开立医疗（300633）：净利持续向好，软镜收入高速增长

中心思想 利润端持续加速增长，软镜业务成为核心增长引擎 开立医疗2022年上半年业绩表现强劲，归母净利润同比增长60.3%，其中第二季度增速提升至69.7%，展现出显著的盈利改善趋势。在超声业务海外市场引领增长的同时，内窥镜业务中的软镜收入同比增速高达约70%，成为公司收入增长的核心驱动力。 控费降本成效显著，现金流质量大幅提升 公司三项费用率（销售、管理、研发）均同比下降，规模效应逐步显现，叠加经营性现金流净额同比大增92.2%，反映出公司运营效率与财务健康度的双重优化。基于此，华泰研究维持“买入”评级，上调目标价至48.40元。 主要内容 公司控费降本成效明显，现金流显著改善 无二级目录 1H22毛利率为65.2%，同比微降0.4个百分点，但销售/管理/研发费用率分别为22.3%/5.1%/18.8%，同比分别下降3.4/1.3/0.9个百分点，主因控费降本与规模效应显现。1H22经营性活动现金流量净额达1.50亿元，同比增长92.2%，现金流情况显著改善。 超声：海外市场领衔增长，看好高端产品持续放量 无二级目录 彩超1H22实现收入5.43亿元（同比+25.6%），海外增速略快于国内（海外同比约+30%，国内超20%），受益于海外疫情管控放松后的需求反弹。展望全年，预计国内医疗新基建与医院新改建热潮将推动高端超声产品S60、P60放量，全年超声收入有望实现15%以上同比增长。重磅在研新品血管内超声（IVUS）已进入技术审评，预计2H22国内获批，将进一步补齐产品线。 内窥镜：软镜高速增长，疫情短期影响不改威尔逊长期向好趋势 无二级目录 内窥镜及镜下治疗器具1H22实现收入2.72亿元（同比+51.5%），其中： 1）软镜：1H22收入同比增速约70%（国内外增速接近），受益于HD550等高端产品放量，全年预计约50%同比增长； 2）威尔逊（子公司）：1H22收入2261万元（同比-31.4%），主因国内局地疫情负面影响，预计全年收入同比略有增长； 3）硬镜：2K/4K硬镜产品力强，已实现小规模销售，全年预计实现4000-5000万元收入。 总结 开立医疗2022年中报展现出强劲的利润增长与业务结构优化：归母净利润增速达到60.3%，远超收入增速（30.0%），主要得益于费用率下降与规模效应。分业务看，超声业务在海外需求复苏与高端产品放量下保持稳健增长；内窥镜业务中软镜成为最大亮点，收入同比增速高达约70%，带动整体内窥镜收入增长超50%。尽管子公司威尔逊受疫情影响短期承压，但全年有望恢复增长。公司财务指标全面向好，经营性现金流大幅改善，盈利预测显示2022-2024年归母净利润CAGR达27.4%，高于可比公司均值。华泰研究基于此给予公司22年67倍PE（可比均值53倍），上调目标价至48.40元，维持“买入”评级。风险提示包括下游销售不及预期、政策推进及汇率波动。