鱼跃医疗（002223）：2023年报及2024一季报点评报告：新产品放量加速，增长持续性可期

中心思想 2023年业绩强劲增长，利润持续释放 鱼跃医疗在2023年实现了显著的业绩增长，全年收入达到79.72亿元，同比增长12.3%；归母净利润高达23.96亿元，同比大幅增长50.2%；扣非归母净利润18.36亿元，同比增长46.8%。这表明公司在2023年利润持续释放，且扣非归母净利润增速高于收入增速，显示出良好的经营质量。 新品驱动与海外拓展，未来增长可期 尽管2024年第一季度面临高基数压力，导致收入和利润短期下滑，但公司通过加速新产品（如14天免校准CGM和AED）的商业化放量，以及积极拓展海外市场，有望构建新的增长曲线。同时，股权激励计划的发布也彰显了公司对未来长期增长的信心，预计在战略布局稳定和规模效应下，公司的盈利能力将持续提升。 主要内容 成长性：呼吸制氧需求常态化，新品商业化构建新增曲线 呼吸制氧需求常态化与短期压力 2023年上半年，公司呼吸制氧等产品需求爆发，收入同比增长109.99%。然而，在2023年高基数以及2024年需求常态化的背景下，公司2024年第一季度收入同比下滑17.4%。 分析认为，高基数可能给呼吸制氧板块带来短期增长压力，但随着新品迭代加速及需求正常增长，该板块长期收入高增长仍可期。 新品布局构建新增长曲线 2023年3月15日，鱼跃医疗的14天免校准CGM产品NMPA获证，凭借公司渠道优势，新品放量加速，推动2023年公司糖尿病护理解决方案业务收入同比增长37.1%。 预计14天免校准CGM产品CT3将面向院外市场，借助公司传统血糖客群优势和完善的线上渠道，实现持续快速放量，拉动2024年收入增长。 2023年4月7日，公司自主研发的AED产品M600获证。CT3、AED等新品的长期放量，叠加传统业务在需求恢复和渠道拓展下的稳定增长，有望形成长期成长拉动。 海外市场拓展与长期潜力 非常态化需求带动了公司产品海外认可度的提升，并打开了海外销售渠道。 海外市场的恢复正增长和渠道拓展，有望为公司打开长期成长天花板。 股权激励彰显增长信心 2023年9月，公司发布《2023年度员工持股计划（草案）摘要》，设定了以2021-2022年净利润均值（约15.39亿元）为基数，2023-2025年净利润增长率不低于30%、32%、52%的业绩考核目标，对应归母净利润分别为20.01/20.31/23.39亿元，分别同比增长25.4%、1.5%、15.2%，彰显了公司对长期高增长的信心。 盈利能力：净利率2024年后有望提升 期间费用率下降趋势显著 2023年，公司销售费用率13.78%，同比下降0.74个百分点；管理费用率5.16%，同比下降0.76个百分点；研发费用率6.33%，同比下降0.66个百分点。 规模效应下，公司整体费用率呈现下降趋势。预计2024-2026年，随着公司战略方向布局稳定和规模效应的持续，期间费用率整体或仍有下降趋势。 净利率创历史新高并有望持续提升 2023年公司毛利率为51.49%，同比提升3.4个百分点；净利率为29.81%，同比提升7.7个百分点，创历史新高。这主要得益于战略布局稳定、利润释放以及资产处置收益的影响。 预计2024-2026年，在公司成本控制下，毛利率有望略有提升；随着规模效应下期间费用率的变化，净利率整体或仍有上行趋势。 盈利预测及估值 基于上述分析，预计公司2024-2026年营业总收入分别为85.29亿元、98.92亿元和114.27亿元，分别同比增长6.99%、15.98%和15.52%。 预计归母净利润分别为23.24亿元、28.05亿元和32.83亿元，分别同比增长-2.99%、20.68%和17.05%。 对应2024-2026年EPS分别为2.32元、2.80元和3.27元。 维持“增持”评级，对应2024年16倍PE。 风险提示 行业竞争加剧的风险。 国际政策/环境变动的风险。 商誉减值风险。 新产品商业化不及预期的风险。 资产处置收益变动的风险。 总结 鱼跃医疗在2023年展现了强劲的盈利能力和利润释放，归母净利润同比增长50.2%，净利率创历史新高。尽管2024年第一季度受高基数影响收入有所下滑，但公司通过加速14天免校准CGM和AED等新产品的商业化放量，以及积极拓展海外市场，正在构建新的增长曲线。同时，规模效应带来的期间费用率下降和成本控制，有望推动公司净利率在2024年后持续提升。股权激励计划的实施进一步增强了市场对公司长期增长的信心。综合来看，鱼跃医疗在短期面临高基数挑战的同时，长期增长潜力因新品驱动和盈利能力改善而值得期待，维持“增持”评级。