鱼跃医疗（002223）：更新报告：海外业务看高潜力的鱼跃

中心思想 鱼跃医疗：海外拓展驱动高增长，维持“增持”评级 鱼跃医疗作为中国家用医疗器械的领军企业，展现出卓越的运营效率和盈利能力，2024年第一季度其ROE（ttm）高达18.8%，位居医疗设备板块前列。公司通过产品高端化策略持续提升产品均价，并积极加速海外渠道拓展，预计在2024-2026年实现收入和利润的高速复合年增长。其中，海外业务的战略性扩张被视为公司提升发展天花板和确保增长持续性的关键驱动力。 稳健财务表现与战略性海外布局 公司凭借较高的净利率和持续优化的负债结构，确保了高ROE的稳定性。本报告深入分析了鱼跃医疗的海外发展阶段、产品布局及推广模式，揭示了其海外策略的有效性及其对整体成长的强大拉动作用。基于对公司未来增长潜力的评估，分析师维持了对鱼跃医疗的“增持”投资评级。 主要内容 海外业务发展阶段分析 初期突破与高基数出清： 2020年，全球公共卫生事件显著提升了呼吸制氧等产品的需求，鱼跃医疗凭借其产能优势和统筹能力，承接了大量海外订单，使得当年海外收入达到18.8亿元，同比增长136%，收入占比提升至27.9%，成功打开海外市场并提升了品牌影响力。然而，随着需求常态化和国内增长恢复，2021-2022年海外收入逐年下降。 恢复增长与巨大潜力： 2023年，公司外销收入为7.27亿元，收入占比9%，在经历高基数出清后恢复正增长。报告指出，尽管当前海外收入占比较低，海外推广仍处于初期阶段，但公司通过建设海外属地化团队、持续拓宽外销渠道，并经受国际性医疗卫生事件考验，营销能力显著提升。非常态化需求带来的产品海外认可度提升和销售渠道的打开，预示着公司海外业务具有巨大的拓展空间和长期成长天花板。 海外布局了哪些产品 聚焦核心赛道，拓展新品空间： 鱼跃医疗围绕呼吸制氧、血糖检测、消毒感控三大核心赛道进行产品布局，并以家用电子及体外检测产品作为基石。 多品类产品实现海外突破： 公司多款电子血压计、医用红外耳式体温计等产品已在海外市场逐步取得突破。同时，持续葡萄糖监测系统CT3系列产品、第三代睡眠呼吸机、大流量制氧机以及半自动体外除颤器等重要技术突破性产品，正在积极推进海外注册工作，已在欧盟、美国、泰国、巴西等国家和地区逐步落地。 强化研发投入，驱动创新： 作为持续高端化的家用器械龙头，鱼跃医疗在研发方面投入巨大，并在德国罗特维尔设立了研发基地，旨在持续推动海外新品的研发与突破。 海外推广模式 经销为主，直销并存的策略： 鱼跃医疗在海外市场采取以经销为主、直销为辅的推广模式。 战略合作与并购： 一方面，公司积极寻求与国际合作伙伴的战略合作，以快速扩大产品在海外市场的渠道和客户资源。另一方面，通过并购德国Metrax等海外企业，不仅拓展了海外产品线和渠道，也培养了具备国际视野和属地化能力的销售团队，进一步拓展了海外市场空间。 未来模式演进： 鉴于公司现有海外收入占比较低，经销模式在初期能够更快、更低成本地打开海外市场。随着公司海外业务体量的不断提升，预计未来将逐步开启更多元化的销售模式。 盈利预测及估值 业绩预测： 基于上述分析，报告预测鱼跃医疗2024-2026年的营业总收入将分别达到85.48亿元、99.14亿元和114.53亿元，同比增速分别为7.23%、15.98%和15.52%。归母净利润预计分别为23.60亿元、28.62亿元和33.13亿元，同比增速分别为-1.49%、21.25%和15.76%。 每股收益与估值： 对应2024-2026年的每股收益（EPS）分别为2.35元、2.85元和3.30元。按照2024年18倍的预测市盈率，分析师维持了对鱼跃医疗的“增持”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险： 医疗器械市场竞争日益激烈，可能对公司市场份额和盈利能力造成压力。 国际政策/环境变动的风险： 全球贸易政策、地缘政治及各国医疗监管环境的变化可能影响公司海外业务的拓展和运营。 商誉减值风险： 公司通过并购拓展海外业务，存在因被并购企业经营不善或市场环境变化导致商誉减值的风险。 新产品商业化不及预期的风险： 新产品的研发投入巨大，若商业化进程或市场接受度不及预期，可能影响公司业绩。 资产处置收益变动的风险： 公司可能通过资产处置优化结构，但相关收益的波动性可能影响短期利润表现。 总结 鱼跃医疗作为国内家用医疗器械的龙头企业，凭借其稳健的财务表现和高ROE水平，展现出强大的市场竞争力。公司通过持续的产品高端化和积极的海外市场拓展，为未来的收入和利润增长奠定了坚实基础。尽管2023年海外业务占比仍较低，但其在疫情期间积累的海外市场经验、属地化团队建设以及多品类产品的海外注册进展，预示着巨大的成长潜力。公司采取经销与直销并存的灵活推广模式，并持续加大研发投入以驱动创新。基于对公司未来业绩的乐观预测，分析师维持了“增持”评级，但投资者仍需关注行业竞争、国际政策变动、商誉减值、新产品商业化及资产处置收益波动等潜在风险。