# 中心思想 本报告分析了康弘药业(002773.SZ)2018年及2019年第一季度的业绩，并对其未来发展进行了展望。核心观点如下： * **业绩增长承压：** 康弘药业整体业绩略低于预期，主要由于中化药业务承压，但康柏西普（朗沐）持续放量，为公司业绩提供支撑。 * **未来增长点：** 朗沐在美国的III期临床试验值得期待，中成药和化药业务有望在销售改革后企稳回升。 * **投资建议调整：** 考虑到中化药承压和朗沐医保谈判因素，下调了2019年和2020年的盈利预测，但维持“增持”评级。 ## 康柏西普放量与中化药承压并存 康弘药业的业绩表现受到多种因素的影响，其中康柏西普的持续放量是亮点，而中化药业务的承压则拖累了整体业绩。 ## 销售改革与研发投入并重 公司正在进行的销售改革以及持续的研发投入，将对未来的业绩增长产生重要影响。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾与展望 * **2018年及2019Q1业绩分析：** 2018年公司收入约29.2亿元，同比增长约4.7%；扣非利润6.3亿，同比增长约0.35%。2019Q1收入约7.2亿元，同比增长约2.4%；扣非利润1.98亿，同比增长约2.7%。整体业绩略低于预期。 ## 产品分析 * **朗沐持续放量：** 2018年生物药朗沐收入约8.8亿，同比增长42.8%，持续放量。18H1朗沐在美国 III期临床试验获得FDA临床试验特别方案评审，7月入组患者，临床结果值得期待。 * **中化药承压：** 中药收入约8.6亿，同比-20.4%；化药约11.7亿，同比8%。19Q1母公司同比下降约0.7亿，主要为化药及部分中药。 * **销售改革影响：** 预计化药和中成药业绩放缓与公司销售队伍改革有关，19年全年增速有望同比改善。化药阿立哌唑和文拉法辛竞争格局较好，且均为首仿，另外阿立哌唑目前已首家通过一致性评价；文拉法辛缓释首家申报一致性评价，有望首家通过；中成药舒肝解郁胶囊和渴络欣胶囊，独家品种，国家医保，体量较小，未来弹性较大。 ## 研发进展 * **研发投入加大：** 公司18年研发投入约3.49亿，其中费用化约2.3亿（同比约20%）,19Q1费用化研发投入4600万，同比约43%。 * **在研管线稳步推进：** 康柏西普(KH902）适应症扩展逐步获批、预计实体瘤新药 KH903 目前处于 II期临床、KH906 滴眼液启动临床已有患者入组、以及处于研发阶段的抗肿瘤疫苗 KH901 和治疗阿尔兹海默症新药KH110。 * **一致性评价进展顺利：** 目前阿立哌唑口崩片首家通过一致性评价，文拉法辛缓释首家申报，右佐匹克隆完成BE。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测调整：** 预计2019-2021 EPS分别为1.24/1.50/1.79元，对应PE分别为44.9/37.0/31.0倍。（考虑中化药承压因素以及朗沐新一轮医保谈判因素，19/20年预测相比于上次点评分别下调10%/8.5%） * **投资建议：** 维持“增持”评级。 ## 风险提示 * 朗沐医保放量和美国临床不确定；化药中成药销售不确定；研发进展低于预期；非经常性业务影响公司业绩不确定；带量采购影响不确定。 # 总结 本报告对康弘药业的业绩进行了分析，指出公司业绩受到康柏西普放量和中化药承压的双重影响。公司正在进行的销售改革和研发投入有望为未来增长提供动力。考虑到相关风险因素，下调了盈利预测，但维持“增持”评级。投资者应密切关注朗沐的临床进展、销售改革效果以及带量采购政策的影响。 ## 关注核心产品与市场变化 康柏西普作为核心产品，其市场表现和临床进展至关重要。同时，需要密切关注市场变化和政策调整对公司业务的影响。 ## 审慎评估风险与机遇 在投资决策时，应充分考虑报告中提及的风险因素，并结合自身情况审慎评估康弘药业的投资价值。

# 中心思想 本报告对健康元（600380）2019年一季度业绩进行了分析，并维持“买入”评级。 ## 业绩增长与未来展望 * **一季度业绩超预期：** 公司一季度收入和净利润均实现显著增长，超出市场预期。 * **吸入制剂战略意义：** 复方异丙托溴铵吸入溶液的获批是公司在呼吸制剂领域迈出的关键一步，预示着公司有望成为该领域的领军企业。 ## 子公司稳健增长与研发投入 * **丽珠集团的贡献：** 子公司丽珠集团的西药制剂业务快速增长，尤其是消化道领域产品和促性激素产品表现强劲。 * **研发投入与管线推进：** 公司持续加大研发投入，特别是在吸入制剂产品方面，多个项目已进入临床试验或申报阶段，为长期发展奠定基础。 # 主要内容 ## 一、公司一季度收入增长 11.05%，业绩增长 35.29% 公司2019年一季度报告显示，收入达到33.42亿元，同比增长11.05%；归母净利润为3.05亿元，同比增长35.29%；归母扣非后净利润为2.77亿元，同比增长41.98%，经营净现金流为5.56亿元，同比增长72.19%。 ## 二、丽珠集团稳健增长，预计焦作健康元等板块盈利能力提升 * **丽珠集团业绩分析：** 丽珠集团一季度营收26.08亿元，同比增长10.06%，归母净利润3.93亿元，同比增长13.07%。西药制剂同比增长27.01%，其中消化道领域产品收入同比增长59.65%，预计艾普拉唑系列实现了强劲的增长；丽珠集团促性激素产品同比增长23.49%，预计注射用醋酸亮丙瑞林微球延续了快速增长的势头。丽珠集团中药制剂产品同比下降24.03%，预计参芪扶正注射液在医保控费、招标降价的大环境下继续下滑。 * **其他子公司业绩展望：** 焦作健康元、海滨制药等业绩实现了高增长，盈利能力进一步提升。 ## 三、持续加大研发投入，管线不断推进，呼吸制剂业务起航 * **研发投入力度：** 公司持续加大研发投入，2018年研发费用达到7.08亿元，同比增长34.13%。一季度研发费用1.71亿元，同比增长达到31.06%。 * **吸入制剂管线进展：** 复方异丙托溴铵吸入溶液获批，成为公司首个呼吸制剂产品。异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂已完成发补资料研究并申报生产，有望年内获批。妥布霉素吸入溶液正在进行临床试验研究。沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂、盐酸铵溴索吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入溶液、吸入用布地奈德混悬液等项目获批临床。左旋沙丁胺醇吸入溶液项目已提交注册申报。 ## 四、看好公司长期发展，维持“买入评级” 公司力争打造国内领先全球一流的单抗、缓释微球、脂微乳等生物制药、给药载体技术平台，为长期发展奠定了坚实的基础。预计公司2019-2021年EPS分别为0.46、0.55及0.64元，对应估值分别为19、16及14倍，维持“买入”评级。 # 总结 本报告对健康元2019年一季度业绩进行了全面分析，认为公司业绩超出预期，子公司丽珠集团保持稳健增长，研发投入持续加大，尤其是在吸入制剂领域的布局具有领先优势。维持对公司“买入”评级，并看好其长期发展潜力。

中国医疗AI市场发展专题分析2019（上篇） 市场发展背景、现状及趋势分析 中心思想 本报告深入分析了2019年中国医疗AI市场的发展，核心观点如下： 市场潜力巨大，但发展面临挑战： 医疗AI市场受益于供需失衡的医疗环境、技术进步和政策支持，具备巨大发展潜力。然而，商业模式不清晰、支付方动力不足以及同质化竞争等问题，限制了市场的快速发展。 AI医疗影像应用前景广阔： AI医疗影像作为目前最成熟的应用领域，在提升诊疗效率和准确率方面优势明显，未来市场份额将持续扩大。 数据应用层蕴藏巨大机会： 随着医疗数据量的爆发式增长，AI技术在数据结构化、挖掘和应用方面将发挥关键作用，为企业带来新的发展机遇。 主要内容 01 中国医疗AI市场发展背景 医疗AI定义与发展驱动力 医疗AI定义： 医疗AI是指应用人工智能技术，包括但不限于智能传感器、神经网络芯片等，赋能医疗健康领域，旨在提升诊疗效率与精准度。 发展驱动力： 医疗AI的发展受益于技术成熟、医院信息化建设深入、居民健康意识提升以及政策支持等多重因素。 供需矛盾： 中国医疗健康行业长期面临供需失衡的矛盾，医疗AI有望通过提升诊疗效率，缓解这一问题。 政策与技术双轮驱动 政策支持： 中国政府出台了一系列政策，推动医疗AI的发展，涵盖医疗、医保、医药联动改革、人工智能发展规划等多个方面。 技术基础： 人工智能技术，特别是算力、算法和数据资源的成熟，为医疗AI的落地应用奠定了基础。 医疗信息化： 医院信息化建设为医疗AI提供了数据基础和应用平台。 居民健康意识提升与智能设备普及 健康意识提升： 居民健康素养水平逐年提高，对健康管理的需求日益增长。 智能设备普及： 智能手环、血压计等智能健康硬件的普及，为医疗AI在健康管理领域的应用提供了新的机遇。 02 中国医疗AI市场发展现状分析 市场发展阶段与资本关注 市场发展阶段： 中国医疗AI市场正处于市场启动期，技术积累多年，但全面落地仍需时间。 资本关注： 医疗AI领域受到资本高度关注，投融资事件数量和总额持续增长。 巨头布局： 医疗巨头和科技巨头纷纷布局医疗AI领域，加速市场整合。 医疗AI应用场景与市场图谱 应用场景： 医疗AI的应用场景主要分为B端（医院、药企等）和C端（个人用户）两大类，包括AI医学影像、辅助诊断、在线问诊、健康管理等。 B端应用： AI医学影像在B端应用中最为成熟，辅助诊断、药物研发和疾病预测也在积极探索。 C端应用： 在线问诊和健康管理是C端应用的主要方向，智能硬件与健康管理服务融合发展。 市场图谱： 医疗AI市场图谱涵盖基础硬件、基础系统软件、安全防护、网络运营商、医疗云、大数据平台等多个层面。 商业化落地瓶颈 支付方动力不足： 支付方缺乏付费动力是当前医疗AI产品商业化落地的主要瓶颈。 政策与市场机制： 政策环境和市场机制的完善，对于激发各支付方的动力至关重要。 03 中国医疗AI市场发展趋势分析 数据驱动与应用层机会 数据爆发式增长： 医疗数据总量呈现爆发式增长，为AI技术提供了丰富的数据资源。 数据应用层机会： AI技术将助力医疗数据结构化、挖掘与应用，企业应抓住在数据应用层获得机会。 细分市场发展趋势 AI医疗影像： AI医疗影像市场份额将进一步扩大，成为重要的细分市场。 药物挖掘： 药物挖掘领域潜力巨大，市场规模占比有望提升。 竞争格局与未来方向 同质化竞争： AI医学影像领域竞争激烈，产品同质化现象明显。 拓展病种： 厂商将拓展到更多病种，以打破同质化竞争。 心脑血管： 心脑血管方面的智能影像赛道有望成为新的热点。 总结 本报告深入分析了中国医疗AI市场的发展背景、现状和趋势。 医疗AI市场具备巨大的发展潜力，但商业模式、支付方动力以及同质化竞争等问题，限制了市场的快速发展。 AI医疗影像作为目前最成熟的应用领域，未来市场份额将持续扩大。 随着医疗数据量的爆发式增长，AI技术在数据结构化、挖掘和应用方面将发挥关键作用，为企业带来新的发展机遇。 市场参与者应关注数据应用层机会，积极拓展应用场景，以推动中国医疗AI市场的健康发展。

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力提升：** 万东医疗2018年业绩保持平稳增长，净利润大幅提升主要得益于产品销售增长和毛利率的提高。公司通过自主生产部分产品部件，有效提升了整体毛利率。 * **DR业务稳固与新产品驱动：** 公司在DR业务领域保持领先地位，同时MRI和DSA等新产品线的拓展为业绩增长提供了新的动力。新产品的技术突破和市场推广有望进一步提升公司竞争力。 * **研发投入与平台建设：** 公司持续加大研发投入，推动产品创新和万里云远程诊断平台的建设，为未来的业绩增长奠定基础。万里云平台虽然目前亏损，但未来有望扭亏为盈。 # 主要内容 ## 公司动态事项：2018年年度报告 * 公司发布2018年年度报告。 ## 事项点评：业绩增速保持平稳，毛利率提升推动利润增长 * **营收与利润增长分析：** 公司2018年实现营业收入9.55亿元，同比增长7.98%；归母净利润1.53亿元，同比增长40.52%；扣非后归母净利润1.37亿元，同比增长59.56%。 * **毛利率提升原因：** 2018年公司整体毛利率达到43.60%，同比增长2.26%，主要原因是公司已实现部分产品部件的自主规模生产。 * **费用控制有效：** 销售费用率和管理费用率分别同比下降1.79pct和1.58pct，主要受益于线下渠道的优化拓展和新媒体品牌宣传的推动。 ## DR业务龙头地位稳固，MRI和DSA产品提高业绩增速 * **DR业务市场地位：** 公司DR产品销量达到1722台，同比增长2.07%，保持国内销量第一的位置。销售策略上，公司正逐步由基层医疗机构向上进行推广，二级及以上医疗结构的销售占比显著提高，达到30%。 * **MRI设备销量增长：** 2018年公司MRI设备销量达到108台，同比增长31.71%，位于国产品牌中销量第二，其中1.5T MRI产品销量接近翻倍。 * **DSA设备销量增长：** 受益于政策推动，公司CGO-2100C型DSA设备的销量在2018年实现翻倍，进一步增厚公司业绩。 ## 产品创新提高竞争实力，万里云平台业绩可期 * **研发投入与成果：** 公司研发投入达到0.69亿元，占营收比例达到7.29%，同比增长15.87%，主要用于推进高端数字影像的产品研发以及万里云远程诊断平台的构建。 * **新产品技术突破：** 2019年一季度推出了1.5T i-Space MRI 与全新DSA介入系统，分别在核心技术上实现进一步突破，能够更好的满足各级医疗机构的临床诊疗需求。 * **万里云平台发展：** 万里云平台已完成15家影像中心的建设，全年累计线上阅片量超过1000万张，现已成为同行业第一。虽然报告期内仍然亏损，但伴随影像人工智能的发展以及平台运营模式的多样化，有望在2019年内扭转亏损。 ## 风险提示 * 行业监管政策变化风险；产品推广不及预期风险；产品研发风险；市场竞争加剧风险。 ## 投资建议 * **维持“增持”评级：** 预计公司19、20年EPS至0.36、0.45元，对应动态PE分别为34.60倍和27.72倍。 * **投资逻辑：** 公司作为国内医疗器械细分领域的龙头企业，深耕基层医疗机构市场，具备丰富推广渠道及市场基础，将受益于政策驱动和国产设备份额提高。公司长期注重创新投入，不断完善产品覆盖面以及实现核心技术突破，未来伴随产品管线持续拓展以及万里云平台收入改善，公司业绩将有望持续增厚。 # 总结 本报告分析了万东医疗2018年的业绩表现和未来发展前景。公司在DR业务领域保持领先地位，并通过新产品线的拓展和技术创新不断提升竞争力。研发投入的增加和万里云平台的建设为公司未来的业绩增长奠定了基础。尽管面临一定的风险，但考虑到公司在市场上的优势地位和未来的增长潜力，维持“增持”评级。

中心思想 业绩强劲增长与市场拓展 利民股份在2018年实现了显著的业绩高增长，归母净利润同比大幅增长50.09%，并预计2019年一季度将延续30%-45%的强劲增长态势。公司通过加大国际市场开拓力度，新增147个授权登记，以及参股子公司百菌清业务的量价齐升，有效驱动了内生业绩的持续增长。 内生外延战略深化产业布局 公司积极推进多个内生产能建设项目，同时通过战略性收购威远生化60%股权，成功引入阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并完善了全国市场营销网络。这一内生外延并举的战略举措，旨在打造多品种农化平台，进一步巩固公司在农化行业的市场地位和竞争力。分析师维持“强烈推荐”评级，看好公司未来的盈利增长潜力。 主要内容 业绩回顾与核心业务驱动 2018年业绩概览与2019年一季度展望： 利民股份2018年全年实现营业收入15.19亿元，同比增长6.73%；归母净利润2.06亿元，同比大幅增长50.09%；每股收益（EPS）为0.74元。公司拟每10股派发现金红利3.5元。此外，公司预计2019年一季度归母净利润为7631-8511万元，同比增长30%-45%，显示出持续的增长势头。 新产能释放与产品量价齐升： 作为国内代森类杀菌剂的领先生产企业，2018年代森锰锌价格维持在2.0-2.3万元/吨的区间震荡。公司持续加大国际市场开拓，全年新增147个授权登记，主要集中在东南亚、中东、中南美地区，有效推动了产品销量的增长。同时，参股子公司新河公司在2018年新增1万吨/年百菌清产能，且百菌清市场价格由年初的约4万元/吨上涨至5.5万元/吨，实现了产品量价齐升，为公司业绩增长贡献显著。 多品种农化平台初步成型： 公司主营的代森类杀菌剂成功开辟了南美市场；三乙膦酸铝、霜脲氰等产品通过大客户包销模式，实现了产销两旺；参股公司的百菌清业务受益于行业高度景气，盈利能力强劲。这些因素共同构筑了公司多品种农化平台的初步优势，并受益于行业整合带来的增长机遇。 战略并购深化布局与财务展望 内生外延并举完善产业布局： 公司积极推进内生增长项目，包括年产500吨苯醚甲环唑项目（预计2019年下半年建成投产）和子公司河北双吉的年产1万吨代森系列DF产品项目（预计2019年上半年建成投产）。未来还规划有吡唑醚菌酯、新建三乙膦酸铝等项目，内生增长动力强劲。在外部拓展方面，公司于2019年3月29日通过股东大会审议，拟以4.8亿元收购威远生化等三家公司60%股权。标的公司承诺2019-2021年净利润分别为1.0亿元、1.1亿元、1.2亿元。此次收购将为公司增添阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并获得覆盖全国的市场营销网络，从而打通全产业链，进一步完善产业布局。 盈利预测与投资评级： 在不考虑威远并表的情况下，分析师预计利民股份2019-2021年归母净利润将分别达到2.60亿元、3.12亿元和3.49亿元。当前股价对应预测市盈率（P/E）分别为18.4倍、15.4倍和13.8倍。基于公司持续高增长的业绩、清晰的内生外延发展战略以及具有吸引力的估值，分析师维持“强烈推荐”评级。 主要财务指标概览（2018A vs. 2019E-2021E）： 营业收入：2018年为15.19亿元，预计2019-2021年分别为17.10亿元、19.01亿元、22.34亿元。 归母净利润：2018年为2.06亿元，预计2019-2021年分别为2.60亿元、3.12亿元、3.49亿元。 净利润增长率：2018年为50.1%，预计2019-2021年分别为26.2%、19.8%、11.9%。 毛利率：2018年为27.2%，预计2019-2021年分别为27.8%、28.2%、28.9%。 净利率：2018年为13.6%，预计2019-2021年分别为15.2%、16.4%、15.6%。 ROE：2018年为11.1%，预计2019-2021年分别为12.5%、13.5%、13.7%。 P/E：2018年为23.3倍，预计2019-2021年分别为18.4倍、15.4倍、13.8倍。 风险提示： 报告提示的风险包括订单减少、产品价格下降以及公司环保能力不及预期。 总结 利民股份在2018年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比大幅增长50.09%，并预计2019年一季度将继续保持高速增长。公司通过代森类杀菌剂的国际市场拓展和参股子公司百菌清业务的量价齐升，有效驱动了内生增长。同时，公司积极推进内生产能建设，并通过战略性收购威远生化60%股权，成功拓宽了产品线，引入了阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并构建了覆盖全国的营销网络。这一内生外延并举的战略布局，将助力公司打造多品种农化平台，进一步提升其在农化行业的市场竞争力和盈利能力。基于稳健的财务表现和清晰的战略规划，分析师维持对利民股份的“强烈推荐”评级，认为公司未来发展前景广阔。

中心思想 莱美药业：专科药驱动业绩增长，市场前景广阔 本报告核心观点指出，莱美药业正通过其核心专科产品线，特别是他达拉非、纳米炭示踪剂和艾司奥美拉唑肠溶胶囊，实现业绩的快速增长和转型。公司在ED药物、肿瘤淋巴示踪和消化系统疾病治疗领域拥有高壁垒产品，这些产品具有政策免疫性，且市场空间巨大。尽管部分子公司曾拖累业绩，但预计2019年将有所改善。 核心产品线：高壁垒与政策免疫性 报告强调，莱美药业的核心竞争力在于其高壁垒产品线，这些产品在各自细分市场中占据优势地位，并因其非医保或通过一致性评价等特性，有效规避了带量采购等政策风险。他达拉非作为国内首仿，预计将凭借其产品优势和新零售模式实现超预期放量；纳米炭示踪剂在甲状腺癌领域渗透率高，并有望拓展至乳腺癌等更广阔的肿瘤市场；艾司奥美拉唑肠溶胶囊则在多省完成招标，进入稳定放量阶段，受益于口服剂型对注射剂型的替代趋势。 主要内容 1. 专科药放量加快，公司发展进入快车道 1.1 业绩发展进入新阶段，大股东定增参与看好前景 莱美药业成立于1999年，2009年上市。公司产品涵盖抗感染、特色专科（抗肿瘤、消化系统、肠外营养）、大输液、中成药及饮片等。公司业绩已进入新阶段，2018年收入约为15.6亿元，同比增长22%；2014-2018年收入复合增速达15%，其中2016-2018年复合增速约为17.6%，呈现加速增长趋势，主要得益于特色专科药的放量。2018年归母净利润约为1.1亿元，同比增长约105%，扣非净利润约为0.7亿元，同比增速接近50%。大股东邱宇先生通过西藏莱美参与2016年定增，且至今未减持，显示出对公司未来前景的信心。此外，公司财务费用较高，2018年约占扣非后净利润的50%以上，短期借款规模在2018年第三季度超过7亿元。 1.2 专科药布局丰富，为业绩增长引擎 公司现有核心产品包括艾司奥美拉唑（莱美舒）、纳米炭悬混注射液（卡纳琳）、伏立康唑（莱立康）以及丙氨酰谷氨酰胺注射液系列，覆盖消化疾病、抗肿瘤和抗生素等领域。2013-2018年间，特色专科药收入复合增速约为39.2%，显著快于公司整体收入增速。2016年，特色专科药的收入占比首次超过抗感染系列，2018年占比或超过50%，毛利贡献情况相似。这表明公司已成功从抗生素生产企业转型为以专科药为主导的企业。在研产品线中，特色专科药仍是亮点，如吉西他滨、注射用盐酸表柔比星等肿瘤药物有望与纳米炭形成协同效应，纳米炭的载药功能开发（如接枝纳米炭及注射液）也预示着未来市场空间的拓展。 1.3 子公司亏损拖累业绩，2019年或有所改善 子公司成都金星（主要产品乌体林斯）因渠道费用投入大及存货减值，自2016年起出现亏损，预计2019年亏损幅度将下降。湖南康源作为大输液子公司，受行业政策及竞争加剧影响，收入规模逐渐下滑，且每年新增折旧费用约4000万元。然而，随着产品结构调整完成、内部管理层激励到位，以及2019年将推出混药器和无缝软袋等新产品，预计湖南康源的净利润将有明显改善。 2. 他达拉非为公司新代理的重磅品种，放量速度或超预期 2.1 他达拉非的比较优势与市场潜力 勃起功能障碍（ED）患者数量庞大，属于长期用药领域。他达拉非与西地那非相比具有明显优势，包括推荐使用剂量小（约西地那非的1/5）、待机时间长（可达36小时）、不受高脂饮食和适量饮酒影响，且低剂量可预防前列腺疾病。2017年全球PDE5i类药物市场规模约83.2亿美元，他达拉非销售额为39.4亿美元，同比增长7.6%，2013-2017年复合增速约为9.6%，快于西地那非。国内市场方面，2017年PDE5i药物销售总额约30亿元，他达拉非约占7亿元（23%）。报告测算，ED药物潜在市场规模乐观估计可达180亿元（按50元/粒，15%渗透率计算）。此外，他达拉非在男性前列腺疾病预防领域具有巨大未开发市场，按40-70岁男性人群约3亿计算，潜在市场规模约121亿元（按15元/粒，3%渗透率计算）。 2.2 欣炜歌作为国内首仿的销售展望 2019年2月18日，长春海悦的他达拉非片（商品名：欣炜歌）获批，成为国内首仿，且为非医保并通过一致性评价，不受带量采购影响。莱美药业获得其中国区独家销售代理权。报告分析，他达拉非具有先发优势，参考白云山金戈的案例，其在ED药物领域先发优势明显，即使后续有其他仿制药上市，市场份额差距也可能达到数倍。白云山金戈自2014年上市后，年内销售约290万粒，2018年销量超过4700万粒。莱美药业计划通过线上线下联动的新零售模式推广欣炜歌，预计2019年他达拉非带来的收入增量或超过2亿元，销售峰值有望突破10亿元。 3. 纳米炭适应症及渗透率逐渐提升，可拓展市场空间较大 3.1 纳米炭淋巴趋向性好，为第三代染料法代表 纳米炭混悬注射液（卡纳琳）是国内唯一获批的淋巴示踪剂，具有良好的淋巴趋向性，是第三代前哨淋巴染料法的代表。其纳米级炭颗粒直径为150nm，能迅速进入淋巴管并滞留、聚集在淋巴结，实现淋巴示踪。2018年，纳米炭在样本医院的销售规模为1.7亿元，2012-2018年复合增速约为43%，已在2014年超过亚甲蓝成为行业主流。 3.2 甲状腺领域专家共识度高，乳腺癌等领域拓展为未来看点 纳米炭在甲状腺癌领域应用广泛，渗透率超过50%，专家认可度高。它能有效区分甲状腺旁腺与被染色的甲状腺及淋巴结，避免手术损伤。此外，纳米炭在结直肠癌领域可增加淋巴结检出数量，提高手术成功率；在胃癌领域可准确示踪前哨淋巴结，判断转移情况。根据《中国城市癌症最新数据2017》，甲状腺肿瘤、胃癌、肠癌每年患病群体合计近100万人。乳腺癌作为中国女性恶性肿瘤发病率首位，每年新发病例约28万，城市患病人群约30万人，若算上农村则接近50万人。纳米炭在前哨淋巴活检中作用显著，可避免全腋淋巴清扫带来的并发症。卡纳琳不属于医保，降价压力小，50mg规格基本上维持在2400元/支。报告估算，甲状腺肿瘤、乳腺癌、胃癌和肠癌合计潜在市场约14亿元，若计入甲状腺恶性结节手术人群，纳米炭市场空间或超过100亿元。 3.3 以卡纳琳为核心，构建纳米炭用药生态圈 卡纳琳在甲状腺淋巴示踪领域已实现高渗透，公司还成立了北京莱美甲状腺医学研究有限公司，旨在打造围绕甲状腺疾病患者的全周期医疗和健康管理综合服务体系，未来可拓展至整形美容领域。此外，纳米炭还具有良好的载药功能，其颗粒大小和强吸附能力使其可作为靶向缓释药物载体。公司在研产品如吉西他滨、吉非替尼、来拉度胺等均可与纳米炭形成渠道协同，接枝纳米炭及注射液的临床前研究也预示着肿瘤药物销售的增长。 4. 艾司奥美拉唑已在多省完成招标，进入放量阶段 4.1 PPI制剂内部或将分化，口服增长仍在继续 艾司奥美拉唑是奥美拉唑的升级版，属于第二代质子泵抑制剂（PPI），具有抑酸效果好、起效快、持续时间长等优点。2018年国内样本医院PPI销售规模超过80亿元（终端接近300亿），其中艾司奥美拉唑约为14亿元，估计终端超过50亿元，近五年复合增速约为10.6%。从剂型来看，2018年PPI针剂型销售额约为46亿元，同比增速约为-6%，自2017年起下滑；口服剂型销售额约为24亿元，同比增速约为8%，自2017年起加速增长。新版医保目录对PPI注射剂型使用限制，预计将利好口服剂型。目前PPI口服制剂的一致性评价仍在进行中，艾司奥美拉唑领域尚未有其他企业申报，莱美药业的艾司奥美拉唑属于旧版4类新药，视同通过一致性评价。 4.2 莱美舒推进对针剂替代，各省中标后或将放量 艾司奥美拉唑（莱美舒）为国内独家首仿4类新药，于2014年上市销售。目前国内市场中，莱美药业的市场占比约为6.2%。在艾司奥美拉唑领域，注射剂型（阿斯利康+正大天晴+奥赛康）合计占比约63%，片剂（阿斯利康）占比约31%，莱美药业胶囊剂型占比约6%，三年间复合增速接近100%。随着新版国家医保目录对注射剂型的限制，预计口服剂型增长将继续。莱美舒已在全国20多个省份完成招标，平均中标价格维持在65元/盒以上，价格体系相对稳定。报告认为，艾司奥美拉唑在招标局面打开后，将迎来放量阶段。 5. 盈利预测与估值 报告预测，在核心产品放量驱动下，莱美药业2018-2020年收入复合增速约为30%，归母净利润复合增速约为60%，扣非后净利润复合增速约为70%（其中2019年扣非业绩增速或超过100%）。预计2018-2020年EPS分别为0.14元、0.19元、0.28元。随着他达拉非持续放量，预计2021年净利润或超过3亿元，2019-2021年净利润复合增速约为38%。 6. 估值分析 6.1 绝对估值 基于永续期增长率2%、β系数1.06、无风险利率3.16%等假设，通过FCFF估值模型，公司每股内在价值约为5.17元。 6.2 相对估值 参考可比公司（恒瑞医药、康弘药业、贝达药业、海思科、丽珠集团）的平均估值，给予公司2019年45倍市盈率目标估值，对应目标股价为8.55元/股，维持“买入”评级。 7. 风险提示 主要风险包括：产品销量或低于预期（他达拉非渠道铺货、艾司奥美拉唑受药占比政策影响）；药品降价风险（艾司奥美拉唑在部分省份中标价较低可能引发联动）；子公司亏损幅度加大风险（成都金星新产品费用投入、湖南康源新产品不确定性）；以及其他不可预知风险（股市波动、政策出台、产品质量等）。 总结 莱美药业正处于业绩加速增长的快车道，核心驱动力来自其高壁垒、政策免疫的专科产品线。他达拉非作为国内首仿，凭借其显著的产品优势和创新的新零售模式，有望实现超预期放量，成为公司新的增长极。纳米炭示踪剂在甲状腺癌领域已建立高渗透率和专家共识，并具备向乳腺癌、胃癌、肠癌等更广阔肿瘤市场拓展的巨大潜力，同时其载药功能开发将进一步构建用药生态圈。艾司奥美拉唑肠溶胶囊在完成多省招标后，受益于口服剂型对注射剂型的替代趋势，已进入稳定放量阶段。尽管部分子公司历史亏损曾拖累整体业绩，但预计2019年将有所改善。综合来看，公司盈利能力显著提升，未来增长前景乐观，但投资者仍需关注产品销量、药品降价及子公司经营等潜在风险。

# 中心思想 * **业绩拐点与增长潜力：** 报告核心在于富祥股份在经历审计影响后，业绩即将迎来拐点，并分析了舒巴坦涨价、他唑巴坦市场格局变化以及募投项目建设等多重因素驱动下的增长潜力。 * **投资评级与盈利预测：** 基于对公司未来盈利能力的预测，维持“增持”评级，并给出了2019-2021年的营业收入和净利润预测，以及对应的EPS和PE。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾与展望 * **2018年业绩回顾：** 2018年公司营收同比增长21.42%，净利润同比增长9.67%，扣非净利润同比增长15.86%。 * **2019年一季度业绩：** 营收同比下降3.25%，净利润同比下降13.54%，扣非净利润同比下降29.27%，主要受审计影响。 * **业绩拐点预期：** 审计已于1月完成，预计二季度业绩将出现明显提升。 ## 舒巴坦与他唑巴坦市场分析 * **舒巴坦涨价驱动业绩：** 舒巴坦酸主要供应商的地位，叠加行业产能骤降和原材料降价，有望驱动业绩提升。 * **他唑巴坦市场格局变化：** 齐鲁天和惠世事故导致他唑巴坦规范市场供给趋紧，下游客户费卡制剂销售有望突破，提升对公司原料药需求。 ## 募投项目与车间改造 * **募投项目建设：** 祥太高品质他唑巴坦项目建成，潍坊奥通配套中间体建设有序推进，预计19年底投产。 * **生产转型与项目投建：** 从非无菌化生产向无菌化生产转型，可转债项目哌拉西林他唑巴坦混粉项目积极投建，助推哌拉西林产品销售。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计2019-2021年公司营业收入分别为15.20/19.16/23.59亿元，净利润分别为3.49/4.55/5.82亿元，对应EPS分别为1.55/2.03/2.59元/股。 * **投资评级：** 维持“增持”评级，对应PE分别为13/10/8倍。 ## 风险提示 * **主要风险：** 原料药价格下降风险，环保监管处罚的风险，汇兑损失风险。 # 总结 本报告对富祥股份2018年年报及2019年一季度报告进行了点评，认为公司在经历审计影响后，业绩将迎来拐点。报告分析了舒巴坦涨价、他唑巴坦市场格局变化以及募投项目建设等多重因素驱动下的增长潜力，并给出了盈利预测和“增持”评级。同时，报告也提示了原料药价格下降、环保监管处罚和汇兑损失等风险。

# 中心思想 ## 基因检测龙头企业，未来增长潜力巨大 华大基因作为国内基因检测行业的龙头企业，凭借其良好的市场基础和产业积累，有望在孕前检测和精准医疗需求快速提升的背景下，迅速抢占市场份额，实现业绩的快速增长。 ## 全产业链布局，满足多元化需求 公司通过加大研发投入和外延投资并购，逐步完善全产业链的产品布局，满足各类患者及科研的需求，未来伴随产品覆盖面的不断拓展延伸，公司业绩将有望持续增厚。 # 主要内容 ## 公司动态事项 2018年年度报告显示，公司营收增长稳健，并通过内外发力完善产业布局。 ## 事项点评 ### 营收增速稳健，生育健康贡献主要收入 公司2018年实现营业收入25.36亿元，同比增长21.04%；归母净利润3.87亿元，同比下降2.88%，主要由于研发费用投入加大。生育健康基础研究和临床应用服务是主要收入来源，占比54%。 ### 研发投入加大，内生增长提升业绩 公司不断加大内部研发投入，2018年研发投入达到2.61亿元，占营收比例10.44%，同比增长49.68%。公司新增专利申请45项，新增获授权专利65项。 ### 外延投资并购加速全产业布局 公司通过投资并购的方式不断吸收行业内优质人才及创新技术，已进行布局的细分领域涵盖生育健康、肿瘤基因检测、合成生物学、消费级基因检测、生物信息分析、精准医疗数据平台、眼科精准诊疗等。 ## 风险提示 报告中提示了行业监管政策变化风险、产品研发失败风险、市场竞争加剧风险以及舆情影响等风险。 ## 投资建议 首次覆盖，给予“谨慎增持”评级。预计公司19、20年EPS至1.08、1.23元，对应动态PE分别为61.76倍和53.96倍。 # 总结 本报告对华大基因进行了首次覆盖，认为公司作为国内基因检测的龙头企业，具备良好的市场基础和产业积累，有望在孕前检测和精准医疗需求快速提升的背景下，迅速抢占市场份额，实现业绩的快速增长。同时，公司通过加大研发投入和外延投资并购，逐步完善全产业链的产品布局，满足各类患者及科研的需求，未来伴随产品覆盖面的不断拓展延伸，公司业绩将有望持续增厚。报告给予公司“谨慎增持”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与市场策略 大博医疗2018年年报和2019年一季度报告显示，公司营业收入稳步增长，尤其在脊柱、关节、微创外科等业务领域增速显著。公司通过加大研发投入、巩固销售渠道、实施股权激励计划等方式，进一步增强市场竞争力，彰显了管理层对公司未来发展的信心。 ## 盈利预测与投资评级 川财证券研究所预计公司2019-2021年营业收入和净利润将保持稳定增长，并维持“增持”评级，但同时也提示了产品研发、产能释放以及产品价格下降等风险。 # 主要内容 ## 公司经营情况 2018年，大博医疗实现营业收入7.72亿元，同比增长30.04%，归属上市公司股东的净利润3.71亿元，同比增长25.68%。2019年第一季度，公司实现营业收入2.18亿元，同比增长40.31%，归属上市公司股东的净利润8270.04万元，同比增长20.58%。 ## 业务分析 2018年公司创伤业务实现收入4.95亿元，同比增长25.24%。脊柱、关节、微创外科等业务快速增长，收入同比增速均超过35%。 ## 研发与渠道 公司加大微创外科产品、关节类产品、运动医学产品以及博益宁产品线的研发投入，各类研发技术人才近300人。销售渠道方面，公司对销售区域按产品线重新划分，加强市场开发和学术推广，2018年公司销售费用同比增长67.52%。 ## 激励计划 公司向228名核心管理、技术及业务人员授予183万股限制性股票，激励计划业绩考核目标为2019-2021年扣非后归母净利润同比增长率分别不低于24%/25%/26%。 ## 盈利预测与估值 川财研究所预计2019-2021年公司营业收入分别为10.79/13.53/16.79亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为4.66/5.85/7.34亿元，对应EPS分别为1.16/1.46/1.83元/股,对应PE分别为28/22/18倍，继续给予“增持”评级。 ## 风险提示 报告提示了产品研发进度不及预期、产能释放不及预期、产品价格下降等风险。 # 总结 ## 核心业务稳健增长 大博医疗在创伤领域保持优势，同时微创及脊柱产品销售放量，推动公司整体业绩稳步增长。 ## 未来发展展望 公司通过加大研发投入、优化销售渠道、实施股权激励等措施，有望在未来几年内实现持续增长，但同时也需关注潜在的风险因素。