华熙生物（688363）：功能性护肤品驱动增长，净利率环比改善

中心思想 业绩超预期，功能性护肤品业务成为核心驱动力 2022年Q1公司实现营收12.55亿元（同比+61.57%），归母净利润2.00亿元（同比+31.07%），业绩表现显著超越市场预期。其中，功能性护肤品业务增速预计超过90%，是收入增长的主要引擎，原料业务增长25-30%，医疗终端产品则处于调整阶段。 净利率环比改善明显：Q1净利率15.75%，较2021Q4提升4.3个百分点。尽管毛利率同比下降1.56pct至77.13%，但销售费用率环比下降8.56pct至45.12%，表明公司在品牌成熟化过程中运营效率有所提升，费用管控初见成效。 战略布局胶原蛋白产业，长期成长空间进一步打开 2022年4月15日，公司公告以2.33亿元收购北京益而康生物51%股权，正式切入胶原蛋白赛道。益而康生物深耕胶原蛋白领域多年，此次收购将帮助华熙生物快速建立胶原蛋白产品线，与现有透明质酸业务形成协同效应，拓展生物活性材料平台边界。 公司维持2022-2024年归母净利润预测分别为9.8亿元、12.1亿元、14.9亿元，对应CAGR约24%。基于发酵平台技术优势和研发实力，给予2023年2.4x PEG估值（对应2024年46x PE），目标价145元，维持“推荐”评级。 主要内容 事项：一季度财务数据全面超预期 2022年Q1公司营收12.55亿元，同比增长61.57%；归母净利润2.00亿元，同比增长31.07%；扣非后净利润1.83亿元，同比增长31.21%。非经常性损益主要来自政府补助1600.64万元及金融资产投资收益。 毛利率77.13%（同比-1.56pct），净利率15.75%（同比-3.84pct，但环比+4.3pct）。费用端：销售费用率45.12%（同比+1.55pct，环比-8.56pct），管理费用率6.25%（同比+0.81pct），研发费用率6.49%（同比+1.48pct，研发费用0.81亿元，同比+109.24%），财务费用率-0.25%。期间费用率合计57.62%，同比上升3.94pct。 经营活动净现金流为-2.17亿元（主因经营性应付减少及存货增加）；基本每股收益0.42元（同比+31.25%）；加权平均ROE为3.44%（同比+0.45pct）。 评论：功能性护肤品持续高增，胶原蛋白布局打开新空间 分业务板块看：原料业务预计Q1增长25-30%；医疗终端产品仍处于调整期；功能性护肤品业务预计增速超90%，是增长核心引擎。四大品牌（润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活）天猫旗舰店粉丝量分别达443万、195万、146万、86.8万，品牌矩阵成熟度提升，润百颜增速放缓至50%以下，夸迪和米蓓尔增速50%以上，肌活表现尤为突出。 收购益而康生物51%股权进军胶原蛋白行业：交易对价2.33亿元，益而康生物为混改标的，有望借助华熙生物渠道与研发能力释放业务潜力，实现协同发展。 盈利预测、估值及投资评级：维持盈利预测，目标价145元 公司维持2022-2024年营收分别为69.17亿元、87.02亿元、103.13亿元，同比增速39.8%/25.8%/18.5%；归母净利润分别为9.82亿元、12.05亿元、14.92亿元，同比增速25.5%/22.8%/23.8%；对应EPS分别为2.04元、2.51元、3.10元。 估值方法：基于发酵平台与研发优势，给予2023年2.4x PEG，对应目标价145元（对应2024年46x PE）。当前股价127.50元（2022年4月26日收盘价），维持“推荐”评级。 风险提示 疫情持续时间超预期；宏观经济超预期下滑导致消费疲软；营销推广效果不及预期；行业竞争加剧（尤其是功能性护肤品赛道）；监管政策变化带来的合规风险；核心技术人员流失风险。 总结 华熙生物2022年Q1财报展现强劲增长势头，营收同比+61.57%，归母净利润同比+31.07%，核心驱动力来自功能性护肤品业务（增速预计90%以上）。净利率环比改善，销售费用率下降表明品牌运营效率提升，研发投入持续加大（研发费用率6.49%）。 公司通过收购益而康生物进入胶原蛋白领域，进一步完善生物活性材料平台布局，长期成长空间打开。四大功能性护肤品牌发展分化，润百颜进入成熟期，夸迪、米蓓尔和肌活仍处快速成长期。 展望未来，公司维持2022-2024年归母净利润CAGR约24%的预测，当前估值对应2022年62倍PE，基于研发实力和平台优势，给予“推荐”评级，目标价145元。需关注疫情、消费环境及行业竞争等外部风险。