鱼跃医疗（002223）：高基数+疫情干扰影响短期表现，22H2有望业绩加速

中心思想 短期业绩承压，高基数与疫情双重干扰 营收与利润短期下滑：2022年上半年公司实现营业收入35.53亿元，同比下降1.11%；归母净利润7.88亿元，同比下降18.16%；扣非净利润6.40亿元，同比下降27.31%。业绩下滑主要源于2021年上半年海外疫情产品订单带来的高基数效应，以及2022年上半年国内疫情对部分业务线下销售与物流的扰动。 盈利能力阶段性下降：22H1毛利率47.24%（同比下降3.24个百分点），净利率21.84%（同比下降5.09个百分点）。高毛利的制氧机出口订单减少、运费及原材料价格上涨、费用率提升（销售费用率+1.49pp、研发费用率+2.14pp）共同压缩了盈利空间。 核心业务持续分化，下半年有望加速恢复 呼吸治疗板块短期承压，下半年逐季回暖：22H1呼吸治疗业务收入10.99亿元（同比-16.85%），主要受制氧机出口高基数及华东疫情扰动影响；但雾化产品延续高增（同比+50%），预计下半年随着基数效应减弱及疫情干扰趋缓，板块将逐季加速。 新兴业务亮点突出：糖尿病业务逆势增长35.29%，动态血糖监测新品安耐糖快速放量；感控业务受益防疫需求增长40.94%。家用检测、急救、康复板块短期受疫情压制，但细分产品表现稳健，预计下半年随疫情防控好转实现恢复性增长。 主要内容 21H1高基数+短期疫情扰动，公司业绩底部已现 整体财务表现：22H1实现营业收入35.53亿元（同比-1.11%），归母净利润7.88亿元（同比-18.16%），扣非净利润6.40亿元（同比-27.31%）。收入与利润同比、环比均有下降，主要受2021年高基数及国内疫情干扰。 盈利能力分析：毛利率47.24%（同比下降3.24pp），净利率21.84%（同比下降5.09pp）。费用端：销售费用率12.73%（+1.49pp，疫情后推广活动恢复），管理费用率5.74%（+1.16pp），研发费用率7.27%（+2.14pp，含激励费用3000万元+）。盈利下滑原因包括高基数产品减少、运费及原材料成本上涨。 分季度数据：22Q2单季收入17.32亿元（同比-10.33%），归母净利润3.23亿元（同比-35.75%），扣非净利润2.47亿元（同比-43.98%），反映短期冲击最为集中。 糖尿病板块持续高增，感控业务表现亮眼 呼吸治疗板块：受高基数影响，下半年有望恢复 22H1收入10.99亿元（同比-16.85%），制氧机出口高基数拖累，呼吸机受华东疫情影响增速放缓；雾化产品同比增速近50%，为板块亮点。 预计下半年随着海外疫情订单基数效应减弱及国内疫情干扰趋缓，板块将逐季加速。 糖尿病板块：疫情影响下实现35%快速增长 22H1收入2.77亿元（同比+35.29%），血糖试纸市占率提升，动态血糖监测新品“安耐糖”借助渠道和品牌优势快速放量。 升级版血糖监测系统CT2 PLUS及新一代CT3正在注册申报，预计2022年底至2023年获批，有望带动业绩与估值双重提升。 感控板块：防疫需求驱动40%+增长 22H1收入6.27亿元（同比+40.94%）。院外市场民众感控意识提升推动消毒产品放量；院内市场通过品牌和营销突破更多科室及医院层级，业务保持快速增长。 家用、急救、康复板块：短期承压，下半年有望上扬 家用类电子检测及体外诊断收入8.10亿元（同比+7.38%），急救收入0.64亿元（同比-32.14%），康复及临床器械收入6.49亿元（同比-13.09%）。细分产品（血压计、血氧仪、红外测温仪、轮椅、针灸等）表现稳健。 预计随国内疫情防控好转，下半年将恢复快速增长趋势。 风险提示 产品推广不达预期风险：部分创新产品（如睡眠呼吸机、电动轮椅）渗透率较低，市场推广可能不及预期。 疫情持续时间不确定风险：疫情相关产品占比较高，疫情持续时间直接影响业绩增长，存在波动风险。 信息滞后或更新不及时风险：研究报告所用公开资料可能存在时效性问题。 总结 鱼跃医疗2022年上半年业绩受到2021年高基数及国内疫情干扰的双重压制，营收与利润短期下滑，盈利能力阶段性下降。但分业务结构显示明显分化：糖尿病业务在疫情影响下实现35%高速增长，感控业务受益防疫需求增长40%以上，成为业绩支撑；呼吸治疗、家用检测、急救、康复等板块则因高基数和疫情扰动有所承压，但下半年有望逐季恢复。公司核心赛道（呼吸、血糖、感控）明确，CGM新品和升级产品注册推进为后续增长贡献新动力。短期调整不改长期趋势，下半年业绩加速可期，维持“买入”评级。