巨子生物（02367）：23H2净利率同比环比均提升、超预期，品牌运营能力持续增强

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力优化 本报告核心观点指出，巨子生物在2023年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润分别同比增长49%和44.9%，略超市场预期。公司通过“线下向线上+敷料向护肤”的战略升级，有效收窄了净利率的同比降幅，并优化了销售费用率和行政开支费用率，显示出持续增强的盈利能力和运营效率。 品牌策略成功与未来增长潜力 报告强调，公司旗下核心品牌“可复美”和“可丽金”通过成功打造大单品、完善产品矩阵和深化品牌心智，展现出强大的市场竞争力。“可复美”的次抛精华和重组胶原蛋白敷料表现亮眼，而“可丽金”则聚焦抗老市场。随着医美新产品的年中落地以及持续的研发投入和渠道复用，公司在护肤和医美领域均具备坚实的增长基础和广阔的未来发展空间。 主要内容 2023年业绩回顾与财务分析 2023年整体财务表现 营收与利润超预期增长： 2023年，公司实现营业收入35.24亿元人民币，同比增长49%，归属于母公司净利润达14.52亿元人民币，同比增长44.9%，略高于市场预期。 盈利能力稳健： 净利率为41.2%，同比下降1.2个百分点，但相较于上一年度（-11个百分点）降幅大幅收窄。这主要得益于公司战略升级（“线下向线上+敷料向护肤”）后，销售费用率升幅和毛利率降幅在2022年下半年以来持续收窄。此外，2023年上市相关费用影响消除，行政开支费用率持续下降，2023年下半年已恢复至2.6%的历史低位。 费用结构优化： 销售费用率从2022年的29.9%上升至2023年的33.0%，但运营能力持续增强，预计2024年销售费用率将实现低个位数提升。管理费用率从2022年的4.7%下降至2023年的2.7%，研发费用率则从1.9%略增至2.1%，显示公司在控制管理成本的同时，持续加大研发投入。 品牌与渠道业绩细分 品牌表现： 可复美： 2023年营收达到27.88亿元人民币，同比大幅增长73%（上半年同比增长101%，下半年同比增长56%），是公司业绩增长的主要驱动力。 可丽金： 2023年营收为6.17亿元人民币，同比微降0.3%（上半年同比增长6.4%，下半年同比下降6.7%），主要受创客村渠道调整的拖累。 渠道结构： DTC店铺： 营收21.55亿元人民币，同比增长77%，DTC渠道占比提升10个百分点至61%，成为最主要的销售渠道。 电商平台： 营收1.78亿元人民币，同比增长43%。 线下直销： 营收0.89亿元人民币，同比增长40%。 经销： 营收11.04亿元人民币，同比增长15%。 渠道结构持续优化，DTC模式的快速增长有效提升了公司的直达消费者能力和品牌控制力。 核心品牌运营策略与产品发展 可复美：大单品驱动与产品矩阵完善 大单品成功验证： 在过去两年内，可复美成功打造了次抛精华，估算收入超过8亿元人民币，占品牌总收入的30%以上。重组胶原蛋白敷料也实现了双位数增长，估算收入约8亿元人民币。 产品矩阵升级： 2023年，可复美密集推出新品并进行产品升级，包括完善胶原修护系列（新增舒舒贴、胶原乳），秩序系列（新增次抛、水乳霜等），以及补水安敏系列（升级柔肤水、小水膜等明星单品并推出吨吨次抛）。 2024年展望： 公司将持续主推胶原修护系列，以巩固消费者心智。大单品胶原棒将聚焦社交声量提升、人群和场景破圈以及产品升级，预计仍有增长空间。3月底上新的焦点面霜有望带动霜类产品发力。补水安敏和秩序系列已基本成型，将进一步丰富品牌维度。敷料产品预计将保持稳健增长。 可丽金：聚焦抗老与市场深化 2023年策略调整： 可丽金在2023年聚焦“人货场”调整，其中嘭嘭次抛和大膜王销售表现亮眼，线上销售占比估算达到40%。 2024年发展方向： 公司将持续深化重组胶原蛋白抗老心智，胶卷系列产品预计将陆续表现出色。未来将加大市场投放，并着力于科学传播，以提升品牌影响力和市场份额。 消费者画像： 可复美和可丽金在抖音平台上的消费者均集中在24-40岁，其中24-30岁年龄段的占比远高于美容护肤大盘，显示出品牌对年轻消费群体的强大吸引力。 运营效率提升与未来增长展望 销售费用率优化与运营能力增强 线上运营改善： 尽管线上销售占比提升和品牌投放加大，但公司在2023年下半年线上销售费用率实现了同环比的明显改善。 运营能力持续强化： 随着运营能力的持续增强和品牌势能的释放，预计2024年销售费用率将实现低个位数的提升，表明公司在市场扩张的同时，能够有效控制营销成本。 盈利预测、估值与投资评级 多重增长驱动： 护肤品牌运营能力的增强，以及医美领域两款新产品有望在年中落地，将为公司带来新的增长点。强大的研发实力奠定了产品力基础，而渠道和团队的复用有望实现医美业务的顺利发展。 未来业绩预测： 预计公司2024年至2026年归母净利润将分别达到18.6亿元、22.9亿元和27.7亿元人民币，同比增速分别为28%、23%和21%。 估值与评级： 对应2024年至2026年的市盈率（PE）分别为21倍、17倍和14倍。基于上述分析，报告维持对巨子生物的“买入”评级。 潜在风险因素 市场与运营风险提示 数据误差风险： 报告中引用的爬虫数据可能存在误差。 执行不及预期风险： 营销投放、新品孵化以及技术发展可能不及预期，从而影响公司的业绩表现和市场竞争力。 总结 巨子生物在2023年展现了强劲的财务增长和持续优化的盈利能力，营收和归母净利润均实现高速增长。公司通过成功的品牌战略和渠道结构调整，特别是DTC渠道的显著扩张，有效提升了市场份额和运营效率。核心品牌“可复美”和“可丽金”通过大单品策略和产品矩阵完善，巩固了市场地位。展望未来，随着医美新产品的推出和运营能力的持续增强，公司预计将保持稳健的盈利增长。尽管存在数据误差和执行不及预期的风险，但基于其强大的研发实力和市场策略，公司被维持“买入”评级，具备显著的投资价值和增长潜力。