毕得医药2022年报&2023一季报点评报告：延续高运营效率，切入血清新领域

中心思想 业绩驱动与效率提升 毕得医药在2022年及2023年第一季度展现出强劲的业绩增长，其归母净利润增速持续高于营业收入增速，体现出显著的规模效应。公司业绩高增长的核心驱动力在于其卓越的管理能力，尤其体现在存货周转效率的持续优化、人均创收水平的显著提升以及对下游客户的高效管理。这些管理优势共同构筑了公司在分子砌块领域的领先地位。 战略布局与市场拓展 公司积极拓展特色产品线，通过加大研发投入专注于含硼含氟砌块的开发，并战略性地切入生命科学领域，以血清产品为突破口，致力于成为细胞培养类产品的一站式供应商。同时，公司持续深化全球化布局，通过建立海外区域中心，加速海外市场的本地化高效合作，进一步扩大其在全球范围内的客户基础和市场份额。 主要内容 投资要点 业绩表现 2022年： 实现营业收入8.34亿元，同比增长37.55%；归母净利润1.46亿元，同比增长49.60%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长52.41%。 2023年第一季度： 实现营业收入2.52亿元，同比增长42.58%；归母净利润0.37亿元，同比增长45.22%；扣非归母净利润0.39亿元，同比增长54.64%。 公司利润增速持续高于收入增速，显示出良好的规模效应。 核心观点一：存货周转效率持续优化，业绩高增背后密码是公司管理能力 存货管理： 2021-2022年存货分别为4.77亿元（YOY+117.76%）、5.22亿元（YOY+9.51%），2023Q1增至5.75亿元。在扩品激进背景下，存货周转率从2021年的0.88回升至2022年的0.93，表现优于可比公司。 管理“实验室”的效率： 2022年公司SKU数量达95000种（YOY+17%），2019-2022年复合增速25%。资产减值损失占存货比例为1.4%（YOY-0.5pct），显示高速扩品同时效率持续优化。公司轻资产模式下，有效扩品依赖自身研发能力及与上游供应商的外协合作成熟度与议价权，其应付账款周转率高于可比公司水平。 管理“人”的效率： 公司人均创收逐年提升，2022年达到135万元（YOY+18.44%），较2018年增长133%。管理费用率持续降低且明显低于可比公司水平，反映高效的人员管理。 管理下游客户的效率： 应收账款周转率稳定且信用资产减值损失占应收账款比例持续下降，体现公司开放健康的信用政策以保持客户粘性。公司以直销为主，2022年海外收入占比达48.64%（YOY+2.54pct），美国区域中心已建成，印度和德国区域中心将于2023年完善，助力海外市场高效拓展。 核心观点二：基于丰富客户资源拓展特色产品线，加速新市场、新区域的拓展 产品线延伸： 2022年专注于打造含硼含氟砌块特色产品线，研发人员增至168人（YOY+85%）。 新领域切入： 2023年明确以血清产品首次切入生命科学领域，目标成为细胞培养类产品的一站式供应商。 客户基础： 2022年全球合作客户数量超过8500家，为新产品和新领域的快速拓展奠定基础。 盈利能力分析 毛利率： 2022年毛利率为44.38%（YOY-5.08pct），其中境内毛利率下降10.39pct，境外毛利率上升0.26pct，主要与产品量级结构变化及国内市场竞争有关。 毛利率回升： 2023Q1毛利率为43.58%，环比已回升0.35pct，预计2023年国内市场竞争格局企稳将带动公司整体毛利率保持在44%-45%左右。 净利率创新高： 2022年归母净利率达到17.51%（YOY+1.41%），主要受益于规模效应下销售费用率与管理费用率的持续优化（同比共减少3.74pct），以及利息收入带动财务费用率变化（YOY-2.97pct）。 净利率持续改善： 2023Q1销售费用率（10.27%）与管理费用率（8.41%）环比仍在进一步优化，预计规模效应对净利率的改善将持续体现。 经营质量分析 经营性现金流： 2022年经营性现金流净额约为2987万元，同比大幅改善（去年同期为-6488万元）。 现金流改善趋势： 2023Q1经营性净现金流约为-2146万元，同比延续改善趋势（去年同期为-6506万元）。 未转正原因： 2023Q1单季度经营性现金流仍未转正主要由于存货规模持续扩张（2023Q1存货为5.75亿元，环比增加0.43亿元）以及季度回款与采购物料节奏波动。 未来展望： 随着存货周转效率的持续提升，预计公司经营性净现金流将持续优化。 盈利预测与估值 营业收入预测： 预计公司2023-2025年营业收入分别为11.55、15.55、20.90亿元，同比增长38.53%、34.66%、34.35%。 归母净利润预测： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.97、2.67、3.63亿元，同比增长35.14%、35.29%、35.92%。 EPS与PE： 对应EPS为3.04、4.11、5.59元。基于2023年4月19日收盘价，对应2023年PE为51倍。 投资评级： 维持“增持”评级，基于公司行业领先地位及其在全球市场、生命科学领域拓展的弹性，给予一定估值溢价。 风险提示 汇率波动风险。 市场竞争格局加剧风险。 研发进展不及预期风险。 全球新药研发景气度波动风险。 总结 毕得医药凭借其高效的运营管理能力和前瞻性的战略布局，在2022年及2023年第一季度实现了营收和利润的双高增长。公司通过优化存货周转、提升人效和客户管理效率，巩固了其在分子砌块领域的竞争优势。同时，积极拓展含硼含氟特色产品线并切入生命科学领域的血清产品市场，结合全球化区域中心的建设，为未来的持续增长打开了新的空间。尽管面临汇率波动、市场竞争和研发进展等风险，但基于其行业领先地位和市场拓展潜力，公司被维持“增持”评级，预计未来业绩将保持高速增长。