中心思想
九安医疗：海外市场深耕与品牌蜕变驱动增长
本报告核心观点指出，九安医疗凭借其iHealth品牌在美国市场长达十余年的深耕，成功构建了强大的品牌影响力与商业化体系。公司精准把握新冠疫情带来的市场机遇，通过新冠抗原试剂盒的放量实现了业绩的跨越式增长，进一步巩固了iHealth在美国市场的领先地位。展望未来，九安医疗将依托其充裕的现金流和在美国市场积累的扎实基础，积极布局三联检试剂盒和连续血糖监测仪（CGM）等创新产品，以填补市场空白并抓住广阔的市场机遇，持续推动公司业绩增长和全球化战略发展。
财务实力支撑创新布局与股东回报
九安医疗在财务上表现出显著的稳健性，截至2023年第三季度末，公司拥有高达194亿元的现金及金融类资产，远超同期市值，为公司的研发投入、股权投资以及股东回报提供了坚实保障。公司不仅持续加大自主研发力度，积极探索硬科技、医疗大健康等前沿领域，还通过高额分红和股份回购积极回馈股东。这种充裕的资金储备和稳健的财务策略，为公司未来在三联检和CGM等高潜力产品领域的创新布局和市场拓展奠定了坚实基础，使其能够更好地应对市场竞争和风险挑战。
主要内容
iHealth的十年发展与业绩飞跃
九安医疗自1995年成立以来，从血压计ODM/OEM代工模式起步，逐步发展成为全球医疗健康电子产品及移动医疗服务供应商。公司坚持“糖尿病诊疗照护O+O模式”和“新零售平台推广爆款产品”两大战略。在财务表现上，公司营业收入和归母净利润在2018年至2022年间逐年上升，尤其自2020年起实现跨越式增长。2022年，公司营业收入同比增长997.80%，归母净利润同比增长1664.19%，主要得益于疫情期间新冠试剂盒在新零售平台的爆发式销售以及美国政府的大额订单。截至2023年第三季度，iHealth系列产品收入占营业收入的93.92%，显示出其在公司营收结构中的主导地位。
iHealth品牌的初创与蜕变始于2010年，公司在美国设立子公司iHealth Labs Inc.，专注于iHealth系列产品的研发和销售，并与苹果公司建立了合作关系。2014年，iHealth Inc.引入小米公司2500万美元投资，借助小米的业务模式和用户增长，进一步提升了产品性价比和全球业务布局。iHealth Inc.的收入从2015年的0.43亿元稳步增长至2019年的3.28亿元。疫情期间，随着防疫产品和远程医疗需求的激增，iHealth Inc.收入在2020年达到14.4亿元，同比增长340%。2021年11月，公司获得新冠抗原家用自测OTC试剂盒的美国FDA EUA授权，成为国内首家以中国制造工厂身份获批的企业。受美国疫情影响，2022年iHealth Inc.收入飙升至258.9亿元。尽管2023年上半年新冠试剂盒需求回落，但iHealth Inc.收入仍达20.93亿元，远超疫情前水平。iHealth的成功，一方面源于公司长期对美国市场的投入、渠道资源、供应链、临床注册经验和政府关系的积累，另一方面则在于其在疫情期间抓住机遇，快速响应市场需求，通过高效的供应链管理将日产能从100万人份提升至2000万人份，从而扩大了品牌影响力。
稳健的财务基础与美国市场优势
截至2023年第三季度末，九安医疗拥有充裕的现金及金融类资产，总和高达194亿元，已超过公司同期市值185亿元。扣除短期借款、长期借款等付息债务后，现金及金融类资产仍超过180亿元。公司持有的美国国债（2023年中报显示价值21.25亿元）有望受益于美元降息周期，因为债券收益率与债券价格呈负相关。这些充裕的资金为公司的研发投入、股权投资和股东回报提供了坚实保障。公司研发费用在2022年达到2.65亿元，2023年前三季度为2.08亿元，呈现大幅增长。此外，公司积极进行对外股权投资，参与了硬科技、医疗大健康等多个领域的投资，拟投资规模累计已达数十亿元。在股东回报方面，公司在2021年和2022年分别派发每股0.7元和2.5元的现金分红，总额分别为3.19亿元和11.77亿元，并进行了三次股份回购，总金额近12亿元。
iHealth在美国市场已建立起强大的品牌渠道优势。多年来，iHealth品牌的血压计、额温计在美国亚马逊电商平台销售良好，血压计多次位列电子臂式血压计品类第一名。疫情期间，iHealth额温计和试剂盒销量快速增长，美国政府采购了4.5亿人份iHealth新冠抗原检测试剂盒，iHealth试剂盒在电商平台也多次蝉联美国亚马逊工业与科学品类销售排行榜冠军。iHealth凭借现货充足、发货快、简单易用等优势，在市场短缺时成功扩大了影响力，成为美国市场主流品牌。公司通过“新零售”模式拓展B2C市场，上线官网和亚马逊等大型电商平台，积累了丰富的渠道资源。这种品牌渠道优势不仅有利于自有产品放量，未来也可能作为渠道商代理其他有竞争力的产品。iHealth在美国市场已跑通临床、注册、生产、运输等全流程，其新冠试剂盒在哈佛大学的研究中显示出与雅培等主流品牌相近的检测性能，充分体现了公司在美国市场的商业化能力。
创新产品布局与广阔市场前景
九安医疗未来计划推出可同时检测新冠、甲流和乙流的三联检OTC试剂盒，以填补美国市场空白。根据美国CDC数据，美国呼吸道传染病（新冠、流感）呈波浪式反复流行和季节性传播模式。鉴于美国传统就医流程耗时较长，患者更倾向于OTC自检。三联检产品能够让症状相似的呼吸道传染病患者快速确诊并得到治疗，且由于甲流、乙流的季节性爆发，其市场相对单一新冠检测产品更为稳定。公司预计三联检产品单价将高于新冠检测试剂盒（假设高出50%，即9.44美元/人份），并保持高性价比。通过CDC及世卫组织数据估算，美国2023年新冠及流感感染患者共计约1.35亿人次，若三联检渗透率达到45%，则总体市场规模可达5.7亿美元以上。公司将继续深耕爆款产品方向，发挥iHealth在美国的品牌渠道优势及商业化能力，将更多IVD、物联网健康产品推向美国市场。
连续血糖监测仪（CGM）是公司的另一大战略重点，可与公司的糖尿病诊疗照护“O+O”模式形成协同。截至2023年上半年，该模式已在中国约50个城市、270余家医院落地，照护病人规模超18万人；在美国，已与约50家诊所合作，照护病人数约1万人。CGM作为公司的募投项目之一，处于研发阶段，上市后将推向中、美市场。中国CGM市场增长迅速，2021年市场规模为20亿元，预计到2030年将增长至149亿元，年复合增长率（CAGR）达25%。2020年，国内CGM市场78%的份额被雅培占据，11%被美敦力占据，国产替代空间巨大。美国CGM市场同样广阔，预计从2023年的49.4亿美元增长至2030年的94.1亿美元，CAGR为10%。尽管美国市场由雅培（46%）、德康（34%）、美敦力（20%）三家主导，但多个细分患者人群的CGM渗透率仍较低，且市场正向大健康消费领域拓展，公司在OTC端的品牌渠道优势有望带来突破。高性价比和专利保护是美国CGM市场竞争的关键。公司一方面拥有在研的自主品牌CGM产品，另一方面也可凭借在美国市场的品牌渠道优势，助力国内优秀CGM产品出海，实现产品与渠道的互补。
总结
九安医疗凭借iHealth品牌在美国市场十余年的深耕，成功构建了强大的品牌影响力与商业化体系。公司在新冠疫情期间抓住机遇，通过新冠抗原试剂盒的放量实现了业绩的爆发式增长，并积累了充裕的现金及金融类资产，为未来的研发投入、股权投资和股东回报提供了坚实保障。展望未来，九安医疗将继续依托其在美国市场扎实的品牌渠道优势和商业化能力，积极布局三联检试剂盒以填补市场空白，并推动CGM产品与糖尿病诊疗照护“O+O”模式的协同发展。无论是三联检在美国5亿美元以上的潜在市场，还是中美两国CGM市场（中国2030年预计达149亿元，美国2030年预计达94.1亿美元）的广阔前景，都为九安医疗提供了持续增长的动力。公司通过自主研发和潜在的渠道合作，有望在这些高潜力领域取得突破，进一步巩固其在全球医疗器械市场的竞争力。然而，公司也面临产品研发销售不及预期、行业竞争加剧、资产管理、汇率波动及新冠相关收入收缩等风险，需持续关注并有效管理。
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