药明生物（02269）：2023年报点评报告：业绩符合预期，看好XDC及产能爬坡趋势

中心思想 业绩稳健增长与新动能驱动 药明生物2023年业绩符合市场预期，非新冠项目收入实现强劲增长，显示出公司在生物药CDMO领域的韧性与核心竞争力。尽管毛利率短期受新产能折旧影响，但公司通过成本控制和海外产能的超预期爬坡，预计盈利能力将在2024年得到改善。XDC（抗体偶联药物及其他生物偶联药物）业务作为分拆上市的药明合联的核心驱动力，已成为公司未来发展的新增长引擎。 盈利能力改善与投资展望 公司在手订单充裕，为短期业绩增长提供了坚实支撑。随着爱尔兰和美国新产能的逐步达产并实现盈亏平衡，以及全球项目数的持续增长，药明生物的盈利能力有望在未来几年持续提升。基于对公司成长性和盈利改善的预期，分析师维持“买入”评级，并对未来三年的收入和归母净利润给出了积极预测。 主要内容 业绩表现：符合预期 2023年，药明生物实现总收入170.34亿元人民币，同比增长11.6%。其中，非新冠项目收入达到165.1亿元人民币，同比增长37.7%，表明公司业务已成功转型并摆脱对新冠项目的依赖。毛利率为40.1%，同比下滑3.9个百分点，主要受新产能投放带来的折旧影响。经调整纯利为49.50亿元人民币，同比下滑2.0%，经调整纯利率为29.1%，同比下滑4.0个百分点。 成长性：景气复苏，XDC或成为公司发展新动力 项目数持续增长 截至2023年底，公司综合项目数达到698个，全年新增132个项目，其中第四季度新增71个，显示出景气度逐季复苏的趋势。截至2024年3月22日，公司已新增25个项目，进一步印证了市场景气度的回升。在整体管线漏斗中，商业化项目有24个，临床三期项目有51个，为公司后续商业化生产收入奠定了坚实基础。 “赢得分子”战略成效显著 截至2023年底，公司通过“赢得分子”战略成功获得18个外部转入项目，其中包括7个临床三期项目和2个商业化项目，超预期兑现了战略目标，并体现了公司在业界的高度认可。 新技术平台驱动创新 2023年11月，药明合联成功分拆并在港交所上市，成为药明生物重要的成长动力。药明合联2023年实现收入21.69亿元人民币，同比增长114.26%；归母净利润2.84亿元人民币，同比增长82.07%。截至2023年底，药明合联在全球范围内已获得143个ADC及其他生物偶联项目，其中21个处于II/III期临床阶段。此外，公司疫苗项目增至25个，包括19个非新冠疫苗，并于2023年在苏州启动了首个独立疫苗综合基地，显著增加了原液和制剂产能。 在手订单充裕 截至2023年底，公司未完成订单总额达到206亿美元，其中三年内未完成订单总额达38.5亿美元，为公司短期业绩成长提供了有效支撑。 资本开支与产能布局 2023年资本开支约为41亿元人民币，主要用于欧洲和美国产能扩建。预计2024年资本开支将增至约50亿元人民币。公司当前拥有的产能可以支撑任何新项目在4周内启动，体现了其高效的运营能力。 盈利能力：海外产能爬坡超预期，盈利能力或同比提升 2023年公司毛利率和净利率均略有下滑，主要原因在于爱尔兰、德国、美国等新产能投放带来的折旧影响。然而，公司通过WBS（WuXi Biologics System）及其他降本增效措施的推进，使得费用率同比有所减少，净利率下滑幅度低于毛利率。年报披露，爱尔兰基地产能爬坡好于预期，预计将于2024年实现盈亏平衡，2025年产能接近满产。美国新泽西MFG18产能2024年已被预定70%。预计新增产能对毛利率的影响将逐渐减弱，公司盈利能力有望在2024年同比提升。 盈利预测与估值 参考公司2024年业绩指引，预计2024-2026年收入分别为182.18亿元、203.82亿元及228.07亿元，同比增长7%、12%及12%。归母净利润分别为38.30亿元、46.52亿元及53.73亿元，同比增长13%、21%及16%。对应2024年4月5日收盘价，2024年PE为14倍。综合可比公司估值，维持“买入”评级。 风险提示 主要风险包括新产能爬坡不及预期的影响、在手综合性项目推进不及预期、项目增长数目不及预期以及地缘政治风险等。 总结 药明生物2023年业绩符合预期，非新冠项目收入实现强劲增长，显示出公司业务的韧性和转型成功。XDC业务作为新的增长引擎，通过药明合联的成功分拆和快速发展，为公司带来了显著的增量贡献。尽管短期内新产能投放导致毛利率承压，但海外产能的超预期爬坡和有效的成本控制措施，预示着公司盈利能力有望在2024年实现同比提升。在手订单充裕，为未来业绩增长提供了坚实保障。综合来看，药明生物展现出良好的成长潜力和盈利改善趋势，分析师维持“买入”评级。