特步国际（01368）：收购索康尼相关资产，主品牌双十一表现不及预期

中心思想 索康尼品牌战略性收购与增长潜力 特步国际通过一系列战略性收购，进一步深化了对索康尼及迈乐品牌的控制权，彰显了公司对这些新品牌未来发展的坚定信心。索康尼在2023年上半年已实现盈利，成为集团旗下首个实现盈利的新品牌，这表明其在中国市场已获得高度认可和日益增长的欢迎度。公司计划通过引入OG复古系列、加强通勤系列布局以及巩固专业跑步领域竞争力等多元化举措，进一步释放索康尼的增长潜力，并持续为中国消费者定制产品，目前定制产品已占索康尼及迈乐品牌销售额的约50%。 主品牌业绩承压与盈利预测调整 尽管新品牌表现亮眼，特步主品牌在2023年双十一期间的线上GMV仅实现高单位数同比增长，远低于公司此前设定的20-30%增长目标。同时，线上退货率有所提升，折扣率同比加深3-4个百分点，反映出市场竞争加剧和去库存压力。鉴于主品牌表现不及预期，分析师下调了公司2023-2025年的盈利预测。然而，报告仍维持“买入”评级，并基于2024年15倍PE估值，给予目标价7.71港元，预期主品牌在库存清理后有望恢复健康增长。 主要内容 核心观点分析 索康尼品牌资产收购与控制权强化： 特步国际于2023年12月17日发布公告，为进一步发展索康尼及迈乐品牌在合资公司运营地区的业务，公司与Wolverine及其附属公司达成协议。具体包括：1）收购Saucony Asia IP Holdco 40%的权益，并成立新的合资公司；2）获得Saucony Asia IP Holdco剩余权益的认购权，若索康尼品牌知识产权在全球范围内进行销售或Wolverine控制权发生变化，公司全资子公司XMS Sports将获得进一步收购35%或60%所有权的认购权；3）收购Wolverine Group在2019年合资公司的权益，使其成为集团的全资附属公司，负责索康尼及迈乐品牌产品的销售和分销。 索康尼的盈利表现与未来发展策略： 此次交易充分彰显了特步国际对索康尼品牌未来发展的信心。索康尼在2023年上半年已成为集团旗下首个实现盈利的新品牌，这有力证明了其在中国市场的高知名度、日益增长的受欢迎程度以及以公司运营为主导的合资公司在中国市场取得的初步成功。展望未来，通过此次股权收购，公司有望进一步助力品牌发展，具体举措包括引入OG复古系列、加强通勤系列布局以及巩固专业跑步领域竞争力，以打开潜在增长天花板。此外，公司在采购Wolverine Group推出的产品的同时，将继续设计和研发针对中国消费者的定制产品系列，目前该系列已占索康尼及迈乐品牌销售额的约50%，以充分满足国内消费者需求。 主品牌双十一表现不及预期： 2023年双十一期间，特步主品牌线上GMV（商品交易总额）同比增长仅为高单位数，显著弱于公司此前计划的20-30%同比增长目标。同时，线上退货率有所提升，折扣率也同比加深了3-4个百分点。报告分析认为，随着2023年第四季度库存的逐步清理，预计主品牌有望在明年恢复健康增长。 新品牌表现优于预期： 与主品牌形成对比，特步旗下的新品牌在双十一期间延续了良好的增长势头，整体表现优于预期。 盈利预测与投资建议 盈利预测下调： 根据特步国际近期运营情况，东方证券下调了公司未来三年的盈利预测。预测2023-2025年每股收益（EPS）分别为0.39元、0.47元和0.56元，低于此前预测的0.44元、0.55元和0.67元。此次下调主要考虑了收入的调整和销售费用率的上升。 投资评级与目标价： 报告维持对特步国际的“买入”评级。参照可比公司估值，给予公司2024年15倍PE估值，对应目标价为7.71港元（按1人民币=1.093港币的汇率计算）。 财务数据概览： 报告提供的财务预测显示，公司营业收入预计从2022年的12,930百万元增长至2025年的19,085百万元，归属母公司净利润预计从2022年的922百万元增长至2025年的1,487百万元。毛利率预计将从2022年的40.9%逐步提升至2025年的42.6%。净资产收益率（ROE）预计从2022年的11.2%提升至2025年的14.5%。 风险提示： 报告提示投资者需关注行业竞争加剧、经济恢复不及预期以及去库存进度低于预期等潜在风险因素。 总结 特步国际通过战略性收购索康尼相关资产，进一步巩固了对这一已实现盈利的新品牌的控制权，并计划通过引入OG复古系列、加强通勤系列布局及巩固专业跑步领域竞争力等措施，持续释放其增长潜力。索康尼在2023年上半年已成为集团首个盈利的新品牌，显示出其在中国市场的强劲发展势头。 然而，公司主品牌在2023年双十一期间的线上GMV增长不及预期，仅实现高单位数增长，远低于20-30%的计划目标，同时面临线上退货率上升和折扣率加深3-4个百分点的挑战，反映出市场竞争压力和去库存需求。鉴于主品牌表现承压，分析师下调了公司2023-2025年的盈利预测，将每股收益分别调整为0.39元、0.47元和0.56元。 尽管盈利预测有所下调，但报告仍维持对特步国际的“买入”评级，并基于2024年15倍PE估值，设定目标价为7.71港元，预期主品牌在库存逐步清理后有望恢复健康增长。投资者在关注新品牌增长潜力的同时，也需警惕行业竞争加剧、经济恢复不及预期以及去库存进度低于预期等风险因素。