李宁(2331.HK)优先提升渠道健康度，期待未来轻装上阵

中心思想 短期挑战与战略调整 李宁（2331.HK）在2023年第三季度面临零售流水增长放缓、渠道窜货导致经销和电商渠道承压以及库销比上升等多重短期挑战。面对这些问题，公司管理层已迅速采取行动，将管控风险、解决窜货问题和改善库存状况置于优先地位，通过严控发货节奏等措施，旨在促进供需平衡并提升渠道健康度。 渠道健康度优先与长期增长潜力 尽管短期内批发收入和毛利率可能受到压力，但分析师认为当前的库存过剩和窜货问题是可控且暂时的。公司致力于优化渠道健康度的战略被视为重新审视和梳理渠道管理的契机，有望为未来的轻装上阵和持续增长奠定基础。基于此，报告维持了李宁的“买入”评级，并对其未来几年的营收和净利润增长持乐观预期。 主要内容 23Q3零售流水表现与渠道压力分析 全渠道流水增长与分化表现 2023年第三季度，李宁全渠道零售流水同比实现中单位数增长。 其中，直营渠道表现强劲，流水同比录得20%至30%低段的增长，同店销售亦实现中单位数增长。 批发渠道流水同比仅增长低单位数，同店销售则同比下降低双位数，显示出较大压力。 电商渠道表现不佳，流水和同店销售均同比下降低单位数。 窜货乱价对渠道的影响 窜货乱价问题对公司电商渠道造成显著影响，导致折扣承压。 线下直营渠道的流水及同店表现优于批发渠道，主要原因包括： 直营门店中约500家奥莱店在消费者追求性价比的环境下表现良好。 直营门店扩张速度快于批发渠道，截至Q3末，直营门店数同比增加11%，而经销门店数仅增加1%。 暑期高线城市客流恢复，对在高线城市布局较多的直营渠道更为有利。 库销比上升与供需平衡策略 库销比现状与折扣压力 截至2023年第三季度末，李宁全渠道库销比上升至接近5个月，相比第二季度的3.8个月，同比和环比均有所上升。 线下折扣同比改善低单位数，直营和批发渠道均有所改善。 然而，电商渠道受窜货影响，折扣同比仍有低单位数的缺口。 管理层严控发货节奏 管理层表示，自第三季度下半段以来，公司已严格控制发货节奏，以改善渠道的供需平衡关系，并理性降低库存。 公司目标是到2023年底使库存情况显著改善，争取回到2022年第四季度4.2个月的水平。 渠道健康度优先与未来展望 短期批发收入及毛利率承压 展望未来，考虑到经销渠道的去库存任务以及公司严控发货节奏，预计公司可能在第四季度购物节期间增加电商渠道促销以消化库存。 因此，预计未来一个季度电商折扣改善仍需时日，2023年下半年的批发收入短期内将面临压力。 公司战略重心 管理层明确表示，当前工作的优先级是管控风险、解决窜货问题和改善库存状况。 分析师认可公司的当前策略，并期待公司在未来两个季度内优化渠道健康度，为2024年实现“轻装上阵”打下坚实基础。 投资评级与财务预测 维持“买入”评级与目标价 报告维持对李宁的“买入”评级，目标价设定为34.80港元，对应2024年预测市盈率（PE）约19倍。 分析师认为，当前的库存过剩和窜货问题是短期性质的，截至Q3末约5倍的库销比在行业及公司历史背景下仍属可控范围。 公司及时在Q3末采取控货措施，显示出坚定的解决问题的决心。 此次库存过剩被视为公司重新审视和梳理渠道管理的契机，有望促使公司未来以更健康的状态发展。 财务业绩预测 预计2023年至2025年，公司营收将分别达到280亿元、314亿元和356亿元，同比增速分别为8.4%、12.1%和13.5%。 预计同期归母净利润将分别达到36.1亿元、44.6亿元和51.6亿元，同比增速分别为-11.3%、+23.7%和+15.8%。 总结 李宁在2023年第三季度面临零售流水增长放缓、渠道窜货导致电商和批发渠道承压以及库销比上升的挑战。公司管理层已积极应对，通过严控发货节奏、优先解决窜货和库存问题，致力于提升渠道健康度。尽管短期内批发收入和毛利率可能受压，但分析师认为这些问题是暂时的且可控的，并视之为公司优化渠道管理的契机。基于对公司战略调整的认可及未来营收和净利润的增长预期，报告维持了李宁的“买入”评级，目标价34.80港元，展望公司在未来两个季度优化渠道健康度后，能够实现轻装上阵并持续发展。