泰格医药2023H1业绩点评：主业延续强劲，看好H2环比改善

中心思想 核心业务表现强劲 泰格医药在2023年上半年展现出强劲的核心业务增长韧性，尤其在剔除特定疫苗项目的高基数影响后，公司大临床主业收入同比增长超过40%，第二季度主业收入增速也延续了25%-30%的高水平。这表明公司在复杂多变的市场环境中，其核心临床CRO业务依然保持着旺盛的生命力。 未来增长潜力展望 公司中长期发展前景广阔，主要得益于本土市场的持续壮大和国际化战略的加速推进。截至2022年底，公司高达137.86亿元的在手订单为未来业绩增长提供了坚实保障。同时，海外运营网络的完善以及在创新疫苗等新业务领域的突破，有望为公司贡献新的业绩增长点，支撑其稳健发展。 主要内容 投资评级与核心观点 投资评级： 浙商证券维持泰格医药“买入”评级。 核心观点： 报告强调，尽管受到特定疫苗项目高基数效应的影响，但剔除该因素后，公司主业在2023年第二季度延续了第一季度的高增长趋势。分析师看好随着特定疫苗项目高基数影响的逐渐消除，公司主业将持续保持强劲增长，并在下半年实现环比改善。 2023年上半年财务业绩概览 整体财务表现与增长驱动 营业收入： 2023年上半年，泰格医药实现营业收入37.11亿元，同比增长3.25%。其中，第二季度实现收入19.06亿元，同比增长7.31%，并实现环比增长，显示出业务的逐步恢复和改善。 归母净利润： 上半年归属于上市公司股东的净利润为13.88亿元，同比增长16.47%。第二季度归母净利润为8.20亿元，同比增长21.72%。净利润增速高于营收增速，主要得益于其他非流动资产产生的公允价值变动收益5.30亿元的积极拉动。 扣非净利润： 上半年扣除非经常性损益后的净利润为7.93亿元，同比增长2.86%，与营收增速基本持平，反映了主营业务的实际盈利能力。第二季度扣非净利润为4.12亿元，同比增长4.91%。 业务板块收入分析 临床试验技术服务： 2023年上半年该板块收入为21.03亿元，同比下降3.17%。报告指出，这主要是由于公司开展的特定疫苗项目临床试验减少所致。若剔除该特定疫苗项目的影响，临床试验技术服务收入同比增长超过40%，充分凸显了公司核心临床CRO业务的强劲增长势头。 临床试验相关服务及实验室服务： 2023年上半年该板块收入为15.67亿元，同比增长13.49%。报告提及，控股子公司方达控股（港股上市公司）收入同比增长7.14%，其增速相对放缓可能对该板块整体收入增长构成一定拖累。 主业增长韧性： 综合两项主营业务的收入增速和绝对值，大致估算2023年上半年剔除特定疫苗项目后，公司主业收入同比增长在25%-30%之间。这表明2023年第二季度主业收入增速延续了第一季度测算的23%水平，进一步印证了公司主业的强劲增长态势。 盈利能力与费用结构优化 毛利率变动分析 整体毛利率： 2023年上半年公司整体毛利率为39.91%，同比微增0.21个百分点，显示出公司在成本控制和运营效率方面的努力。第二季度毛利率为40.16%，同比下降0.43个百分点，但环比增长0.51个百分点，表明季度间盈利能力有所波动但呈现改善趋势。 分业务毛利率： H1临床试验技术服务毛利率为39.74%，同比提升2.62个百分点，主要得益于经营效率的提升以及过手费的减少。 H1临床试验相关服务及实验室服务毛利率为39.69%，同比下降3.68个百分点，主要原因在于低毛利率的SMO（Site Management Organization）业务增长较快，以及方达控股增速放缓和新业务、新产能投入带来的初期拖累。 净利率与费用控制效率 扣非净利率： 2023年上半年扣非净利率为21.38%，同比微降0.08个百分点；单第二季度扣非净利率为21.62%，同比下降0.51个百分点。这反映了在营收结构变化和新业务投入背景下，公司在保持核心盈利能力方面的挑战。 费用率变化： 销售费用率同比下降0.03个百分点，管理费用率提升0.50个百分点，研发费用率提升0.32个百分点，财务费用率下降0.81个百分点。财务费用率的下降对净利润有积极贡献，而管理和研发费用率的提升可能与公司业务扩张和研发投入增加有关。 未来发展展望：本土壮大与国际化加速 主业增长的坚实基础 从2023年上半年剔除特定疫苗项目后主业收入仍保持高增长可以看出，公司主业增长势头依然强劲。 截至2022年底，公司在手订单高达137.86亿元，为未来业绩增长提供了坚实的支撑和可见度。 国际化战略的深入推进 公司持续完善海外运营网络布局，这不仅有助于承接更多海外订单，也将促进本土创新药企业开展多区域临床试验（MRCT）订单的不断增长。 报告披露，公司成功助力首个中国本土疫苗在美国获批开展I期临床研究，并支持多个创新型疫苗（包括水痘、RSV、金葡菌疫苗、治疗性卡介苗等）在中国省级疾控中心和医院开展三期保护效力研究。这些新承接的疫苗订单有望逐渐贡献业绩弹性，成为新的增长点。 公司中长期业绩有望在本土市场持续壮大和国际化战略加速突破的双重驱动下实现稳健增长。 盈利预测与投资估值 财务预测： 浙商证券研究所预计泰格医药2023-2025年每股收益（EPS）分别为2.84元、3.58元和4.40元。 估值分析： 截至2023年08月28日收盘价，公司对应2023年预测市盈率（PE）为23倍，对应2024年预测PE为19倍。 投资评级依据： 考虑到泰格医药作为本土临床CRO行业的龙头地位，其持续体现的行业壁垒，以及公司业绩的良好成长性，特别是国际化业务有望进入加速阶段，维持“买入”评级。 主要财务比率分析 成长能力： 预计2023-2025年营业收入增速分别为13.85%、25.46%、21.99%；归母净利润增速分别为23.60%、25.78%、22.99%。这些预测表明公司未来几年将保持较高的增长速度。 获利能力： 预计毛利率将从2022年的39.64%稳步提升至2025年的45.73%；净利率从32.06%提升至36.56%。净资产收益率（ROE）预计从2022年的9.27%提升至2025年的12.16%。这些指标共同表明公司盈利能力将持续增强。 偿债能力： 资产负债率预计将从2022年的17.36%下降至2025年的17.14%，净负债比率也将持续下降，显示公司财务结构稳健，偿债能力良好。 营运能力： 总资产周转率预计将从0.28提升至0.32，应收账款周转率从7.71提升至22.89，表明公司资产利用效率和应收账款管理效率将显著提升。 风险提示 创新药投融资恶化的风险： 创新药领域的投融资环境变化可能影响CRO行业的整体需求。 临床试验政策波动风险： 临床试验相关政策的变化可能对公司的业务模式和盈利能力产生影响。 新业务整合不及预期风险： 新收购或拓展的业务可能面临整合挑战，影响协同效应的发挥。 业绩不达预期风险： 实际经营结果可能低于分析师的预测。 测算偏差风险： 财务预测和估值模型可能存在误差。 总结 泰格医药2023年上半年业绩表现出强劲的主业增长韧性，尤其在剔除特定疫苗项目影响后，核心业务收入同比增长超过40%，第二季度增速亦保持在25%-30%的高位。尽管上半年归母净利润受到公允价值变动收益的积极影响，但公司在经营效率提升和费用控制方面也取得进展。展望未来，公司凭借高达137.86亿元的在手订单、持续完善的国际化布局以及在创新疫苗等新业务领域的突破，有望在本土市场壮大和国际化加速的双重驱动下实现中长期稳健增长。基于其作为本土临床CRO龙头的行业地位、良好的成长性及国际化潜力，浙商证券维持“买入”评级，并预计公司未来几年盈利能力将持续增强，财务结构保持稳健。投资者需