投资要点： 　　行情回顾。截至2022年9月9日，中信基础化工行业本周上涨2.72%，跑赢沪深300指数0.98个百分点，在中信30个行业中排名第15；中信基础化工行业月初以来上涨2.19%，跑赢沪深300指数1.82个百分点，在中信30个行业中排名第15。具体到中信基础化工行业的三级子行业，从最近一周表现来看，涨幅前五的板块依次是聚氨酯（+9.54%）、橡胶助剂（+6.90%）、碳纤维（+6.83%）、磷肥及磷化工（+6.42%）和氮肥（+5.92%）；跌幅前五的板块依次是涤纶（-1.27%）、改性塑料（-1.23%）、日用化学品（-0.63%）、食品及饲料添加剂（-0.26%）、其他塑料制品（+0.29%）。 　　化工产品涨跌幅：重点监控的化工产品中，本周价格涨幅前五的产品是乙二醇（+12.28%）、聚合MDI（+10.34%）、硝酸（+10.00%）、苯胺（+9.35%）、黄磷（+7.94%），价格跌幅前五的产品是棉短绒（-14.29%）、甲苯（-5.70%）、环氧氯丙烷（-5.38%）、醋酸乙烯（-4.67%）、DMF（-3.62%）。 　　基础化工行业周观点：当前北溪一号无限期关闭，欧洲天然气供应或持续紧张。近期TDI国内外供应偏紧使得其价格上涨，建议关注聚氨酯龙头万华化学（600309）。光伏是今年国内增长确定性最强的方向之一，建议关注光伏上游部分化工材料的投资机会。首先，当前光伏用EVA料供需依然偏紧，建议关注联泓新科（003022）；其次，光伏玻璃新增产能多，有望拉动上游纯碱需求，建议关注天然碱龙头远兴能源（000683）。7月份三氯蔗糖出口保持快速增长，三氯蔗糖价格维持高位，高景气延续，建议关注金禾实业（002597）。从盈利修复的角度，国际原油价格、海运费相对前期高点已明显回调，偏下游的轮胎行业盈利有望逐步修复，建议关注森麒麟（002984）。 　　风险提示：俄乌冲突不确定性对能源价格造成的波动风险；美联储加息超预期导致经济衰退风险；油价剧烈波动导致化工产品价差收窄风险；宏观经济若承压导致化工产品下游需求不及预期风险；部分化工产品新增产能过快释放导致供需格局恶化风险；行业竞争加剧风险；部分化工品出口不及预期风险；房地产、基建、汽车需求不及预期风险；天灾人祸等不可抗力事件的发生。

　　投资要点 　　年初以来，板块领先于大盘：本周化工（申万）行业指数涨幅为3.35%，创业板指数涨幅为0.60%，沪深300指数上涨1.74%，上证综指上涨上涨2.37%，化工（申万）板块领先大盘0.97个百分点。2022年初至今，化工（申万）行业指数下跌幅度为-7.88%，创业板指数下跌幅度为-23.31%，沪深300指数下跌幅度为-17.14%，上证综指下跌幅度为-10.38%，化工（申万）板块领先大盘2.50个百分点。 　　事件：1）本周苯胺价格涨幅居前，据wind，本周苯胺价格为11700元/吨，环比上涨8.84%；2）9月7日，河南金丹乳酸科技股份有限公司年产20万吨聚合级乳酸及配套工程、15万吨聚乳酸工程项目开工培土奠基仪式在周口市郸城县举行。 　　点评： 　　1）供应偏紧叠加需求利好，支撑苯胺价格持续上行。供给端，目前国内苯胺多套装置存在开、停车计划，苯胺预期供应量变化不大。本周苯胺行业开工负荷在71.55%，较上周下降1.25个百分点；不含MDI联产装置，本周苯胺行业开工负荷在53.03%，较上周下降2.06个百分点。开工率不稳叠加库存偏低，从供应面产生一定利好支撑。需求端，传统需求旺季来临，加之中秋、国庆节前下游备货，对国内苯胺市场产生明显利好支撑，加之出口市场良好，需求面利好市场。因此，综合来看，预计下周苯胺市场或有望延续走强趋势。2）金丹科技攻克关键技术瓶颈，投建新材料项目。聚乳酸生物降解新材料项目：公司计划“十四五”期间，投资建设年产15万吨聚乳酸生物降解新材料项目，其中一期年产7.5万吨聚乳酸生物降解新材料项目已于通过股东大会审议。丙交酯项目：公司年产1万吨丙交酯项目已攻克关键技术瓶颈，目前可以稳定生产出质量合格的丙交酯产品并具备大规模工业化扩产条件。生物降解聚酯及其制品项目：公司6万吨生物降解聚酯及其制品项目土建主体工程基本结束，开始进行设备安装。 　　产品价格涨跌互现：价格涨幅居前品种：无碱玻纤纱(2400tex,巨石)(14.44%)、液化气(FOB东南亚)(13.68%)、马尾松节油(优级,福建)(12.89%)、三氯氧磷(11.73%)、三氯化磷(10.37%)。价格跌幅居前品种：PVA(-9.39%)、氯化钾(60%粉,青海)(-6.98%)、异丁醛(-6.79%)、正丁醇(-5.56%)、环氧氯丙烷(-5.38%)。 　　风险提示事件：宏观经济下行风险、项目进度不及预期、安全环保因素。

　　昭衍新药(603127) 　　事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入7.8亿元，同比增长45.3%；实现归母净利润3.7亿元，同比增长141.4%；实现归母扣非净利润3.5亿元，同比增长166.8%。 　　业绩延续高速增长，安评龙头地位稳固。公司业绩表现强劲，各项业务稳健发展。从盈利能力看，2022H1毛利率为49%(-1.8pp)，净利率为47.7%(+19pp)，盈利能力显著增强主要系费用端管控良好，费用率显著下降所致。从费用率看，销售费用率为1.1%(-0.3pp)，管理费用率为19.7%(-4.8pp)，研发费用率为3.3%(-0.8pp)，财务费用率为-11%(-20.2pp)，费用率总体下降主要系公司业务增长，规模效应扩大所致，财务费用大幅减少主要由于资金收益增加以及去年同期港股募集资金汇兑损失。剔除未实现的生物资产公允价值变动收益及利息收入和汇兑损益的影响后，归母扣非净利润同比增长70.3%。分业务看，2022H1药物非临床研究服务收入7.6亿元(+43.8%)，临床服务及其他业务收入1983.9万元(+143.4%)，实验室模型供应收入170.7万元(+36.7%)。分季度看，2022Q2实现营业收入5.1亿元(+51.7%)，实现归母净利润2.5亿元(+307.1%)，实现归母扣非净利润2.1亿元(+326.1%)，业务维持超高速增长。 　　在手订单充裕，核心业务稳中有升。2022年上半年在实验模型紧缺的大环境下，公司进一步统筹资源、合理规划，新完成及在研项目数量进一步上升。目前公司在手订单金额超41亿元，上半年新签订单超过20亿元，其中境内公司新签订单超18亿元，同比增长超过50%，继续保持高速增长；海外子公司BIOMERE新签订单近2亿元，同比增长近30%，保持平稳增长；国内公司承接海外订单同比增长超100%，创历史新高。 　　加速产能和人才团队扩张，核心团队保持稳定。产能扩建确保订单顺利交付，苏州昭衍I期工程超过8000平方米设施于今年1月投入运营，约2万平方米的II期工程建设正在顺利推进，2022H1基本完成基建工作，预计下半年开始内部装修；广州昭衍安评基地预计2022年底完成基建工作；位于无锡的国内领先的放射性药物评价中心已完成主体建筑框架结构，正在着手进行实验室内部装修工作。此外，公司2022H1完成对玮美生物和英茂生物两家实验猴供应商的收购，收购对价分别为9.75亿元和8.29亿元，保障稀缺猴资源持续供应，为非临床安评业务提供有力保障。公司继续加强人才引进，目前已形成2600余人的规模化人才队伍，较2021年底增加近500人。 　　新一期股权激励，激发核心员工活力。8月16日公司公告新一期股票激励计划和员工持股计划，股权激励拟向611名董事、高级管理人员及核心技术骨干授予140.1万股限制性股票，授予价格为39.9元/股。按照各年度业绩考核目标计算，2022-2024年对应业绩增速目标分别为35%、35%、35%。员工持股计划拟向不超过20名监事、高级管理人员、核心技术骨干发行股票不超过12.4万股，发行价格为39.9元/股。股权激励深度绑定公司核心骨干，为公司未来业绩增长提供坚实基础。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年EPS分别为1.48元、1.97元、2.54元，对应PE分别为44、33、26倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：订单不及预期；外延拓展不及预期。

　　行业概述 　　冲击波医疗器械产品可以按照冲击波产生方式、能量传递形式、能量等级大小、作用功效以及监管备案进行划分，但总体上分为碎石机和治疗仪两大类产品。 　　预计2026年，中国冲击波医疗器械市场规模将达到15.60亿元。 　　冲击波医疗器械行业已经形成成熟稳定的产业链，重要制造技术国内厂商已经掌握，且主要原材料已经实现国产品牌替代化，受原材料价格波动小。 　　冲击波医疗器械行业为技术驱动发展型行业，国外厂商最早发现并投入使用，目前全球整个行业处于成熟稳定发展期。 　　冲击波在医疗领域的发现及应用最初来源于国外，并迅速推广至全球 　　1971-1980年期间，伴随德国多尼尔公司的技术突破，体外冲击波开始应用于结石治疗。1983-1990年期间，体外冲击波在碎石机应用领域取得突破并迅速推广，碎石机产品型号及种类呈现多样化发展趋势。1990年之后国外企业把冲击波产品延伸到骨科疼痛、勃起障碍、外科矫形整容、心脏病治疗等领域，并带动全球冲击波医疗行业发展。 　　我国冲击波医疗器械行业起步发展晚于国外，但成长速度快 　　我国于1983年开始研制冲击波碎石机工作，于1990年研制出双定位系统，目前中国冲击波医疗器械产品线已经从早期的冲击波碎石机延伸延发展到各种治疗仪产品。 　　人口老龄化趋势加剧及医院设备新旧更替周期来临等综合影响，进一步推动冲击波医疗器械行业市场规模增长。 　　我国人口老龄化趋势加剧。根据2021年5月份国家统计局发布的《第七次全国人口普查主要数据情况》，中国60岁及以上人口为26,402万人，占18.70%，人口老龄化趋势加剧。老年人口数量的进一步增加，对康复理疗医疗设备需求增加，推动冲击治疗仪市场扩容。 　　目前中国国内大型医疗设备使用年限较高，正处于新一轮的采购周期节点，进一步带动冲击波碎石机及治疗仪产品的采购需求。根据2015年《基层装备功能需求及评价研究》课题对重庆市与苏州市59家基层非盈利医疗机构调查结果显示，区县医院的设备平均使用时间为4.66年,超期使用达30%。按照财政部、原卫生部在《医院财务制度》中对医疗设备折旧规定为5-8年。我们按医疗器械使用10年之后报废推断，2020年之后我国国内大型医疗设备即将陆续开始新一轮的医疗设备采购，这也将进一步带动冲击波医疗器械行业发展。预计2026年，中国冲击波医疗器械行业市场规模达到15.6亿元。

中心思想 医保目录动态调整机制确立，创新成为核心投资主线 本报告的核心观点在于，随着2022年国家医保目录初审名单的公布，一年一周期的灵活动态调整机制已明确建立。这一机制显著加快了临床价值高的创新药品进入目录的速度，同时逐步淘汰辅助用药和经济性较差的品种，推动医保基金实现“腾笼换鸟”的结构性优化。在此背景下，医药行业的投资逻辑正发生根本性转变：“创新”与“差异化竞争格局”成为企业对抗医保谈判降价压力的核心要素，而非单纯依赖仿制药规模或销售渠道。报告强调，医药企业的核心竞争力已从政策驱动的红利转向产品本身的临床价值与供需格局，创新研发产业链、拥有国际化能力的创新药械以及具备产业升级配套能力的CXO、原料药和科研服务领域，将是未来2-3年确定性最强的投资方向。 估值与成交创历史低位，底部布局信号明确 报告中另一核心观点是，医药板块当前正处于估值与成交额的历史低位区域。截至2022年9月9日，医药板块整体估值为24.9倍，相对沪深300的估值溢价率仅为124%，显著低于四年来174%的中枢水平；同时医药行业周成交额占A股总成交额比例降至6.0%，明显低于2018年以来8.2%的中枢。这一数据表明，市场对医药板块的情绪已极度悲观，投资者在底部震荡中等待催化。然而，报告认为，这种“无人问津”的底部正是长期布局的黄金窗口期。在医改深化的震荡期，政策对创新药械、医疗服务价格的持续鼓励并未改变，代表产业升级方向的CXO、创新药、科研服务等领域依然具备成长稀缺性，其估值与基本面之间的性价比已凸显。 主要内容 1 本周热点：2022版医保初审目录公布，动态调整机制明确 初审概况：344个品种入围，肿瘤免疫与ADC药物成焦点 2022年9月6日，国家医保局公示了《2022年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整通过初步形式审查的药品及相关信息》，共有344个品种通过初审，其中目录外药品199个，目录内药品145个。从品种结构来看，抗肿瘤和免疫调节剂数量最多，达89个。PD-1/PD-L1抑制剂方面，恒瑞医药的卡瑞利珠单抗、君实生物的特瑞普利单抗、百济神州的替雷利珠单抗、信达生物的信迪利单抗等已纳入2021年目录的品种本次将谈判新增适应症；同时，思路迪/康宁杰瑞的恩沃利单抗、复宏汉霖的斯鲁利单抗、康方生物的卡度尼利单抗等新药首次进入初审。值得关注的是，罗氏制药的ADC药物恩美曲妥珠单抗、武田制药的注射用维布妥昔单抗，以及药明巨诺的CAR-T产品瑞基奥仑赛注射液也入围，显示出医保对前沿疗法和精准治疗品种的接纳度在提升。此外，近50种中药（包括儿科中药）和近20种罕见病用药出现在目录中，药品品类扩张明显加速。 新冠药物与中药：PAXLOVID入围，阿兹夫定以HIV适应症申报 在新冠相关药物方面，辉瑞的PAXLOVID以纳入《新型冠状病毒肺炎治疗方案（试行第九版）》药品的条件入围初审，而真实生物的阿兹夫定则是以新上市HIV治疗药物进行申报，并未涉及新冠适应症。这一细节反映出医保目录申报的严谨性，同时也表明新冠药物治疗的医保准入仍处于谨慎探索阶段。中药方面，近50种中成药首次进入目录，特别是儿科中药品种的增加，体现了政策对中医药传承创新发展的支持。整体来看，医保目录的动态调整机制已从“几年一调”转向“一年一调”，临床价值显著、药物经济学评价优秀的创新药械能够更快进入目录，而缺乏临床优势的辅助用药则面临被调出的压力。 2 行情复盘：成交回落，估值历史最低位 市场表现：板块跑输大盘，子行业分化显著 本周（2022年9月5日-9月9日），医药板块下跌0.19%，跑输沪深300指数1.94个百分点，在所有行业中排名第27位，表现弱势。成交额方面，医药行业本周成交额为2430.4亿元，占全部A股总成交额比例为6.0%，较上周环比下降0.3个百分点，明显低于2018年以来8.2%的中枢水平。这一数据表明，市场对医药板块的关注度降至冰点，资金持续流出。从子行业来看，根据Wind中信医药分类，化学原料药（+1.6%）、医疗器械（+0.6%）、中成药（+0.3%）、医药流通（+0.2%）板块略有上涨，而生物医药（-2.0%）、化学制剂（-0.8%）、中药饮片（-0.4%）出现下跌。根据浙商医药重点公司分类，医疗服务（+3.6%）和医疗器械（+0.8%）涨幅居前，其中通策医疗（+9.4%）、爱博医疗（+6.3%）等表现突出；而创新药（-3.1%）、科研服务（-3.1%）和CXO（-1.9%）板块下跌明显，复星医药（-13.0%）、百普赛斯（-8.9%）等个股跌幅较大。 估值与资金：估值溢价率远低于中枢，北上资金持续流出 估值层面，截至2022年9月9日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为24.9倍，环比上升0.1，但仍低于历史中枢。医药行业相对沪深300的估值溢价率为124%，较上周环比下降2.9个百分点，远低于四年来174%的中枢水平。从资金面看，陆港通医药行业投资市值约1735亿元，医药持股占陆港通总资金的10.2%，但本周北上资金环比减少16亿元，显示海外资金对医药板块仍呈谨慎态度。细分板块中，化学制药、医疗服务、医疗器械等净流入相对较多，而智飞生物、泰格医药、复星医药等个股市值下降明显。整体来看，医药板块估值已处于历史底部区域，但市场情绪低迷，等待催化因素出现。 3 本周行情回顾 3.1 医药行业行情：成交回落，仍有下跌 本周医药板块延续调整态势，成交额环比下降，资金参与度低迷。从长期走势来看，2022年以来医药板块持续跑输沪深300，市场对政策不确定性（集采、医保谈判）和行业基本面（疫情扰动、研发进展）的担忧仍在。报告指出，医改已进入深水区，产业结构化升级加速，2022-2024年医药创新升级配套产业链（研发、量产、创新药械）将迎来更确定的景气阶段。尽管短期承压，但CXO、科学工具、原料药等领域的景气逻辑并未被破坏，估值回落为长期投资者提供了布局机会。 3.2 医药子行业：原料药和器械涨幅最大，化学制剂和生物医药跌幅最多 本周中信医药子行业中，化学原料药（+1.6%）、医疗器械（+0.6%）涨幅领先，而生物医药（-2.0%）、化学制剂（-0.8%）跌幅靠前。浙商医药重点公司分类中，医疗服务（+3.6%）和医疗器械（+0.8%）涨幅明显，其中通策医疗和乐普医疗涨幅分别达9.4%和8.4%；创新药和科研服务板块跌幅显著，复星医药和百普赛斯分别下跌13.0%和8.9%。估值方面，医疗器械、化学原料药、中成药估值略有提升，生物医药和化学制剂估值下降。目前医疗服务板块市盈率最高（39倍），但整体估值仍处于历史低位。 3.3 陆港通&港股通：资金流入环比减少，医药商业流入最多 截至2022年9月9日，陆港通医药投资1735亿元，环比减少16亿元。细分板块中，化学制药、医疗服务、医疗器械净流入较多，而医药商业板块流入相对突出。港股通方面，微创医疗、先健科技等市值增长，而复星医药、金斯瑞生物科技等下降。资金流向显示，海外投资者对估值性价比高、国际化逻辑清晰的子板块（如医疗器械、创新药械）仍有一定关注，但对整体行业仍持观望态度。 3.4 限售解禁&股权质押情况追踪 2022年8月29日至9月23日，共有20家医药上市公司发生或即将限售股解禁，其中上海谊众、兰卫医学等解禁比例较高，可能对股价形成短期压力。股权质押方面，东诚药业、宝莱特等公司第一大股东质押比例上升，而博济医药、易明医药等有所下降，需关注质押风险对流动性的影响。 4 风险提示 报告提示三大风险：行业政策变动（如集采扩面、医保谈判降价超预期）、疫情结束不及预期（影响疫苗、检测等相关需求）、研发进展不及预期（创新药审评或商业化受阻）。这些风险是当前医药板块估值承压的重要因素，投资者需密切跟踪政策变化和企业基本面进展。 总结 动态调整机制确立，创新驱动产业升级 本报告以2022年医保目录初审名单公布为契机，系统分析了医药行业当前的核心变化：医保目录已建立起一年一周期的动态调整机制，临床价值显著的创新药品得以更快纳入，而缺乏竞争力的辅助用药逐步退出。这一机制倒逼医药企业将“创新”作为核心竞争力，只有具备差异化竞争格局的产品才能在医保谈判中获得议价能力。报告由此提出中期策略——第一性原理：竞争格局是核心要素，创新研发产业链、创新药械和配套服务领域将成为未来最确定的投资方向。 估值底部确认，长期布局窗口打开 市场表现方面，医药板块本周下跌0.19%，跑输大盘，成交额占比降至6.0%，估值溢价率降至124%的历史低位。尽管短期情绪低迷，但报告认为这正是底部布局的良机。在医改深化的震荡期，政策对创新的鼓励方向未变，CXO、科研服务、原料药等领域的成长稀缺性依然存在。投资者应重点关注具有中国优势、具备市场化与国际化竞争力的细分板块，包括创新药械企业（如恒瑞、信达、康方）、生产研发外包龙头（药明康德、凯莱英、泰格医药）、特色原料药企业（健友股份、普洛药业）以及科研服务上游公司（诺唯赞、纳微科技）等。同时需警惕政策变动、疫情进展和研发风险。总体而言，医药行业正经历结构性转型，短期阵痛不可避免，但长期景气逻辑清晰，当前估值下性价比凸显。

中心思想 合成生物技术驱动产品线延伸与市场拓展 公司通过签署技术许可与增资方式，获得发酵法丁二酸与1,3-丙二醇（PDO）的独占技术及产业化权利，丰富合成生物产品矩阵。 生物法替代传统化学法有望显著降低PDO与丁二酸的生产成本，推动下游PTT聚酯与PBS可降解塑料等应用需求非线性增长。 依托菌种迭代、工艺放大经验及持续的研发投入（22H1研发人员同比增加52人），公司不断巩固技术壁垒与成长性。 维持“增持”评级，并将目标价上调至151.28元（基于22年62倍PE），看好新项目带来的盈利增量。 主要内容 PDO、丁二酸与研发驱动：合成生物蓝海拓展 PDO：下游应用前景广阔，合成生物赋能行业降本及量产突破 传统化学法因反应条件苛刻、转化率低等问题逐渐退出，生物发酵法（葡萄糖/甘油路径）成为主流。葡萄糖路径成本优势显著，2021年以来甘油价格上涨进一步凸显其竞争力。 全球PDO市场规模2020年约4亿美元，预计2025年增至近7亿美元（CAGR 11.4%）；国内PDO进口依赖度约78%，进口依赖度高，国产替代空间巨大。 公司拟向智合生物增资并拥有100%表决权，推动PDO及玫瑰精油产业化。依托现有丙氨酸、缬氨酸等发酵经验，有望持续降低PDO合成成本，助力PTT等下游产品与PBT/PA6实现成本竞争，潜在替代市场超千万吨。 丁二酸：C4平台型化合物，合成生物法兴起正当时 丁二酸是TCA循环关键中间体，可作为BDO、PBS、THF等多种化合物前体，市场需求潜力超270万吨/年。受技术及成本限制，2021年全球产能仅11.5万吨，实际产量远低于潜力。 化学法存在反应苛刻、污染等问题，生物法（葡萄糖路径）环保且低价优势突出。测算显示，葡萄糖自产丁二酸合成PBS的成本已接近PBAT与PLA，而PBS作为生物可降解材料，预计2021-2026年CAGR达70%。 公司拟与欧合生物签署“发酵法生产丁二酸”技术独占许可20年，按销售额0.5%支付提成。结合公司生物发酵经验，有望突破丁二酸工业化瓶颈，贡献新增盈利点。 研发驱动成长，新技术、新项目持续巩固成长性 在建项目包括交替生产2.5万吨丙氨酸/缬氨酸、年产16000吨三支链氨基酸及衍生物、β-丙氨酸衍生物等。22H1研发人员达133人，产学研合作不断深化。 依托合成生物技术平台，公司持续拓展PDO、丁二酸等新赛道，未来成长路径清晰。 参考聚酯行业：产业链成本下降亦是PDO/丁二酸应用拓展的关键 以PX/PTA-涤纶为例，成本中长期趋势性下降促使聚酯产品应用空间持续扩大。类比分析，若生物法带动PDO-PTT及丁二酸-PBS产业链降本，相关市场将进入非线性增长阶段。 风险提示 新建项目（如三支链氨基酸、β-丙氨酸衍生物、PDO、丁二酸等）投产进度不及预期，将影响业绩兑现。 核心技术依赖首席科学家及外部团队，存在技术流失风险。 总结 本报告分析华恒生物通过合成生物技术延伸PDO与丁二酸产品线，认为生物法降本将打开下游PTT与PBS等领域的巨大市场空间，需求有望非线性爆发。 报告详细论证了PDO与丁二酸的市场规模、技术路径、成本竞争力，并评估了公司在相关技术及产业化方面的优势。 维持“增持”评级，目标价上调至151.28元，看好新项目持续巩固公司成长性，并提示项目进度与技术流失风险。

　　本周（9月5日-9月9日）行情回顾 　　新材料指数上涨3.13%，表现强于创业板指。OLED材料涨2.1%，半导体材料涨2.56%，膜材料涨2.52%，添加剂跌0.26%，碳纤维涨4.38%，尾气治理涨1.64%。涨幅前五为濮阳惠成、雅克科技、海优新材、联泓新科、彤程新材；跌幅前五为沃特股份、斯迪克、凯赛生物、容大感光、瑞联新材。 　　新材料周观察：干式变压器应用广泛，酸酐固化剂需求或将显著增长 　　我国干式变压器主要应用于住宅、建筑室内配电，光伏、风电变电，火电厂、水电厂、核电厂、低压厂用电系统，城市轨道交通领域以及工矿企业等领域。目前，变压器绕组浇注用的固化剂基本上都是异构化甲基四氢（六氢）苯酐，这种固化剂粘度低、挥发分低浇注工艺性优良，固化后的固化体电气化性能和机械性能良好。电网投资和光伏、风电等可再生能源快速增长，干式变压器及酸酐固化剂需求有望快速提升。我们预计，在电网方面，2022年干式变压器产量将新增0.79亿kVA，对应酸酐固化剂需求增量约为3288.3吨；在光伏方面，据中国产业经济信息网数据，2022年中国新增光伏发电装机规模预计将达到100GW左右，对应酸酐需求量增加1872.5吨；在风电方面，新增干式变压器需求相较2021年增长764.7万kVA，对应酸酐需求量为317.4吨；叠加风电叶片对酸酐固化剂需求，预计2022年国内酸酐固化剂消耗增量约为2.12万吨，酸酐固化剂或将供不应求。濮阳惠成通过新产品开发及产品异构化研究，成为国内产品线最齐全的顺酐酸酐衍生物国内龙头企业。2021年公司顺酐酸酐衍生物产能为5.1万吨，另有2万吨甲基四氢苯酐扩产项目已于2022年7月进入试生产阶段。另外，公司古雷基地项目顺利进行，预计将建成5万吨顺酐酸酐衍生物产能，预计未来2-3年濮阳惠成将贡献全球顺酐酸酐衍生物主要产能增量。受益标的：濮阳惠成。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【国风新材】项目投资：公司拟自筹资金14.51亿元投资建设年产10亿平米光学级聚酯基膜项目，建设周期为4年。其中，MLCC用光学级聚酯基膜生产线设计产能6亿平米/年；新型显示用聚酯离保基膜生产线设计产能2亿平米/年；PET偏光片支撑膜生产线设计产能2亿平米/年。 　　受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0到1的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。受益标的：昊华科技、瑞联新材、宏柏新材、利安隆、濮阳惠成、阿科力、黑猫股份、普利特、斯迪克、彤程新材、东材科技、长阳科技、洁美科技、蓝晓科技、松井股份等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 主营业务增长稳健，肿瘤领域成业绩核心驱动力 中国生物制药2022年上半年整体业绩符合市场预期，主营业务收入同比增长5.9%至151.94亿元，扣非归母净利润同比增长4.5%至16.6亿元。尽管受科兴中维投资收益拖累导致归母净利润大幅下降77.3%，但公司核心业务展现韧性，肿瘤领域表现强劲，收入同比增长16.7%，收入占比提升至32.6%，成为第二增长曲线。安罗替尼2018-2022年复合增长率达46%，派安普利单抗销售大幅增长，奠定肿瘤产品矩阵基础。 战略收购与合作加速创新管线布局，强化国际化进程 公司通过2022年上半年海外子公司Invox收购双抗平台公司F-Star，有望跻身国内双抗第一梯队。与亿一生物的合作深化，获得F-627中国商业化权益及F-652优先权，聚焦肝病领域未满足临床需求。这些战略举措不仅增强了公司在肿瘤免疫和肝病等细分领域的技术储备，也体现了公司向国际化Big Pharma转型的路径。 主要内容 事件——2022年上半年业绩发布 公司于2022年8月23日发布半年报：实现营业收入151.94亿元，同比增长5.9%；归母净利润19.2亿元，同比下降77.3%，主要因持股15%的科兴中维财务表现低于去年同期；扣非归母净利润16.6亿元，同比增长4.5%。主营业务表现稳健，业绩符合市场预期。 点评——肿瘤领域驱动第二增长曲线 肿瘤领域上半年产品收入49.6亿元，同比增长16.7%，收入占比32.6%，同比提升3个百分点。安罗替尼2018-2022年复合增长率达46%，2022年上半年获批第五个适应症（分化型甲状腺癌），另有13个适应症进入三期临床，预计未来1-2年逐步提交上市申请。派安普利单抗销售收入同比增长显著，目前两个适应症处于上市审评阶段，最快年底获批；一线非鳞非小细胞肺癌等研究处于临床三期。公司以安罗替尼为核心、PD-1/PD-L1为辅助，构建肿瘤产品矩阵，目前37个肿瘤项目处于临床开发，拥有23款生物类似药或仿制药，预计未来3年将有4款生物药及14款生物类似药或仿制药获批上市。 各产线业务营收实现稳健增长，核心产品取得进展 外科/镇痛领域：氟比洛芬2017-2022年复合增长33%，预计7款生物类似药或仿制药获批上市，包括重磅产品利马前列素（首仿填补空缺）。 肝病领域：天晴甘美增速迅猛，共有8款创新药候选和5款生物类似药或仿制药处于临床阶段。 呼吸领域：收入因天晴速畅集采同比下降，但核心产品ROCK2高选择抑制剂TDI01多项临床试验推进，有望填补职业病空白。 收购F-Star，布局双抗里程碑 2022年上半年，公司全资子公司Invox宣布收购F-Star，后者是专注于双抗技术平台的公司，技术获多家MNC认可。核心资产FS118为FIC潜力的LAG-3/PD-L1双检查点抑制剂，适应症包括头颈癌、非小细胞肺癌和弥漫性大B细胞淋巴瘤，有望成为PD-1耐药患者的福音。其他临床阶段双抗包括FS222（CD137/PD-L1双靶点）、FS120（OX40/CD137双激动剂），靶点创新性强，助力公司跻身国内双抗第一梯队。 深化与亿一生物合作，获得F-652优先权 2021年8月公司已获F-627（三代重组长效G-CSF）中国商业化独家权益，预计2023年获批。此基础上，公司进一步获得亿一生物First-in-class生物药F-652在中国肝病或相关疾病的商业化优先权。F-627能避免PEG引起的免疫反应，满足未满足临床需求；F-652临床进展积极推进，有望扩展公司肝病管线。 盈利预测与投资评级 预计2022-2024年营业收入分别为309.86、368.17、409.10亿元，归母净利润分别为33.80、40.16、44.62亿元。维持“买入”评级，目标价未给出但当前价格4.01港元。 风险提示 疫情反复、医保政策变动、临床试验失败、药物上市后销售不及预期等风险。 总结 中国生物制药2022年上半年主营业务稳健增长，肿瘤领域成为核心驱动力，安罗替尼持续放量、派安普利单抗增长强劲，推动肿瘤产品矩阵成型。外科/镇痛、肝病领域同样实现增长，呼吸领域短期承压但创新产品管线丰富。公司通过收购F-Star和与亿一生物合作，加速双抗平台和肝病领域布局，国际化战略逐步落地。盈利预测显示未来三年收入及利润持续增长，维持“买入”评级。需关注科兴中维投资收益波动对整体利润的短期影响，以及创新药研发和销售的不确定性。整体而言，公司创新转型路径清晰，业绩符合预期，具备长期投资价值。

　　周度回顾：石油石化板块本周（9.5-9.9）大幅上涨，截至本周最后交易日市净率LF1.06xPB，较上周估值有明显提升。全A市场热度较上周下降3.54%至日均交易量为8158亿元；本周美元指数下跌0.52%至109.02，美联储加息预期维持鹰派，美元有望维持强势格局；本周油价环比小幅下跌，截至9月9日，WTI与布伦特原油期货结算价分别为86.79、92.84美元/桶，分别下跌0.09、0.19个百分点；两地品种价差本周继续收窄，每桶价差由上周的6.15美元收窄至6.05美元。步入9月份后，市场对于美联储的加息预期愈发强烈，在OPEC+意外宣布减产的情况下，本周原油价格依旧小幅收跌。 　　OPEC+小幅减产，象征意义背后的油价博弈。石油输出国组织（欧佩克）与非欧佩克产油国5日以视频方式举行第三十二次部长级会议，决定10月小幅减产，将该月的月度产量日均下调10万桶。这是该组织自2021年8月以来首次下调月度产量。我们认为，本次减产虽然能够在短期内利多油价，但是从量上来看，仅具有象征意义。从中长期来看，油价利空因素依然不少。一方面，当前主要发达经济体都在面临经济下行风险，原油需求不及预期，油价承压明显；另一方面，为控制国内通胀，美联储加息预期强烈，美元指数创20年新高且仍有继续走强趋势，对油价上行形成压制。我们认为后市油价短期维持弱势震荡，中长期价格中枢预计维持在80-100USD/B相对合理水平。 　　大炼化盈利边际改善，海外煤炭、天然气预计4季度仍有抬升机会。地缘政治博弈加剧需要持续关注上游资源价格波动带来的估值提升机会，特别是今年冬天欧洲能源紧缺会将能源价格的区域矛盾加剧到新的高度。建议关注海外资源丰富的上游企业及天然气长约资源丰富的相关企业。国内方面，我们关注成本端价格中枢下移过程中，大炼化企业盈利改善带来估值修复机会。 　　市场表现 　　本周石油石化行业指数上涨4.74%，表现好于大盘。本周上证综指上涨2.37%,深证成指上涨1.5%，创业板指上涨0.6%,沪深300指数上涨1.74%。建议关注优质炼化龙头（荣盛石化、中国石化、恒力石化、恒逸石化）、中游景气反转机会（新凤鸣、桐昆股份）、油服（中海油服）,持续关注中国海油、中国石油、广汇能源上游企业，LNG：关注新奥股份、深圳燃气，油服设备类企业博迈科、杰瑞股份业绩提升机会。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动超预期；石化行业景气度下降；安全生产风险，项目进度不及预期。

中心思想 生物反应器国产替代潜力巨大，不锈钢路径先行 生物反应器作为生物药生产的核心设备，目前国内市场被Sartorius、Cytiva等海外企业主导，但本土厂商凭借成本、定制和供应链优势，正在加速技术追赶，国产替代空间广阔。 分材质看，不锈钢生物反应器国产化率约30%，一次性生物反应器国产化率仅约5%；不锈钢产品因容积大、生命周期成本低、国内厂商进入较早且经验积累充分，在当前阶段更易实现国产替代。 技术壁垒构建护城河，森松国际标杆项目筑牢竞争力 生物反应器涉及CFD流场模拟、PAT过程控制、搅拌桨设计等多项高壁垒技术，对工艺放大和自动化控制能力要求极高。 森松国际自2005年起布局，通过自主研发与高校合作获得多项软件版权和关键部件专利，工艺放大与过程控制能力已达国际水平，在国内及欧美拥有多个标杆项目（如瑞士CDMO的20KL抗体系统、新冠疫苗模块化工厂），技术实力与项目经验形成核心竞争优势。 主要内容 一、生物反应器国产替代空间大+壁垒高，森松国际项目经验深厚 行业背景：生物反应器用于细胞培养环节，海外厂商主导，国产厂商具有价格、定制、供货优势，技术加速追赶，国产替代快速推进。 细分品类：不锈钢反应器（国产化率约30%）适用于大规模生产，无需更换耗材；一次性反应器（国产化率约5%）适用于研发与商业化初期，初始投入低。国内企业在不锈钢领域进入更早，产品经长时间市场验证，国产替代可行性更高。 技术壁垒：核心设计思想是维持细胞最佳生长条件，涉及CFD模拟、PAT自动控制、搅拌桨设计等。 森松国际优势：2005年即进入该领域，明显早于同行；已申请搅拌功率计算、反应器控制分析等软件版权，拥有搅拌器、通气部件专利；工艺放大与过程控制达国际水平，具备高端化、大型化供应能力，拥有瑞士CDMO 20KL抗体系统、重组蛋白新冠疫苗系统、mRNA新冠疫苗模块化工厂等标杆项目。 二、行业观点及投资建议：关注下半年业绩修复逻辑 行情回顾（截至2022/9/11） 医药板块本周下跌0.19%，跑输沪深300指数1.94pct，在30个中信一级行业中排名下游。 子板块涨跌分化：化学原料药（+1.61%）、医疗器械（+0.60%）、中成药（+0.34%）等上涨；化学制剂（-0.75%）、生物医药（-0.19%）、中药饮片（-0.35%）下跌。 近期观点 医药板块估值接近底部，关注下半年业绩修复标的、疫情后边际改善及政策预期向好带来的反弹机会。 短期三条主线： 医疗服务从疫情中恢复，关注下半年业绩修复（推荐爱尔眼科、海吉亚医疗、锦欣生殖、通策医疗、固生堂）。 后疫情复工复产，关注边际改善（生命科学上游如键凯科技、诺唯赞、百普赛斯；口腔耗材正海生物；血制品如华兰生物、派林生物等；药店如益丰、一心堂等；迈瑞医疗；我武生物；山东药玻；时代天使等）。 中长期关注变化中的不变：集采背景下关注竞争格局与产品迭代能力；DRG/DIP改革利好成本管控优秀的民营医疗机构；产业升级方向聚焦生命科学上游、IVD原料耗材、高端医疗器械国际化、民营医疗服务、药店、老龄化消费升级（二类疫苗、隐形正畸）。 三、板块行情 （一）本周板块行情回顾：化学原料药明显上涨 本周生物医药板块走势：板块下跌0.19%，化学原料药（+1.61%）、医疗器械（+0.60%）等上涨，化学制剂跌幅较大（-0.75%）。个股中，华海药业（+1.70%）、天宇股份（+4.64%）、乐普医疗（+8.39%）、欧普康视（+5.77%）涨幅居前。 医药板块整体估值提高，溢价率有所回落：截至9月9日，医药板块整体PE（TTM）为24.85倍，较上周提高0.07；相对沪深300溢价率123.67%，环比下降3.46个百分点。子行业估值方面，医疗器械、化学原料药、中成药、医药流通估值上升；生物医药、化学制剂、中药饮片、医疗服务估值下降。 （二）沪港通资金持仓变化：医药北向资金略有增加 北上资金：A股医药股持仓1834.63亿元，环比增加17.08亿元；医药持股占陆港通总资金10.84%，占比环比+0.10pct。子板块中，化学制药、医疗服务、医疗器械、中药占比上升；生物制品、医药商业占比下降。个股持股市值前五：迈瑞医疗、药明康德、恒瑞医药、泰格医药、爱尔眼科。净增持前三：爱尔眼科、恒瑞医药、迈瑞医疗；净减持前三：智飞生物、泰格医药、复星医药。 南下资金：H股医药股持股市值前五：药明生物、金斯瑞生物科技、海吉亚医疗、信达生物、微创医疗。净增持前三：海吉亚医疗、微创医疗、先健科技；净减持前三：信达生物、复星医药、金斯瑞生物科技。 总结 国产替代与技术壁垒共振，森松国际领跑生物反应器赛道 报告核心聚焦生物反应器国产替代机遇：不锈钢反应器国产化率约30%、一次性反应器约5%，国产替代空间大但技术壁垒高。森松国际凭借先发优势、持续创新及多个国际标杆项目，在工艺放大、过程控制等关键领域达到国际水平，具备较强竞争实力。 行业投资层面，近期医药板块估值处于底部，建议关注医疗服务下半年业绩修复、后疫情复工复产边际改善以及中长期产业升级与国际化方向。板块行情显示化学原料药、医疗器械等子板块获资金青睐，北向资金略有增加。 整体来看，生物反应器作为生物药生产关键装备，有望在国产替代浪潮中迎来结构性机会，而具备技术积累和项目经验的龙头企业将率先受益。