春立医疗（688236）：髋关节报量较好，膝关节有望补标

中心思想 核心投资逻辑：集采续标优化市场份额与盈利结构 本报告的核心观点在于，春立医疗在国家人工关节集采接续采购中展现出强大的市场竞争力，尤其在髋关节产品报量方面名列前茅，巩固了其在国产厂商中的领先地位。同时，公司膝关节产品有望在本次续标中成功补标，这将为公司带来新的业绩增长点。尽管部分产品面临集采价格调整，但通过公司持续推进的降本增效和原料自产策略，预计价格影响将相对可控，从而优化公司的市场份额和盈利结构。 业绩增长驱动力：多业务线协同发展与盈利能力提升 春立医疗的业绩增长将主要由多业务线的协同发展驱动。关节业务（包括髋关节和膝关节）在集采影响消化后，预计将实现稳健增长。运动医学业务在经历集采降价后，预计将逐步恢复增长势头。脊柱业务在消化退换货影响后，也将贡献稳定收入。综合来看，公司预计在2024-2026年实现归母净利润的持续高速增长，盈利能力将显著提升，支撑其作为全面发展的国产骨科龙头的市场定位。 主要内容 关节集采续标表现与影响 髋关节续采报量表现突出，国产厂商中名列前茅 根据2024年4月30日国家医保局发布的人工关节集采接续采购文件，春立医疗在髋关节续采中表现优异。具体数据显示，公司髋关节陶-陶、陶-聚、金-聚组合的报量分别为11385个、21728个和1811个。这些报量分别占总需求量的11.13%、12.54%和17.37%，使其在国产厂商中占据领先地位。尤其值得注意的是，陶-聚组合的报量相较于首轮集采（10372个，占比7.27%）实现了大幅提升，显示出公司在该细分市场的强劲增长势头和市场接受度。 髋关节续标价格影响可控，陶-聚占比显著提升 尽管集采续标通常伴随价格调整，但春立医疗髋关节产品的续标价格影响预计相对可控。若按照复活规则入围价格（陶-陶7987元、陶-聚7117元、金-聚5910元）计算，公司报量较大的陶-陶和陶-聚组合相比第一轮中标价分别仅下降0.16%和9.91%。考虑到公司在降本增效方面的持续努力以及原料自产的推进，这些价格降幅对整体盈利能力的影响预计在可控范围内。陶-聚组合在总需求量中占比的大幅提升，也为公司带来了更大的市场份额和规模效应，有助于对冲价格下降带来的部分压力。 膝关节有望成功补标，贡献业绩新增长点 在本次人工关节集采续采中，膝关节年度采购需求量为10544个，占总需求量的3.57%。首轮集采中，春立医疗的膝关节产品未能中标，主要通过与贝思达合作代工的方式维持医生关系和市场存在。本报告对公司此次膝关节成功补标持乐观态度，认为凭借春立医疗的品牌知名度和稳健的市场策略，膝关节产品有望在续标后贡献显著的业绩增量，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 2024年业绩展望与细分业务分析 关节业务收入预计稳健增长 展望2024年，春立医疗的关节业务预计将实现稳健增长。报告预测，2024年关节收入将同比增长18%。这一增长主要得益于两个方面：一是集采对出厂价的影响已逐步消化，市场趋于稳定；二是髋关节集采续标报量名列前茅，以及膝关节有望成功补标，将共同推动关节产品销售量的提升。这些因素将确保关节业务在集采常态化背景下保持良好的增长态头。 运动医学与脊柱业务逐步恢复 除了核心的关节业务，春立医疗的运动医学和脊柱业务也展现出恢复和增长潜力。运动医学方面，预计2024年受国家集采降价影响，收入将同比下降10%。然而，报告看好后续价格影响消化后，运动医学业务将恢复快速增长。脊柱业务方面，预计2024年集采退换货影响将消化完毕，收入有望达到1.1亿元，实现稳定贡献。这表明公司在骨科其他细分领域也具备发展潜力，有助于构建多元化的收入结构。 财务预测与估值分析 盈利能力持续改善，净利润预计高速增长 华泰研究对春立医疗的财务表现进行了预测，预计公司在2024年至2026年将实现归母净利润的持续高速增长。具体预测数据显示，2024年、2025年和2026年的归母净利润分别为3.48亿元、4.44亿元和5.66亿元，同比增速分别为+25.3%、+27.4%和+27.6%。这一增长趋势反映了公司在市场份额扩大、产品结构优化以及成本控制方面的成效。从历史数据看，2022年营业收入为12.02亿元，归母净利润3.08亿元；2023年营业收入12.09亿元，归母净利润2.78亿元。预计2024年营业收入将增至15.06亿元。毛利率方面，预计2024年为71.23%（2022年76.03%，2023年72.48%），净利率预计为23.11%（2022年25.61%，2023年22.99%），ROE预计为10.78%（2022年11.31%，2023年9.65%），显示出公司盈利能力的逐步改善和提升。 维持“买入”评级及目标价 基于对公司未来业绩的积极展望和估值分析，华泰研究维持对春立医疗的“买入”评级。报告给予公司2024年A股31倍PE估值（与A股可比公司Wind一致预期均值31倍持平），对应目标价28.13元人民币。同时，给予公司2024年H股23倍PE估值（与H股可比公司Wind一致预期均值23倍持平），对应目标价22.98港元。当前A股股价对应2024-2026年PE分别为25x/20x/15x，H股股价对应2024-2026年PE分别为12x/9x/7x。这些估值水平与可比公司保持一致，并考虑了公司未来的增长潜力。 总结 本报告对春立医疗（1858 HK/688236 CH）进行了深入分析，指出公司在国家人工关节集采续标中表现出色，髋关节报量名列前茅，膝关节有望成功补标，为公司未来业绩增长奠定坚实基础。尽管集采带来价格压力，但公司通过降本增效和原料自产策略有效控制影响。展望2024年，关节业务预计实现18%的收入增长，运动医学和脊柱业务也将逐步恢复。华泰研究预测春立医疗2024-2026年归母净利润将分别同比增长25.3%、27.4%和27.6%，盈利能力持续改善。基于此，报告维持“买入”评级，并调整目标价至A股28.13元人民币和H股22.98港元，强调春立医疗作为全面发展的国产骨科龙头的投资价值。