皓元医药(688131) 　　事件概要 　　公司于2023年3月21日公布2022年年度报告：2022年营业收入13.58亿元（yoy+40.12%），归母净利润1.94亿元（yoy+1.39%），剔除股权激励影响，归母净利润yoy+16.34%；扣非归母净利润1.56亿元（yoy-11.77%），非经常性损益主要包括2000多万政府补贴及1000多万投资收益。 　　投资要点 　　人才储备影响短期利润，为业绩持续增长提供有力支撑 　　公司2022Q4营业收入3.88亿元（yoy+42.01%），单季度收入创历史新高；归母净利润0.36亿元（yoy-23.84%），公司Q4利润端增速较低主要由于①Q4新入职1000余人，人工费用支出增加；②研发费用约6000万，同比增长74%；③股权激励分期确认股份支付增加近600万元。 　　前后端业务齐发力，各版块均保持高速增长 　　2022年全年，分子砌块和工具化合物营收8.27亿元(+51.76%)，其中分子砌块收入2.46亿元(+78.43%)，工具化合物收入5.81亿元(+42.75%)。原料药和中间体业务营收5.21亿元(+24.97%)，其中创新药收入3.12亿元（+57.94%)，仿制药收入2.09亿元(-4.72%)。单看Q4，分子砌块和工具化合物营收2.26亿元(+47.71%)，原料药和中间体业务营收1.60亿元(+35.59%)，其中创新药收入0.98亿（+40.0%），仿制药收入0.62亿（+29.17%）。 　　前端业务迭代升级，产品影响力逐渐提升 　　公司前端业务板块已完成约18,000种产品合成（21年14000种），累计储备分子砌块约6.3万种（21年4.2万种）、工具化合物约2.4万种（21年1.6万种），产品影响力逐渐提升，使用公司产品的科研客户累计发表文章超27000篇。公司2022年已有重组蛋白、抗体等生物大分子超5900种。22年安徽合肥、山东烟台、上海生化研发中心相继投入运营，公司将加速强化分子砌块自研产品研发能力，打造差异化竞争优势。 　　后端业务加速推进，打造一体化服务平台 　　公司后端业务订单实现强劲增长，截至2022年末后端业务在手订单约3.7亿元；项目储备丰富，创新药CDMO共承接456个项目，覆盖中、日、韩、美等市场。公司于2月11日公布发行可转债公告拟募资11.61亿元用于产能建设与补充流动资金，进一步打造“起始物料-中间体-原料药-制剂”一体化平台。公司ADCCDMO平台前瞻布局，2022年销售收入同比增长84.58%，项目数超100个，合作客户超过600家。ADCCDMO平台基于欧创生物积极拓展抗体服务，打造毒素-linker-抗体一体化服务平台，随着ADC行业研发热度逐步提升，板块业绩有望实现快速增长。 　　盈利预测 　　考虑到公司加大研发投入和人才储备力度，我们预计公司利润端增速放缓，调整公司2023-2025年营业收入为19.11/26.49/36.47亿元（原2023-2024年为19.21/27.11亿元）；归母净利润为3.21/4.57/6.42亿元（原2023-2024年为3.41/5.03亿元）；对应EPS为3.00/4.27/6.00元/股（原2023-2024为3.28/4.83元/股），维持“买入”评级。 　　风险提示：海外经营风险，毛利率下降风险，新业务拓展风险，股价波动风险。

　　皓元医药(688131) 　　深耕布局中长期发展，短期利润承压 　　公司发布2022年年报，2022年实现收入13.58亿元，同比增长40.12%；归母净利润1.94亿元，同比增长1.39%；扣非归母净利润1.56亿元，同比下滑11.77%；剔除股权激励影响，归母净利润同比增长16.34%。单四季度实现收入3.88亿元，同比增长42.01%；归母净利润0.36亿元，同比下滑23.84%；扣非后归母净利润0.14亿元，同比下滑61.14%。2022年是公司全面战略布局的一年，公司深蹲布局，为后续中长期发展积蓄力量。考虑新增人员引起费用增加较多，下调2023-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为3.02/4.36/6.19亿元（原预计3.44/5.17亿元），EPS分别为2.82/4.08/5.79元，当前股价对应P/E分别为40.3/27.9/19.7倍，皓元医药前后端一体化布局，打造全流程服务药品研发的技术平台，我们看好公司的长期发展，鉴于公司长期成长性较好，维持“买入”评级。 　　前端业务保持高增长，品类数快速扩充 　　前端收入8.27亿元，同比增长51.76%，累计储备超8.7万种分子砌块和工具化合物。分子砌块营收2.46亿元，同比增长78.43%，占前端业务收入比例约为29.69%，分子砌块种类数约为6.3万种；工具化合物营收为5.81亿元，同比增长42.75%，占前端业务收入比例为70.31%，截止报告期内工具化合物种类数约为2.4万种，其中公司已有重组蛋白、抗体等各类生物大分子超过5900种。 　　后端创新转型持续推进，ADCCDMO继续保持高增长 　　后端营收5.21亿元，同比增长24.97%，在手订单约3.7亿元。仿制药营收2.09亿元，在后端业务中占比40.13%；创新药CDMO营收3.12亿元，同比增长57.94%，在后端业务中占比59.87%，转型效果继续显现。ADC项目数超100个，销售收入同比增长84.58%，合作客户超过600家，同比增长84.10%；截止报告期末，ADC业务有三条高活产线投产使用中，有望继续保持快速增长。 　　风险提示：产能爬坡不及预期、人效提升不及预期、行业竞争加剧。

　　普洛药业(000739) 　　业绩简评 　　2023年3月22日公司发布2023年一季报业绩预告，公司预计1Q23实现归母净利润2.13-2.45亿元，同比增长40.05%-61.09%%；预计实现扣非归母净利润2.11-2.52亿元，同比增长55.26%-85.42%。 　　经营分析 　　CDMO业务布局持续高投入，逐步进入收获期。近几年，公司持续加大对CDMO业务板块的投入，多个新生产车间将逐步投入使用。第一个柔性GMP车间，总共有4个单元区，可满足1-50kg规模的生产需求，已于2021年10月份投入使用；第二个柔性单元化生产车间，目前已经在设备安装阶段，总共有14个独立单元区，可满足CDMO项目的快速切换；第一个高活化合物车间于2023年1月投入使用，配有两条中间体大线和两条API小线，目前已有一些高活项目和客户形成合作。随着新车间的投产及产能利用率的逐年攀升，进一步提升了公司CDMO业务能力。2022年公司CDMO业务实现收入15.77亿元，同比增长13.17%。预计2023年有望进一步加速发展。 　　原材料成本逐步恢复，产品毛利率有望稳步提升，盈利能力有望持续恢复。2022年公司整体实现毛利率23.89%，相较于2021年下降2.61pp，主要系原材料成本上升等原因所致，其中原材料成本整体上涨约22.74%。我们认为，随着2023年原材料成本的逐步回落，产品毛利率有望实现恢复与提升。同时，疫情等因素对公司经营活动开展有所限制，净利率有所下滑（同比下降1.31pp），2023年公司整体盈利水平也有望持续恢复。 　　积极推进“做优制剂”战略，充分发挥一体化优势。公司大力发展仿制药一致性评价和新品种注册，截至2022年底已有15个品种通过或视同通过一致性评价，其中有6个产品进入国家集采。2022年公司制剂业务实现收入10.80亿元，同比增长24.48%。得益于公司“原料药+制剂”的一体化优势，2023年该业务板块有望持续增长。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2023/2024/2025年PE估值为21/17/14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　上游原材料涨价风险；原料药价格下行风险；新药研发不及预期风险；环保风险；汇率风险；药品调出医保目录导致销量下降风险等。

中心思想 2022年业绩承压，PEEK产品成长潜力显著 康拓医疗在2022年面临整体业绩压力，归母净利润同比下降7.26%，主要受子公司Bioplate亏损、研发及推广投入增加、疫情影响业务推广以及政府补助减少等多重因素影响。尽管短期承压，公司核心的PEEK材料神外修补固定产品表现稳健，PEEK胸骨固定带营收实现高增长，显示出其在特定细分市场的强大成长韧性。公司持续加大研发投入并加速海外市场布局，为未来发展奠定基础。 盈利预测调整与“买入”评级维持 鉴于神外产品收入可能受省联盟集采影响，以及口腔和海外PEEK骨板业务尚处于布局前期，开源证券下调了康拓医疗2023-2024年的盈利预测，并新增2025年预测。预计2023-2025年归母净利润分别为1.02亿元、1.35亿元和1.78亿元。尽管盈利预测有所调整，但考虑到疫后诊疗复苏以及PEEK产品在国内外的持续成长潜力，分析师维持了对康拓医疗的“买入”评级，表明对公司长期发展前景的信心。 主要内容 2022年度经营业绩分析 营收增长与利润下滑 康拓医疗于2023年3月23日发布2022年年报，报告期内公司实现营业收入2.40亿元，同比增长12.89%。然而，归属于母公司股东的净利润为7569.82万元，同比下降7.26%。扣除非经常性损益后的净利润为6798.20万元，同比增长2.38%。这表明公司在营收端保持增长，但利润端受到多方面因素影响而出现下滑。 业绩承压主要因素 2022年公司业绩承压主要源于以下四个方面： 子公司Bioplate亏损： 美国PEEK骨板/生物再生人工硬脑膜的注册拿证及前期准备费用支出较大，导致子公司Bioplate全年亏损2831万元。 研发与推广投入增加： 公司持续加大扩充项目和技术储备的研发投入，并增加了对齿科等新产品的推广支出。 疫情影响： 全年疫情防控导致PEEK产品业务推广受阻，且患者流动受限导致就诊率下降，对公司业务造成不利影响。 政府补助减少： 公司获得的政府补助同比减少，也对净利润产生了一定影响。 核心产品线表现与市场布局 PEEK材料神外产品稳健增长 公司围绕颅骨修补固定手术的临床需求，构建了齐全的细分产品线。其中，PEEK材料神外产品表现稳健，实现收入1.41亿元，同比增长14%。其渗透率持续提高，主要得益于公司不断加快神外产品的研发、上市、营销推广以及对神外产品管线的扩充。钛材料神外产品收入为7639万元，同比增长5%，这主要归因于公司借助医疗新基建及医疗资源下沉的契机，不断扩大钛材料产品对地区及医疗机构的覆盖。 其他产品线发展态势 除了神外产品，公司其他产品线也展现出增长潜力： PEEK胸骨固定带： 该产品实现收入745万元，同比增长33%，显示出较大的市场空间及增长潜力。 种植体业务： 公司的种植体产品已在13个省份的招采平台挂网，并制定了“种植体系统+钛网+数字化导板+微创外科工具”的多维度产品组合发展规划，预示着未来在口腔领域的布局和增长。 研发进展与国际化战略 神经外科产品研发与注册 康拓医疗在神经外科产品研发和注册方面持续发力。目前，3D打印PEEK颅骨系统正处于NMPA（国家药品监督管理局）体系考核阶段，生物再生人工硬脑膜则处于FDA（美国食品药品监督管理局）发补审评阶段，这些进展有望为公司未来产品线的丰富和市场拓展提供支撑。 海外市场拓展加速 公司正积极推进海外业务的横向扩展。PEEK骨板已在美国实现首例订单，并通过筹建本土化生产来提高海外市场的响应速度和运营效率。此外，子公司Bioplate经销的Osteopore的骨塞/骨网/骨塞条产品已在美国上市销售，这进一步增强了公司神外产品间的协同作用，加速了国际化进程。 财务预测与估值展望 盈利预测下调与估值分析 考虑到神外产品收入可能受省联盟集采影响，以及口腔和海外PEEK骨板业务尚处于布局前期，开源证券下调了康拓医疗2023-2024年的盈利预测，并新增2025年预测。预计公司2023年、2024年和2025年归母净利润分别为1.02亿元、1.35亿元和1.78亿元（原预测2023/2024年为1.28亿元/1.72亿元）。对应的每股收益（EPS）分别为1.76元、2.32元和3.07元。以当前股价53.85元计算，对应的市盈率（P/E）分别为30.4倍、23.1倍和17.5倍。 关键财务指标概览 根据财务预测摘要，公司在未来几年预计将保持稳健的增长态势。营业收入预计从2023年的3.11亿元增长至2025年的5.23亿元，年复合增长率接近30%。毛利率预计维持在81.5%至83.0%之间，净利率预计从2023年的32.9%提升至2025年的34.0%。净资产收益率（ROE）预计从2023年的19.4%提升至2025年的22.8%。这些指标反映了公司在盈利能力和运营效率方面的良好预期。 总结 康拓医疗在2022年面临多重挑战，导致归母净利润短期承压，但其核心PEEK材料产品线展现出强劲的成长韧性，特别是在神经外科和胸骨固定领域。公司在研发投入和海外市场拓展方面持续发力，为未来的增长积蓄动能。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于疫后诊疗复苏和PEEK产品广阔的市场前景，维持了“买入”评级，表明对公司长期发展潜力的认可。公司未来的增长将主要依赖于核心产品的市场渗透率提升、新产品线的成功拓展以及国际化战略的有效实施。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力显著提升 人福医药在2022年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到223.38亿元和24.84亿元，同比增幅为8.71%和88.60%，扣非归母净利润亦大幅增长53.92%至15.48亿元，显示出公司强劲的盈利能力和经营效率。展望未来，公司预计在2023-2025年将继续保持稳健的收入和利润增长态势，归母净利润预计将分别达到22.34亿元、27.83亿元和31.69亿元，每股收益（EPS）也将同步提升，体现了其核心业务的持续发展潜力。 战略聚焦与资产结构优化 公司坚定不移地执行“归核聚焦”战略，通过剥离非核心资产，如出售汉德人福、天风证券、百年康鑫、杭州福斯特等公司股权以及乐福思集团海外两性健康业务，成功收回约39亿元投资款。这一战略举措显著优化了公司的资产负债结构，资产负债率从期初的55.79%降至报告期末的50.19%，有效降低了财务风险。同时，公司持续加大研发投入，丰富产品管线，在麻醉、维吾尔民族药等优势细分领域不断推出新产品并推进临床试验，进一步巩固了市场竞争力，为长期发展奠定了坚实基础。 主要内容 2022年财务表现与未来业绩展望 人福医药于2023年3月23日发布了2022年年报，其业绩表现符合市场预期。报告期内，公司实现营业收入223.38亿元，同比增长8.71%；归属于上市公司股东的净利润为24.84亿元，同比大幅增长88.60%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润为15.48亿元，同比增长53.92%。这些数据表明公司在过去一年中取得了显著的经营成果。 基于2022年的良好表现和公司发展战略，开源证券维持了对人福医药的“买入”评级。分析师对公司未来的业绩进行了预测： 营业收入预测： 2023年、2024年和2025年预计分别为249.77亿元、275.84亿元和292.39亿元，年复合增长率保持在较高水平。 归母净利润预测： 223.38亿元、27.83亿元和31.69亿元，显示出未来利润增长的潜力。 每股收益（EPS）预测： 2023-2025年分别为1.37元、1.70元和1.94元。 市盈率（P/E）估值： 按照当前股价24.78元计算，对应的2023-2025年P/E分别为18.1倍、14.5倍和12.8倍，估值具有吸引力。 从财务摘要和估值指标来看，公司在2022年的毛利率为43.5%，净利率为11.1%，相比2021年均有所提升。净资产收益率（ROE）从2021年的11.6%提升至2022年的17.1%，显示出资本回报能力的显著增强。这些关键财务指标的改善，进一步支撑了对公司未来业绩增长的信心。 战略转型成效与研发管线进展 人福医药在报告期内坚定不移地落实“归核聚焦”战略，取得了显著成效。该战略的核心在于剥离非核心业务和资产，集中资源发展优势主业。具体措施包括： 资产剥离： 公司出售了汉德人福、天风证券、百年康鑫、杭州福斯特等公司股权，以及乐福思集团海外两性健康业务等非核心资产，累计收回投资款约39亿元。 债务优化： 通过严格控制债务规模和持续优化债务结构，公司的资产负债率从期初的55.79%有效降低至报告期末的50.19%。预计随着非核心资产的持续剥离和核心资产盈利能力的提升，公司的资产负债结构将进一步优化，财务健康状况将持续改善。 在研发方面，人福医药立足于优势细分领域，持续丰富研发管线，并取得了多项重要进展： 产品获批上市： 报告期内，广金钱草总黄酮胶囊、注射用苯磺酸瑞马唑仑（新增适应症及规格）、盐酸羟考酮缓释片等多个产品先后获批上市，为公司贡献新的业绩增长点。 申报生产进展： 盐酸氢吗啡酮缓释片、布洛氢可酮片、对乙酰氨基酚注射液等产品已申报生产，进入审评阶段，有望在未来获得上市批准。 临床试验推进： 一类中药白热斯丸、一类化药RFUS-144注射液、二类化药注射用RF16001、盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、右美托咪定透皮贴剂、氨酚羟考酮缓释片等多个创新项目获批开展临床试验。这些在研项目覆盖了麻醉、维吾尔民族药等公司优势领域，预示着公司在这些细分市场的竞争力将进一步加强。 公司的研发投入和产品管线进展，是其实现高质量内生增长的关键驱动力，尤其是在麻醉等高价值细分领域，有望持续巩固其行业领先地位。 总结 人福医药在2022年展现了强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现显著提升，且未来三年业绩增长预期乐观。这主要得益于公司坚定执行“归核聚焦”战略，通过剥离非核心资产和优化债务结构，有效提升了资产质量和盈利能力，资产负债率的下降也显著改善了财务健康状况。同时，公司在优势细分领域持续深耕，丰富的研发管线和多款产品的获批上市及临床进展，为其未来的可持续发展提供了坚实支撑。综合来看，人福医药的战略转型成效显著，核心竞争力不断增强，分析师维持“买入”评级，看好公司长期发展。然而，投资者仍需关注产品降价、归核化进展不及预期、新品上市及销售不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场领导地位 海吉亚医疗在2022年度展现出强劲的业务韧性和稳健的财务表现，其营收和经调整净利润均实现显著增长，超出市场预期。作为肿瘤医疗服务领域的领军企业，公司在疫情挑战下依然保持了核心业务的经营优势，并通过持续优化医院运营和提升就诊人次，进一步巩固了其市场领导地位。 内外兼修的扩张战略 公司积极推进“内生+外延”的扩张战略，通过新建医院和现有医院二期工程的同步建设，不断扩大其医疗服务网络和市场覆盖范围。这一战略不仅有望提升公司的长期发展潜力，也为其未来的营收和利润增长奠定了坚实基础，预示着公司业务版图将逐步覆盖全国。 主要内容 主要观点 事件 2022年度报告发布，业绩表现亮眼： 公司在2023年3月20日发布了2022年度报告，报告期内实现营业收入31.96亿元，同比增长38.0%。 经调整净利润达到6.07亿元，同比增长34.7%。 归母净利润为4.77亿元。 经营性现金流净额大幅增长60.8%至6.85亿元。 经调整每股收益（EPS）为0.98元/股，较上年增加0.25元/股。 点评 业绩符合预期，肿瘤医疗服务龙头实力强劲： 2022年公司全年营收31.96亿元，其中下半年营收16.69亿元，同比增长21%。 毛利率为32.2%，同比略有下降0.5个百分点，主要受股份支付薪酬、收购医院资产评估增值产生的折旧摊销以及参与抗疫额外成本增加的影响。 尽管面临疫情影响，公司仍展现出强大的业务韧性，彰显其作为肿瘤医疗服务龙头的实力。 医院业务稳步发展，就诊人次持续提升： 2022年公司医院业务实现营收30.27亿元，同比增长41%。 医院业务毛利9.6亿元，毛利率31.7%，同比提升0.9个百分点。 门诊收入同比增长48%至10.98亿元，住院收入同比增长37.0%至19.30亿元。 全年就诊人次接近325万人次，同比增长41.6%，体现了公司良好的市场口碑。 持续保持肿瘤核心业务经营优势，医师资源充沛： 2022年肿瘤相关业务收入达14.4亿元，占总收入的45%。 肿瘤MDT（多学科诊疗）建设成效显著，报告期内完成手术62237例，同比增长49%。 截至2022年底，公司医师团队持续壮大，主任医师和副主任医师数量增至689人，新增156人。 旗下医院持续布局，内生+外延同步扩展： 在建医院进展顺利： 聊城海吉亚医院于2022年4月开始运营，并于11月实现月度盈亏平衡；德州海吉亚医院预计于2023年开业；无锡海吉亚医院预计于2024年交付使用；常熟海吉亚医院预计于2025年交付使用。 现有医院二期工程推进： 重庆海吉亚二期已于2023年2月投入使用，并于3月通过三级综合医院验收；单县海吉亚二期预计于2023年二季度投入使用；成武海吉亚二期预计于2023年年底前投入运营；开源解化医院即将投入施工。 投资建议 维持“买入”评级： 鉴于公司2022年良好的业绩表现、强大的业务韧性以及肿瘤服务商业模式的可复制性，分析师维持“买入”评级。 未来业绩展望： 预计2023-2025年营业总收入将分别达到42.49亿元、53.47亿元和64.84亿元人民币，同比增长33%、26%和21%。 预计同期归母净利润将分别实现7.17亿元、9.33亿元和11.74亿元人民币，同比增长50%、30%和26%。 风险提示 新建医院爬坡不及预期。 政策风险。 行业竞争加剧。 重要财务指标 营收与利润持续增长： 预计2023-2025年营业收入和归母净利润将保持稳健增长，其中归母净利润增速在2023年预计达到50%。 盈利能力稳定： 毛利率预计在32%左右保持稳定，并在2025年略有提升至32.78%。 估值吸引力提升： 随着盈利增长，P/E估值预计将从2022年的58.67倍逐步下降至2025年的25.66倍，显示出长期投资价值。 总结 海吉亚医疗在2022年取得了符合预期的良好业绩，充分展现了其作为民营肿瘤医疗服务龙头的强大实力和业务韧性。公司通过持续优化医院运营、提升就诊人次，并积极推进“内生+外延”的扩张战略，不断巩固和扩大其市场份额。未来，随着新建医院的逐步投入运营和现有医院二期工程的推进，公司有望实现营收和利润的持续高速增长。尽管面临新建医院爬坡、政策及行业竞争等风险，但其可复制的肿瘤服务商业模式和稳健的财务表现，使其投资价值持续受到看好。

中心思想 2022年业绩强劲增长与业务模式优势 药明康德在2022年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到393.55亿元（同比+71.84%）和88.14亿元（同比+72.91%），业绩符合市场预期。公司凭借其“一体化，端到端”的CRDMO和CTDMO业务模式，有效协同五大业务板块，驱动了稳健发展，尤其在剔除特定商业化生产项目后，化学业务板块仍保持了强劲增长。 新分子业务驱动未来增长 公司的新分子业务，特别是TIDES（寡核苷酸和多肽业务），已进入快速成长期，2022年收入同比增长158.3%，其中D&M服务收入同比增长337%。展望2023年，公司预计TIDES业务增速将是WuXi Chemistry整体增速的2倍。此外，生物学业务中新分子种类相关收入同比增长90%，成为重要增长驱动力。这些新业务的快速发展，结合持续的产能扩建和项目推进，为公司未来业绩的持续高速增长奠定了基础。 主要内容 2022年年度业绩回顾 药明康德于2023年3月20日发布了2022年年报，全年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.84%；归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%；扣非归母净利润82.60亿元，同比增长103.27%；经调整Non-IFRS净利润93.99亿元，同比增长83.17%。单第四季度，公司实现营业收入109.60亿元，同比增长71.76%；归母净利润14.36亿元，同比下降6.46%；扣非归母净利润20.28亿元，同比增长111.83%；经调整Non-IFRS净利润26.27亿元，同比增长98.85%。整体业绩表现符合市场预期。 五大业务板块业绩分析与战略布局 化学业务（WuXi Chemistry） 业绩表现： 实现收入288.50亿元，同比增长104.8%。其中，药物发现（R）服务收入72.13亿元，同比增长31.3%；工艺研发和生产（D&M）服务收入216.37亿元，同比增长151.8%。剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比增长39.7%。 新分子能力建设： TIDES业务（寡核苷酸和多肽业务）收入20.37亿元，同比增长158.3%，其中D&M服务实现收入15.78亿元，同比增长337%，保持高速增长。 产能扩建： 2022年完成常州三期、常熟工厂投产和武汉华中总部投用，并继续推进中国常州、中国无锡、美国特拉华州和新加坡Tuas等多项设施的设计与建设。 测试业务（WuXi Testing） 业绩表现： 实现收入57.19亿元，同比增长26.4%。 细分服务： 实验室分析及测试服务收入41.44亿元，同比增长36.1%，其中药物安全性评价业务同比增长46%，医疗器械测试业务同比增长33%。临床CRO和SMO服务收入15.75亿元，同比增长6.4%，SMO业务同比增长23.5%，巩固国内行业领先地位。 产能规划： 位于苏州和启东的55,000平米实验室预计2023年陆续投入使用，为业绩增长提供产能保证。 生物学业务（WuXi Biology） 业绩表现： 实现收入24.75亿元，同比增长24.7%。 增长驱动： 新分子种类相关收入同比增长90%，收入占比从2021年的14.6%提升至22.5%，成为该板块增长的重要驱动力。 细胞及基因疗法CTDMO业务（WuXi ATU） 业绩表现： 实现收入13.08亿元，同比增长27.4%。其中，测试业务同比增长36%，工艺开发业务同比增长43%。 项目进展： 共完成项目68个，包括10个II期项目和8个III期项目（其中2个项目已提交上市申请，2个项目处于上市申请准备阶段）。预计2023年下半年将迎来商业化生产项目。 国内新药研发服务部（WuXi DDSU） 业绩表现： 实现收入9.7亿元，同比下降22.5%，主要由于公司主动进行业务迭代升级，集中推进更优质的项目管线。 项目成果： 截至2022年末，累计完成172个项目的IND申报工作，并获得144个项目的CTA。截至2023年3月20日，已有2个项目处于NDA阶段。 未来展望： 预计2023年公司将获得药品上市后的销售分成，并预计未来十年销售分成收入将有50%左右的复合增速。 “一体化，端到端”平台优势与2023年业绩指引 平台协同效应： 公司横跨药物开发价值链的CRDMO、CTDMO业务模式，使其能够“跟随客户”、“跟随分子”，实现更大的协同效应。2022年，使用公司多个业务部门服务的客户贡献收入367.36亿元，同比增长87%。 新分子业务展望： 新分子业务进入快速成长期，公司预计2023年化学业务板块新分子实体业务TIDES的增速将是WuXi Chemistry整体增速的2倍。 2023年业绩指引： 公司预计2023年收入将继续增长5-7%。其中，剔除特定商业化项目，化学服务板块收入预计增长36-38%；其他业务板块（WuXi Testing，WuXi Biology，WuXi ATU）收入预计增长20-23%；WuXi DDSU将持续业务迭代升级，预计收入下降超过20%。 投资评级与财务预测 长城证券首次覆盖药明康德，给予“买入”评级。公司作为本土医药研发外包服务龙头企业，具备“一体化，端到端”的创新业务模式和明显的行业竞争优势。前瞻布局的TIDES等新业务板块进入快速成长期，业绩有望维持高速增长。 财务预测： 预计公司2023-2025年营业收入分别为419.42/519.94/638.93亿元，同比增长6.6%/24.0%/22.9%。 净利润预测： 归母净利润分别为94.31/120.01/149.06亿元，同比增长7.0%/27.3%/24.2%。 EPS预测： EPS分别为3.18/4.05/5.03元，对应2023-2025年PE分别为25/20/16倍。 风险提示 全球医药行业研发投入下滑风险、新业务拓展不达预期风险、国内外政策变化风险、外包服务行业竞争加剧风险。 总结 药明康德在2022年实现了强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均同比增长超过70%，符合市场预期。公司通过其独特的“一体化，端到端”CRDMO和CTDMO平台，有效协同五大业务板块，展现出显著的竞争优势。特别是新分子业务，如TIDES和生物学新分子种类相关服务，已进入快速成长期，成为未来业绩增长的重要驱动力。尽管2023年整体收入增速指引受特定商业化项目影响，但剔除该因素后，化学服务及其他核心业务板块仍预计保持20%以上的稳健增长。鉴于公司作为医药研发外包服务龙头的地位、完善的创新业务模式以及新业务的巨大潜力，长城证券首次覆盖并给予“买入”评级，预计公司未来几年将继续保持高速增长。同时，报告也提示了全球医药研发投入、新业务拓展、政策变化及行业竞争加剧等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，盈利结构优化 智飞生物在2022年实现了营业收入的显著增长，主要得益于代理产品HPV疫苗的强劲放量。尽管受新冠疫苗产品价格下降影响，归母净利润和扣非归母净利润同比有所下滑，但公司通过优化产品结构和控制费用，展现出较强的经营韧性。进入2023年，随着代理产品持续贡献稳定现金流，以及自主研发产品（特别是肺结核产品矩阵）的逐步放量和医保纳入，公司盈利能力有望恢复并持续改善。 代理与自主产品双轮驱动，长期发展可期 公司当前业绩增长的核心驱动力是代理的HPV疫苗，其批签发量大幅增长，且续签金额超千亿，为公司未来业绩提供了坚实保障。同时，智飞生物在自主研发方面投入巨大，拥有丰富的疫苗研发管线，涵盖结核、狂犬病、呼吸道病毒等多个领域。多款重磅自主产品已进入临床后期或申报上市阶段，特别是肺结核产品宜卡成功纳入国家医保目录，预示着自主产品将成为公司未来长期增长的强劲动力，形成代理与自主产品双轮驱动的良好发展格局。 主要内容 2022年度财务表现与盈利能力分析 整体业绩概览： 智飞生物2022年实现营业收入382.6亿元，同比增长24.83%。归属于母公司股东的净利润为75.4亿元，同比下降26.15%；扣除非经常性损益的归母净利润为75.1亿元，同比下降26.3%。 季度表现分析： 2022年第四季度单季收入达104.4亿元，同比增长18.3%；归母净利润19.2亿元，同比增长7%；扣非归母净利润19.2亿元，同比增长8.7%。第四季度业绩表现基本符合市场预期，收入端增长主要得益于代理品种HPV疫苗的迅速放量。 分季度来看，2022年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为88.4/95.1/94.7/104.4亿元，同比增速分别为+125%/+3%/+9.4%/+18.3%。单季度归母净利润分别为19.2/18.1/18.8/19.2亿元，同比增速分别为+105%/-60%/-35.6%/+7%。 盈利能力指标： 2022年公司毛利率为33.6%（同比下降15个百分点），净利率为19.7%（同比下降13.6个百分点）。毛利率和净利率的下滑主要系新冠疫苗产品价格下降所致。 期间费用率保持稳定：销售费用率为5.8%（同比下降0.15个百分点），管理费用率为0.98%（同比持平），财务费用率为0.04%（同比下降0.03个百分点），研发费用率为2.2%（同比增长0.4个百分点）。 核心产品市场表现与未来增长潜力 代理产品持续高速增长： HPV疫苗是公司业绩增长的核心驱动力。四价HPV疫苗批签发量达到1403万支，同比增长59%。九价HPV疫苗批签发量达到1547.7万支，同比增长52%。 其他代理产品也表现良好：五价轮状病毒疫苗批签发882万支，23价肺炎疫苗批签发102万支，灭活甲肝疫苗批签发61万支。 公司与默沙东续签的HPV疫苗协议金额超千亿，进一步增强了未来业绩的确定性。 自主产品蓄势待发： 2022年自主产品批签发量略有下滑，其中ACYW135多糖疫苗批签发422万支，AC结合疫苗批签发686万支，Hib疫苗批签发158万支，AC多糖疫苗批签发107万支。 肺结核产品矩阵取得重要进展：公司自主研发的微卡和宜卡两款产品已在中国大陆地区超过90%的省级单位中标挂网。 2023年1月，宜卡成功纳入国家医保目录，这将有助于扩大宜卡的受益人群，并协同发挥公司结核产品矩阵的优势，助力重点人群的结核分枝杆菌感染筛查。 研发管线布局与长期战略展望 丰富且领先的研发管线： 公司自主研发项目共计28项，其中16项处于临床试验及申请注册阶段，显示出强大的研发实力和持续创新能力。 23价肺炎疫苗已申报上市。 冻干人二倍体狂犬疫苗、四价流感疫苗已获得Ⅲ期临床试验总结报告。 15价肺炎疫苗、Vero细胞狂犬疫苗、双价痢疾疫苗、四价流脑结合疫苗均处于Ⅲ期临床试验中。 重组B群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）已获得临床试验批准通知书。 多产品矩阵构建： 公司已成功搭建了结核、狂犬病、呼吸道病毒等多产品矩阵，在疫苗行业的管线丰富度方面处于领先地位，为公司提供了充足的长期发展动力。 盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为5.89元、6.72元、6.83元。 对应动态市盈率（PE）分别为15倍、13倍、13倍。 基于公司代理产品强劲增长和自主产品未来可期的发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了产品销售不及预期和研发进度不及预期的风险。 总结 智飞生物2022年年报显示，公司在代理产品HPV疫苗的强劲带动下，营业收入实现稳健增长。尽管受新冠疫苗价格调整影响，归母净利润有所下滑，但第四季度业绩已呈现恢复性增长态势。公司代理的四价和九价HPV疫苗批签发量均实现大幅增长，且续签协议为未来业绩提供了坚实保障。同时，智飞生物在自主研发方面持续投入，拥有丰富的疫苗研发管线，肺结核产品宜卡成功纳入国家医保目录，预示着自主产品将逐步贡献新的增长点。综合来看，公司通过代理产品确保当前业绩，并以丰富的研发管线和逐步成熟的自主产品布局未来，长期增长动力强劲。分析师维持“买入”评级，并预计未来三年EPS将持续增长。

中心思想 业绩强劲增长与一体化平台驱动 药明康德在2022年实现了营业收入和归母净利润的强劲增长，增速均超过70%，扣非归母净利润增速更是突破100%，创下年度业绩新高。这一显著增长主要得益于公司持续强化一体化CRDMO（合同研究、开发及生产组织）和CTDMO（合同测试、开发及生产组织）业务模式，该模式有效赋能了客户项目，并带来了丰硕的产出成果。公司通过“长尾客户”战略和提升大药企渗透率，不断扩大客户基础，尤其在全球前20大药企客户的收入贡献上实现了翻倍增长。 业务多元发展与未来增长潜力 公司各项业务板块，特别是WuXi Chemistry（化学业务），实现了收入翻倍增长，成为业绩高速增长的主要驱动力。WuXi Testing（测试业务）和WuXi Biology（生物学业务）也保持了稳健增长。尽管WuXi DDSU（药物发现服务）短期承压，但长期增长潜力依然可观。公司持续投入资本开支进行产能建设，并积极拓展客户和储备人才，为2023年常规业务的持续发力奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，认为药明康德作为全球CRDMO龙头企业，凭借其全面的业务覆盖、行业长期向好趋势、新产能释放以及客户管线推进，有望实现持续增长，且当前估值水平处于低位。 主要内容 2022年度财务表现与市场拓展 财务业绩再创新高 药明康德于2022年发布年度报告，显示公司业绩实现跨越式增长。全年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.8%；归母净利润达到88.14亿元，同比增长72.9%；扣非归母净利润为82.60亿元，同比大幅增长103.3%；经调整Non-IFRS归母净利润为93.99亿元，同比增长83.2%。公司自2018年至2022年，收入翻了4倍，经调整Non-IFRS归母净利润增长超过5倍，充分体现了一体化CRDMO和CTDMO业务模式的强大赋能效应。 客户基础与区域市场扩张 在客户拓展方面，公司持续坚持“长尾客户”战略，并成功提高了在大药企中的渗透率。2022年度，原有客户贡献营收377.81亿元，同比增长77%；新增客户贡献收入15.73亿元。值得注意的是，全球前20大药企客户贡献收入184.21亿元，同比增长高达174%。公司海内外业绩均实现持续增长：中国地区营收75.26亿元，同比增长30%；美国地区营收258.84亿元，同比增长113%；欧洲地区营收44.32亿元，同比增长19%；日本、韩国及其他地区营收15.12亿元，同比增长23%。 各业务板块运营分析 WuXi Chemistry：收入翻倍与产能升级 2022年，WuXi Chemistry（化学业务）表现尤为突出，实现收入288.5亿元，同比增长104.8%；经调整Non-IFRS毛利118.8亿元，同比增长106.6%，成为公司业绩高速增长的主要驱动力。扣除新冠商业化项目，该业务板块仍实现39.7%的增长。其中，小分子药物发现（R）服务收入72亿元，同比增长31.3%；工艺研发和生产（D&M）服务收入216亿元，同比增长152%。平台管线持续扩张，2022年化学药工艺研发和生产赢得分子总计973个，包括1个商业化阶段的新增分子。寡核苷酸和多肽类药物CDMO服务客户数量和分子数量同比分别提升81%和91%，D&M收入达到15.78亿元，同比增长337%。在产能建设方面，公司完成了常州三期、常熟工厂的投产和武汉华中总部的投用，进一步提升了全球CRDMO平台能力和规模。同时，中国常州、中国无锡、美国特拉华州和新加坡Tuas等多项设施的设计与建设也在持续推进。公司预计2023年化学业务板块（剔除新冠商业化项目）将继续实现36%-38%的高速增长。 WuXi Testing与WuXi Biology：稳健增长，表现亮眼 2022年，WuXi Testing（测试业务）实现收入57.2亿元，同比增长26.4%。其中，实验室分析与测试收入41.4亿元，同比增长36.1%，继续保持业内领先地位，医疗器械测试业务实现33%的显著恢复性增长。临床CRO和SMO业务实现收入15.7亿元，同比增长6.4%，为约200个项目提供临床试验开发服务。WuXi Biology（生物学业务）实现收入24.8亿元，同比增长24.7%，其强大而广泛的新分子种类服务能力驱动持续增长，新分子种类相关收入同比增长达到90%。 WuXi ATU：细胞及基因疗法CTDMO稳步前进 2022年，WuXi ATU（细胞及基因疗法CTDMO）实现收入13亿元，同比增长27.4%。公司持续加强细胞疗法CTDMO服务平台建设，为50个临床前和I期临床实验项目、10个II期临床试验项目和8个III期临床试验项目提供工艺开发与生产服务，并有2个项目处于即将递交上市申请阶段。 WuXi DDSU：短期承压与长期潜力 2022年，WuXi DDSU（药物发现服务）实现收入9.7亿元，同比下降22.5%，主要受业务迭代升级影响。该业务完成了28个IND申报，获批34个CTA，目前有1个项目处于NDA阶段，7个、24个、75个项目分别处于III期、II期、I期临床，覆盖多个疾病领域。随着越来越多的DDSU客户药品上市，预计未来十年将实现50%左右的复合增长。 2023年展望与盈利预测 资本投入与客户人才储备 截至2022年末，公司固定资产为141.7亿元，同比增长65.67%。公司计划在2023年投入资本开支80-90亿元，以支持未来的产能扩张。在客户拓展方面，公司坚持“长尾客户”战略，截至2022年底，新增客户数超过1400家，活跃客户数超过5950家，前10大客户保留率达100%。员工储备方面，截至2022年底公司拥有员工人数44,361人，人员效率不断提升，人均产出稳步增长。 2023年收入增长预期与盈利预测调整 公司凭借充足的产能、人力供给以及稳固的客户基础，预计2023年收入将增长5-7%，充分显示了公司在CRDMO和CTDMO业务模式驱动下持续加速发展的信心。根据公司最新经营情况，分析师调整了盈利预测并增加了2025年预测：预计2023-2025年，公司营收分别为414.9亿元、514.1亿元、636.2亿元，分别同比增长5.4%、23.9%、23.8%；归母净利润分别为93.3亿元、117.6亿元、146.4亿元，分别同比增长5.8%、26%、24.5%。当前收盘价对应PE分别为26倍、21倍、16倍。 投资评级与增长驱动因素 分析师维持“买入”评级，认为药明康德作为具有全球竞争力的CRDMO龙头企业，业务覆盖全面，行业长期趋势依旧向好。随着新产能的逐步释放以及客户管线推进后的放量，有望为公司带来持续增长，且目前估值水平处于低位，具备投资价值。 风险提示 投资者需关注以下风险：客户订单执行情况以及市场开拓情况不及预期；行业需求下降；行业竞争加剧；以及政策风险。 总结 药明康德在2022年展现了卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现超过70%的同比增长，扣非归母净利润增速更是突破100%，创下历史新高。这一强劲增长主要得益于公司一体化CRDMO和CTDMO业务模式的成功实施，以及在客户拓展和全球市场渗透方面的显著成效。WuXi Chemistry业务收入翻倍，成为核心增长引擎，而WuXi Testing、WuXi Biology和WuXi ATU也保持了稳健发展。尽管WuXi DDSU短期面临挑战，但长期增长潜力依然存在。公司持续的资本投入、客户基础扩大和人才储备，为2023年常规业务的持续发力奠定了坚实基础。分析师对公司未来增长持乐观态度，并维持“买入”评级，强调其作为全球CRDMO龙头的竞争优势、全面的业务布局、行业长期向好趋势以及新产能释放带来的增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长，符合市场预期 海吉亚医疗在2022年实现了符合市场预期的稳健业绩增长。公司营业总收入达到32.06亿元人民币，同比增长38.3%；经调整净利润为6.07亿元人民币，同比增长34.7%。同时，经营性现金流净额大幅增长60.8%至6.85亿元人民币，显示出公司强大的现金生成能力和健康的财务状况。尽管受到股份支付薪酬增加、收购资产折旧摊销以及疫情防控成本上升等因素影响，导致整体毛利率略有下降，但通过持续的精细化管理，医院业务的经调整毛利率仍实现提升，销售费用率和行政管理费用率均有所下降，充分体现了公司运营效率的持续优化和成本控制的有效性。 内生外延双轮驱动，发展势头强劲 公司通过“内生增长”和“外延并购”双轮驱动战略，展现出强劲且可持续的发展动力。在内生增长方面，公司积极推进现有医院的二期拓展项目，如重庆、单县、成武和开远等地的扩建，显著提升了床位容量和肿瘤收治能力。新建医院的布局也按计划稳步进行，其中聊城海吉亚医院在开业后仅8个月即实现月度盈亏平衡，验证了公司新设医院的快速市场适应和运营能力。在外延并购方面，公司对苏州永鼎医院和贺州广济医院的成功整合，通过学科建设和病区扩容，显著提升了肿瘤相关收入，进一步巩固了其在肿瘤医疗服务领域的市场地位和专业优势。这些战略举措共同为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 2022年度业绩概览与财务表现 2022年，海吉亚医疗实现营业总收入32.06亿元人民币，同比增长38.3%。经调整净利润达到6.07亿元人民币，同比增长34.7%。公司经营性现金流净额为6.85亿元人民币，同比大幅增长60.8%。这些关键财务指标均符合市场预期，表明公司业务保持强劲增长态势，盈利能力持续提升。 医院业务运营与盈利能力分析 就诊人次与业务收入结构 2022年度，公司旗下医院就诊人次近325万人次，同比增长41.6%，反映了医疗服务需求的旺盛和公司服务能力的显著提升。医院业务收入达到30.27亿元人民币，同比增长40.8%。其中，门诊服务收入为10.98亿元人民币，同比增长48.1%；住院服务收入为19.30亿元人民币，同比增长37.0%。肿瘤相关收入达到14.38亿元人民币，同比增长30.8%，占公司总收入的45%，凸显了公司在肿瘤医疗领域的专业优势和核心竞争力。 毛利率与费用率优化 2022年公司整体毛利率为32.2%，同比下降0.5个百分点。毛利率下降的主要原因包括：1）股份支付薪酬开支增加2160万元人民币；2）收购医院资产评估增值所产生的折旧及摊销增加150万元人民币；3）疫情防控成本增加。然而，通过管理效率的进一步提升，医院业务的经调整毛利率达到31.7%，同比上升0.6个百分点。同时，公司销售费用率下降0.1个百分点至0.8%，行政管理费用率下降0.6个百分点至9.3%，这些数据表明公司在精细化管理和成本控制方面取得了显著成效。 内生与外延式增长战略成效 医院二期拓展进展 公司积极推进现有医院的二期拓展项目，以扩大服务能力和市场覆盖： 重庆海吉亚二期： 已于2023年2月投入使用，可拓展床位达1500张，显著提升了区域医疗服务能力。 单县海吉亚二期： 预计于2023年第二季度投用，计划设置床位500张。 成武海吉亚医院二期： 新增床位350张，预计于2023年底前投入运营。 开远解化医院二期： 已于2022年10月完成土地摘牌，建成后将大幅提升肿瘤收治能力。 新建医院布局与运营 公司持续拓展新建医院网络，以覆盖更广阔的市场和满足不断增长的医疗需求： 聊城海吉亚医院： 于2022年4月开业，并在12月实现月度盈亏平衡，展现了新设医院快速进入运营正轨的能力。 德州海吉亚医院： 预计于2023年开业。 无锡海吉亚医院： 预计于2024年交付使用。 常熟海吉亚医院： 预计于2025年交付使用。 并购医院整合效益 公司通过对并购医院的有效整合，实现了协同效应和业绩提升： 苏州永鼎医院： 新增肿瘤内三科、消化道肿瘤专科及血液肿瘤专科等学科，2022年肿瘤收入同比增长49.9%，显示出专业化建设的成效。 贺州广济医院： 完成新综合楼的验收及投用，并对肿瘤科、重症医学科等核心病区进行扩容改建，2022年肿瘤收入同比提升59.4%，显著增强了其肿瘤医疗服务能力。 盈利预测与投资评级调整 考虑到汇兑损益等调整项目可能持续影响，分析师将公司2023-2024年归母净利润预测由7.71/9.92亿元人民币下调至7.02/9.30亿元人民币，并预计2025年为11.79亿元人民币。对应当前市值的PE估值分别为53/40/32倍。同时，预计2023-2025年公司经调整净利润分别为8.15/10.35/11.22亿元人民币，对应当前市值的PE为40/31/29倍。基于公司强劲的增长动力和市场前景，分析师维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括医院扩张进度或不及预期、医院盈利提升或不及预期以及政策的不确定性风险，建议投资者关注。 总结 海吉亚医疗2022年业绩表现稳健，各项财务指标均符合市场预期，充分展现了公司在医疗保健服务领域的强大竞争力和增长潜力。公司通过内生增长战略，积极推进现有医院的二期拓展和新建医院的布局，有效扩大了服务能力和市场覆盖。同时，通过外延并购战略，成功整合了收购医院，并通过学科建设和病区扩容显著提升了肿瘤相关收入，验证了其卓越的整合管理能力。尽管面临一定的成本压力，公司通过精细化管理有效控制了费用，并提升了医院业务的经调整毛利率。展望未来，随着新项目和并购整合效益的进一步释放，公司有望保持强劲的增长势头。分析师基于对公司未来发展的积极预期，维持“买入”评级，但同时提示了扩张进度、盈利提升及政策不确定性等潜在风险，建议投资者审慎评估。