朗姿股份（002612）深度研究报告：契合新时代医美需求，具备远见经营策略

中心思想 朗姿股份：医美驱动的泛时尚产业生态圈 朗姿股份（002612）作为一家聚焦“时尚女装+绿色婴童+医疗美容”三大板块的泛时尚产业集团，正经历由传统服饰向医疗美容转型的关键时期。本报告核心观点认为，在医美行业合规化进程加速的背景下，朗姿股份凭借其前瞻性的经营策略和差异化的品牌定位，有望在医美机构端受益于行业龙头化趋势，实现业绩的持续增长。公司通过“中心医院+卫星诊所”的创新商业模式，结合精细化与信息化的管理体系，有效提升了医美机构的运营效率和可复制性，从而契合了新时代消费者对专业、安全、便捷医美服务的需求。 医美业务：核心增长引擎与市场潜力 医疗美容业务已成为朗姿股份营收增长的主要驱动力，2022年其收入占比已逼近第一大业务女装。公司在医美赛道持续加大投入，通过设立医美产业基金加速版图扩张，并成功构建了涵盖高端、技术型和轻医美多店连锁的立体品牌矩阵。预计未来在经济复苏和医美行业规范化发展的双重利好下，朗姿股份的盈利水平将大幅提升。华创证券首次覆盖给予“推荐”评级，目标价31元，充分肯定了公司在医美领域的战略布局和未来发展潜力。 主要内容 一、“从衣美到颜美”打造泛时尚产业生态圈 公司概况与业务转型 朗姿股份成立于2006年，2011年上市，致力于打造时尚界最具竞争力的品牌经营公司。公司业务聚焦时尚女装、绿色婴童和医疗美容三大板块。2022年，三大业务收入占比分别为39.58%、22.63%和36.25%，其中医美业务已成为公司成长的主要驱动力。公司营收从2017年的23.53亿元增长至2022年的38.78亿元，毛利率稳定在55%左右（2022年为57.51%），但受经营环境干扰，2022年净利率降至0.89%（正常年份为5-10%）。公司股权结构稳定，实际控制人申东日及其胞妹申今花合计控股54.58%。公司通过多期员工持股计划激发员工积极性，并设立六只医美产业基金，总规模达27.56亿元，实际投资约7.64亿元，加速优质医美标的的孵化和扩张，例如博辰五号已成功收购昆明韩辰75%股权并并入上市公司。公司重视销售费用投入（2022年销售费用率42.41%），并持续投入研发设计，在北京和韩国首尔设立研发设计中心，拥有多项专利和著作权。 多元化业务布局与医美崛起 公司紧密围绕时尚女性消费需求，构建“线上线下互通、多维时尚共享、多地产业互联”的泛时尚产业互联生态圈。 时尚女装： 公司以高端女装起家，深耕二十余年，通过“自主创立”、“代理运营”、“品牌收购”等模式，打造了LɅNCY、俪雅、悦朗姿、莫佐、莱茵、子苞米等差异化、高端化的多品牌矩阵，满足25-45岁都市精英女性的多层次需求。2022年女装业务营收15.35亿元，其中外套品类贡献最大（32.09%），朗姿、莱茵、莫佐三大品牌合计贡献超97%。公司采用“自营为主、经销为辅”、“线上+线下”的经营模式，通过“传统实体店+大型购物中心快闪店+整合型线上销售+城市直播间+终端店铺直播间”的五大卖场概念，打破时空限制。2022年底，公司女装业务拥有577个线下销售终端和35个线上渠道，线上销售占比从2019年的12.62%增至2022年的33.14%。 绿色婴童： 2014年，公司收购韩国知名童装上市公司阿卡邦，将时尚产业拓展至婴幼领域。阿卡邦主营0-4岁婴幼儿服装、用品、护肤品、玩具等，拥有Agabang、ETTOI、Putto、Designskin、2ya2yaO、Next Mom等自有品牌，其中ETTOI为国内主推高端童装品牌。朗姿绿色婴童业务规模维持在8亿元左右，2022年营收8.78亿元，其中婴童服装5.99亿元，婴童用品2.78亿元。 医疗美容： 2016年，公司战略投资韩国梦想集团（DMG），正式进入国内医美市场，并控股“米兰柏羽”、“晶肤医美”两大品牌。2017年成立朗姿医疗管理有限公司，2018年收购“高一生”，2022年收购“昆明韩辰”。目前，公司通过控股或全资持有“米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”、“昆明韩辰”四大品牌的30家中国医疗美容机构（米兰柏羽4家、晶肤23家、高一生2家、昆明韩辰1家），以及战略投资的韩国梦想集团，搭建了中韩两国医美行业多区域、多层次、多细分领域的联动协同平台。公司医美业务营收从2016年的0.86亿元大幅增长至2022年的14.06亿元，其中米兰柏羽占比最大，医美业务已成为公司营收增长的主要动力。 服装业务供应链优化 传统服装业务受流行趋势、季节、天气等因素影响，长期面临库存难题和较低的加价率。朗姿股份多年来持续优化供应链建设，2020年明确提出提升供应商准入门槛、加大进口面料采购、通过产品铺货测试制定快反政策、优化追单模型，逐步打造柔性供应系统。公司不断完善“以销定产”，以“准时采购”为目标，有效减少库存数量和周转时间。自2016年进军医美业务后，公司整体库存周转率也得到了进一步优化。 二、医美机构端将进入龙头受益阶段 医美市场规模与合规化趋势 根据Frost&Sullivan研究报告，全球医美市场规模预计将从2021年的1417亿美元以10.9%的复合增速增长至2030年的3602亿美元。中国医美市场预计在2021-2030年间以14.5%的复合增速增长，到2030年达到6382亿元人民币，其增长将占全球同期增长的1/3。值得注意的是，2021年按服务收入计的非手术医美市场规模约占51.7%，首次超过手术类，且预计2021-2025年非手术类医美市场将以31.9%的复合增速增长至2279亿元。 医美行业链条较长，机构长期以来面临上游产品议价权高、同行竞争激烈、获客费用高昂以及专业技术人才短缺等多方面挤压。然而，经过十余年的市场教育和2021年下半年以来的新一轮监管整治，医美行业已逐渐进入合规化进程，且轻医美趋势逐步明晰。相较手术类医美，轻医美对医生的依赖度降低，上游产品也日益丰富。 龙头机构的竞争优势 尽管医美产品标准化，但求美者需求差异大，医生审美和技术水平不同，导致医美服务难以完全标准化。这为优秀的合规机构提供了更好的发展空间，预计未来机构端将进入龙头受益阶段，精细化运营的重要性显著提升。 本报告认为，未来有长期发展潜力的机构品牌应具备以下评判标准： 满足求美者需求： 能够洞察并综合内外部产品矩阵，结合医生经验，提供契合求美者需求的解决方案。 可复制性与市场拓展： 能够提供稳定的医美服务，从而更好地拓展客户和市场，实现机构的复制扩张。 精细化标准化运营： 具备精细化、标准化运营能力，提高效率，稳定经营，避免被市场淘汰。 三、远见的经营策略提高公司竞争力 “中心医院+卫星诊所”商业模式 医美行业仍处于成长阶段，发展空间巨大，但此前合规化率不高。国内医美机构分为医疗美容诊所、门诊部和医院，资质要求和壁垒层层抬升。医美医院前期投入大、运营成本高、回报周期长，但一旦形成口碑，品牌粘性和消费者信任度极高。随着非手术类医美（“轻医美”）占比的提升，医美获客和转化越来越依赖于合规化前提下提供契合消费者需求的优质解决方案。 朗姿医美创新性地采用了“综合型中心医院+卫星诊所”的业务模式。在成都、西安、深圳、昆明等核心区域设立中心医院，积累品牌口碑，树立专业形象，提供整体变美解决方案；同时在周边区域布局卫星诊所，满足消费者不断增长的非手术类高频需求。这种模式巧妙兼顾了品牌粘性、获客和较好的现金流，促进体系内分级诊疗，在医美市场具备更大的竞争优势。例如，以成都为例，米兰柏羽作为中心医院，晶肤医美作为卫星诊所，形成了协同效应。 差异化品牌定位满足消费者多层次需求 公司在医美终端发力，已形成高端（米兰柏羽）、技术（高一生、昆明韩辰）、轻医美多店连锁（晶肤）的立体发展格局。目前公司已布局30家医美机构，覆盖成都、西安、重庆、深圳、昆明、长沙、宝鸡、咸阳八个城市。 米兰柏羽： 定位为国内高端综合性医疗美容品牌，致力于提供高品质解决方案和差异化价值体验。目前拥有4家机构（成都2家、西安1家、深圳1家），立足成都辐射西南区域，2018年获评中国5A级医美机构认证，拥有相当比例的老客和高信任度。2022年米兰柏羽营收7.82亿元，净利率11.30%。 晶肤医美： 定位为中国“医学年轻化”连锁品牌，客户聚焦年轻爱美人群，主打激光与微整形类医疗美容服务。晶肤医美于2011年创立，目前旗下共有23家机构，以成都（15家）和西安（3家）为中心辐射西南、西北地区。在行业普遍受损的背景下，晶肤医美2022年营收仍增长14.71%至2.94亿元，其中四川晶肤单体体量最大，收入0.84亿元，净利率约在15-20%，是轻医美行业运营的优秀标杆。晶肤凭借精细化管理、标准化流程和合伙人制度实现了较好的复制。 高一生： 定位为专业技术行业领先的高端医美品牌，于1991年创立，是一家集美容外科、皮肤美容、微整抗衰、美容牙科、中医体雕中心为一体的专业医疗美容机构。目前拥有2家医美机构（西安和宝鸡各1家），西安高一生是西安地区经营规模、品牌知名度和技术实力最强的医美机构之一，经过30年沉淀，荣获多项荣誉称号。2019年陕西高一生净利率一度高达23.5%。2022年高一生营收1.34亿元，净利率-16.48%（受经营环境干扰）。 昆明韩辰： 成立于2015年，2022年被朗姿医美收购，拥有“美容皮肤科”、“微创整形科”和“整形外科”三大科室，在云南地区拥有良好声誉和品牌影响力。医院总营业面积8955平方米，拥有20间酒店标准装修病房和11间千级层流手术室。2022年昆明韩辰营收高达1.95亿元，较2021年增长17.05%，净利率7.57%。 “精细化+信息化”管理体系 公司已建立起一套精细化管理体系。2021年成立朗姿医疗委员会，旨在保障医疗质量和安全，加强集团下属各机构的医疗安全管理。医疗委员会已举办两届医美学术交流会，促进公司乃至行业医疗质量和管理水平提升。同时，委员会注重医学人才培养，通过“短+中+长”三阶段培训体系，并于2022年启动“青苗医生培养计划”，为旗下机构培养合格医生人才。 为优化组织架构，公司按地域划分区域并成立区域事业部，建立了“医疗委员会—区域事业部—医美机构”的三级管理体系，进一步整合资源、提高管理效率。 公司不断加强信息化管理建设，依托女装业务优势，在医美业务领域也建立起以朗姿医美为中心，连接客户、上下游伙伴和公司内部的价值云平台，具备颗粒度细、业务财务一体化、灵活性好、前瞻性强的特点。未来公司将逐步完成搭建业界最先进智能的咨询模型、治疗模型和客户回访模型，提高客户协作关系、网络服务能力管理和业务运营智能分析水平。 新机构复制成功率高，未来可期 2020-2022年，公司非手术类医美营收分别为5.33亿元、9.32亿元、11.10亿元，占比分别为65.54%、72.42%、78.94%，2022年非手术类医美营收约为手术类的4倍。公司近两年大力扩张主打激光和微整形（轻医美范畴）的晶肤旗下医美机构，晶肤机构数量从2016年的4所增至2022年的23所，以成都、西安为中心持续辐射西南、西北地区，已形成区域规模。 公司已构建起一套相对成熟、标准化的管理和运营体系，基本实现了医美机构管控和运营的可复制性。同时，公司在医美板块积极开展合伙人计划，吸引和留住医美人才。2020、2021年间公司加快新机构开设步伐，新机构爬坡期内利润承压，但过渡至老机构后利润率较为稳定，2019-2021年公司老机构占整体医美业务收入比例约65%，老机构利润率保持在10-15%。未来公司将进一步整合和扩大国内优质医美资源，通过医美品牌在全国的推广和连锁化迅速占领市场，努力成为国内医美行业第一集团军。 加强安全管理及研发水平 2023年2月，公司隆重首发《朗姿医美医疗安全条例》（第一版），以“法条”形式呈现，共十章3000余条、16万字，涵盖麻醉、外科、皮肤、微创、护理、院感、口腔等多学科内容，旨在适应医美行业高速发展的新形势和新生态，促进集团旗下机构梳理内部自主监管意识，夯实基础医疗质量，提升医疗技术质量，降低临床不良医疗事件发生风险。 公司同时宣布正式成立朗姿医美研究院，重点紧抓医疗安全和学术水平。研究院旨在破解民营医美机构忽视技术研究的困境，从集团层面为医美业务赋能，给予资金、技术、人才支持，整合新技术、开展新项目、研发新产品（如芙妮薇®尊雅），提高医生科研积极性与成果产出率。 此外，公司积极与医美公司进行合作交流。2021年5月与“医美巨头”艾尔建美学达成战略合作共识，在人才培育、消费者教育、运营能力等多方面展开合作。2023年3月，朗姿医美同昊海生科达成战略合作，进一步整合行业优势资源，强强联合推动新技术、新产品的应用。 四、盈利预测与投资建议 在医美合规化趋势下，朗姿股份旗下医美品牌的区域龙头优势有望进一步显现。基于朗姿医美四大机构品牌（米兰柏羽、晶肤、高一生、昆明韩辰）的逐步增长趋势，以及公司女装和婴童业务的成熟发展，预计公司2023-2025年营业收入分别为45.88亿元、54.08亿元、60.67亿元，归母净利润分别为1.80亿元、2.76亿元、3.39亿元。医美业务有望成为公司未来主要的成长驱动力。 鉴于公司医美业务尚处于快速扩张期，采用PS估值法。结合公司发展及A股服装相关标的估值情况，给予朗姿股份服装业务（女装+婴童）2023年25XPE，估值为40亿元；给予2023年医美业务5.5XPS，对应市值约为95亿元。预计公司2023年对应总市值135亿元，对应目标价为31元/股。华创证券首次覆盖给予“推荐”评级。 五、风险预测 公司面临的主要风险包括：消费复苏不及预期、新店爬坡速度不及预期、品牌营销策略不佳、行业快速发展导致市场竞争激烈、医疗事故以及人才流失风险等。 总结 朗姿股份正成功地从传统服饰企业转型为以医疗美容为核心驱动力的泛时尚产业集团。公司在医美领域的战略布局深远，通过“中心医院+卫星诊所”的商业模式、差异化的品牌矩阵以及精细化与信息化的管理体系，有效提升了市场竞争力。在医美行业合规化和轻医美趋势日益明晰的背景下，朗姿股份有望凭借其区域规模优势和可复制的运营模式，持续受益于行业龙头化进程。尽管面临消费复苏、新店扩张和市场竞争等风险，但公司在医美安全管理、人才培养和研发创新方面的持续投入，以及与行业巨头的战略合作，为其未来的稳健增长奠定了坚实基础。医美业务的强劲增长潜力，使其成为公司未来业绩增长的核心引擎，值得投资者关注。