京新药业(002020) 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入18.7亿元（+8.5%），归属于母公司股东的净利润3亿元（+6.2%），扣非后归属于母公司股东的净利润2.8亿元（+15.7%）。 　　精神神经领域保持增长态势，心脑血管领域重回增长轨道。分业务看，2022年医药制造板块实现营业收入15.7亿元（+6.7%），重回正增长，其中成品药收入11.1亿元（+8.4%），主要系集采提升院内占有率和院外市场放量；原料药收入4.4亿元（+4.6%），预计全年降本收益可达千万级；医疗器械板块实现营业收入3亿元（+19.1%），保持快速增长。就成品药板块来看，精神神经领域实现营业收入2.9亿元（+14%），保持增长态势；心脑血管领域实现营业收入3亿元（+12%），重回增长轨道；消化领域实现营业收入2.3亿元（-4%），主要受康复新液集采中标落地影响。 　　成品药院外收入快速增长，成为新的业务增长点。成品药院外销售通过联合商业合作伙伴积极开发药店、连锁、第三终端及电商业务，快速培育新的业务增长点。公司成立专门团队，与阿里健康、京东健康、平安健康及药师帮、壹药城等专业平台不断深化战略合作。2022年上半年电商实现销售收入7848万元，同比增长370%，成为公司成长最为迅速的销售板块。 　　多措并举构建创新药管线，首款新药安达西尼申报上市。公司研发投入持续提升，2022年上半年研发投入达1.7亿元（+7.9%）。在创新药研发方面，治疗失眠的1类新药安达西尼上市申请获国家药监局受理，有望于2023年上市销售，为公司贡献业绩增量。安达西尼安全性优势明显，与同类药物相比，在运动障碍、后遗效应、耐受性、乙醇相互作用、身体依赖性、记忆力损伤等不良反应上影响较小，有利于提升患者的用药依从性。此外，公司与韩国B-PS公司达成合作独家引进抗癫痫1类新药JBPOS0101，注册临床试验已经获NMPA受理，即将启动临床实验。 　　盈利预测与投资建议：京新药业在精神神经系统、心血管系统、消化系统三大疾病领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。成品药依靠集采和院外销售放量恢复增长，首款新药安达西尼申报上市，有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.0、8.5和10.3亿元，对应PE分别为11、9和8倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期、商业化进展不及预期、带量采购政策影响。

　　核心观点 　　1、电镀工业环保问题日益突出。电镀被广泛应用于汽车、五金、电子、飞机等领域，具有较为庞大的市场规模，根据中研网数据，目前我国拥有4万家以上的电镀企业，电镀加工能力达30亿平方米。电镀属于重污染行业，其在对待镀物件镀层的过程中会排放含有大量重金属离子的污水、废气、废渣等污染物，若处理不当，将会对生态环境造成较大的影响。目前污染问题已成为制约电镀行业发展的突出问题之一。为解决污染问题，电镀工业逐渐向园区化、集群化方向发展。近年来，我国电镀工业逐渐向园区化、产业集群化方向发展。2013-2021年我国电镀产业园区个数从92个增长到148个。电镀产业园区化有利于对电镀企业进行集中化管理，同时也有利于集中处置电镀生产企业在生产过程中排放的工业废水、沉积物及其他固体废物。但由于我国电镀工业园区起步较晚，目前其在处理污染物的过程中仍存在一定的问题，包括固废处置能力不足、废气、废水处理有待完善等。在“双碳”背景下，电镀产业园区逐渐向绿色环保转型，有望带动电镀添加剂产品升级。“双碳”背景下，我国对电镀产业园区的监管日趋严格，对电镀工业污水排放标准也逐步提高。目前国内正致力于提升园区的污水治理水平，推动电镀产业园区向绿色环保转型。电镀添加剂作为电镀镀层过程中的主要原材料，电镀产业园区转型绿色环保对其技术、产品品质提出了更高的要求，有望带动其升级迭代。目前国内企业积极布局环保电镀添加剂。面对电镀产业园区向绿色环保的发展趋势，国内企业积极推出新型环保电镀添加剂。三孚新科的无氰电镀添加剂从源头上杜绝了电镀过程中使用毒害物质。其储备产品ABS无铬微蚀电镀添加剂采用低毒性三价铬替代高毒性六价铬，减轻了电镀过程中的污染，目前该产品已在行业内典型客户中实现了规模应用。此外，风帆科技也积极生产环保电镀添加剂，包括三价铬防腐性电镀添加剂、无磷环保装饰性电镀添加剂等。未来电镀工业对原材料电镀添加剂的环保要求会越来越高，有望进一步带动电镀添加剂产品升级。综合来看，我国电镀产业园区正逐步向绿色环保转型。国内厂商积极面对电镀行业发展趋势，开发环保型电镀添加剂。未来随着电镀产业园区升级，环保型电镀添加剂将具有显著的竞争优势。 　　2、截至2022年08月26日，上周新材料指数（885544.TI）跌5.1%。新材料14个板块上周有2个板块上涨或持平，有12个板块下跌。其中，上涨的板块分别为聚氨酯、光伏玻璃，涨幅分别为4.0%、1.5%；跌幅排名前三的分别为膜材料、半导体材料、合成树脂，跌幅分别为11.5%、9.1%、7.5%。 　　3、化工新材料产品涨跌不一，BDO涨6.1%，碳酸二甲酯跌3.5%。BDO方面，价格上涨原因主要为厂家装置检修增多，市场供应量缩减，推动BDO价格上涨。碳酸二甲酯方面，价格下跌主要原因为碳酸二甲酯开工率保持高位，致使其产量增加，叠加下游需求疲软，致使碳酸二甲酯价格承压下行。 　　4、行情回顾。上周，化工新材料中的160家上市公司，共有28家上市公司股价上涨或持平，占比17.50%，有132家上市公司下跌，占比82.50%。周涨幅排名前3的依次为家联科技、联盛化学、沧州大化，涨幅分别为18.5%、11.7%、8.3%；周跌幅排名前3的依次为双星新材、阿石创、硅宝科技，跌幅分别为18.0%、15.9%、15.6%。 　　投资建议 　　电镀添加剂作为电镀过程中的主要原材料，电镀产业园区向绿色环保转型有望带动其升级。未来环保型电镀添加剂将具有显著的竞争优势，相关企业或将受益，如三孚新科等。 　　风险提示 　　原材料价格异常波动、国内疫情反复、研发和成果转化不及预期。

　　和元生物(688238) 　　事件概述 　　8月24日，公司发布2022年中期业绩报告：2022年H1,公司实现收入1.35亿元，同比增长36.24%；实现归母净利润2002.58万元，同比增长29.65%；实现扣非归母净利润1729.92万元，同比增长64.14%。 　　双轮驱动下实现业绩稳定增长，CDMO业务表现抢眼 　　基因治疗CRO业务：实现收入2438.37万元，同比增长2.17%。公司推出“元载体”新品牌、新服务，并克服新冠疫情对科研市场产生的短暂不利影响，快速响应需求变化，疫情过后采取各项弥补措施，实现CRO板块业绩的增长趋势。 　　基因治疗CDMO业务：实现收入1.1亿元，同比增长47.98%，占总收入比例为81%。虽受新冠疫情影响使部分项目里程碑交付略有延期，但整体业务继续保持较好增长态势，CDMO业务在溶瘤病毒、AAV基因治疗、细胞治疗及其他各业务领域齐头并进，同时开发了干细胞、NK细胞和mRNA等新型CDMO业务，业务空间进一步放大。1）项目订单：2022年CDMO累计新增订单超过1.3亿元，在手未执行订单超过3.5亿元，多项目并行运营能力得到快速提升；2）海外拓展：公司积极拓展海外市场，部分BD人员派往美国开展业务推广及展会活动，并在美国波士顿设立子公司，为业务持续发展打下了良好稳定的基础。3）产能规划：上海临港一期，在原计划建设11条病毒生产线基础上，新增约5000m2的细胞生产线，预计2023年初试运行，为进一步产能释放做好充分准备。 　　毛利率维持稳定水平，高研发投入提升核心竞争力 　　2022年H1，毛利率水平为47.64%，跟2021年维持相当水平；研发支出1417.46万元，同比增长67.94%。尤其在工艺优化方面，重点突破了慢病毒悬浮细胞的驯化和培养工艺的开发；实现了AAV悬浮细胞培养工艺在200L反应器的放大生产；完成固定床工艺用于溶瘤病毒的放大生产；并初步建立mRNA生产工艺及质控技术平台，进一步巩固公司在CDMO领域内的先发技术优势。 　　投资建议：我们认为公司作为国内稀缺性细胞基因治疗CDMO，扎实的底层技术支撑公司铸就较深护城河。基因治疗CRO和CDMO两大业务板块强势发力，随着新产能的逐步落地和业务版图拓展至全球市场，公司有望维持高增长态势。因此，我们预计2022-2024年，收入分别为3.8、6.0及8.4亿元，同比增长49%、58%及41%，对应PE分别是158、100及71倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业发展不及预期，短期产能不足风险，政策风险，疫情影响。

　　长春高新(000661) 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入58.3亿元，同比增长17.5%；实现归属于母公司股东净利润21.2亿元，同比增长10.2%；实现扣非后归母净利润21亿元，同比增长9.2%。 　　金赛药业保持快速增长，生长激素继续放量。金赛药业实现营业收入49.6亿元，同比增长31%，实现净利润21.9亿元，同比增长17.8%。公司采取一系列保收入、稳供应措施，克服疫情影响。新患方面，短期疫情对入组带来一定影响，但其中长效生长激素新患者占比稳步增长；同时公司以长效注射笔获批为切入点，强化儿科及成人领域新产品放量，收入贡献有望逐步体现，有望成为新增长点。 　　百克生物受疫情影响有所下滑，带状疱疹疫苗值得期待。2022H1百克生物实现营业收入4.4亿元，同比下降24%，实现净利润0.7亿元，同比下降46%。2022H1因为长春以及全国范围内疫情影响，导致百克收入和利润同比下滑，但从Q2环比Q1数据来看，疫情影响正在边际弱化，水痘疫苗下半年有望重新放量。新产品鼻喷流感疫苗是国内首个鼻喷流感减毒活疫苗，易于大规模免疫，差异化优势显着，有望成为四价流感疫苗的有效补充，目前2022M6已有少部分批签发获批销售。在研产品带状疱疹疫苗品已经处于报产阶段，预计将于2022年底或2023年初上市销售，带状疱疹疫苗目前渗透率仍然较低，竞争格局好，公司凭借1剂次免疫程序以及性价比优势有望实现快速放量。 　　地产和中成药业务有所下滑。高新地产实现营业收入2.19亿元，同比下降19%，实现净利润0.18亿元，同比下降51%。华康药业实现营业收入3.05亿元，同比增长0.3%，实现净利润0.16亿元，同比下降30%。地产业务受疫情影响有所下滑，公司中成药业务保持平稳经营，预计未来仍有望贡献稳定现金流。 　　盈利预测与评级。我们预计2022-2024年归母净利润分别为50.4亿元、63.5亿元和75.7亿元，EPS分别为12.46元、15.69元和18.69元，对应当前股价估值分别为15倍、12倍和10倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

　　事件 　　2022年8月26-28日，2022世界新能源汽车大会（WNEVC2022）在北京、海南两地以线下线上结合的方式召开。在会上，宁德时代董事长曾毓群发表演讲，提出“先进绿色电池是全面电动化的必然趋势”。 　　点评 　　全面电动化的确定性机遇正在带来市场的快速增长。根据Wind数据，2022年以来我国已经连续5个月新能源乘用车的渗透率在23%左右，7月份达24.5%，而去年的渗透率不到15%，这说明新能源汽车的发展不断加速，势不可挡。全面电动化的基础一是产品、二是研发： 　　要实现全面电动化，打造好的、实用的、消费者喜欢认可的产品是关键。电池方面，宁德推出麒麟电池，系统能量密度可以达到255Wh/kg，续航超1000公里，并采用了最新的NP2.0的高安全防护技术，助力高端客户。换电方面，宁德推出换电品牌EVAGO，原本价格较高的纯电动整车车型，通过车电分离，消费者只要花少部分钱买一个车身，然后根据实用场景选择多种电池租赁和放电服务方案，整体价格更为低廉，且原本电车充电等待的时间可以用来运营服务。储能方面，宁德的EnerOne户外液冷储能电柜温差可以控制在3度以内；EnerC集装箱式液冷储能产品可适应全气候场景，稳定服役至少20年。2021年宁德在电化学储能领域的出货量也达到了世界第一，全球市占率第一。 　　好的产品来自于不断地研发和不断地迭代进步。2022年上半年，宁德时代研发投入57.7亿元，同比增长106.4%。宁德的高水平研发队伍已经超过了12,000人。今年还会有一大批材料、电化学、算法、大数据、人工智能、智能制造等多领域的优秀毕业生加入到宁德时代。有了资金跟人才的保障，宁德的专利申请保持了行业第一的高增速，相比于2020年翻了三倍多。而且其中近80%是发明专利。宁德也是唯一一家连续五年进入福布斯中国创新力50强的企业。 　　大规模使用回收材料是实现降低碳排放的重要手段。实现碳中和是全球共同目标，国外针对动力电池碳足迹的标准、政策、法规的研究已经率先启动。欧洲《电池法》要求企业公开声明其电池产品碳足迹，2027年实施强制性管理。动力电池全生命周期的碳排放主要来自于上游，占比高达85%。而对于动力电池企业自身，大规模使用回收材料是实现电池低碳化的重要手段。宁德通过工艺技术升级、分离纯化体系迭代、装备自动化提标，镍钴锰的回收率可达到99.3%，锂的回收率可达到90%。今年一季度宁德共回收了21,300多吨的废旧电池。用这些废旧电池生产了18,000多吨的前驱体。除了企业自身努力，也要完善相关政策。例如在免购置税中对电池碳足迹提出要求，或是建立动力电池碳积分的政策等。另外，应进一步完善电池回收利用政策，为电池企业大规模使用再生材料生产新电池提供政策保障。 　　投资建议 　　目前先进绿色电池成为动力电池行业发展的必然趋势，在技术创新与绿色低碳上持续发力的相关企业或将受益，如宁德时代等。 　　风险提示 　　动力电池技术路线变化、安全环保政策升级、国内疫情反复等。

　　皓元医药(688131) 　　事件： 皓元医药发布 2022 年中报，上半年实现营收约 6.21 亿元，同比增长36.52%，归母净利润 1.16 亿元（ +22.51%），扣非归母净利润 1.10 亿（+17.40%）。分季度来看， Q2 受华东地区疫情影响较为严重，单季度实现收入 3.21 亿元（+39.95%）， 环比增长约 7.1%，恢复情况超过预期，期间归母净利润约 0.54 亿元（+32.29%），扣非归母净利润 0.51 亿元，同比增长27.29%，受疫情影响，利润增速略慢于收入增速。 　　点评： 　　Q2 受疫情影响显著，下半年边际向好。 2022Q2 上海地区受疫情影响较大，市内及周边工厂停工、高校停学，国内部分区域物流受阻，对公司经营产生了重大影响，公司科学有序组织复工复产，并以最快速度全面恢复研发生产，实现了营业收入的环比增长。分子砌块与工具化合物产品多为医药研发领域刚需，不因疫情而导致需求消失，相应需求会在疫情恢复后进行反弹释放，因此我们看好下半年客户需求将持续反弹。 　　前端业务快速增长， 着手布局生命科学板块。 报告期内小分子前端业务收入 3.84 亿元（+ 59.86%）， 占总营收比例为 62%；其中分子砌块收入1.13 亿元（+78.29%），占前端业务 29.40%，占总收入 18.2%；工具化合物收入 2.71 亿元（+53.26%），占前端业务 70.6%，占总收入 43.6%。高附加值产品拉动订单快速增长，上半年公司分子砌块和工具化合物累计完成订单数量超 17 万个，“乐研”与“MCE”品牌知名度进一步提升，用户粘性持续增强。 2022 年公司开始向生物试剂迈进，拓展能力边界，报告期内已累计形成了重组蛋白、抗体等各类生物大分子超过 2800种，将为公司打开进一步业务增长空间。 　　后端订单质量进一步提升，加速产能升级。 报告期内原料药和中间体业务实现收入 2.33 亿元（+10.14%），仿制药收入 0.94 亿元，创新药项目收入 1.39 亿元（+66.69%）。 截至报告期末，公司后端业务在手订单超2.5 亿元， 公司实施特色仿制药 CDMO 与创新药 CDMO 双轮驱动，升级 CDMO 一站式服务平台。与此同时公司加大力度进行 ADC 项目拓展， 开展 ADC 项目 55 个，合作客户超过 380 家，同比增长 61.92%，销售收入同比增长 69.52%，作为国内首个 ADC 药物的合作伙伴，我们看好皓元在 Payload-Linker 方面的技术底蕴与积累，马鞍山新建的两条ADC 产线计划于今年 9 月投入运营，有望打开公司第二增长曲线。 　　盈利预测： 预计 2022-2024 年公司收入分别为 13.53/19.34/26.53 亿元，同比增长 39.6%/42.9%/37.1%。归母净利润分别为 2.54/3.66/5.20 亿元，同 比 增 长 33.0%/44.2%/42.1% ， 对 应 2022-2024 年 EPS 分 别 为2.44/3.52/5.00 元， PE 为 63/43/31 倍。 　　风险因素： 新品研发进度不及预期；客户拓展不及预期，新增订单量不及预期，新建产能进度不及预期，疫情恢复不及预期

　　诺唯赞(688105) 　　2022年中报 　　报告期内，公司实现营业收入161971.37万元，同比增长96.20%；归属于上市公司股东的净利润61394.11万元同比增长56.67%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润57651.62万元同比增长52.71%；基本每股收益1.53元，同比增长40.37%。 　　新冠检测需求带动公司二季度业绩大幅增长 　　分季度来看，公司二季度实现营业收入64437.55万元，同比增长126.96%；归属于上市公司股东的净利润18258.17万元，同比增长229.90%。公司二季度业绩表现亮眼，主要系我国4、5月份新冠疫情在部分地区呈现反复态势，受此影响公司新冠相关检测试剂及试剂原料产品需求大幅提升销量，较去年同期大幅增加：叠加公司常规业务稳定增长，驱动公司二季度业绩大幅提升 　　研发费用高速增长，多品种研发管线助力业绩长期发展 　　报告期内，公司持续增加研发投入，研发费用为1.57亿元，较去年同期增长85.72%，三年以来研发费用合计达到4.19亿元；研发人员方面公司现有研发人员748人，占公司员工总人数23.49%，较去年同期的436人增长明显，同比提升71.56%。公司研发产品属于“小批量多品种”的发展模式，目前拥有在研项目17项，整体处于顺利推进状态，获得多项研发成果。报告期内公司新获专利15个、新增医疗器械证书及备案30个。从长期发展和战略意义上来看，公司研发费用进一步提升，研发人员持续扩充，体现了公司长期发展的战略视野考量。公司深耕医疗诊断、生物医药核心关键领域，通过对自身四大核心技术平台的研发项目持续推进，未来公司有望通过进一步丰富公司研发管线和产品管线，持续提升公司在行业中的核心竞争力。 　　常规业务高速增长，身处黄金赛道长期发展可期 　　报告期内，公司各项常规业务实现营业收入4.48亿元，同比增长50.73%。公司身处生物试剂和体外诊断两大黄金赛道，近年来我国针对生物试剂和体外诊断出台了一系列的产业政策，支持和鼓励产业发展，弥补了我国相关产业起步较晚的不足。产业规模方面，2021年我国分子类生物试剂和POCT体外诊断市场规模分别约为90亿元和170亿元，市场集中度低，外资企业在中国市场整体占有率较高。公司在分子类生物试剂领域中为我国的领先企业、随着未来国产替代逻辑和趋势的不断加速，公司常规业务具备较大发展空间和潜力 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年的EPS分别为2.30元、2.51元和2.86元，，对应的动态市盈率分别为28.40倍、26.05倍和22.84倍。公司所处的分子类生物试剂和POCT检测赛道目前在我国整体均处于快速发展阶段，登加公司自身产业链一体化优势明显，在未来的市场竞争中占据优势位置，公司在行业市场占有率有望持续提升，维持买入评级 　　风险提示：新冠疫情风险、研发不及预期风险、市场加剧风险、产品降价风险、市场推广不及预期风险

中心思想 疫情扰动下的逆势增长与国际化突破 泰格医药2022年半年报显示，Q2营收同比增长53.87%，上半年整体营收增速达74.8%，即便在疫情影响下，核心业务仍实现高速增长，验证了临床CRO龙头的经营韧性。 海外收入首次实现翻倍（同比+101.63%），主要得益于新冠相关海外多中心临床试验的拉动，公司国际化布局能力显著提升，为未来成长打开新空间。 短期利润承压，长期盈利能力有望修复 归母净利润同比下降5.02%，主因公允价值变动损益波动，而非经营恶化；扣非净利润同比增长42.12%，反映主营业务盈利能力的持续改善。 临床试验技术板块毛利率从51.22%降至37.12%，系疫情影响；随着疫情平缓，毛利率有望快速恢复，长期盈利能力仍具支撑。 主要内容 事件概述 公司发布2022年半年报：实现收入35.94亿元（+74.8% YOY），归母净利润11.92亿元（-5.02% YOY），扣非净利润7.71亿元（+42.12% YOY），业绩符合预期。 归母净利润下滑主要受公允价值变动损益拖累，非经营性因素不影响公司核心增长逻辑。 疫情不阻稳健增长（Q2业绩与业务结构分析） 2022Q2单季营收17.76亿元（+53.87% YOY），扣非归母净利润3.93亿元（+25.21% YOY），虽受上海疫情扰动，营收端仍快速增长。 临床试验技术板块收入21.72亿元（+110.16% YOY），临床试验相关服务及实验室服务收入13.81亿元（+35.88% YOY）。 临床试验项目数持续增长至607个：I期252个、II期117个、III期149个、IV期37个，项目结构以早期阶段为主，反映创新药研发活跃。 毛利率分析：临床试验技术板块毛利率由51.22%下降至37.12%（疫情影响），临床试验相关服务及实验室服务毛利率与去年同期持平，预计疫情平缓后毛利率将快速恢复。 海外营收实现翻倍（国际化布局） 2022H1海外收入18.98亿元（+101.63% YOY），受益于新冠相关的海外多中心临床试验。 境外单一区域临床试验项目从132个增至149个；国际多中心临床试验项目（MRCT）从50个增至58个。 公司完成FDA相关新增注册项目同比增加67%，帮助中国创新药出海能力持续增强，处于临床CRO领先地位。 盈利预测、估值与评级 维持22-24年EPS为3.64/4.41/5.22元，对应22-24年PE为29/24/20倍，维持“买入”评级。 盈利预测表显示：营业收入增长率预计22-24年分别为38.65%、35.32%、31.23%；归母净利润增长率分别为10.54%、21.09%、18.34%。 估值指标：当前股价104.91元对应22年PE 29倍，处于历史较低分位，具备安全边际。 风险提示 疫情影响导致临床业务恢复不及预期。 全球新药研发投入不及预期。 投资收益波动风险。 总结 泰格医药2022年上半年展现出强劲的增长动力，营收增速达74.8%，海外收入实现翻倍，国际化布局显著加速，临床CRO龙头地位稳固。 短期利润受公允价值变动和疫情导致的毛利率下滑影响，但扣非净利润保持42%的较高增速，经营基本面健康；随着疫情缓解，毛利率有望回升，利润端将回归正常增长轨道。 分析师维持“买入”评级，预计22-24年EPS复合增长率约16%，当前估值具有吸引力，长期成长性来自于国际化拓展和临床项目数量的持续增长。

中心思想 政策与需求共振，仿制药CRO龙头高速成长 百诚医药凭借“受托研发+自主研发技术成果转化”双线战略，受益于仿制药一致性评价、带量采购和MAH制度等政策红利，近5年营收CAGR高达95.6%，归母净利润CAGR达115.9%，展现出强劲的成长动能。 全球专利悬崖临近（2022-2026年到期原研药市场规模约2240亿美元）叠加国内仿制药处方量提升空间（中国仿制药处方量占比仅65.8%，远低于美国92%），仿制药研发外包需求持续旺盛，为公司CRO业务提供长期增量。 CRO+CDMO一体化闭环，盈利模式持续优化 公司以药学研究为核心，通过子公司赛默制药布局CDMO业务，打造“研发+生产+商业化”全产业链闭环，2022H1 CDMO业务对内对外合计收入2132.90万元，一体化服务成效初显。 自主研发技术成果转化业务毛利率维持76%以上，叠加权益分成进入收获期（缬沙坦氨氯地平片等项目贡献收益），盈利结构不断优化，推动整体毛利率稳定在65%以上。 主要内容 1. 以药学研究为核心的综合性医药技术研发企业 1.1 公司营收持续高增长，医药研发能力铸竞争优势 公司成立于2011年，主营仿制药CRO及创新药CRO，通过“受托研发+研发技术成果转化”模式，覆盖药物发现、药学研究、临床试验、注册申请等环节，深入布局吸入制剂、透皮制剂等高端制剂。 经历初期阶段（2011-2015年）、完善研究平台体系阶段（2016-2020年）及CRO+CDMO一体化服务体系初建成阶段（2021年至今），核心竞争力持续增强。 管理层具备深厚医药背景，实际控制人邵春能、楼金芳夫妇直接和间接持有公司34.3%股权。 1.2 公司规模发展快速，在手+新签订单保障高增长 2017-2021年营收CAGR达95.6%，2022H1营收同比增长73.9%；归母净利润2018-2021年CAGR达115.9%，2022H1同比增长107.6%。 新签订单倍数增长：截至2021年底在手订单8.93亿元（不含税），2022H1新增订单4.01亿元（含税），充足订单保障未来业绩。 业务结构持续优化：自主研发技术成果转化和权益分成占比提升，2022H1临床前药学研究、自主研发技术成果转化、临床服务占比分别为36.8%、28.2%、17.7%。 整体毛利率稳定在60%以上，2022H1达65.6%；费用率总体下降，研发费用率上升至28.8%。 2. 国内医药市场空间巨大，仿制药研发服务乘政策东风 2.1 专利悬崖推动仿制药热潮，国产仿制药替代空间广阔 中国仿制药市场规模2018年达1030亿美元，预计2023年增至1377亿美元（CAGR约6%）。 2022-2026年到期专利原研药市场规模约2240亿美元，预计造成原研药损失1090亿美元，仿制药迎来替代窗口。 美国仿制药处方量占比92%，而中国仅65.8%，国内仿制药处方量提升空间大；专利到期后原研药仍占中国市场高份额（如缬沙坦诺华份额超50%），国产替代需求迫切。 2.2 “一致性评价+带量采购+MAH”三管齐下，推动国内仿制药市场结构改革 一致性评价政策（2016年）推动仿制药质量提升，带量采购重塑价格体系，加速国产替代（外企中选率从首批28.57%降至第三批6.38%）。 MAH制度实现所有权与生产分离，催生医药投资企业，为CRO创造新客户（百诚医药研发投资企业客户收入占比持续提升）。 2.3 仿制药市场结构改革推动相关研发生产外包服务，百诚医药脱颖而出 一致性评价将持续10-20年，带量采购下药企成本敏感，仿制药CRO降本增效价值凸显（可节省20%-30%开发时间）。 市场竞争格局分散，百诚医药在经营规模、成长能力、人才技术等方面优势显著：2021年营收3.74亿元，三年CAGR54.7%，五年CAGR95.6%；技术研发人员占比84.74%，硕士以上占比29.36%。 拥有1.8万m²实验室，募投项目预计2023年交付，届时实验室面积将达7.39万m²；子公司赛默制药已建成10.1万m²GMP厂房，产能充足。 3. 创新药+仿制药研发双线发展，打造全产业链一体化服务 3.1 提供一站式整体解决服务，CRO业务快速增长 3.1.1 医药研发平台奠定技术优势，核心药学研究业务持续增长 药学研究覆盖原料药合成工艺、制剂处方、质量研究、稳定性研究等，公司具备高端制剂（吸入、透皮、缓控释等）核心技术。 2017-2021年药学研究营收CAGR达71.3%，2022H1同比增长57.6%；毛利率稳定在66%以上（2021年66.7%），盈利能力出色。 3.1.2 BE/PK平台提供优质临床试验研究服务 提供生物等效性（BE）试验、药代动力学研究等临床服务，拥有生物样本分析实验室及TrialOne、Watson Lims等系统。 临床服务营收从2017年508.5万元增至2021年5411.5万元（CAGR80.7%），2022H1同比增长53.84%；毛利率2022H1为46.6%。 3.1.3 提供全面注册申请服务，满足国内外申报需求 提供ANDA、DMF备案、IND、NDA等注册服务，Cune-eCTD系统支持全球40多国申报。 截至2021年6月，80多个项目获CDE受理，含多个进口注册及国内外同时申报项目。 3.2 自主研发技术成果转化业务持续增长，盈利水平高 针对部分品种自主立项研发，取得阶段性成果后向客户推荐，获得更高溢价及销售权益分成。 截至2022H1，已立项未转化项目250余项，拥有销售权益分成项目51项（已获批5项），2022H1缬沙坦氨氯地平片分成3040.03万元。 2017-2021年自主研发成果转化营收CAGR达373.8%，2022H1占比28.2%；毛利率维持76%以上（2022H1为76.9%），是利润主要增长点。 3.3 创新药+仿制药双线发展，打造综合大健康产品研发公司 发展战略：仿制药+创新药并行，并拓展至医疗器械、医美产品等大健康领域。 创新药采用“受托研发+自主研发”模式：已为10余家客户提供创新药受托服务；在研创新药项目6项，BIOS-0618（H3靶点）已获临床批件进入一期研究，其他项目涉及CDK4/6、PI3K等靶点。 3.4 打造研发+生产+商业化产业链闭环，CRO+CDMO双线促发展 CDMO业务由子公司浙江赛默实施，2022H1对外收入734.31万元，对内服务145个项目；已建成12条研发生产线，7条通过GMP检查。 CRO+CDMO一体化增强客户黏性，加速项目推进，奠定未来双线拓展基础。 4. 盈利预测 4.1 公司收入拆分 关键假设：受托研发服务受益于专利悬崖和政策，临床前药学服务预计2022-2024年增速60%/50%/45%；临床服务增速55%/50%/35%。 自主研发技术成果转化增速100%/60%/45%；权益分成增速80%/70%/30%；CDMO增速100%/80%/80%。 预计2022-2024年营收6.4/9.9/14.2亿元，同比增长71.2%/55.1%/42.9%；归母净利润1.9/2.9/4.1亿元，同比增长71.4%/51.4%/42.4%；EPS为1.8/2.7/3.8元/股。 4.2 可比公司估值比较 选取阳光诺和、百花医药、博济医药、美迪西、康龙化成为可比公司。公司2022-2024年PE分别为44.98/29.72/20.87，低于可比公司平均估值（49.46/34.14/24.23），具备性价比，首次覆盖给予“买入”评级。 5. 风险提示 核心技术人才流失和核心技术泄密风险 行业竞争加剧风险 产能投放不及预期风险 总结 本报告对百诚医药进行全面分析，指出公司作为以药学研究为核心的综合性仿制药CRO企业，受益于全球专利悬崖、国内一致性评价、带量采购及MAH制度等政策红利，近五年业绩高速增长（营收CAGR95.6%）。公司通过“受托研发+自主研发技术成果转化”模式实现高盈利，同时CRO+CDMO一体化布局构建“研发+生产+商业化”闭环，自主成果转化和权益分成业务进入收获期，在手订单充裕保障未来增长。报告预计2022-2024年营收、归母净利润均保持40%以上增速，相对可比公司估值偏低，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示包括人才流失、竞争加剧及产能投放不及预期等。

中心思想 疫情冲击下业绩韧性凸显，Q2回暖与托管收益成增长双引擎 盈康生命2022年上半年的财务表现验证了其在疫情干扰下的经营韧性。整体营收同比增长7.34%至5.75亿元，归母净利润同比增长13.71%，但经营活动现金流净额大幅下降69.08%至3182.87万元，提示盈利质量面临短期压力。其中二季度单季营收同比暴增84.94%、归母净利润同比增90.41%，显示出疫情缓和后的强劲反弹能力。运城第一医院与永慈医院上半年贡献1678.47万元托管收益，成为增厚业绩的关键外延动力。 医疗器械板块爆发式增长，五大经济圈布局加速打开未来空间 从业务结构看，医疗器械板块收入同比增长172.29%至5842.18万元，显著高于医院端增速。公司通过并购爱里科森获得体外短波治疗仪产品，补齐肿瘤康复领域产品线，展现出“自研+并购”的双轮驱动策略成效。同时，公司定增拟募资不超过10亿元，重点用于五大经济圈区域医疗中心布局，这一战略性资本运作有望在未来2-3年释放更大的规模效应与协同价值。 主要内容 事件与业绩概览：Q2单季强势反弹，现金流需关注 2022年8月23日，公司发布半年报显示：上半年营收5.75亿元（+7.34%），归母净利润4728.98万元（+13.71%），扣非归母净利润4505.28万元（+715.34%），后者的超高增速主要源于上年同期低基数。经营活动现金流净额同比-69.08%至3182.87万元，主要因疫情防控支出增加及应收账款周转放缓。分季度看，Q2单季营收3.07亿元（同比+84.94%），归母净利润2318.46万元（同比+90.41%），反映疫情缓解后医疗服务量迅速回升。 旗下医院经营分化：广慈医院利润增长37%，重庆华健友方利润下滑55.9% 三家核心医院表现存在显著差异：四川友谊医院2022H1实现营收2.21亿元，净利润4274.60万元，体量最大但成本承压；苏州广慈医院实现营收2.44亿元（同比+3.11%），净利润2507.33万元（同比+37.26%），利润增长主要得益于医疗服务收入结构优化及组织运营费下降；重庆华健友方营收4391.66万元（同比+4.94%），净利润515.06万元（同比-55.9%），防疫与人工成本上升、折旧摊销增加是主因。此外，公司通过托管模式（运城第一医院、永慈医院）贡献1678.47万元，有效对冲了存量医院利润波动。 医院服务质量与五大经济圈布局：医联体网络扩大，三四级手术占比达78% 医院端服务能力持续提升：运城第一医院与50多家医疗机构形成医联体网络，三四级手术占比高达78%；四川友谊医院与成都美年大健康共建医联体；广慈医院引入微创日间手术、周末手术，加快病床周转，2022H1肿瘤收入同比增长30%，手术量同比增长47%。二期建设稳步推进，未来增量可期。公司定增募资不超过10亿元，目标指向五大经济圈区域医疗中心网络布局，意图通过标准化复制扩大规模。 医疗设备端：营收增长172%，肿瘤全领域产品线布局初成 医疗器械板块实现营收5842.18万元（同比+172.29%），驱动因素为经销商品及伽玛刀换源销量增加。公司聚焦肿瘤“预/诊/治/康”全链条，完成河北爱里科森并购，获得体外短波治疗仪注册证，补足康复环节。形成医院场景与家庭场景并行、自研与并购协同的产品体系，多元化格局有利于降低单一产品依赖风险。 盈利预测与风险提示：小幅下调但维持买入评级 基于疫情持续影响及大型医用设备配置证政策，公司调整2022-2024年营收预测至11.99/14.61/17.57亿元（前值12.03/15.94/19.52亿元），归母净利润至1.53/1.97/2.54亿元（前值1.82/2.20/2.83亿元）。维持“买入”评级。主要风险提示：疫情反复对医院经营冲击、大型医疗器械配置证政策变化、并购整合不及预期。 总结 盈康生命2022年半年报展示出一家在疫情压力下仍能实现整体增长的企业画像：核心医院（友谊、广慈）收入稳中有升，但重庆华健友方利润显著下滑暴露出区域运营差异；托管医院的增量贡献成为短期业绩的重要支撑。医疗器械板块以172%的增速成为最大亮点，公司通过并购快速获取新产品，肿瘤全领域产品线战略落地加速。从财务结构看，Q2单季数据明显改善，但经营性现金流大幅收缩提示短期流动性管理需加强。 未来增长逻辑主要依赖两点：一是五大经济圈区域医疗中心网络通过定增资金加速落地，将带来规模效应与协同价值；二是医疗器械产品线持续扩容，从治疗向康复延伸，切入更大的家庭场景市场。风险方面需重点关注疫情反复的不确定性以及大型医用设备配置证政策对设备销售节奏的影响。综合来看，公司当前处于“存量医院提质+外延托管/并购扩张”的双轮驱动阶段，若下半年疫情保持可控、定增顺利推进，业绩修复与估值提升具备支撑。