毕得医药（688073）：分子砌块领先企业，扩SKU扩渠道提升全球市占率

中心思想 分子砌块龙头地位与业绩高速增长 毕得医药作为国内领先的药物分子砌块供应商，在2019-2021年间实现了营业收入54.94%的年复合增长率，并在2022年业绩快报中显示营收同比增长37.55%，归母净利润同比增长49.43%，扣非归母净利润同比增长52.22%，展现出强劲的业绩增长势头。公司凭借超过7万种的常备分子砌块种类和可提供超过30万种产品的丰富度，在国内市场占据领先地位，并积极通过自主研发和优化合成工艺，将分子砌块合成成本控制在国际巨头Sigma的约1/3，构筑了显著的成本优势和技术壁垒。 全球化布局与市场份额提升潜力 面对全球新药研发投入持续增长和分子砌块市场规模不断扩大的趋势（预计2026年全球市场规模将达546亿美元），毕得医药积极拓展全球市场。公司在北美、欧洲、印度等新药研发高地进行区域中心布局，2019-2021年境外收入复合增速高达65%，2021年境外收入占比已达46%。通过不断扩充SKU数量、提升自主品牌影响力以及完善全球供应链网络，毕得医药有望在全球分子砌块市场中持续提升市场份额，尤其是在海外市场展现出强大的增长潜力。公司预计2022-2024年归母净利润将分别同比增长48.9%、40.9%和36.6%，并首次覆盖给予“买入”评级，目标价158元，对应2023年PE 50X。 主要内容 市场分析与行业趋势 全球医药研发投入持续增长，NME市场前景广阔 全球医药市场规模稳健增长：据Evaluate Pharma数据，2020年全球医药市场总量为13,841亿美元，2015-2020年CAGR为4.61%，预计到2024年将达到16,395亿美元，2021-2024年CAGR为4.30%。 全球新药研发支出持续增加：2020年全球医药研发开支达到1908亿美元，2015-2020年CAGR为4.96%，预计2024年可达2270亿美元，2021-2024年CAGR为4.43%。 NME（新分子实体药物）获批数量总体呈上升态势，平均研发费用高企，且创新药领域不断拓展至罕见病和“孤儿药”，为药物分子砌块市场带来广阔前景。 分子砌块市场空间大，外包渗透率快速提升 分子砌块作为化学药物研发起点，贯穿药物研发全流程，从毫克/克级（研发前期）到10kg-100kg级（临床候选物阶段）再到100kg-1t级（商业化供应阶段），需求量级不断提升。 据Nature Reviews估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包。 全球药物分子砌块市场规模：在除去人力成本的基础上，2020年为441亿美元，预计到2026年将达到546亿美元，2020-2026年行业CAGR为3.6%。 分子砌块全球与国内竞争格局 全球竞争格局：海外龙头公司如默克（Sigma-Aldrich）、赛默飞（Alfa Aesar）、Combi-Blocks、Enamine等成立时间早、业务覆盖广、产品数量多，具有明显优势。其中，Sigma、Combi-Blocks、Enamine全球市占率合计10%以上。 国内竞争格局：国内药物分子砌块研发和生产企业发展时间较短，但受益于国内外药物研发投入增加，有望凭借技术、成本和快速响应优势获取更大市场份额。毕得医药专注于提供高附加值的分子砌块产品，常备品种7万+，可提供30万+，已享有一定品牌知名度。与皓元医药、药石科技、阿拉丁等国内可比公司相比，毕得医药在分子砌块SKU数量上具有优势，2021年分子砌块收入达5.33亿元，占总营收88%，毛利率为55.2%。 公司运营与财务表现 公司基本情况与业绩表现 公司发展历程：毕得医药成立于2007年，是国内分子砌块领域领先企业，与国内外顶尖医药研发单位建立了合作关系。 股权结构：公司股权相对集中，实际控制人戴岚女士持有32.48%股份，戴龙持有14.42%股份，技术型团队重视研发。 业绩持续高增长： 2019-2021年营业收入分别为2.49/3.91/6.06亿元，同比增速分别为52.54%/57.47%/54.86%，三年复合增速54.94%。 2022年业绩快报显示，全年实现营收8.34亿元，同比增长37.55%；归母净利1.46亿元，同比增长49.43%；扣非归母净利1.37亿元，同比增长52.22%。 净利率水平有所提升，2020-2022Q3分别为15.1%/16.1%/16.7%。 毛利率在2019-2021年分别为59.7%/54.4%/49.5%，下降主要系公斤级以上产品收入比重增加，销售量级放大导致销售价格相对较低。 重视自主研发：截至2021年研发人员91人，占员工总数17.04%；2022Q3研发费用率达5.6%。 客户结构与分子砌块数量 客户覆盖广度逐年积累：下游主要为创新药企、科研院所、CRO机构等新药研发机构，包括罗氏、默克、辉瑞、药明康德、康龙化成等国内外知名企业。 前五大客户销售额占总销售额比例逐年下降，从2019年的29.69%降至2021年的20.96%，显示客户结构日益分散，覆盖广度增加。 分子砌块数量不断丰富：公司分子砌块储备数从2019年末的4.46万种上升至2021年末的7.33万种，可向客户提供超过30万种产品，产品丰富度行业领先。 核心业务与产品量级拆分 公司以分子砌块业务为核心：2019-2021年药物分子砌块占主营业务收入比重分别为90.8%/89.0%/88.0%，产品收入分别为2.26/3.48/5.33亿元，同比增速分别为47.7%/54%/53.2%。 科学试剂业务也快速增长：2019-2021年收入分别为0.23/0.44/0.73亿元，同比增速分别为130.0%/91.3%/65.9%。 销售收入主要以Kg级以下为主：2018-2021年Kg级以下分子砌块收入占总营收比重在87.64%-95.54%之间，对应毛利率较高，基本在60%左右。 国内外客户收入拆分与募投项目 国内外市场齐头发力： 国内收入：2019-2021年分别为1.46/2/3.27亿元，同比增速58.7%/36.99%/63.5%，占总营收比58.63%/51.15%/53.96%。 国外收入：2019-2021年分别为1.03/1.91/2.79亿元，同比增速45.07%/85.44%/46.07%，占总营收比41.37%/48.85%/46.04%。 海外市场中，北美市场为主要贡献者（2021年收入0.96亿元，占海外收入35%，同比增长53%），印度市场增长迅猛（2021年收入0.62亿元，占海外营收22%，同比增长81.82%）。 募投项目奠定快速增长基础：公司IPO募投项目包括药物分子砌块区域中心项目（拟在美国、印度、上海、成都新建四个区域中心，总投资2.8亿元）和研发实验室项目（总投资7435.61万元），旨在全球布局、扩充产能、提升研发实力。 盈利预测与投资建议 关键假设：基于国内市场客户数量增加（预计2022-2024年收入增速28%/25%/24%）和国外市场区域中心建设完善（预计2022-2024年收入增速48%/45%/42%），预测公司营收。 盈利预测：预计2022-2024年公司整体营收分别为8.32/11.21/15亿元，同比增长37.3%/34.8%/33.7%。归母净利润分别为1.45/2.05/2.80亿元，同比增长48.9%/40.9%/36.6%。 估值与评级：基于公司市占率提升及海外市场发力，给予2023年PE 50X，对应市值102.5亿元，对应每股目标价158元，首次覆盖给予“买入”评级。相对估值可比公司2023年PE平均值为33X，考虑到毕得医药的高成长性，给予更高估值。绝对估值FCFF方法得出每股价值149.68元。 风险提示 下游客户研发进度放缓风险。 境外运营风险，包括政治经济形势、经营环境、产业政策、法律政策变化及国际化管理能力不足等。 汇兑损益风险，人民币升值可能影响外销竞争力并产生汇兑损失。 技术人员流失风险，可能对公司正常经营带来不利影响。 总结 毕得医药作为分子砌块领域的领先企业，凭借其丰富的产品线（常备7万+，可提供30万+SKU）、显著的成本优势和强大的自主研发能力，实现了营收和归母净利润的持续高速增长。公司积极响应全球新药研发投入增长和分子砌块市场扩大的趋势，通过全球化布局，尤其是在北美和印度市场的快速拓展，有效提升了境外收入占比。募投项目将进一步巩固其在全球市场的竞争地位和研发实力。尽管面临下游研发进度、境外运营、汇兑损益和技术人才流失等风险，但基于其高成长性和市场份额提升潜力，公司被首次覆盖并给予“买入”评级，预示着其未来业绩的持续向好。