联影医疗（688271）：2023年报及2024一季报点评报告：高端突破、海外拓展，2024增长可期

中心思想 高端突破与海外扩张驱动增长 联影医疗在2023年及2024年一季度展现出稳健的业绩增长，这主要得益于其在高端医疗影像产品领域的持续技术突破和海外市场的加速拓展。公司在国内中高端及超高端产品市场占据领先地位，并通过持续的研发投入巩固其核心竞争力。 海外市场已成为公司新的重要增长曲线，境外收入增速显著高于总收入增速，且高端设备在国际市场表现强劲，有望进一步拓宽公司的收入增长空间。 盈利能力与投资展望 尽管公司为支持新品研发和海外市场推广持续加大投入，可能导致短期内净利率面临一定压力，但随着中高端产品的放量以及高毛利维修服务收入占比的提升，公司整体毛利率有望保持稳定并逐步改善。 基于对公司未来增长潜力的专业分析，报告维持联影医疗“增持”的投资评级，并预测其未来三年营业收入和归母净利润将持续实现较高增长。 主要内容 业绩回顾与增长驱动 投资要点 联影医疗公布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入114.11亿元，同比增长23.5%；归属于母公司股东的净利润为19.74亿元，同比增长19.2%。 2024年第一季度，公司实现营业收入23.50亿元，同比增长6.2%；归属于母公司股东的净利润为3.63亿元，同比增长10.2%。 分析师认为，公司高端产品线的持续突破和海外市场的加速拓展是驱动2024年收入持续高增长的关键因素，因此维持“增持”的投资评级。 成长性：高端突破&海外拓展，2024年收入有望持续较高增长 新品持续拓展，国内中高端以及超高端产品有望持续快速增长。 2023年，公司国内市场收入达到97.3亿元。根据国内新增市场金额统计，联影医疗的PET/CT、PET/MR及XR产品均位居行业首位，CT、MR及RT产品也排名行业前列，显示其中高端及超高端产品实现了快速增长和重要突破。 公司持续加大研发投入，2023年研发投入占比达16.8%，同比增长0.94个百分点。全年共有20余款软硬件产品获得NMPA认证，包括全新一代PET/MR uPMR890等创新产品。 在持续的技术创新和国产替代政策的推动下，公司国内收入预计将保持长期快速增长态势。 海外拓展加速，构建新增长曲线。 2023年，公司境外收入达到16.8亿元，同比增长55.7%，远高于公司总收入的同比增速；境外收入占总收入的比重提升至14.7%，同比增加3.0个百分点，其中高端设备在海外市场表现尤为迅猛。 公司已在全球54个国家和地区累计获得超过700张产品注册证或质量管理体系认证，包括45款CE认证和44款FDA认证，为海外市场扩张奠定基础。 随着公司产品，特别是中高端产品在海外市场的推广加速和市场认可度不断提升，海外业务有望成为公司整体收入增长的新引擎，打开收入增长天花板。 盈利能力分析与未来展望 盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降 2024-2026年毛利率有望提升。 2023年公司毛利率为48.48%，同比提升0.11个百分点；2024年第一季度毛利率为49.57%，同比下降0.69个百分点，整体毛利率保持相对稳定。 毛利率的提升主要得益于中高端产品的持续放量以及维修服务收入占比的提高（从2022年的8.1%提升至9.4%，维修服务毛利率高达61.7%，远高于整体毛利率）。 预计未来随着中高端产品线的进一步拓展和装机量的增加带动维修服务收入占比持续提升，公司整体毛利率有望进一步改善。 研发投入&海外推广持续，净利率或略降。 2023年公司净利率为17.33%，同比下降0.53个百分点，主要原因是销售费用率（同比提升1.4个百分点）和研发费用率（同比提升1.0个百分点）持续提升。 报告预计，2024年公司将继续加大研发投入和海外市场拓展力度，销售费用率和研发费用率可能仍将有所提升，从而可能导致净利率短期内略有下降。 盈利预测与估值 基于对公司未来发展的假设，报告预测联影医疗2024年至2026年的营业总收入将分别达到136.57亿元、167.88亿元和207.79亿元，同比增速分别为19.68%、22.92%和23.78%。 同期归属于母公司股东的净利润预计分别为22.66亿元、26.77亿元和34.71亿元，同比增速分别为14.75%、18.15%和29.67%。 对应的每股收益（EPS）分别为2.75元、3.25元和4.21元，对应2024年47倍的市盈率（PE），报告维持“增持”的投资评级。 风险提示 国内外政策变动的风险。 新品商业化不及预期的风险。 关键核心技术被侵权的风险。 总结 联影医疗在2023年及2024年一季度表现出强劲的业绩增长势头，这主要归因于其在国内高端医疗影像设备市场的领先地位以及全球化战略下海外市场的快速扩张。公司通过持续的研发创新和新品推出，不断巩固其在中高端及超高端产品领域的竞争力，并受益于国产替代政策在国内市场实现快速增长。同时，海外市场已成为公司重要的增长引擎，境外收入占比和增速均显著提升，为公司打开了新的增长空间。尽管为支持研发和海外推广，销售费用和研发费用有所增加，可能短期影响净利率，但随着中高端产品放量和高毛利的维修服务收入占比提升，公司整体毛利率有望保持稳定并逐步改善。综合来看，联影医疗凭借其强大的产品创新能力和全球化战略，未来业绩增长可期，报告维持“增持”评级。