中心思想 业绩超预期增长，彰显CRDMO商业模式韧性 在2022年上海疫情冲击下，药明康德2022年上半年实现收入177.56亿元（同比增长68.52%），其中第二季度收入66.14亿元（同比增长66.16%），超出公司此前公告的63%-65%增速指引。核心驱动力来自其独特的CRDMO一体化商业模式，该模式通过全流程服务绑定客户、增强订单粘性，使公司具备较强的抗风险能力和持续获单能力。经调整Non-IFRS净利润43.01亿元（同比增长75.68%），利润增速高于收入，反映规模效应和运营效率提升。 小分子CDMO与新兴业务双轮驱动，高增长可期 小分子CDMO业务延续2022年第一季度的高增长态势（化学业务Q1增速102.11%），主要得益于2021年底新增14个商业化项目进入上市后快速放量期，叠加大订单收入持续确认。与此同时，多肽/寡核苷酸CDMO、制剂CDMO、ATU等新兴业务预计在2022年下半年至2024年进入加速期，为公司收入高增长提供额外弹性。资本开支持续加速支撑产能扩张，为2022-2024年存量业务稳定增长和新业务放量奠定基础。 主要内容 2022H1业绩：疫情下延续高增长，超出市场预期 收入与利润表现：2022H1收入177.56亿元（YOY+68.52%），扣非净利润38.50亿元（YOY+81.00%），经调整Non-IFRS净利润43.01亿元（YOY+75.68%）。其中2022Q2收入66.14亿元（YOY+66.16%），超出前期公告增速指引63%-65%；扣非净利润21.36亿元（YOY+64.69%），经调整Non-IFRS净利润22.48亿元（YOY+67.37%）。 增长驱动因素：上海疫情影响下仍实现超预期增长，主要归因于CRDMO/CTDMO一体化商业模式带来的客户粘性和订单执行力。公司独特的一体化平台可覆盖药物研发全周期，降低客户切换成本，增强抗周期能力。 业务分析：小分子CDMO仍在兑现期，新兴业务弹性渐显 小分子CDMO：基于2022Q1化学业务同比增速102.11%及2021年底新增14个商业化项目的放量逻辑，预计2022Q2化学业务收入增速延续Q1较高水平。商业化项目上市后快速放量是短期业绩的核心支撑。 新兴业务弹性：多肽和寡核苷酸CDMO、制剂CDMO、ATU等业务预计在2022H2-2024年进入加速期。公司持续高资本开支（2022-2024年预计资本支出109.66亿元、72.00亿元、36.00亿元）为产能扩张提供保障，新兴业务有望贡献额外收入增量。 盈利预测与估值：当前PE处于相对低估位置，维持买入评级 盈利预测：预计2022-2024年EPS分别为2.87元、3.29元、4.28元，对应归母净利润分别为84.78亿元、97.21亿元、126.48亿元，同比增速分别为66.32%、14.67%、30.12%。 估值水平：以2022年7月11日收盘价108.00元计算，2022年PE为37.66倍，2023年PE为32.84倍，2024年PE为25.24倍，处于相对低估位置。维持“买入”评级。 风险提示：全球创新药研发投入景气度下滑、国际化拓展不顺、竞争加剧、汇兑风险及公允价值波动。 总结 核心结论：商业模式优势驱动业绩韧性，CDMO+新兴业务构筑成长双引擎 药明康德2022H1业绩验证了其CRDMO商业模式在外部冲击下的强大韧性，收入与利润均超预期。短期小分子CDMO依靠商业化项目放量维持高增速；中长期来看，多肽/寡核苷酸CDMO、制剂CDMO、ATU等新兴业务进入加速期，有望接力成为新的增长极。资本开支持续扩张为产能建设提供支撑，公司有望在2022-2024年维持相对较高的收入复合增速（预计2022-2024年收入CAGR约35%）。当前估值对应2022年PE约38倍，低于历史中枢，具备安全边际。 风险提示：需警惕行业景气度下滑与国际化不确定性 尽管短期业绩强劲，但仍需关注以下风险：①全球创新药研发投入若出现系统性下滑，将直接影响公司客户订单；②海外业务拓展面临地缘政治、监管及竞争的不确定性；③汇率波动可能对海外收入占比高的业务造成汇兑损失；④公允价值变动收益波动可能影响非经常性损益。上述因素若集中爆发，可能对公司实际业绩形成压制。

中心思想 增速拐点确认，双轮驱动下业绩弹性释放 本报告认为，稳健医疗在2022年上半年迎来了业绩增速的明确拐点。核心逻辑在于：医用耗材业务受益于品牌力提升与渠道放量，Q2收入同比增速高达105%-130%，成为业绩增长主引擎；健康消费品业务虽受局部疫情扰动，但线上渠道（618期间京东+57%、抖音+85%）表现亮眼，整体实现小幅增长。同时，降本增效战略成效显著，Q2净利率同比提升2.9-3.3个百分点至18.8%-19.1%，驱动扣非净利润增速（156%-178%）远超营收增速。此外，H2收购三家公司（隆泰医疗、湖南平安医械、桂林乳胶）并表及与华润三九的战略合作，有望进一步增厚业绩与渠道协同。 估值安全边际凸显，中期成长确定性强化 报告强调，公司当前估值已具备较高安全边际——剔除账上现金后对应2022年PE仅17倍，远低于历史中枢。基于医疗+消费双轮驱动战略，叠加并购增厚效应，预计2022-2024年归母净利润复合增速约23.7%**，PE将从19倍降至13倍。绝对估值法下维持目标价90元（当前价73.20元，上行空间约23%），维持“强推”评级。 主要内容 事项：业绩预告超预期，Q2增速显著提升 报告首先披露核心财务数据：2022H1预计主营业务收入49.2-51.8亿元，同比增长22%-29%；归母净利润8.6-9.0亿元，同比增长13%-18%；扣非净利润7.9-8.3亿元，同比增长25%-32%。 其中，单Q2表现尤为突出：主营收入同比+48%-63%，归母净利润同比+79%-93%，扣非净利润同比+156%-178%，呈现明显加速态势。 医用耗材：品牌力驱动渠道放量，收购协同有望下半年兑现 报告指出，2022H1医用耗材收入30.5-32.5亿元，同比+37%-46%，其中Q2单季收入16.4-18.4亿元，同比增幅高达105%-130%。增长驱动因素包括：品牌力逐步凸显下医院、药店、电商渠道实现放量，以及疫情反复带来的防疫产品需求高增。展望H2，收购三家公司（隆泰医疗、湖南平安医械、桂林乳胶）与主业协同性强，假设三家公司净利润均同增10%，且于Q3正式并表，预计贡献归母净利润近0.9亿元。此外，与华润三九达成战略合作，“999”+“winner”联名急救包已上市，有望在C端渠道及产品研发层面形成合力。 健康消费品：线上发力对冲线下扰动，618数据亮眼 2022H1消费品收入18.7-19.3亿元，同比+4%-8%；单Q2收入9.8-10.4亿元，同比+1%-7%。局部疫情封控导致线下门店承压，但公司通过线上线下协同布局、代言人联动及产品发布会等形式放大线上优势。618数据显示全渠道收入4.38亿元，同比+11%，其中同店/京东/抖音分别+15%/+57%/+85%。展望下半年，随着SKU精简、无纺优势延续及有纺获客加速，线上私域流量转化有望提振，板块持续向好。 降本增效：Q2净利率同比提升，扣非增速远超营收 2022H1归母净利润增速（13%-18%）低于营收增速（22%-29%），主要因政府补贴及理财收益等非经常性损益扰动，叠加去年同期海外防疫产品高价导致医用耗材利润高基数。但扣非净利润增速（25%-32%）略高于营收，体现核心业务盈利能力改善。单Q2整体净利率同比提升2.9-3.3pcts至18.8%-19.1%，得益于全棉时代毛利率提升及费用率改善，预计控本节流势能将延续。 盈利预测与估值：安全边际足，维持“强推”评级 报告给出详细财务预测：预计2022-2024年主营收入分别为106亿/127亿/152亿元，同比增速31.7%/20.0%/19.8%；归母净利润分别为16.07亿/19.47亿/23.44亿元，同比增速29.6%/21.2%/20.4%。对应PE为19/16/13倍，P/B为2.6/2.3/2.0倍。当前价73.20元，距目标价90元仍有23%空间。风险提示：消费板块恢复不及预期、宏观信心回升受阻。 总结 本报告通过对稳健医疗2022年上半年业绩预告的深度拆解，得出增速拐点已现、经营由量变到质变的核心结论。医用耗材业务在Q2实现105%-130%的收入同比增速，成为最强劲的业绩引擎；消费品业务虽受线下扰动，但线上渠道（尤其是抖音85%增长）成功对冲风险；降本增效推动Q2净利率提升近3个百分点，扣非净利润增速（156%-178%）远超市场预期。H2收购并表及华润三九合作将提供额外增长动能。当前估值（剔除现金后22年PE仅17倍）具备显著安全边际，结合2022-2024年20%以上的归母净利润复合增速，维持“强推”评级及90元目标价。

中心思想 医用耗材业务成为核心增长引擎，Q2 业绩实现逆转 本报告的核心观点是，稳健医疗（300888.SZ）在 2022 年上半年主营业务收入预计同比增长 22%-29%，归母净利润同比增长 13%-18%，其中 Q2 表现尤为突出，收入同比增长 48%-63%，归母净利润同比增长 79%-93%。这一强劲增长主要得益于国内疫情反复下防疫产品需求的激增，以及公司通过品牌势能提升、渠道深耕和降本增效策略对医用耗材业务的强力驱动。健康消费品业务虽受疫情影响增速放缓，但品类渗透与全渠道拓展为后续增长奠定基础。从财务数据看，尽管 2022 年上半年毛利率受原材料上涨挤压且高基数效应导致利润增速低于收入，但 Q2 通过费用管控优化和毛利率改善，盈利弹性充分释放。 财务结构优化与战略聚焦支撑中长期成长 报告强调，公司正处于战略调整期：医用耗材业务通过研发高端产品、外延并购和一站式解决方案巩固领先地位；健康消费品业务则通过精准营销和全渠道布局抵御短期波动。2022-2024 年预测显示，公司营收复合增长率约 17%，净利润复合增长率约 20%，毛利率稳定在 49.7%-49.8% 区间，反映出产品结构优化与成本管控的成效。当前股价对应 2022 年 20.88 倍 PE，处于历史较低水平，具备安全边际。 主要内容 事件：2022 年半年度业绩预告超预期 报告开篇披露公司 2022 年 H1 业绩预告：预计主营收入 49.2-51.8 亿元（同比+22%~+29%），归母净利润 8.6-9.0 亿元（同比+13%~+18%）。其中 22Q2 单季收入 26.2-28.8 亿元（同比+48%~+63%），归母净利润 5.0-5.4 亿元（同比+79%~+93%），环比与同比均显著加速。这一数据表明，在疫情刺激防疫物资需求及公司内部降本增效双重作用下，Q2 业绩已走出 2021 年的低谷，实现强劲复苏。 点评：三大核心驱动因素解析 医用耗材业务：品牌与渠道双轮驱动，高速增长 报告指出，2022 年上半年医用耗材业务实现收入 30.5-32.5 亿元（同比+37%~+46%），其中 Q2 收入 16.43-18.43 亿元（同比+119%~+145%）。增长动力来自：一是与政府、医院客户紧密合作，防疫产品需求激增；二是持续强化研发，拓展硅胶泡沫敷料、水胶体敷料等高端品类，并通过外延并购补齐空白领域；三是医院、连锁药店和电商渠道广泛覆盖，品牌知名度与美誉度提升。 健康消费品业务：短期承压，但品类渗透与全渠拓展蓄力 健康生活消费品业务 22H1 贡献营收 18.7-19.3 亿元（同比+4%~+8%），22Q2 营收 9.8-10.4 亿元（同比+0.8%~+7%）。受疫情导致的线下门店开店受限、物流受阻影响，增速放缓。但公司通过自有平台、兴趣电商及商超渠道持续发力，婴儿用品、贴身衣物等产品实现高双位数增长。公司坚持品类渗透策略，加强同品同质同价管控，同时优化全棉时代费用管控，预计疫情控制后业绩有望提升。 毛利率与费用管控：Q2 归母净利润改善显著 报告分析，22H1 归母净利润增速（13%-18%）低于营收增速，主要受 21Q1 出口防疫产品高基数以及 22H1 棉花、棉纱等原料价格上涨影响。然而 22Q2 公司积极实施降本增效战略，期间费用同比下滑，叠加全棉时代毛利率同比提升，使得 Q2 归母净利润同比大增 79%-93% 至 5-5.4 亿元，盈利弹性充分显现。 盈利预测与投资评级 报告下调 2022-2024 年 EPS 预测至 3.51/4.33/5.24 元（原为 3.56/4.61/5.64 元），主要考虑高端敷料毛利率回归及降本增效逐步显效。当前股价对应 2022 年 20.88 倍 PE，维持“买入”评级。报告看好医用敷料业务企稳增长、健康消费业务收入增长以及产品结构与费用管控的持续优化。 风险因素 报告提示以下风险：下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧。 总结 稳健医疗 2022 年 H1 业绩预告显示，公司在复杂环境下实现了结构性复苏：医用耗材业务凭借品牌力、渠道力和研发优势实现 37%-46% 的高增长，成为收入与利润的核心支撑；健康消费品业务虽受疫情短期扰动，但通过品类渗透和全渠道布局维持正增长。Q2 单季归母净利润同比增速近 80%-93%，充分体现了费用管控优化和毛利率改善的成效。尽管下调了未来三年盈利预测，但报告认为当前估值处于历史低点，且公司具备医用耗材一站式解决方案的领先优势及健康消费品的长期增长空间，因此维持“买入”评级。主要风险在于防疫需求回落、原材料成本波动及行业竞争加剧。从财务数据看，2022-2024 年营收增速预计维持在 17%-19%，净利润增速约 20%-21%，毛利率稳定在 49.7% 附近，经营现金流有望随着盈利改善而增强，整体呈现稳健成长态势。

中心思想 疫情下业绩超预期，CDMO业务驱动增长 2022H1核心财务数据表现强劲：报告期内，公司实现营收177.56亿元，同比增长68.52%；经调整Non-IFRS净利润43.01亿元，同比增长75.68%。其中，2022Q2单季营收66.14亿元，同比增长66.16%，超出此前公司预告的63%-65%增速上限，显示疫情冲击下仍具备强韧性。 商业模式护城河与业务兑现逻辑：支撑高增长的核心动力来自公司独特的CRDMO（合同研究、开发与生产）一体化模式，尤其是小分子CDMO业务持续处于兑现期，新增商业化项目快速放量；同时，多肽、寡核苷酸、制剂CDMO及ATU等新兴业务正进入加速增长阶段，为中长期弹性提供支撑。 主要内容 2022H1：疫情下延续高增长，独特商业模式或助益 业绩表现超预期：2022年上半年营收177.56亿元（同比+68.52%），扣非净利润38.50亿元（同比+81.00%），经调整Non-IFRS净利润43.01亿元（同比+75.68%）。2022年第二季度营收66.14亿元（同比+66.16%），超出公司此前给出的63%-65%增速预期。 商业模式驱动抗风险能力：在上海疫情影响下，公司依托CRDMO和CTDMO（合同测试、开发与生产）业务模式，凭借全流程一体化服务能力，维持了较强的订单获取与执行效率，是收入端延续高增长的关键因素。 小分子CDMO仍在兑现期，新业务弹性渐显 小分子CDMO业务延续Q1高增长：基于2022Q1化学业务102.11%的同比增速及2021年底新增14个商业化项目的推演，预计Q2化学业务收入仍维持较高增速。新增商业化项目处于上市后快速放量阶段，构成小分子CDMO的核心支撑。 新兴业务进入加速期：公司预计2022年全年收入增长65%-70%。展望2022H2至2024年，多肽与寡核苷酸CDMO、制剂CDMO、ATU等新兴业务有望逐步进入加速增长期，为收入高增长提供额外弹性。公司持续看好一体化CRDMO模式带来的长期增长潜力。 盈利预测及估值 财务预测：预计2022-2024年EPS分别为2.87元、3.29元、4.28元，对应2022年7月11日收盘价，2022年PE为38倍，2023年PE为33倍，公司认为当前估值处于相对低估位置。 投资评级：维持“买入”评级。 风险提示 全球创新药研发投入景气度下滑风险； 国际化拓展不顺造成业务下滑风险； 各竞争风险； 汇兑风险； 公允价值波动带来的不确定性风险。 总结 业绩高增与业务前景双重确认 本报告基于药明康德2022年半年报预增数据，系统分析了公司在疫情扰动下的强劲增长态势。核心要点包括：第一，2022H1营收及经调整净利润同比增速均超65%，Q2收入增速超越公司预告上限，凸显其CRDMO/CTDMO商业模式的抗风险与获单能力；第二，小分子CDMO业务受益于新增商业化项目的快速放量，仍处于业绩兑现期，而多肽、寡核苷酸、制剂CDMO及ATU等新兴业务预计在2022H2-2024年进入加速期，提供额外增长弹性；第三，基于盈利预测，当前PE（2022年38倍）处于相对低估水平，维持“买入”评级。同时，需关注全球创新药景气度、国际化拓展、竞争、汇兑及公允价值波动等潜在风险。

中心思想 疫情冲击下业绩逆势增长，CXO龙头展现超强韧性 本报告的核心观点在于：尽管2022年上半年上海疫情对行业造成冲击，药明康德凭借卓越的运营能力和高效交付，实现了超出预期的业绩增长。2022年H1公司预计实现收入177.6亿元（+68.5% YOY），归母净利润46.4亿元（+73.3% YOY），其中Q2单季营收92.8亿元（+66.2% YOY），超出公司此前63%-65%的指引上限。这一数据表明，公司作为一站式CXO龙头，具备强大的抗风险能力和持续增长动力。 全球化布局加速，长期成长逻辑不变 报告同时强调，公司通过增发H股、加强海外（美国、欧洲、新加坡）本土化产能布局，进一步巩固其CRDMO（合同研发与生产外包）一体化服务能力。这一战略不仅有助于分散单一市场风险，还能更好地承接全球药企外包需求，为长期业绩增长奠定基础。上调2022-2024年净利润预测至83.53亿/107.65亿/134.13亿元，维持A股和H股“买入”评级。 主要内容 事件概述：业绩预增公告关键数据 公司发布2022年H1业绩预增公告：预计实现收入177.6亿元（+68.5% YOY），归母净利46.4亿元（+73.3% YOY），扣非归母净利润38.5亿元（+81% YOY）。 业绩增长强劲，超出市场预期，显示公司核心业务的持续高景气度。 Q2营收超预期：疫情难阻高增长 2022年Q2预计实现收入92.8亿元（+66.2% YOY），超出公司此前63%-65%的指引上限。 归母净利润29.9亿元（+154.9% YOY），扣非归母净利润21.4亿元（+64.7% YOY）。 尽管Q2上海疫情严重，公司通过及时驻场生产与高效高质量交付订单，实现超预期增长。这体现了公司强大的供应链管理能力和应急响应机制。 海外布局稳步推进：打造国际化CXO公司 公司拟增发不超过H股20%股份数的新股，募集资金用于增强美国、欧洲、新加坡的本土化业务。 通过强大的药物发现和开发能力从前端引流全球客户，进一步提升海外API（原料药）与制剂能力，从而加强CRDMO一体化服务能力，保障供应链稳定。 海外扩张战略有助于分散地域风险，并直接对接全球药企需求，提升国际市场份额。 盈利预测、估值与评级：上调盈利预测，维持买入 基于22H1超预期增长及海外服务能力扩大，上调2022-2024年净利润预测：83.53亿元（上调1.8%）/107.65亿元（上调0.5%）/134.13亿元（上调0.2%），分别同比增长63.9%/28.9%/24.6%。 A股对应2022-2024年PE为38/30/24倍，H股对应PE为34/26/21倍，均维持“买入”评级。 公司盈利预测与估值简表显示：2022E营业收入384.99亿元，净利润83.53亿元，EPS 2.83元，ROE 18.32%，展现了高成长性和盈利能力。 财务数据深度分析 盈利能力指标：2020-2024E毛利率从38.0%小幅下降至37.5%，但归母净利润率从17.9%提升至22.7%，显示费用管控和规模效应带来净利率提升。 现金流状况：2022E经营活动现金流预测为36.47亿元，投资活动现金流为-75.80亿元（主要用于资本支出），融资活动现金流72.44亿元（含债务融资）。公司持续加大资本开支，支撑产能扩张。 资产负债结构：资产负债率从2020年的29%升至2022E的37%，但仍在合理范围；流动比率和速动比率有所下降，但2024E分别回升至1.93和1.35，短期偿债能力健康。 估值水平：2022E PE（A股）38倍处于历史估值低位，较2021年的63倍显著回落，反映了市场对CXO行业整体估值调整，但公司业绩增速仍保持较高水平，具备投资价值。 风险提示 疫情持续风险：全球疫情反复可能影响项目交付和海外业务拓展。 药企研发投入不及预期：若全球生物医药融资环境恶化，客户外包需求可能下降。 竞争加剧：全球CXO行业竞争激烈，尤其是国内同业和印度等新兴市场对手。 总结 本报告系统分析了药明康德2022年半年报业绩预增情况，核心要点可归纳为： 业绩超预期增长：2022年H1收入同比+68.5%，Q2营收超出指引上限，归母净利润同比+73.3%，说明在疫情冲击下公司仍能保持强劲增速，验证了一站式CXO龙头独特竞争力的抗风险能力。 全球化战略加速：公司通过H股增发、加强海外本土化产能布局，有助于提升国际客户服务能力、保证供应链稳定，并为长期成长打开空间。 财务预测上调：基于H1超预期和海外扩张，盈利预测上调，2022-2024年净利润复合增速约39%，当前A股PE仅38倍，估值与成长性匹配，维持“买入”评级。 专业分析支撑：从盈利能力、现金流、资产负债、估值等级财务指标看，公司经营质量优良，资本开支投入支撑产能扩张，未来收入增长确定性较强。 整体而言，药明康德凭借领先的CRDMO平台、强大的执行力和全球化布局，在疫情背景下仍实现高速增长，是CXO赛道中值得长期关注的核心标的。

中心思想 产能扩张与并购双轮驱动，利安隆开启高增长新阶段 利安隆2022年上半年业绩超预期增长，核心驱动力来自珠海基地6万吨/年抗氧化剂产能释放及中卫、科润基地新增产能放量。公司通过“单产品双基地”策略有效规避疫情扰动，保障供应链稳定。同时，康泰股份于2022年5月并表，为公司注入润滑油添加剂第二成长曲线，叠加抗老化助剂后续产能（凯亚基地、天津汉沽基地、U-Pack项目等）持续投产，预计2022-2024年归母净利润复合增长率达28.5%，维持“买入”评级。 业绩预告验证盈利确定性，纵向扩产与横向整合双线并进 2022年上半年归母净利润同比增长39.5%-47.6%，反映公司抗老化剂主业在新增产能驱动下的量价齐升。公司正从单一抗老化助剂龙头向“抗老化剂+润滑油添加剂”双平台转型，康泰二期5万吨/年项目即将投产，将进一步优化产品结构、提升产能利用率。盈利预测显示，2022-2024年EPS分别为2.64、3.44、4.04元，对应PE仅17、13、11倍，具备较高安全边际。 主要内容 事件：半年度业绩预告发布，利润增速超39% 2022年7月11日，公司发布2022年半年度业绩预告：预计实现归母净利润2.60-2.75亿元，同比增长39.5%-47.6%；扣非后归母净利润2.50-2.65亿元，同比增长39.4%-47.8%。分季度看，Q2归母净利润环比增长6.0%-17.8%，同比增长39.4%-55.1%，业绩增长显著加速。 点评：三大逻辑支撑持续高增 产能持续放量带动业绩稳增，单产品双基地有效规避经营风险 2022年上半年业绩增长主要源于新增产能释放：珠海基地6万吨/年抗氧化剂产能于2022年1月投产，叠加中卫、科润2021年新增产能放量。公司已建成天津、珠海等六大生产基地，通过“单产品双基地”策略有效分散疫情带来的生产风险，保障出货稳定。 抗老化助剂新增产能年内陆续投产，推动主业长期成长 凯亚基地3200吨/年受阻胺类光稳定剂、天津汉沽基地5000吨/年水分散剂预计2022年Q4投产；年内还将建成51500吨/年U-Pack项目及20000吨/年合成水滑石项目（技术联合日本专家开发）。这些产能将成为抗老化剂主业长期增长的核心动力。 康泰股份正式并表，开启第二条增长曲线 2022年4月26日完成康泰股份过户，持股99.8166%，2022年5月并表。康泰拥有润滑油添加剂产能9.3万吨/年，二期5万吨/年即将投产。并表后公司业务从抗老化助剂扩展至润滑油添加剂，形成双轮驱动格局，并有望通过产能优化提升整体盈利水平。 盈利预测、估值与评级 维持2022-2024年归母净利润预测6.05、7.90、9.28亿元，对应EPS 2.64、3.44、4.04元。当前股价45.79元对应PE分别为17、13、11倍，低于历史中枢。基于主业产能放量与康泰并表带来的成长确定性，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险、产能建设不及预期风险、下游需求不及预期风险。 总结 利安隆2022年上半年业绩预告展现强劲增长动力，归母净利润增速超39%，核心驱动因素为抗老化剂新增产能释放与抗风险生产策略。公司2022年内仍有凯亚、汉沽、U-Pack等多个项目即将投产，抗老化剂主业成长路径清晰。更重要的是，康泰股份于5月并表，使公司正式切入润滑油添加剂赛道，开启第二条成长曲线。叠加康泰二期5万吨/年产能即将投产，有望进一步提升公司盈利规模与结构优化。盈利预测显示2022-2024年归母净利润CAGR约28.5%，当前估值处于历史低位，维持“买入”评级。

中心思想 业绩超预期，医用耗材与健康消费品双轮驱动 稳健医疗2022年中报业绩预告显示，公司主营业务收入预计达49.2-51.8亿元，同比增长22%-29%；归母净利润预计达8.6-9.0亿元，同比增长13%-18%，整体表现超出市场预期。其中，医用耗材业务收入30.5-32.5亿元，同比增长37%-46%，增速强劲；健康消费品业务收入18.7-19.3亿元，同比增长4%-8%，实现平稳增长。业绩增长主要受益于疫情反复对医用耗材需求的拉动，以及公司在渠道建设和产品品质方面的持续优化。 降本增效稳步推进，盈利能力有望持续修复 公司通过优化生产流程、扩大渠道覆盖面和强化品牌价值，有效推进降本增效，保障盈利能力的持续性与稳定性。尤其是二季度归母净利润同比增长79%-93%，显示出盈利修复的强劲势头。尽管部分门店因疫情管控短期承压，但公司在电商、自有平台和商超渠道的持续布局为长期增长奠定基础。分析预计2022-2024年归母净利润分别为16.2、19.9和22.9亿元，同比增长31%、23%和15%，维持“增持”评级。 主要内容 业绩简评 公司公布2022年中报业绩预告，预计1-6月主营业务收入49.2-51.8亿元，同比增长22%-29%；归母净利润8.6-9.0亿元，同比增长13%-18%。其中二季度归母净利润5.0-5.4亿元，同比增长79%-93%，增速显著提升。 经营分析 降本增效稳步推进，优质产品带动增长。医用耗材业务通过医院、连锁药店、电商等渠道扩面，实现收入30.5-32.5亿元，同比增长37%-46%；健康消费品业务在深圳、上海等地疫情管控导致门店营业受限的情况下，仍通过自有平台、兴趣电商及商超渠道努力实现收入18.7-19.3亿元，同比增长4%-8%。 严格把控生产质量，线上线下双渠道推动长期发展。公司覆盖超12万家药店，全棉时代线下门店超330家；两品牌已完成天猫、京东、亚马逊等主流第三方电商平台布局，同时积极探索社交类新零售平台合作，通过优质产品构建品牌价值，拓展销售增长渠道。 盈利调整与投资建议 随着品牌价值提升和渠道建设完善，常规产品有望持续放量。上调2022-2023年利润预期9%和13%，预计2022-2024年归母净利润分别为16.2、19.9和22.9亿元，同比增长31%、23%和15%。维持“增持”评级。 风险提示 疫情防护产品放量不及预期；盈利增长可持续性风险；汇率波动风险；贸易摩擦风险；线下门店销售恢复不及预期；市场竞争加剧风险；销售费用率较高风险。 附录 提供2019-2024E损益表、资产负债表、现金流量表预测摘要及比率分析。关键财务数据：预计2022-2024年营业收入分别为105.69、127.54、150.50亿元，增长率31.5%、20.7%、18.0%，归母净利润16.22、19.87、22.92亿元，ROE分别为13.62%、15.17%、15.84%。每股收益分别为3.803、4.660、5.374元。 总结 该点评报告分析了稳健医疗2022年上半年业绩超预期的表现，核心驱动力来自新冠疫情反复下医用耗材业务的高速增长（同比37%-46%），以及健康消费品业务在渠道多元化布局下的稳健增长（同比4%-8%）。公司通过精细化的降本增效措施和线上线下渠道的全面覆盖，实现了盈利能力的显著修复，尤其是二季度归母净利润同比高增79%-93%。展望未来，品牌价值的提升和渠道建设的完善有望支撑常规产品持续放量，分析师上调2022-2023年利润预期，预计归母净利润将保持20%左右的年均复合增长率。风险因素包括疫情防护产品需求波动、盈利可持续性、汇率及贸易摩擦、线下门店恢复不及预期等。整体给予“增持”评级，反映了对公司中长期成长性的乐观预期。

中心思想 Q2业绩稳健，疫情扰动有限 晨光生物2022年半年度业绩预告显示，在去年Q2高基数背景下，公司归母净利润预期同比增长16.59%-32.49%，其中单Q2增速近20%，经营表现稳健。新冠疫情对公司短期发货、物流产生一定影响，但由于下游需求多元化且偏刚需（涉及保健品、饲料、餐饮、食品加工等领域），封控解除后需求迅速回补，核心品种辣椒红、叶黄素、辣椒精收入与毛利均实现稳健增长，疫情扰动整体较小。 品类扩张与成本优势驱动长期成长 长期来看，公司盈利水平具备提升空间：一是赞比亚原料基地逐步供应低成本原料，未来两年贡献将愈发显著；二是植提类核心品种优化产线、高毛利率品类（如甜菊糖）占比提升；三是公司领先的提取技术与原材料掌控力构建成本优势，世界第一品类增多驱动议价权增强，净利率有望稳步提升。预计2022-2024年营收分别为70.2/89.1/111.4亿元，归母净利润分别为4.6/5.8/7.3亿元，维持“买入”评级。 主要内容 事件 公司发布2022年半年度业绩预告：22H1归母净利润2.2-2.5亿元，同比+16.59%-32.49%；扣非净利润1.92-2.22亿元，同比+19.32%-37.96%。 业绩分析：高基数下利润增长稳健 22H1归母净利润增速略高于预告区间中位数：预期单Q2归母净利润增速近20%；收入增速因棉籽涨价高于利润增速。 主产品持续发力：辣椒红色素、叶黄素销量和收入同比增长；甜菊糖售价和收入同比增长；其他潜力品种市场份额提升。 疫情扰动影响有限 下游需求多元化且偏刚需（保健品、饲料、餐饮、食品加工等），短期发货、物流受封控影响，解封后迅速回补。 核心品种辣椒精、辣椒红、叶黄素在Q2收入与毛利均实现稳健增长。 赞比亚基地与新品种贡献提升 赞比亚原料基地逐步供应低成本原材料，预计未来2年成本优势进一步显现。 植提类业务：核心品种优化产线+高毛利率品类占比提升+赞比亚基地贡献，盈利能力具有提升空间。 盈利预测与投资建议 盈利预测：2022-2024年营收分别为70.2/89.1/111.4亿元，同增44%/27%/25%；归母净利润4.6/5.8/7.3亿元，同增30%/27%/27%；EPS分别为0.86/1.09/1.38元。 投资逻辑：成本优势明显（提取技术+原材料掌控力）、市占率提升下品类议价权增强、发力营养保健及工业大麻提取等新领域。 评级：维持“买入”。 风险提示 天气等自然因素导致的原材料价格波动风险、全球疫情持续扩散风险、汇率波动风险、研报信息数据更新不及时风险。 总结 晨光生物2022年Q2在去年高基数下实现归母净利润近20%增长，经营受疫情扰动较小，主产品辣椒红、叶黄素、辣椒精及甜菊糖均表现稳健。中长期看，赞比亚低成本原料基地逐步贡献、高毛利率品类占比提升、核心品类市占率扩大带来的议价权增强，均驱动公司净利率稳步提升。预计2022-2024年归母净利润复合增速约26%，当前PE对应2022年仅18倍，估值具备吸引力。综合来看，公司凭借领先的提取技术与原材料掌控力，品类扩张与成本优势清晰，未来成长空间明确，维持“买入”评级。

中心思想 Q2业绩远超预期，医疗业务成主要驱动力 2022年第二季度，公司实现收入26.2~28.8亿元（同比增长48%~63%），归母净利润5.0~5.4亿元（同比增长79%~93%），均显著超出市场预期，主要受医疗耗材业务爆发式增长拉动。 医疗业务单Q2销售收入同比增105%~130%，受益于国内疫情反复带来的防疫产品需求激增；消费品业务（全棉时代）在疫情扰动下仍保持稳健，单Q2收入同比增1%~7%。 双轮驱动战略显效，自有品牌与渠道建设持续推进 医疗业务通过强化“winner”品牌建设（进驻近12万家药店、4000+家医院）及收购隆泰医疗、湖南平安医械、桂林乳胶等，完善品类矩阵，打造一站式医用耗材平台。 消费品业务依托私域流量（全棉时代用户超3500万，私域会员超1600万）和产品创新，自有平台占比有望提升；中长期看医疗与消费协同发展潜力充足。 主要内容 业绩概览：H1及Q2财务数据超预期 2022H1：收入49.2~51.8亿元（同比+22%~29%），归母净利润8.6~9.0亿元（同比+13%~18%），扣非净利润7.9~8.3亿元（同比+25%~32%）。H1业绩增速略慢于收入主因：①2021Q1医疗产品单价高基数；②棉纱等原材料成本上升。 Q2单季：收入26.2~28.8亿元（同比+48%~63%），业绩5.0~5.4亿元（同比+79%~93%），扣非业绩4.6~5.0亿元（同比+156%~178%）。业绩增速快于收入主因降本增效及消费品毛利率提升。 医疗业务：Q2翻倍增长，收并购完善品类矩阵 医用耗材2022H1销售收入30.5~32.5亿元（同比+37%~46%），其中Q2达16.4~18.4亿元（同比+105%~130%）。 分区域及产品：国内疫情反复催生防疫产品（口罩、防护服等）需求，Q2销售占比环比提升，主要受益于国内防疫需求。 渠道与品牌：截至2021年末已进驻近12万家药店、4000+家医院；2022年初运营官网小程序，会员数超50万。预计未来自有品牌持续发力。 收并购：4月以来收购隆泰医疗55%股权、湖南平安医械控股权、桂林乳胶100%股权，预计在产品、渠道、品牌层面形成互补协同，打造一站式医用耗材平台。 消费品业务：疫情下稳健增长，自有平台发力 全棉时代2022H1销售收入18.7~19.3亿元（同比+4%~8%），Q2收入9.8~10.4亿元（同比+1%~7%）。 分渠道：线下受疫情物流、客流影响，未来有望恢复；商超渠道增长良好。线上巩固私域流量，估算H1官网、小程序等自有平台销售表现更佳。 用户基础：截至2021年末全棉时代用户超3500万人，私域平台会员超1600万（门店会员近700万，官网和小程序会员近1000万）。预计自有平台占比将提升。 全年展望与投资建议：健康增长可期，维持“买入” 2022年全年：医疗业务渠道拓展有效、品类完善，国内需求良好，收入有望快速增长；消费品业务产品推新、自有平台建设及拓店持续，线上第三方平台销售有望逐渐恢复。预计全年收入增长20%+。 盈利预测：预计2022~2024年归母净利润分别14.3/16.5/19.1亿元，对应2022年PE 22倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧；品类扩张风险；海外业务拓展不及预期；外汇波动风险。 总结 本报告核心指出稳健医疗2022年Q2业绩超预期，医疗业务因防疫需求高速增长，消费品业务在疫情下保持稳健，公司通过收并购与渠道建设强化医疗耗材平台优势，同时消费品自有平台建设成效显著。展望全年，预计收入增长20%以上，中长期医疗与消费协同发展潜力可期。报告维持“买入”评级，但提示疫情反复、市场竞争等风险。

中心思想 医药行业处于修复第三阶段，大单品逻辑持续演绎 报告指出，医药行业在经历超跌反弹后，已进入“第三阶段”，即市场理性看待行业，个股活跃度提升，长逻辑成长性板块继续修复至溢价状态。本周（7.4-7.8）申万医药指数上涨1.23%，跑赢沪深300指数2.08个百分点，但跑输创业板指数0.05个百分点。结构上，阿兹夫定条线、CXO（尤其特色二三线）、中报业绩条线及大单品逻辑表现强劲。分析师强调，市场对医药的认知从过分悲观向正常修复的过程仍在延续，下半年相对收益乐观，驱动因素包括行业基本面比较优势、持仓集中度低等。 南新制药双重催化剂：狂犬单抗大单品落地在即与流感药物销售改善 报告深度分析狂犬单抗的投资价值，并重点提示南新制药两大核心变化：一是收购兴盟生物实质推进（签订补充协议三），其核心品种泽美洛韦玛佐瑞韦单抗注射液（狂犬单抗）已在中国报产，海外III期临床同步推进，中性假设下销售峰值可达35亿元，乐观情境达50亿元；二是南方流感疫情再起（南方ILI%为7.5%，显著高于2019-2021年同期），公司核心产品帕拉米韦注射液（抗流感药）有望迎来销售边际改善，提供安全边际。此外，帕拉米韦雾化吸入溶液在研，预计销售峰值可达20-30亿元。 主要内容 本周回顾与周专题 本周申万医药指数上涨1.23%，位列全行业第6，跑赢沪深300（-0.85%），但跑输创业板指数（+1.28%）。周专题重点再阐述狂犬单抗的投资价值，并提示南新制药近期收购兴盟生物的进展和流感药物变化。 近期复盘 本周表现：周一放量大涨后周二至周四回调，周五微涨。强势板块包括阿兹夫定条线、CXO（尤其二三线）、中报业绩条线及大单品逻辑。 原因分析：医药板块在6月反弹后有调整诉求，同时受汽车和新能源板块抽水效应影响，但个股活跃度较高。板块超跌反弹分为三个阶段：第一阶段（消费医疗外溢反弹）、第二阶段（超跌核心资产修复，如长春高新、恒瑞医药、智飞生物）、第三阶段（个股活跃度提升，长逻辑成长板块修复至溢价）。当前处于第二到第三阶段，CXO（尤其二三线）表现突出，大单品逻辑公司持续演绎。阿兹夫定获批预期推动相关个股表现，中报业绩线（7月15日前）有望持续。 当下展望：6月以来医药累计一定反弹幅度，需要盘整，但对下半年相对收益仍乐观，主要驱动为市场认知修复和比较优势。建议关注：超跌核心资产（CXO为首）、中报业绩线、大单品、国企改革、中药配方颗粒、特色医疗服务、流感等。同时关注BA.4/BA.5海外影响及国产小分子获批/国家收储预期。 数据支撑：2022年第25周南方省份哨点医院ILI%为7.5%，高于前一周7.0%，显著高于2019-2021年同期（4.2%、3.3%、4.0%）；第14-25周南方省份共报告685起ILI暴发疫情，高于2021年同期的144起。 板块观点 长期维度：过去4-5年医药牛市重“主线赛道头部公司估值扩张”，21年下半年至22年上半年为“估值消化性价比”，22年6月起修复过程开启，应逐步乐观。长期坚持4+X战略（医药科技升级、消费升级、制造升级、模式升级）。 中短期：见“当下展望”。 配置思路：政策线（国企改革、中药）、科技线（创新技术平台、大单品、新冠小分子）、成长线（医疗设备、医疗新基建、眼科、CXO、注射剂出口）、复苏线（特色医疗服务、流感、疫苗、制药装备、科研）、其他长期核心资产（长春高新、片仔癀、药店等）。 再聊狂犬单抗大单品，南新制药近期变化 狂犬病流行病学：狂犬病病死率接近100%，WHO提出2030年消除目标。国内每年狂犬病死亡人数仍位居法定报告传染病前列（2019年276人）。暴露后预防至关重要，III级暴露（约40%）需被动免疫制剂+疫苗联合使用。 市场缺口：HRIG（人源狂犬病人免疫球蛋白）产能受限，2013-2020年批签发最高仅1345万支，远低于市场所需3000-4000万支（以每年III级暴露500-700万人、每人6支计算）。市场约20亿元，预计需求持续增长。 狂犬单抗优势：疗效非劣于HRIG，且无血源感染风险、产能不受限。国内仅华北制药（奥木替韦单抗2022年1月获批，复合制剂获批临床）和兴盟生物（南新制药）布局。兴盟生物复合制剂（泽美洛韦玛佐瑞韦单抗）已在中国报产（2022年5月），美国III期临床进行中，临床结果显示优于HRIG。中性假设下（渗透率35%），销售峰值可达35亿元；乐观下（50%）可达50亿元。 南新制药主业变化：核心产品帕拉米韦注射液（抗流感药）受新冠影响2021年收入腰斩，但流感再起有望边际改善。预计流感市场空间367亿元，帕拉米韦注射液中性和乐观销售峰值分别约27亿元（渗透率7.5%）和37亿元（渗透率10%以上）。帕拉米韦雾化吸入溶液（I/II期）预计销售峰值20-30亿元。 目标市值：现阶段目标市值127.3亿元（主业41.6亿+帕拉米韦雾化50亿+兴盟生物35.7亿），对比当前市值43亿元及收购后合计56.6亿元，有125%上涨空间。 本周行业重点事件&政策回顾 事件一：CDE发布《药品审评过程中有因检查启动工作程序（征求意见稿）》，规范注册审评中风险控制，利好具备真实研发能力的药企。 事件二：卫健委公布2020年度三级公立医院绩效考核结果，医院向高质量发展迈进，科研经费和成果转化金额上升，利好创新药。 事件三：药监局发布《疫苗生产流通管理规定》，规范疫苗生产流通，促进疫苗行业健康发展。 事件四：腾盛博药长效新冠中和抗体（安巴韦单抗/罗米司韦单抗）在中国商业化上市，对奥密克戎BA.2及以往变异株有效，住院/死亡风险降低80%。 行情回顾与医药热度跟踪 指数表现：本周申万医药上涨1.23%至9855.90点；沪深300下跌0.85%；创业板上涨1.28%。年初至今医药下跌13.43%，跑输沪深300（-10.36%），跑赢创业板（-15.20%）。 子行业：表现最好为医疗服务II（+4.81%），最差为生物制品II（-1.04%）。年度医疗服务II跌幅最小（-8.29%）。 估值：当前行业PE（TTM，剔除负值）为26.96，低于2005年以来均值（37.80）。估值溢价率（vs A股剔除银行）为42.79%，低于历史均值（66.08%）。 成交额：本周医药成交额4322.26亿元，占沪深总成交额7.89%（历史均值7.21%），热度较上周上升。 个股：周涨幅前五：*ST恒康（+43.24%，重整完成）、南新制药（+38.81%，流感+收购进展）、瑞康医药（+34.20%）、奥翔药业（+26.88%）、诺禾致源（+26.33%）。月涨幅前五：*ST恒康（+104.18%）、南新制药（+64.27%）、美迪西（+56.71%）、奥翔药业（+53.28%）、莱茵生物（+50.74%）。 医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 报告列示了各细分领域（创新药、CXO、疫苗、制剂国际化、CDMO、生物制药上游、消费医疗等）主要公司的市值、归母净利润预测及PE估值。例如：药明康德2022/2023E PE分别为39/31倍，南新制药42/29倍，智飞生物26/20倍，长春高新18/14倍，爱尔眼科77/59倍。 总结 本报告核心研判医药行业已进入修复第三阶段，个股活跃度将提升，下半年相对收益乐观。重点推荐南新制药，其具备双重催化剂：一是收购兴盟生物推进，狂犬单抗（复合制剂）有望成为几十亿级别大品种，且具国际化出海潜力（销售峰值中性35亿、乐观50亿）；二是南方流感疫情显著高于往年，核心产品帕拉米韦注射液销售有望边际改善，帕拉米韦雾化吸入溶液（在研）预计峰值20-30亿元，共同提供安全边际。现阶段目标市值127.3亿元，相对当前市值有125%空间。同时，报告建议关注超跌核心资产（CXO）、中报业绩线、大单品、国企改革、中药配方颗粒、流感等方向，并提示政策风险、行业增速及估值假设误差风险。