中心思想 高基数下的超预期增长与强劲发展势头 药明生物在2021年高基数的特殊时期基础上，2022年上半年依然实现收益同比增长61%-63%，经调整纯利同比增长58%-60%，业绩增速远超市场预期，展现出强劲的发展势头 公司通过“跟随并赢得分子”战略、商业化生产加速、新冠项目执行、非新冠项目市场份额提升、一站式服务拓展及产能效率优化等六大驱动力，构建了可持续的高增长模式，支撑盈利预测上调，维持“买入”评级 主要内容 报告核心内容分析 基于公司2022年中期业绩预告，本报告从事件公告、增长驱动力、财务预测及风险因素四个维度进行深度剖析，核心结论为公司在高基数下仍实现高增长，发展势头强劲。 事件 公司公告2022年上半年业绩预告：预计收益同比增长61%-63%，利润同比增长36%-38%，归属于权益股东的利润同比增长35%-37%，经调整纯利同比增长58%-60% 经调整纯利增速快于利润增速，主要受经调整股份为基础的薪酬、外汇损益及投资公允价值损益影响 观点 1. 业绩持续高增长，公司发展势头强劲 根据预告，预计2022年上半年收入为71.05亿元-71.93亿元，经调整纯利为28.63亿元-28.99亿元 经调整纯利增速显著快于利润增速，反映非经营性因素的扰动，但不改核心业务的高增长态势 2. 六大驱动力助推公司快速发展 成功执行“跟随并赢得分子”战略，持续增加客户数量 商业化生产加速发展，推动收益显著增长 高效推进现存及新引进的新冠项目，提升收益 非新冠综合项目收益和市场份额显著增加，得益于领先技术平台和优秀项目记录 扩大一站式综合制剂服务范围，提高收益 充分利用产能和资源，执行营运效率改善项目，并成功实施上海业务连续性计划 盈利预测与估值 根据预告调整盈利预测：预计2022-2024年收入分别为150.21亿元、212.75亿元、298.04亿元，同比增长46.0%、41.6%、40.1% 归母净利润分别为47.71亿元、67.67亿元、94.89亿元，同比增长40.8%、41.8%、40.2% EPS分别为1.13元、1.60元、2.25元，PE分别为59倍、42倍、30倍，维持“买入”评级 风险提示 行业增速不及预期风险 行业政策负向影响风险 客户产品终端销售不及预期风险 总结 强劲增长持续，未来可期 药明生物2022年上半年在高基数下实现超预期增长，六大驱动力共同作用，确保公司长期竞争力 盈利预测上调后，2022-2024年营收复合增速约42.6%，归母净利润复合增速约40.9%，估值对应PE处于合理区间，维持“买入”评级，但需关注行业政策及客户销售风险

中心思想 股权激励范围大幅扩大，激发员工积极性 凯赛生物推出2022年限制性股票激励计划，激励对象从上一轮的58人增至200人（占员工总数9.83%），拟授予股票数量从50万股增至220万股（占总股本0.53%），与业务规模扩张相匹配，旨在更大范围绑定核心人才、激发团队活力。 业绩考核延续并新增2025年目标，成长路径清晰 本轮激励延续2022-2024年考核目标（A类：营收或净利润较2020年增长69%/120%/186%），并新增2025年目标（增长243%），对应营收51.35亿元或归母净利润15.70亿元，叠加癸二酸项目、秸秆示范园区及聚酰胺应用拓展，短期业绩弹性与长期成长性兼备。 主要内容 事件简评 公司于2022年7月18日发布限制性股票激励计划草案，首次授予激励对象200人（董事、高管、核心技术人员），拟授予220万股（首次授予193.5万股），授予价格80元/股，业绩考核年度为2022-2025年。本轮激励在覆盖人数和授予规模上较2020年首次激励（58人/50万股）显著提升，体现公司对核心团队的重视。 经营分析 推出新一轮股权激励，激励范围显著增加 2020年首次激励涉及58人（占员工4.44%）、授予50万股（占总股本0.12%）。 本轮激励对象增至200人（占员工9.83%）、授予220万股（占总股本0.53%），与公司不断扩大的业务规模一致，有利于更大范围激发员工积极性。 业绩考核目标延续前次，新增2025年指标 考核目标分为A、B两类：目标A要求2022-2025年营收或净利润较2020年增长69%/120%/186%/243%，对应2022-2025年营收不低于25.30/32.94/42.82/51.35亿元，或归母净利润不低于7.73/10.07/13.09/15.70亿元。 目标B增长率要求为44%/73%/107%/174%，对应营收不低于21.56/25.90/30.99/41.02亿元，或归母净利润不低于6.59/7.92/9.47/12.54亿元。2022-2024年考核目标与上一轮激励一致，新增2025年目标彰显长期信心。 投资建议 下半年山西癸二酸项目逐步释放业绩，秸秆示范园区有望落地，生物基聚酰胺在民用丝、工业丝、工程塑料、复合材料等方向持续开拓，山西90万吨聚酰胺应用规划有望进一步明晰。 预测公司2022-2024年归母净利润分别为7.11、8.81、11.35亿元，EPS分别为1.71、2.11、2.72元，对应PE分别为60.9、49.1、38.1倍，维持“增持”评级。 风险提示 疫情影响产品销售； 新业务工业化进度不及预期； 原材料价格上涨影响公司盈利。 总结 凯赛生物2022年股权激励方案在覆盖人数和授予规模上大幅提升，与业务扩张同步，有助于绑定核心团队；业绩考核目标延续前次并新增2025年指标，体现管理层对业绩持续增长的信心。公司正进入产能释放与下游应用拓展的关键阶段，癸二酸项目、秸秆示范园区及聚酰胺多领域应用将共同推动营收与利润增长。维持2022-2024年盈利预测，归母净利润年复合增长率约26%，当前估值对应PE处于合理区间。需关注宏观需求波动、新项目进度及原材料成本等风险。

中心思想 第七批集采落地：国产替代加速与医保支付结构优化 第七批国家药品集采于2022年7月13日公布拟中选结果，本轮集采平均降幅48%，整体较为温和，较前六轮平均降幅53%有所收窄。外企原研品种多选择弃标，国产厂家借助集采迅速抢占市场份额，国产替代进入加速阶段。部分企业在集采前相关品种销量极小或未形成销售，通过中选后有望实现从零到一的销售放量，带来显著业绩增量。本次集采按约定采购量计算节约医保费用185亿元，累计前七批集采节约医保费用超过2600亿元。集采常态化推进仿制药市场加速收缩，为创新药发展腾挪支付空间，预计仿制药市场将从2019年的9000亿元降至2029年的4000亿元，创新药市场将从1000亿元增至8000亿元。投资建议聚焦五大方向：仿创转型的Big Pharma、原料药制剂一体化企业、高壁垒特色仿制药、麻醉药和核素药物等特殊领域、以及注射剂包材升级相关企业。 市场回调与估值低位：医药板块具备长期配置价值 全周医药生物指数下跌4.06%，沪深300下跌4.07%，医药商业板块跌幅最小（-1.84%），生物制品表现最弱（-5.89%）。个股方面，延安必康、福瑞股份、卫信康涨幅居前，甘李药业、信邦制药、瑞康医药跌幅居前。截至7月15日，医药生物全行业PE（TTM）为25.03倍，相对于沪深300溢价率104.16%，均处于近10年历史低位。医药制造业2022年1-5月累计收入同比增速2.3%，利润同比增速-20.6%，固定资产投资完成额增速8.10%，行业整体承压但固定资产投资仍保持平稳增长。 主要内容 1 周观点：第七批集采落地，医保支付“腾笼换鸟”加速 集采结果概况：60种药品采购成功，涉及31个治疗类别，平均降幅48%相对温和。外企原研品种战略性放弃，国产厂家快速抢占份额，国产替代加速。 “赤脚”品种机遇：部分企业在集采前相关品种销量极小（如华润双鹤的硝苯地平控释片、健康元的硫酸特布他林等），通过集采中选可实现从零到一的销售放量，典型企业包括科伦药业、一品红、健友股份、华海药业、司太立等。 医保节约与结构优化：本次集采节约医保185亿元，累计节约超2600亿元。集采品种数已达294个（七批合计），接近“十四五”规划2025年500个品种目标的60%，集采对业绩冲击接近尾声。仿制药市场加速收缩（预计从9000亿降至4000亿），创新药市场快速扩张（从1000亿增至8000亿）。 中长期投资方向：①仿创转型Big Pharma（恒瑞医药、中国生物制药、先声药业）；②原料药制剂一体化（健友股份、海普瑞、普洛药业、华海药业、司太立、科伦药业）；③高壁垒特色仿制药（九典制药、兴齐眼药）；④特殊领域（麻醉药人福医药、核素药物东诚药业和中国同辐）；⑤注射剂包材升级（山东药玻）。 2 近期重点报告和观点回顾 2.1 首创证券医药行业2022年中期投资策略：新起点，再出发 医药行业PE（ttm）25.46倍处于历史低位，估值结构已调整到位，有望迎来新一轮行情。 重点关注成长性细分领域：CXO、生命科学上游、创新药及特色仿制药、医疗新基建（内窥镜等）、康复医疗设备、消费医疗（眼科、生长激素）。 重视“低估值+景气度提升”板块：中药、连锁药店。 风险提示：集采政策超预期、全球产业链分工变化、疫情影响。 2.2 药明康德：不惧疫情扰动，Q2业绩超预期 2022H1营收177.6亿元（+68.5%），归母净利润46.4亿元（+73.3%），Q2营收92.8亿元（+66.2%）超此前指引。 经营效率提升，扣非净利润率显著改善。化学业务（WuXi Chemistry）带动全年业绩高增长，预计全年收入增长65-70%。 其他业务：WuXi Testing、Biology、ATU均实现快速增长，DDSU迭代升级。 2.3 东富龙：疫情下业绩仍有韧性，产能和产品线持续拓展 2022H1归母净利润3.91-4.25亿元（+15%-25%），Q2受上海疫情影响利润同比下滑6.96%-21.74%。 制药装备行业景气度仍平稳，在手订单85.29亿元（含税），定增募投项目预计新增净利润10.52亿元，巩固注射剂单机/系统优势并布局CGT制药装备。 2.4 博腾股份：大订单驱动业绩强劲增长，盈利能力持续提升 2022H1营收38.3-39.6亿元（+205%-215%），归母净利润11.9-12.1亿元（+455%-465%）。 Q2净利润率约33.5%，扣非净利率约33.3%，同环比大幅提升，得益于高毛利大订单交付和产能利用率提升。 2.5 开立医疗：Q2业绩超预期，超声+内镜齐发力 2022H1归母净利润1.6-2.0亿元（+46.72%-83.4%），Q2归母净利润1.1-1.5亿元（+49.3%-104.1%）。 高清内镜HD-550系列受临床广泛认可，三级医院收入占比27%；高端彩超S60/P60系列三甲医院装机量提升，国际竞争力增强。 3 市场回顾：医药生物整体回调 3.1 整体：医药生物指数整体回调 沪深300全周下跌4.07%，医药生物下跌4.06%，排名SW一级行业第19。仅电力设备（+1.15%）、通信（+0.02%）收正，银行、房地产、有色金属跌幅居前。 3.2 医药二级子行业：跟随大盘全线回调 医药商业跌幅最小（-1.84%），生物制品跌幅最大（-5.89%）。2022年以来，医疗服务（-12.20%）和医药商业（-12.32%）表现最优，生物制品（-21.52%）最弱。 3.3 个股涨跌幅榜 涨幅前五：延安必康（23.25%）、福瑞股份（22.51%）、卫信康（21.95%）、莱美药业（11.88%）、广生堂（11.57%）。 跌幅前五：甘李药业（-13.33%）、信邦制药（-12.13%）、瑞康医药（-11.58%）、凯莱英（-11.08%）、华润双鹤（-10.82%）。 3.4 行业新闻 葛兰素史克19亿美元收购Sierra Oncology，获momelotinib（骨髓纤维化）。 国药集团或收购BBI生命科学（估值超10亿美元）。 全球唯一新冠预防药Evusheld在海南使用，两针13300元（医保不报销）。 先博生物CAR-NK临床获得完全代谢缓解。 CDE发布《抗体偶联药物非临床研究技术指导原则（征求意见稿）》。 默沙东与Seagen深入谈判收购（估值超400亿美元）。 阿斯利康超12亿美元收购TeneoTwo，获CD19/CD3双抗TNB-486。 4 医药行业重点高频数据跟踪 估值：医药生物PE 25.03倍，沪深300溢价率104.16%，均处近10年低位（截至7月15日）。 收入与利润：2022年1-5月医药制造业累计收入1.15万亿元（+2.3%），利润1827亿元（-20.6%），利润下滑显著。 固定资产投资：累计同比增速8.10%（1-4月9.90%），仍处平稳增长区间。 诊疗人次：2022年1-3月全国医疗机构总诊疗15.93亿人次（+5.99%），仍低于2019年同期20.33亿人次。 5 风险提示 医保控费政策严厉程度超预期；疫情对药品销售、医疗服务的不利影响；公司业绩低于预期。 总结 本报告核心围绕第七批国家药品集采落地后的行业影响与投资机会展开。第七批集采平均降幅48%较为温和，国产替代加速，部分企业通过中标“赤脚”品种有望获得业绩增量。集采累计节约医保超2600亿元，推动仿制药市场收缩与创新药扩张的“腾笼换鸟”格局。投资建议聚焦从仿制药向创新药转型的Big Pharma、原料药制剂一体化企业、高壁垒特色仿制药、麻醉药和核素药物等特殊领域以及注射剂包材升级方向。市场方面，医药生物全周下跌4.06%，各子行业全线回调，但估值处于历史低位（PE 25.03倍，溢价率104.16%），中长期配置价值凸显。高频数据显示医药制造业收入增速放缓、利润下滑，但固定资产投资仍保持增长。风险提示包括医保控费超预期、疫情扰动及公司业绩低于预期。整体来看，报告从政策、估值、基本面多维度分析，认为集采冲击接近尾声，创新药和优势仿制药企业迎来结构性机遇。

中心思想 BA.5 接棒 BA.2 引发全球新一轮疫情波峰 报告指出，北美 BA.5 测序占比已过半（美国 56%、加拿大 53%），欧洲主流毒株 BA.5 占比已达 72%-83%，东亚日本、韩国 BA.5 占比快速提升。这表明 BA.5 已取代 BA.2 成为全球主要流行株，预计将推动全球疫情再度攀升，短期内难以平息。 国内综合防范体系加速搭建带来投资机会 在“动态清零”总方针下，国内多地出现区域性疫情（广东、甘肃新增确诊病例占比达 24.4% 和 21.0%），促使“检测-预防-治疗”综合防范体系加速完善。报告从检测、预防、治疗、供应链四个维度提出具体投资标的，看好相关企业受益于防疫需求持续释放。 主要内容 1. 国内疫情：全国新增确诊环比上升，广东及甘肃占比较高 7 月 11 日至 7 月 17 日，全国新增确诊病例 889 例（环比 +13.8%）、无症状感染者 2,341 例（环比 +18.8%）。重点地区广东（217 例，占比 24.4%）和甘肃（187 例，占比 21.0%）贡献主要增量，上海、广西、福建亦有新增。分区域看，广东新增主要集中在广州、珠海、深圳；甘肃集中在兰州。 2. 全球疫情：北美 BA.5 占比过半，东亚占比快速提升 全球（不含中国）周新增 678.9 万例，累计确诊 5.55 亿人。美国、法国、意大利新增最多。死亡病例及 ICU 比率在美、巴、加、意等国明显上升。疫苗接种方面，中国基础针接种率 88.5%，加强针 55.6 剂/百人，落后于韩国、德国等但高于美国。毒株占比方面，欧洲 BA.5 已成为绝对主流（英国 72%、德国 81%、法国 83%），北美刚过半（美国 56%、加拿大 53%），东亚日本 39% 且快速上升，呈现时间滞后规律。 3. 美国新冠处方药发放：药物发放格局基本稳定 2022 年以来美国共分发 1,443.8 万疗程新冠治疗药物，其中辉瑞 Paxlovid 占 51.0%，默沙东 Molnupiravir 占 25.9%。近一周（7/11-7/17）发放 74.1 万疗程（环比 +2.89%），Paxlovid 占比 80.6%（环比 +3.7%），Molnupiravir 占比 15.4%（环比 -0.4%），整体格局稳定。 4. 投资建议：BA.5 接棒 BA.2，看好综合防范体系搭建机会 报告建议从检测（核酸检测试剂、抗原出口）、预防（WHO EUL 清单疫苗出海）、治疗（RdRp 抑制剂、3CL 抑制剂、中药）、供应链（CDMO、MPP 供应链）四方面关注投资机会，并列举具体公司（如圣湘生物、康希诺、君实生物、凯莱英等）。 5. 风险提示 包括行业政策变动（防疫方向、核酸检测频率、费用调降）、疫情形势变动（疫情消退、特效疫苗/药物问世）、市场竞争加剧（技术迭代、价格战）等。 总结 本报告以最新疫情数据为核心，分析了 BA.5 毒株在全球的快速扩散趋势及其对国内防疫体系的影响。国内新增确诊环比上升，广东、甘肃为疫情重点区域；全球 BA.5 在欧洲已占主导、北美过半、东亚快速攀升，预计引发新一轮波峰。美国新冠口服药发放格局稳定，Paxlovid 占比持续提升。投资层面，报告强调“检测-预防-治疗”综合防范体系加速搭建的必要性，并明确推荐检测、疫苗、治疗药物及供应链相关标的，同时提示政策与市场风险。整体观点清晰：全球疫情短期难平，国内防疫投入持续加大，相关产业链机会明确。

中心思想 股权激励扩大人才绑定，保障长期发展 公司推出第二轮更大规模的限制性股票激励计划，授予对象从58人扩大至200人，授予股票数量从50万提升至220万股，激励员工占比从4.44%提高至9.84%，充分体现对核心人才的重视与绑定。 设定2022-2025年营收与净利润的高速增长目标（目标A：2025年营收51.35亿元，净利15.70亿元；目标B：营收41.02亿元，净利12.54亿元），旨在将员工利益与公司长期业绩深度绑定。 生物基聚酰胺产能释放，成长空间打开 癸二酸项目进入试生产阶段，山西合成生物产业生态园区稳步推进，预计2023年底投产50万吨生物基戊二胺和90万吨生物基聚酰胺，产能有望快速释放。 生物基聚酰胺已开发300余家客户，广泛应用于纺织、工业丝、工程塑料等领域，新型高强耐温可回收材料完成中试，即将进入“以塑代钢”大场景应用，成长前景广阔。 主要内容 股权激励方案扩大，业绩高增长目标明确 事件描述：2022年7月19日，公司发布限制性股票激励计划草案，拟向200名董事、高管及核心技术人员授予220万股，授予价格80元/股，分2022-2025年四期归属。 激励范围与力度显著提升：相比2020年激励计划（58人、50万股），本次人数增长245%，股票数量增长340%，员工覆盖比例从4.44%提升至9.84%，彰显公司重视人才、稳定团队的经营理念。 双重业绩考核目标：以2020年为基准，目标A（归属比例100%）要求2022-2025年营收增速69%/120%/186%/243%（对应营收25.30/32.93/42.81/51.35亿元），净利增速对应7.74/10.07/13.09/15.70亿元；目标B（归属比例80%）要求增速44%/73%/107%/174%（营收21.56/25.90/30.99/41.02亿元，净利6.59/7.92/9.47/12.54亿元）。考核指标二选一，灵活且具有挑战性。 风险提示：新产品开发及销售存在不确定性，核心技术外泄风险，原材料与能源价格波动，诉讼及疫情影响。 生物基聚酰胺项目稳步推进，应用场景持续拓展 癸二酸项目进入试生产，山西园区建设顺利：年产4万吨癸二酸项目已进入试生产；山西综改区项目主体结构封顶，50万吨戊二胺、90万吨聚酰胺等计划2023年底投产，产业链配套同步规划。 生物基聚酰胺产能逐步释放，应用领域多元化：凯赛（乌苏）5万吨戊二胺及10万吨聚酰胺产线持续释放产能，已开发300余家客户。产品覆盖民用丝（运动服饰、内衣）、工业丝（轮胎帘子布、气囊丝）、无纺布（面膜、卫生用品）、工程塑料（汽车部件、电子电器）、轻量化复合材料（风电叶片、管材）及尼龙弹性体（面料、鞋材）等。新型高强耐温可回收聚酰胺完成中试，有望替代金属和热固型材料，进入大场景应用阶段。 投资建议：预计2022-2024年归母净利润8.56/10.40/12.56亿元，同比增速40.9%/21.5%/20.7%，对应PE为51/42/34倍，维持“买入”评级。 总结 凯赛生物通过新一轮大规模股权激励计划，有效绑定核心人才并设定高增长业绩目标，为公司长期稳定发展奠定基础。同时，癸二酸项目进入试生产，乌苏基地产能逐步释放，山西园区建设顺利推进，生物基聚酰胺在纺织、工业丝、工程塑料等领域的应用加速拓展，新型高性能材料进入大场景应用阶段，成长空间值得期待。公司2022-2024年业绩预计保持高速增长，当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。

　　疫苗市场作为医疗市场中最重要的市场之一受到了各国的重视以及资本的追捧，同时随着新冠疫情的发生使得疫苗的概念变得更加的普及以及容易接受。在新型疫苗的研发以及发展中国家的市场增长的推动下，全球疫苗市场预计将于2030年达到1,292亿美元，2021年至2030年的复合年增长率为11.8% 　　中国拥有几乎完整的疫苗产业链，包括上游的试剂、药物载体以及mRNA疫苗制造所需原材料等，而中游疫苗企业涵盖几乎所有热门疫苗管线，下游则是包括冷链运输、政府需求与消费者需求 　　中国疫苗正处于高速发展的阶段，各个疫苗厂商的在研管线都较为丰富，且多为热门的大品种疫苗，同时在研疫苗管线多处于临床I-III期，而大部分III期的管线将会在2024-2025年集中上市 　　疫苗企业推荐：瑞科生物，智飞生物

中心思想 Mazdutide 临床数据验证 GLP-1R/GCGR 双重激动剂的差异化优势 信达生物与礼来共同研发的 Mazdutide（IBI362）在 2 型糖尿病 II 期临床中达到主要终点，其降糖效果优于度拉糖肽，减重效果显著且呈现剂量依赖性。该数据不仅展示了双重作用机制在代谢疾病治疗中的潜力，也为信达生物在 GLP-1 赛道中建立了核心竞争壁垒。 信达生物迎来产品管线与商业化双轮驱动拐点 基于临床数据的亮眼表现及公司营收持续增长（预计 2022/2023/2024 年营收增长率分别达 38%/29%/29%），信达生物的研发管线从单抗向代谢、减重等大适应症扩展，市场前景广阔。同时，公司财务指标逐步改善，2024 年预期实现扭亏（归母净利润 4.72 亿元），投资价值凸显。 主要内容 1. 事件概述 Mazdutide 在 2 型糖尿病受试者中的 II 期临床研究达到主要终点，研究为多中心、随机、安慰剂/度拉糖肽对照设计，给药周期为 20 周。主要终点为 HbA1c 较基线的变化。 3/4.5/6mg 剂量组 HbA1c 降幅分别为 −1.41%/−1.67%/−1.54%，度拉糖肽 1.5mg 组为 −1.35%，安慰剂组为 0.03%。 Mazdutide 6mg 组 HbA1c <7.0% 达标率达 78.3%，高于度拉糖肽的 69.8%。 2. 临床数据与产品优势：降糖、减重与多重代谢获益 Mazdutide 作为胰高血糖素样肽‑1 受体（GLP‑1R）和胰高血糖素受体（GCGR）双重激动剂，通过促进胰岛素分泌、降低血糖、减轻体重以及增加能量消耗等机制实现综合疗效。 2.1 降糖效果分析 主要终点达成：20 周治疗后，各剂量组 HbA1c 降幅均显著优于安慰剂，且 4.5mg 组降幅（−1.67%）超过度拉糖肽（−1.35%）。 达标率：4.5mg 和 6mg 组 HbA1c 低于 7.0% 的比例分别为 74.4% 和 78.3%，显着高于对照药物。 2.2 减重效果显著 20 周后，Mazdutide 6mg 组体重较基线下降 7.14%，度拉糖肽组仅下降 2.69%，安慰剂组下降 1.38%。 此前 6 月公布的数据显示，超重或肥胖受试者使用 3mg/4.5mg/6mg 后体重分别下降 7.21%/10.56%/11.57%，呈现剂量依赖性。 2.3 其他代谢指标改善 可降低空腹血糖、餐后血糖、血压、低密度脂蛋白胆固醇和甘油三酯，改善胰岛素敏感性，安全性及耐受性良好。 3. 减重领域市场前景：把握中国肥胖患者治疗空白 中国拥有庞大的超重和肥胖人群，但目前安全有效的药物治疗手段有限。Mazdutide 在减重方面的突出数据为其进入这一蓝海市场奠定了基础。 肥胖患者市场规模持续扩大，双靶点激动剂在减重效果和代谢综合获益方面具有独特优势。 公司此前减重适应症数据已显示出剂量依赖性和显著的减重幅度，有望成为该领域的重磅产品。 4. 盈利预测与投资建议：营收高增长，预计 2024 年扭亏 国金证券维持盈利预测，预计公司 2022/2023/2024 年营收分别为 62/80/103 亿元，同比增长 38%/29%/29%，且 2024 年实现归母净利润 4.72 亿元（EPS 0.322 元），首次实现盈利。公司当前 P/E（2024E）为 72.14 倍，P/B（2024E）为 3.36 倍，维持“买入”评级。 关键假设：达伯舒等核心产品持续放量，Mazdutide 及后续新药获批并进入商业化。 风险提示：新药研发进展、产品上市时间、销售不及预期。 5. 财务分析：营收快速增长，研发投入持续优化 根据附录三张报表数据，公司 2019–2024 年营收从 10.48 亿元增至 102.99 亿元（CAGR 约 58%），毛利率稳定在 86%–89% 区间。研发费用占营收比例从 2019 年的 124% 下降至 2024E 的 24.5%，显示出规模化效应。经营现金流在 2022–2024 年仍为净流出，但亏损幅度逐年收窄。 资产负债率维持 36%–38% 水平，净债务/股东权益比例转正（2024E 为 2.45%），财务结构稳健。 总结 本报告核心聚焦 Mazdutide 在 2 型糖尿病 II 期临床中的突破性数据：该 GLP‑1R/GCGR 双重激动剂在降糖（HbA1c 达标率最高 78.3%）和减重（6mg 组体重下降 7.14%）方面均优于度拉糖肽，且带来多重代谢获益。结合减重适应症的出色数据，信达生物已确立了在 GLP‑1 赛道的领先地位。财务层面，公司营收保持 30% 左右增长，预计 2024 年扭亏，当前估值（PE 72x 2024E）合理，维持“买入”评级。主要风险点在于新药上市进程和销售推广的不确定性。

　　大北农(002385) 　　事项： 　　7月13日，公司发布2022年半年度业绩预告，公司2022年上半年归母净利润预计为亏损4.50-5.50亿元，同比下滑188%-210%；扣非归母净利润预计为亏损5-6亿元，同比下滑244%-273%，盈利大幅下滑一方面系猪价低迷、原料价格上涨导致养殖和饲料业务承压，另一方面系公司加大人才激励投入导致期间费用增加。 　　国信农业观点：1）上半年受猪价低迷、粮价上涨影响，公司饲料和养殖业务短期承压明显，但生猪出栏仍旧实现逆势扩张，其在人才激励方面的投入也有望在中长期转化为业绩提升。2）养殖链业务方面，近期猪价上涨达到22元/公斤以上，行业景气上行。公司依靠近年的稳步扩张，有望充分受益周期反转带来的量价齐升红利。3）种植链业务方面，我们预计转基因种子或在2023年前后实现商业化落地并上市销售。公司转基因业务在获批性状数量、庇护所性状以及获准种植区域等方面均处于领先水平，届时有望引领种业品种换代革命，或充分受益市场扩容和份额提升带来的双重成长红利。4）风险提示：恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。5）投资建议：公司作为综合性农业产业龙头，业绩有望迎来种植养殖双振，考虑到公司养殖链业务上半年承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至-0.94/16.90亿元（原预计22-23年归母净利为4.92/29.79亿元），24年归母净利润预计为18.47亿元，对应当前股价PE为-312.0/17.4/15.9X，维持“买入”评级。 　　评论： 　　年初猪价低迷叠加原料价格上涨，公司养殖链业务短期承压明显 　　公司2022年上半年归母净利润预计为亏损4.50-5.50亿元，同比下滑188%-210%；扣非归母净利润预计为亏损5-6亿元，同比下滑244%-273%。盈利大幅下滑一方面系年初猪价低迷和原材料价格上涨导致公司生猪养殖业务和饲料业务面临收入端和成本端双重压力，另一方面系公司今年在高端人才、技术服务人员等方面加大投入，实施股权激励确认股份支付费用，导致期间费用同比增长。 　　养殖链业务：生猪出栏逆势稳步扩张，有望充分受益周期反转 　　养殖业务方面，近期猪价上涨达到22元/公斤以上，行业景气上行。从最新出栏数据来看，即使在整体猪价较为低迷的2022年上半年，公司及下属参控股养殖平台的合计生猪出栏量依旧逆势同比扩张19.23%至198.32万头，未来或充分受益周期反转带来的量价齐升红利。饲料业务方面，短期虽面临成本端和收入端双重压力，但公司猪料业务高端化路线正在加速，近年依靠贝贝乳、宝宝壮、仔多多、母仔乐等多款前端料拳头产品以及在全国各地建立的配套分销体系，在国内前端料等高端猪料领域建立了显著优势，同时公司近年也在围绕以反刍料为代表的高毛利品种做横向扩张，两者均有望强化公司饲料业务的长期盈利能力。 　　种植链业务：转基因商业化落地有望加速，转基因性状龙头未来成长可期 　　从行业层面来看，转基因种子在相关性状获得转基因安全证书并通过品种审定后，即可最终进行商业化种植。2022年6月8日，国家级转基因大豆玉米品种审定标准印发并正式实施，考虑相关绿色通道等政策的可能落地，预计转基因商业化有望加速，转基因种子或在2023年前后实现商业化落地并上市销售，届时国内种业有望迎来市场扩容、格局重塑双重变革。从公司层面来看，公司在转基因性状领域起步较早，先发优势十分明显，旗下大北农生物在获批性状数量、庇护所性状以及获准种植区域等方面均处于领先水平。同时公司将种业定位为重要战略性板块，未来依靠丰富的经验积累、强大的研发能力、持续的资源投入，有望在国内生物技术领域实现持续的优质产品输出并占据业内领先地位。综上我们认为，公司相较于目前产品数量较少、产品体系不完备、获批区域较少的性状公司，有望在国内转基因商业化落地后率先实现最大程度的产品推广，届时可能抢先同行获得更多市场份额并在国内转基因性状领域取得领先优势，进而有望实现可观的业绩增量。 　　投资建议：业绩有望迎来种植养殖双振，维持“买入”评级 　　大北农是主营涵盖生猪链及种植链的综合性农业产业优质标的。养殖链方面，公司生猪业务有望充分受益行业景气上行带来的量价齐增红利；种植链方面，公司转基因业务先发优势明显，有望在转基因落地后引领种业换代革命，未来成长可期。考虑到公司养殖链业务上半年承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至-0.94/16.90亿元（原预计22-23年归母净利为4.92/29.79亿元），24年归母净利润预计为18.47亿元，对应当前股价PE为-312.0/17.4/15.9X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期。

　　迪安诊断(300244) 　　结论与建议： 　　业绩预告：公司预计22H1录得归母净利润16亿元至19亿元，YOY+120.1%至161.3%，公司业绩大幅好于我们的预期。以此测算，公司22Q2单季度录得净利8.5亿元至11.5亿元，YOY+118%至195%，估计新冠检测服务贡献较多增量。 　　新冠检测需求集中爆发：Q2华东区域出现较大范围新冠疫情，新冠核酸检测需求集中爆发，并且在疫情后，多个城市仍保持一定频率的检测要求，公司作为地处华东的医学检测龙头，我们估计检测量在Q3仍可维持在较高水平；价格方面，Q2医保局两次发文要求降低核酸检测价格（原单管80元左右/人，混管15-30元/人；4月8日要求降至单管28元/人，混管8元/人；6月10日要求降至单管16元/人，混管5元/人），但考虑到规模效应，净利端预计仍将维持一定规模。 　　常规业务稳健，特检及自主产品快速增长：（1）公司借助规模优势及多业务组合的灵活适配性，在医院常规门诊量受疫情影响的情形下，传统诊断服务业务估计仍保持10%以上的增长，此外，公司持续开拓与三级医院共建特检平台的精准中心模式，特检业务继续上量；（2）随着公司自产产品报证数量增加，“研产销检”一体化的产业链优势显现，原有销售管道赋能，自产产品估计维持高速增长。 　　盈利预测与投资建议：短期来看，目前国内新冠疫情反复，多地有持续新冠检测需求，预计22Q3仍可以维持较高检测量。从中长期来看，公司诊断服务的规模效应及一体化产业链优势将不断体现，高端检测占比也将不断提升，自主产品也将成为一大驱动力，主业利润将会持续保持增长。我们预计公司2022、2023年净利分别为23.5亿元、14.4亿元，YOY+102.5%、-38.7%（原预计公司2022、2023年净利分别为16.9亿元、14.4亿元，YOY+45.6%、-14.7%）,EPS分别为2.7元和2.3元,PE分别为10倍和12倍，估值偏低，维持“买进”评级。 　　风险提示：新冠核酸检测服务业务收缩、实验室盈利不及预期，诊断产品市场竞争激烈价格下降，商誉减值。

　　本周观点： 　　政策底部预期强化，建议长期配置创新龙头。本周沪深 300 下跌 4.07%，医药生物行业下跌 4.06%，处于 31 个一级子行业第 16 位；以 TTM 估值法计算，目前医药板块估值25.9 倍 PE，相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为 30.0%。自 2021 年下半年以来，受医保控费、高值耗材集采等政策影响，板块整体情绪低迷，估值也重回历史底部区间。我们认为，当前医药处于估值和政策的双重底部，随着本周第七批集采落地、北京发布支持创新的支付新政，板块情绪有望得到修复，叠加下半年院内诊疗复苏，看好医药板块修复行情。 　　第七批集采整体降价温和，关注企业边际变化。7 月 12 日，第七批集采在南京产生并公示拟中选结果。本次集采有 60 种药品采购成功，拟中选药品平均降价 48%，降幅相比前几批集采（平均降幅均在 52%以上）有所温和。按约定采购量测算，预计每年可节省费用 185 亿元。本次集采共有 295 家企业的 488 个产品参与投标，217 家企业的 327个产品获得拟中选资格。经过多轮规则调整，集采的政策已经更加清晰合理。我们认为随着集采常态化推进，当前应重点关注两类企业：1）存量品种受损边际弱化、或是有望通过集采实现快速放量的“光脚”企业，如恒瑞医药、华东医药、苑东生物、科伦药业、司太立、普洛药业、健友股份、美诺华、天宇股份等；2）医保基金通过集采腾笼换鸟，向创新产品倾斜，持续看好创新药及其产业链。 　　北京试行 DRG 新政，鼓励创新、利好优质龙头。7 月 13 日，北京市医保局发布《关于印发 CHS-DRG 付费新药新技术除外支付管理办法的通知（试行）》，提出满足相关条件的创新性药品、医疗器械、诊疗项目可通过申报获得除外支付，条件包括：1）三年内上市或适应症变化较大的创新药/创新器械；三年内新纳入医保目录的药品；三年内由于价格调整新增的可另行收费的医疗器械；三年内北京新增的医疗服务价格项目； 2）临床效果较传统药械/治疗项目有较大提升者； 3）对 DRG 病组支付标准有较大影响。 DRGs政策下药品和耗材变为成本端，很容易导致医院为了控费而减少使用一些临床效果更佳但价格昂贵的药械，进而可能导致医疗质量下降。此次的北京医保新政明确创新产品豁免 DRG，从支付端层面直接鼓励创新，尤其支持真正有临床意义的创新药械，释放出以创新为导向的积极信号。我们认为此次北京试行 DRG 新政具有一定示范效应，后续其他发达地区有望陆续跟进。 　　展望下半年，我们强调重视估值回归后，医药产业链的景气繁荣选择。 2022 年呈现出由高成长向稳增长的切换的特点，对于估值和确定性的要求较高，围绕新冠疫情主题反复催化和扰动。因此我们建议，结合长期与短期，寻求下半年的投资机会，并布局明年。（1）业绩&性价比：①兼顾成长与性价比：特色原料药、专科制剂、连锁药店、中药等。②高成长的估值修复：持续看好业绩强劲的细分赛道，积极把握调整后的估值修复，包括 CRO/CDMO、生命科学服务；以及成长空间广阔的创新药械等。（2）疫后修复：下半年环比拐点，明年上半年同比低基数下高增，一年维度的业绩催化。①终端服务及渠道：连锁药店、医疗服务；②产品型：消费属性产品，专科耗材、疫苗、生长激素、血制品等。 （3）新冠产业链：2022 年重要的主线之一，随着疫情反复、被市场反复关注。后阶段建议关注：①国产新冠药物的正式获批、在研优质产品的进度；②常态化核酸检测持续推进带来的增量；③新技术新冠疫苗的研发进展；④疫情反复下关注度的提升。看好新冠药物进度靠前的创新药企、CDMO/API 配套企业；核酸检测 ICL 及上游耗材；新技术新冠疫苗研发企业等。 　　重点推荐个股表现：中泰医药重点推荐本周平均下跌 4.29%，跑输医药行业 0.23%。7月重点推荐：药明康德，药明生物，爱尔眼科，智飞生物，百济神州，康龙化成，泰格医药，长春高新，凯莱英，欧普康视，信达生物，昭衍新药，华兰生物，益丰药房，大参林，安图生物，我武生物，迪安诊断，康方生物，拱东医疗，同和药业，奥锐特。 　　一周市场动态： 对 2022 年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-16.9%，同期沪深 300 收益率-14.0%，医药板块跑输沪深 300 收益率 2.9%。本周沪深 300下跌 4.07%，医药生物行业下跌 4.06%，处于 31 个一级子行业第 16 位，子板块全部下跌，生物制品跌幅最大为 5.89%，医药商业跌幅最小为 1.84%。中药、医疗服务、化学制药、医疗器械跌幅分别为 4.30%、4.26%、3.58%、3.41%。以 2022 年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值 28.4 倍 PE，全部 A 股（扣除金融板块）市盈率大约为 31.3 倍 PE，医药板块相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为-9.31%。以 TTM 估值法计算，目前医药板块估值 25.9 倍 PE，低于历史平均水平（36.9倍 PE），相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为 30.0%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。