油价影响行业盈利，预计H2压力充分释放2022年以来，受供应端扰动，国际油价大幅上涨，Brent原油最高触及139.13美元/桶。高油价带来原料成本抬升，压制行业盈利空间。下半年影响油价的关键因素将在供给和需求两端。一方面地缘政治因素扰动下供应端仍存在不确定性；另一方面美联储激进加息、经济下行压力增大，石油需求趋弱。我们预计，下半年油价重心或稍有回落，预期在100美元/桶左右震荡；在油价难以继续冲高甚至稍有回落的预期下，我们认为成本有望逐渐向下游传导，叠加疫情有效控制下的复工复产，行业压力充分释放。 　　稳增长政策持续发力，看好H2周期&成长共振22Q1行业景气延续，各子行业盈利分化明显，在33个子行业中，归母净利润同比提升和下降的比例各占50%。22Q2原料成本抬升叠加疫情压制需求，预期Q2盈利受到影响较大。随着稳增长政策的持续发力，预期H2行业盈利将逐渐改善，当前仍是行业布局比较好的时点。建议重点关注相关龙头企业盈利预期改善带来的业绩弹性以及持续进行优质产能扩张带来的成长属性。 　　把握需求复苏投资机会，看好优质标的业绩周期弹性稳增长政策持续发力下，地产、基建对上游原材料纯碱、PVC、减水剂等需求有望修复；纯碱高景气有望延续，同时看好PVC、减水剂等景气向上机会；重点推荐远兴能源（000683.SZ）、三友化工（600409.SH）、中泰化学（002092.SZ）、苏博特（603916.SH）、红墙股份（002809.SZ）。海内外纺服需求持续向好，行业向龙头集中，看好化纤行业景气底部向上的机会；重点推荐华峰化学（002064.SZ）、新凤鸣（603225.SH）。政策刺激国内汽车消费，海运费下降助力出口效益回升，轮胎底部反转信号强烈；重点推荐玲珑轮胎（601966.SH）、赛轮轮胎（601058.SH）。磷矿石和煤炭等资源品供需维持紧张态势，高景气有望延续，看好拥有上游矿产资源的龙头企业；重点推荐云天化（600096.SH）、广汇能源（600256.SH）。 　　关注成长确定性机会，看好强α成长属性标的“双碳”目标下，石化、化工等高耗能项目审批愈发严格，龙头企业资金、研发、能效、管理能力突出，有望通过规模化扩张长期受益；重点推荐卫星化学（002648.SZ）、宝丰能源（600989.SH）、华鲁恒升（600426.SH）、荣盛石化（002493.SZ）、万华化学（600309.SH）。我国企业实现了芳纶技术破局，产业工装、防弹防护、5G建设和新能源等领域带来芳纶需求持续增长，对位芳纶进口替代和出口量也会增加，未来市场空间广阔；重点推荐芳纶龙头泰和新材（002254.SZ）。“双碳”目标打开气凝胶成长赛道，功能性硅烷龙头企业凭借产业链一体化优势深化布局，未来成本有望下降，助力行业迎接风口；重点推荐晨光新材（605399.SH）、宏柏新材（605366.SH）等。 　　风险提示原料价格大幅上涨的风险，下游需求不及预期的风险，主营产品景气度下降的风险，项目达产不及预期的风险等。

　　沃特股份(002886) 　　事件简述 　　6月29日，公司董事会审议通过收购《关于公司收购上海华尔卡氟塑料制品有限公司51%股权的议案》，公司以自有资金6800万元收购株式会社华尔卡持有的上海华尔卡51%股权，上海华尔卡成为公司控股子公司。 　　事件点评 　　上海华尔卡专业从事氟塑料制品生产，产品可用于半导体领域。上海华尔卡原母公司株式会社华尔卡是全球领先的半导体装备材料企业，其2021财年半导体装备方面的收入达223亿日元，同比增长35.2%，约占其总营收42%，其他产品服务于汽车、产业机器、化学机械、通信机器、宇宙航空等产业。上海华尔卡是株式会社华尔卡在氟树脂素材领域全球唯一的自有制造基地，相关材料产品已经得到中国大陆、中国台湾、日本、欧洲等国家和地区知名半导体、特高压行业客户的认可和使用。在半导体领域，公司结合高精度进口设备机加工和PTFE熔接技术制作的PTFE加工品，被广泛应用于半导体行业。2021年和2022年一季度，上海华尔卡分别实现营收1.73亿元、4199.07万元，实现净利润1379.79万元、119.77万元。 　　沃特布局特种材料平台又一案例，与浙江科赛存在业务协同。沃特多年来以自研和收购相结合的方式搭建起了含LCP、PPA、PAEK、PSF、PTFE等在内的特种工程塑料平台，本次收购将进一步拓展公司在半导体领域的氟材料布局，并且和沃特另一控股子公司浙江科赛具备合作空间。浙江科赛是国内知名的PTFE型材加工企业，在半导体设备用高纯PTFE装备方面亦有布局，上海华尔卡有望借助公司在国内氟材料的资源优势与现有业务协同，为客户提供更完善的高端氟材料供应链自主可控服务。 　　投资建议 　　上海华尔卡做为株式会社华尔卡在氟树脂素材领域全球唯一的自有制造基地，可以帮助沃特股份在半导体装备材料领域深化布局，加强公司在PTFE加工型材方面的技术与业务实力，同时也能增厚公司盈利，进一步完善公司特种材料平台化建设。 　　风险提示 　　疫情影响收购标的业绩；国内PTFE加工行业竞争加剧；原材料价格波动

中心思想 双抗药物领军地位与商业化加速 康方生物凭借其在双特异性抗体领域的创新平台和核心产品卡度尼利（AK104）的成功上市，确立了其作为国内双抗药物龙头的市场地位。卡度尼利作为首个国产PD-1/CTLA-4双抗，其商业化进程早于市场预期，标志着公司从研发驱动向商业化转型的关键一步。同时，派安普利单抗（AK105）的销售业绩超预期，进一步验证了公司的商业化能力。 丰富创新管线驱动未来增长 公司拥有涵盖肿瘤、自身免疫、炎症和代谢疾病等多个重大疾病领域的丰富创新药物管线，其中15个品种已进入临床研究，包括多个国际首创的双特异性抗体。依沃西单抗（AK112）等多个重磅创新药物处于临床后期，展现出巨大的市场增长潜力。公司持续增长的研发投入和迅速扩大的商业化团队，以及与正大天晴等合作伙伴的深度协作，为未来业绩的长期增长奠定了坚实基础。预计公司收入将进入加速增长阶段，2022-2024年收入分别达到9.3亿、19.7亿和30.4亿元。 主要内容 康方生物：创新驱动与商业化转型 管理团队经验丰富，研发管线厚积薄发 康方生物的核心管理团队平均拥有逾20年的海外行业经验，在创新药研发、临床开发及商业化方面具备深厚积累。公司已成功构建超过30个创新药物产品管线，覆盖肿瘤、自身免疫、炎症等重大疾病领域，其中15个品种已进入临床研究阶段，包括两个国际首创的双特异性抗体新药。公司专有的ACE平台结合Tetrabody技术，有效克服了双特异性抗体研发中的高分子量导致的低效表达、结构异质引起的工艺开发障碍以及缺乏稳定性等CMC难题，确保了高效表达、结构稳定性和成药性。 研发投入稳步提升，商业化大幕开启 2021年，康方生物营业收入突破2亿元，标志着公司商业化元年的开启。其中，派安普利单抗（AK105）实现销售额2.1亿元，覆盖全国1.7万名患者；向默克授权的AK107（CTLA-4单抗）进入Ⅲ期临床阶段，带来1.3亿元里程碑付款。公司研发投入从2020年的7.7亿元增长至2021年的11.2亿元，研发人员从160人增至243人。商业化团队迅速壮大，2021年共512人，计划到2022年底扩充至800人，销售费用达1.79亿元，占主营业务收入的79.5%。 核心产品：双抗药物引领市场 卡度尼利（AK104）：首个国产双抗，疗效与安全性兼具 卡度尼利（AK104）是公司核心品种，作为全球首个上市的PD-1/CTLA-4双特异性抗体，于2022年6月29日获批上市，用于治疗2L/3L宫颈癌。临床数据显示，AK104在ITT人群中客观缓解率（ORR）高达33%，中位总生存期（mOS）达17.5个月，且三级或以上治疗相关不良事件（TRAE）发生率仅为12.9%，显著优于传统PD-1/CTLA-4联合疗法（CheckMate 067联合用药组3-4级不良反应比率高达59%）。后续适应症如一线宫颈癌、一线胃腺癌/胃食管腺癌、早期肝细胞癌新辅助治疗等均处于临床三期，展现出广阔的市场前景。预计AK104销售峰值可达35亿元。 派安普利单抗（AK-105）：差异化PD-1，商业化进展顺利 派安普利单抗（AK105）是公司自主研发的差异化PD-1单克隆抗体，采用IgG1亚型并经Fc段改造，有效消除了ADCC/ADCP/CDC效应，减少T细胞损耗，同时利用IgG1亚型提升了药物稳定性，从而实现更强的免疫治疗效果和更少的免疫相关不良反应。AK105已获批用于治疗复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤，2021年销售额达2.1亿元。鼻咽癌和非小细胞肺癌适应症已递交上市申请，有望于2022年获批。公司与正大天晴合作，利用其强大的销售网络，已覆盖全国30个省、200个市、1500余家医院、500家以上DTP药房和超60家保险机构，加速产品市场渗透。预计AK105销售峰值可达25亿元。 依沃西单抗（AK112）：PD-1/VEGF双抗，关键适应症潜力巨大 依沃西单抗（AK112）是全球首个进入III期临床研究的PD-1/VEGF双特异性抗体，可同时阻断PD-1和VEGF通路，增强抗肿瘤活性。目前，AK112联合化疗治疗EGFR-TKI治疗失败的晚期非鳞NSCLC的III期研究，以及单药一线治疗PD-L1阳性晚期NSCLC的III期头对头研究正在进行中。临床数据显示，AK112在既往EGFR-TKI治疗失败的NSCLC患者中，ORR高达68.4%，PFS达8.3个月，且3级及以上不良事件发生率仅为28.6%，安全性优势显著。在PD-L1阳性晚期NSCLC单药治疗中，ORR高达50%，优于帕博利珠单抗（27%）。预计AK112销售峰值可达35亿元。 差异化布局：自免及降脂赛道潜力巨大 AK101（IL-12/IL-23）：银屑病潜力药物，有望率先上市 AK101是靶向IL-12/IL-23的单抗药物，目前银屑病适应症处于临床Ⅲ期。与全球销售额超91亿美元的乌司奴单抗相比，AK101在治疗银屑病方面显示出相似的疗效，在给药第12周显著优于安慰剂组。鉴于乌司奴单抗已纳入医保，国内市场空间广阔，AK101有望成为首个国产IL-12/IL-23药物，抢占市场先机。 AK102（PCSK9）：高胆固醇血症，临床进展顺利 AK102（PCSK9单抗）用于治疗原发型高胆固醇血症和混合型高脂血症。II期临床研究显示，AK102能显著降低空腹血清低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）水平，疗效和安全性与已上市PCSK9抑制剂相似。目前AK102处于临床Ⅲ期，位于国内PCSK9抑制剂研发的第一梯队，有望在竞争激烈的降脂市场中占据一席之地。 盈利预测与估值 盈利预测 基于核心产品卡度尼利（AK104）、派安普利单抗（AK105）、依沃西单抗（AK112）和AK101的上市及市场渗透率假设，预计康方生物2022-2024年营业收入将分别达到9.3亿元、19.7亿元和30.4亿元，呈现出强劲的加速增长态势。 估值分析 采用绝对估值法（FCFF），在永续期增长率为2%、WACC为6.53%的假设下，公司每股内在价值约为28.63元。相对估值方面，与百济神州、君实生物、信达生物等可比创新药企进行PS（市销率）对比，康方生物2022年PS为18倍，与行业平均水平（18倍）持平，表明公司估值合理。 风险提示 投资者需关注研发不及预期、商业化不及预期、市场竞争加剧、药品降价以及医药行业政策变化等潜在风险。 总结 康方生物作为国内双抗药物领域的领军企业，凭借其创新的双抗平台和丰富的产品管线，正迎来商业化加速期。核心产品卡度尼利（AK104）作为首个国产PD-1/CTLA-4双抗已成功上市，派安普利单抗（AK105）销售业绩超预期，依沃西单抗（AK112）等多个重磅产品处于临床后期，展现出巨大的市场潜力。公司持续的研发投入、迅速扩张的商业化团队以及与正大天晴等合作伙伴的紧密协作，共同驱动了业绩的快速增长。预计未来几年公司收入将持续高增长，但投资者仍需关注研发、商业化、市场竞争和政策等方面的潜在风险。

中心思想 全球按摩椅龙头地位稳固，全产业链护城河深厚 荣泰健康作为全球按摩椅行业的领军企业，通过“荣泰”和“摩摩哒”双自主品牌深耕国内市场，同时以ODM模式拓展海外业务，形成了稳固的全球化布局。 公司在产品研发、营销策略、渠道建设及供应链管理方面持续投入，构建了从核心技术到市场触达的全产业链竞争优势，有效抵御市场风险。 内外销市场潜力巨大，盈利能力有望持续提升 国内按摩椅市场渗透率远低于亚洲其他成熟区域，在保健意识增强、老龄化趋势及年轻化营销的共同推动下，增长空间广阔。 海外市场受益于全球按摩器具需求的景气度高涨及中国制造的优势，公司ODM业务预计将保持高速增长。 随着新产能的逐步释放、原材料成本的趋稳以及公司精细化运营能力的提升，荣泰健康的整体盈利能力预计将持续改善。 主要内容 1. 概览：稳打稳扎多年的按摩椅龙头 荣泰健康自2002年成立以来，逐步发展成为按摩椅行业的龙头企业，主要通过“荣泰”和“摩摩哒”两大自主品牌运营国内市场，海外则以ODM模式为主。 2021年公司实现营收26亿元，同比增长35%；归母净利润2.4亿元，同比增长22%。按摩椅业务占比超过九成，是公司的核心支柱。 公司毛利率在2020-2021年受大宗原材料价格上涨影响有所承压，但随着共享按摩椅业务的逐步剥离和原材料价格的稳定，毛利率改善的确定性较强。 2. 内销：营销渠道优势匹配强产品力，构筑护城河 2.1 多因素推动按摩椅行业稳增长，集中度提升空间大 中国按摩器具市场受产品力提升、居民保健意识增强、人口老龄化以及消费群体拓宽（年轻化）等多重因素驱动，2020年销售额达到32亿美元，16-20年复合年增长率达15.5%。 国内按摩椅渗透率仅为2%，远低于新加坡（8.5%）、中国香港及澳门（9.8%）等亚洲其他区域，市场提升空间巨大。 中国大陆按摩椅市场集中度较低，CR3份额约为32%，相较韩国、日本等成熟市场（Top1市占率超40%），未来集中度有望进一步提升，利好龙头企业。 2.2 产品引领行业，重研发为立身之本 荣泰健康在高端按摩椅市场占据亚洲前三的地位，产品技术领先行业1-2代，如2019年推出的4D机芯和柔性导轨技术。 公司持续高投入研发，2021年研发费用率达4.6%，位居行业可比公司之首，专利数量稳步增长，不断在硬件、软件和智能化方面实现产品迭代升级。 2.3 线下渠道精耕细作，电商抢占先机 公司内销采用“经销+直营+电商”的多元化销售模式，2021年经销和电商渠道分别贡献内销营收的39%和43%。 线下渠道覆盖全国30多个省级行政区域的469个大中城市，拥有近1500家门店，数量上显著领先竞争对手。公司近年加速渠道下沉，并尝试临街专卖店模式。 电商业务布局早，连续多年蝉联京东平台品类销冠，并积极利用线上营销（如抖音店铺）为线下门店引流，实现线上线下协同发展。 2.4 年轻化的新营销模式，积极拥抱新消费时代 荣泰健康高度重视营销投入，2021年广告推广费达1.8亿元，占总营收比重6.9%，高于多数竞争对手，显示其在品牌建设上的决心。 公司率先抓住直播电商风口，构建了“头部主播+达人主播+店铺自播”的梯次化主播体系，2021年抖音平台自播销售额位居行业第一。 通过官宣当红流量明星王一博为全球代言人，并与漫威、王者荣耀等知名IP联名，成功实现品牌形象年轻化转型，触达更广泛的年轻消费群体。 2.5 摩摩哒定位清晰，性价比市场豁然打开 摩摩哒品牌定位清晰，主打轻松、时尚的入门级中低端价位产品，与荣泰品牌形成差异化，主要通过线上和三四级市场进行销售。 2021年摩摩哒品牌营收达2.03亿元，同比增长106.7%，在天猫渠道实现高速增长，并积极在抖音等新平台发力，成功打开性价比市场。 3. 外销：强强联手稳定合作，新市场高速增长 全球按摩器具市场广阔，2021年规模达173亿美元，预计未来五年复合年增长率保持9%左右。中国按摩器出口高景气，2021年出口规模达64亿美元，中国制造在全球需求中的占比持续提升至74%。 公司与韩国按摩椅龙头BodyFriend保持深度合作，作为其核心供应商，占其按摩椅采购总额的85%左右，为公司外销业务提供了稳定的基本盘。 荣泰健康近年积极发力欧美市场，通过ODM模式与美国保健产品公司合作，2021年美国区域营收超3亿元，实现高速增长，显示出新兴市场的巨大潜力。 4. 产能：需求景气度高，产能稳步释放 公司IPO募投变更项目“新建厂房项目”已于2021年3月投产，新增年产能15万台，使按摩椅总产能提升至42万台，有效缓解了此前的产能紧张状况。 2020年发行的6亿元可转债项目（浙江南浔按摩椅制造基地）预计于2024年12月完全达产，届时将新增年产能30万台，使公司按摩椅总产能达到72万台，为未来业务增长提供坚实保障。 尽管2022年第二季度受疫情反复影响，公司生产和供应链短期承压，但工厂已全面复工，中长期看外销订单的稳定性预计不会受到根本性冲击。 5. 财务分析 荣泰健康在2017-2021年间营收复合年增长率为8%，增速在可比公司中保持平稳。 公司毛利率在可比公司中处于较高水平，但2020-2021年受原材料价格上涨及会计政策调整影响有所下降。 销售费用率和管理费用率处于中等偏低水平，分别为9.8%和2.8%（2021年），体现了公司良好的费用控制和运营效率。 净利率在原材料涨价背景下仍保持较高水平（2021年为8.7%），高于行业可比公司平均水平。 营运能力方面表现出色，应收账款周转率和存货周转率均快于同行业可比公司，显示公司资产管理效率较高。 6. 盈利预测与投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.42亿元、3.27亿元和4.09亿元，同比增速分别为+2.3%、+35.2%和+25.2%。 对应的摊薄每股收益（EPS）分别为1.73元、2.34元和2.92元。 当前股价对应2022-2024年的市盈率（PE）分别为14.02倍、10.37倍和8.29倍。 基于公司作为按摩椅龙头的地位、稳健的增长前景和持续释放的产能，给予2022年18倍估值，目标价31.10元，首次覆盖给予“增持”评级。 7. 风险提示 疫情反复对公司供应链造成影响： 国内外疫情的持续反复可能对公司位于上海和浙江南浔的生产基地造成停工风险，并影响物流运输，进而对正常生产经营产生显著影响。 按摩椅需求不及预期风险： 居民储蓄意愿增强、耐用消费品消费疲软以及按摩椅作为可选消费品更换周期弹性大，可能导致市场需求增长不及预期。 产品力迭代升级不及预期风险： 高端按摩产品市场竞争激烈，若公司创新投入不足或研发方向出现偏差，新产品竞争力可能不足，影响销售业绩。 汇率波动风险： 公司在全球多个区域开展业务，较多收入以非本币计价，汇率的剧烈波动可能对公司业绩造成负面影响。 总结 荣泰健康作为全球按摩椅行业的领先者，凭借其在研发创新、产品迭代、多元化渠道布局和年轻化营销策略上的全面优势，成功构建了深厚的全产业链护城河。 公司在国内市场受益于消费升级、老龄化及健康意识提升的宏观趋势，通过“荣泰”和“摩摩哒”双品牌战略，有望持续扩大市场份额并满足不同消费层级的需求。 在国际市场，荣泰健康与BodyFriend等大客户的稳定ODM合作，以及对欧美新兴市场的积极拓展，确保了外销业务的稳健增长和全球市场份额的提升。 尽管短期内可能面临疫情反复、原材料成本波动等挑战，但随着新产能的逐步释放、运营效率的持续优化以及其在行业中的龙头地位，荣泰健康的长期盈利能力和市场竞争力预计将持续增强，具备良好的投资价值。

　　诺泰生物(688076) 　　事件 　　6月29日，公司发布公告，拟将持有新博思的45%股权以1350万元的价格转让给众成医药，王万青先生和朱伟英女士将不再担任公司核心技术人员。 　　简评 　　剥离新博思45%股权，转让价格为1350万元。公司拟将持有新博思的45%股权以1350万元的价格转让给众成医药，转让完成后公司持股比例降为15%，新博思将不再并表。本次交易预计将影响公司净利润约1910万元。此外，公司核心技术人员王万青先生和朱伟英女士为新博思员工，在新博思股权转让完成后将不再担任公司核心技术人员。 　　不断优化资源配置，在研管线持续推进。通过此次交易，公司将聚焦核心业务，优化资源配置，并不断提升盈利能力。此次交易将不影响在研管线的推进，公司在研的自主选择产品中，多肽原料药及制剂业务仍由公司多肽研发团队实施推进；小分子化药原料药及制剂业务，小分子原料药业务不受影响，小分子化药制剂的研发，公司将通过委托研发的方式进行。 　　CDMO业务成长可期，自主创新业务积极推进。公司不断加大对CDMO业务的资源投入力度，在美国和欧洲建立BD团队从而拓展海外市场，并引入多名研发人员提升研发实力。此外，建德工厂二期建设持续进行中，预计将于2022-2023年逐步落地40万升产能。我们预计2022年有2-3个品种进入商业化阶段，未来放量及业绩增长可期。此外，自主创新业务管线不断推进，取得积极进展，为公司未来的增长增添新动力。 　　投资建议 　　我们预计2022-2024年归母净利润分别为1.53/1.92/2.51亿元，对应2022-2024年PE分别为35/28/22倍，维持买入评级。 　　风险提示 　　解禁风险、核心技术人员流失风险、监管风险、IP保护风险、投资风险、汇率波动风险、原材料涨价风险、安全生产和环保风险。