华东医药（000963）：业绩复苏，股权激励授予在即

中心思想 业绩稳健复苏与增长驱动 华东医药在2022年第三季度实现了净利润的持续正增长，前三季度营收和归母净利润均保持增长态势。公司业绩复苏主要得益于存量业务的企稳回升、海内外医美新品的高速增长，以及创新管线和商业合作的密集落地。尽管受疫情影响略微下调了2022-2024年归母净利润预测，但公司整体增长潜力依然强劲。 投资评级与估值展望 基于公司业绩的持续复苏和未来增长潜力，华泰研究维持了“买入”评级，并上调目标价至50.44元人民币。通过分部估值法，公司商业、工业（传统与创新）及医美业务均展现出明确的增长路径和估值支撑。特别是医美业务和重磅创新产品利拉鲁肽的获批上市，预计将成为公司未来业绩增长的重要引擎。 主要内容 2022年第三季度业绩回顾与展望 华东医药于2022年10月25日发布三季报，数据显示： 整体业绩表现： 1-3Q22实现营收278.59亿元，同比增长7.5%；归母净利润19.81亿元，同比增长4.5%；扣非归母净利润19.01亿元，同比增长7.9%。其中，3Q22营收96.61亿元，同比增长10.4%；归母净利润同比增长7.7%；扣非归母净利润同比增长10.8%。 盈利预测调整： 考虑到疫情因素，华泰研究略微下调了公司2022-2024年归母净利润预测至25.12/30.30/39.03亿元（前值为25.84/31.19/40.06亿元）。 目标价与评级： 采用分部估值法，给予目标价50.44元（前值47.87元），维持“买入”评级。 商业与工业板块运营分析 商业板块： 1-3Q22收入达189.7亿元，同比增长9.8%。预计全年收入增长可达5-10%。 工业板块： 1-3Q22收入同比增长5.3%，扣非归母净利润同比增长0.9%。其中，3Q22收入同比增长14.0%，实现连续两个季度正增长（1Q22/2Q22收入分别为-9.7%/+16.2%）。 全年展望： 预计吗替麦考酚酯受第七批集采影响将小幅下滑，但百令片集采中标贡献增量，吡格列酮二甲双胍、吲哚布芬等二线品种高增长，以及工业微生物放量，预计全年有望实现10-15%的收入增长。 2023年展望： 预计2023年集采影响消退后，工业板块收入有望实现15%以上的增长。 医美业务高速增长 整体表现： 1-3Q22公司医美业务（剔除华东宁波）实现收入13.7亿元，同比增长113.7%。 海外医美： 1-3Q22 Sinclair海外实现收入7.9亿元，同比增长79.7%。其中3Q22在海外市场通胀加剧和物价上涨压力下，仍实现收入3200万+英镑。预计2022年海外医美收入有望突破10亿元，2023年有望达到14-15亿元。 国内医美： 1-3Q22实现收入4.4亿元，其中3Q22实现收入1.69亿元。预计2022年仍有望实现收入6-7亿元。2023年伴随少女针放量及多款无创产品获批，预计板块利润有望实现翻倍增长。 重磅产品与股权激励 利拉鲁肽： 预计公司利拉鲁肽降糖适应症有望在2022年底前后获批（国产首家），减重适应症有望在2023年中获批（国内首家）。 市场潜力： 国内利拉鲁肽（仅获批降糖）2021年销售额约15亿元。考虑到国内市场尚无合规的GLP-1减重产品，公司利拉鲁肽获批后，有望凭借强大的医院+医美机构渠道快速上量，保守估计2023年有望贡献5亿+元收入，峰值有望达30亿+元。 股权激励： 公司股权激励草案已于8月30日股东大会决议通过，首次授予在即。业绩考核目标为2022/2023/2024年扣非端增速分别不低于7%/15%/22%，逐年提速，彰显公司长期发展信心。 经营预测指标与估值分析 财务预测： 营业收入：2022E 382.56亿元 (+10.68%)，2023E 428.43亿元 (+11.99%)，2024E 484.52亿元 (+13.09%)。 归属母公司净利润：2022E 25.12亿元 (+9.12%)，2023E 30.30亿元 (+20.66%)，2024E 39.03亿元 (+28.78%)。 EPS：2022E 1.44元，2023E 1.73元，2024E 2.23元。 ROE：2022E 13.44%，2023E 14.31%，2024E 15.98%。 SOTP估值法： 采用分部估值法计算公司整体合理市值为882.68亿元。 商业业务：给予2023年7x PE，对应市值28.69亿元。 工业业务-传统：给予2023年22x PE（20%估值溢价），对应市值459.43亿元。 工业业务-创新：采用DCF估值，对应市值107.10亿元。 医美业务：给予2023年54x PE（20%估值溢价），对应市值287.46亿元。 风险提示 医美产品销售不及预期： 医美产品推广受医生教育、品牌塑造、竞品上市等多方面因素影响，存在放量不及预期的风险。 存量产品降价风险： 百令胶囊、阿卡波糖等重点产品已纳入集采或医保谈判，后续若二次降价或其余品种纳入集采，公司收入存在增长放缓或下滑的风险。 产品研发进展不及预期： 创新药研发和审评周期长，存在较大不确定性，可能导致产品研发进展不及预期。 总结 华东医药在2022年第三季度展现出稳健的业绩复苏态势，营收和净利润均实现持续增长。公司业绩增长主要由商业板块的稳定贡献、工业板块的企稳回升（尤其在集采影响下二线品种和工业微生物的放量），以及医美业务的强劲表现所驱动。海外医美业务实现高速增长，国内少女针需求旺盛，预计医美板块未来利润有望翻倍。此外，重磅创新产品利拉鲁肽（降糖和减重适应症）即将获批，有望凭借公司强大的渠道优势快速放量，成为新的业绩增长点。公司通过股权激励计划，进一步激发员工积极性，彰显了对未来发展的信心。尽管存在医美产品销售、存量产品降价和研发进展不及预期等风险，但华泰研究基于分部估值法，维持了“买入”评级，并上调目标价，看好公司在多业务协同下的长期增长潜力。