鱼跃医疗（002223）：1Q利润因高基数承压，看好后续恢复

中心思想 短期业绩承压与长期增长潜力 鱼跃医疗在2023年实现了稳健的营收和利润增长，营业收入达到79.72亿元，同比增长12.3%；归母净利润23.96亿元，同比增长50.2%。然而，2024年第一季度，公司业绩因去年同期新冠相关收入的高基数效应而面临短期压力，营业收入同比下降17.4%至22.31亿元，归母净利润同比下降7.6%至6.59亿元。尽管短期承压，但华泰研究认为，随着高基数影响的逐步消除，以及公司在呼吸与制氧、血糖等核心业务板块的快速增长和新产品的持续拓展，鱼跃医疗后续业绩有望恢复。 核心业务驱动与投资评级展望 公司核心业务板块表现强劲，2023年呼吸与制氧板块收入同比增长50.6%，血糖板块收入同比增长37.1%，其中CGM产品持续放量。这些主力板块的快速增长，结合公司在消费医疗领域的持续创新和产品线拓展，构成了其长期增长的核心驱动力。华泰研究维持对鱼跃医疗的“买入”评级，并将目标价上调至49.85元人民币，反映了对公司未来盈利能力和市场地位的积极预期。 主要内容 整体业绩回顾与展望 2023年财务表现强劲，1Q24受高基数影响 鱼跃医疗在2023年展现出强劲的财务增长势头。全年实现营业收入79.72亿元，同比增长12.3%；归母净利润达到23.96亿元，同比大幅增长50.2%；扣非归母净利润为18.36亿元，同比增长46.8%。这表明公司在过去一年中，在剔除偶发性损益后，核心业务盈利能力也实现了显著提升。 然而，进入2024年第一季度，公司业绩增速短期内受到被动承压。1Q24营业收入为22.31亿元，同比下降17.4%；归母净利润为6.59亿元，同比下降7.6%；扣非归母净利润为5.51亿元，同比下降21.7%。华泰研究分析指出，业绩承压的主要原因在于上年同期新冠相关收入形成的高基数效应。 盈利预测与估值调整 华泰研究对鱼跃医疗未来的盈利能力持乐观态度，预计公司2024年至2026年的每股收益（EPS）分别为2.08元、2.47元和2.93元。基于呼吸制氧、血糖等主力板块的快速增长以及新产品的不断拓展，研究员给予公司2024年24倍的市盈率（PE），高于可比公司2024年Wind一致预期均值20倍。据此，公司目标价被调整至49.85元人民币（前值为45.01元），并维持“买入”评级。 费用与毛利率分析 1Q24销售费用率上升，毛利率因产品结构变化下降 从费用率来看，2023年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为13.78%、5.16%、6.33%和-1.98%，同比分别下降0.75、0.76、0.66和0.62个百分点，显示出公司在费用控制方面的良好表现。 然而，2024年第一季度，销售费用率、管理费用率和研发费用率同比有所上升，分别为12.26%（同比+1.21pct）、4.38%（同比+0.36pct）和5.58%（同比+0.57pct）。财务费用率则进一步下降至-2.28%（同比-2.24pct）。 毛利率方面，2023年公司毛利率为51.49%，同比提升3.36个百分点。但1Q24毛利率为49.94%，同比下降2.77个百分点。华泰研究认为，1Q24毛利率同比下降的主要原因在于去年同期高毛利率的新冠产品收入占比较高，导致基数效应影响。 核心业务板块表现 呼吸与制氧、血糖板块高速增长 2023年，鱼跃医疗的三大核心赛道表现分化： 呼吸与制氧板块： 收入达到33.7亿元，同比实现50.6%的高速增长。其中，呼吸机收入同比增长超过30%，雾化产品收入同比增速超过60%，制氧机收入同比增长近60%。这表明公司在该领域的产品线全面开花，市场需求旺盛。 血糖板块： 收入为7.3亿元，同比增长37.1%。持续葡萄糖监测（CGM）产品在该板块持续放量，成为重要的增长驱动力。 感染控制板块： 收入为7.6亿元，同比下降36.2%。该板块收入增速承压，主要系去年同期新冠产品需求较高，导致收入基数较高。 其他产品线发展 23年其他产品收入表现分化，电子血压计增长亮眼 公司其他产品线在2023年也呈现出差异化的表现： 家用类产品： 收入为16.7亿元，同比增长10.1%。其中，电子血压计产品收入同比增长超过20%，显示出该产品在家庭健康监测市场的强劲需求。 急救类产品： 收入为1.6亿元，同比增长8.0%。公司自主研发的AED产品M600已获得认证，并在海内外市场持续拓展，带动该板块收入稳定增长。 康复类产品： 收入为12.3亿元，同比下降12.8%。尽管整体收入同比下降，但板块内的主要产品如轮椅车、针灸针等业务增长趋势良好，表明部分细分产品仍具增长潜力。 估值与风险提示 维持“买入”评级，目标价上调 华泰研究预计鱼跃医疗2024年至2026年归母净利润分别为20.8亿元、24.7亿元和29.4亿元，同比增速分别为-13.1%、+18.8%和+18.6%。当前股价对应的2024-2026年PE估值分别为18倍、15倍和13倍。考虑到公司作为持续突破的消费医疗龙头地位，研究员将目标价调整至49.85元（前值45.01元），并维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告同时提示了鱼跃医疗可能面临的风险，包括产业链供给困难、原材料价格上行以及终端需求放缓等，这些因素可能对公司的未来业绩产生不利影响。 总结 鱼跃医疗在2023年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长12.3%和50.2%。然而，2024年第一季度，受去年同期新冠相关收入高基数的影响，公司营收和归母净利润出现短期下滑，分别同比下降17.4%和7.6%。尽管如此，公司在呼吸与制氧、血糖等核心业务板块展现出强劲的增长势头，2023年分别实现50.6%和37.1%的收入增长，其中呼吸机、雾化产品、制氧机和CGM产品表现突出。同时，电子血压计等家用类产品也实现了快速增长。华泰研究认为，随着高基数效应的逐步消退以及核心业务的持续扩张和新产品的不断推出，鱼跃医疗的业绩有望在后续季度恢复增长。基于对公司未来盈利能力的积极预期，华泰研究维持“买入”评级，并将目标价上调至49.85元人民币，肯定了其作为消费医疗龙头的市场地位和长期发展潜力。投资者需关注产业链供给、原材料价格和终端需求等潜在风险。