华创医药投资观点、研究专题周周谈第72期：全球一次性手套产业图谱-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

医药板块乐观展望与结构性机遇

本报告核心观点指出，尽管近期医药板块指数有所回调，但基于当前估值处于历史低位、公募基金配置不足、宏观环境积极恢复以及2023年低基数效应，对2024年医药行业的增长保持乐观预期。投资机会呈现“百花齐放”态势，重点关注创新药、医疗器械、中药、药房、医疗服务等细分领域的结构性机遇。报告强调，国内创新药正从数量逻辑转向质量逻辑，医疗器械受益于国产替代和设备更新政策，中药和药房则受益于政策支持和消费升级。

一次性手套产业的周期性复苏与国产替代

报告深入分析了全球一次性手套产业，指出该行业已从疫情期间的“狂热期”回归“冷静期”，并正逐步恢复正常增长。预计自2022年起，全球一次性手套使用量将以10%-12%的增幅持续增长，到2025年市场空间有望达到136亿美元。特别强调中国市场巨大的成长潜力，2021年中国人均消耗量仅为9只/年，远低于发达国家。在竞争格局上，国产厂商在疫情期间积极扩产，市占率显著提升，并在产能、收入体量上已赶超部分马来西亚厂商，但估值仍处于破净状态，预示着价格筑底和上行空间，为投资者提供了明确的关注方向。

主要内容

医药板块市场表现与投资策略

市场行情回顾与2024年投资主线

本周（截至2024年4月13日），中信医药指数下降3.08%，跑输沪深300指数0.50个百分点，在中信30个一级行业中排名第16位。本周涨幅前十名股票包括诺唯赞（24.35%，受益AD检测概念）、同和药业（21.99%，原料药板块）等；跌幅前十名股票包括*ST太安（-22.61%，退市风险）、英诺特（-20.78%，前期涨幅较高短期回调）等。

展望2024年，报告对医药行业增长持乐观态度，主要基于以下判断：当前医药板块估值处于历史低位；公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置也处于低位；美债利率等宏观环境因素积极恢复；2023年前三季度受市场环境变化和疫情影响导致行业业绩低基数；以及大领域大品种对行业的拉动效应。投资机会预计将百花齐放。

细分领域投资机遇与推荐

创新药： 行业正从数量逻辑（如me-too速度、入组速度）向质量逻辑（如BIC/FIC产品指标）转换，进入“产品为王”阶段。建议重视国内差异化和海外国际化管线，关注能够兑现利润的产品和公司，如恒瑞、百济、贝达、信达、康方、科伦、康宁、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、先声、首药、歌礼、金斯瑞传奇、翰森、荣昌等。信达生物作为国内领先的生物制药公司，2023年产品销售收入超57亿元，同比增长超39%，经营效率显著提升，亏损大幅收窄73%至6亿元，其丰富的研发管线和全球化布局值得关注。

医疗器械：

高值耗材： 关注电生理和骨科赛道。骨科市场受益于老龄化，国内手术渗透率远低于美国（创伤4.9% vs 66%，脊柱1.5% vs 38%，关节0.6% vs 43%），集采后手术价格下降有望拉动手术量提升，国产龙头（如春立医疗、三友医疗、威高骨科）受益。电生理市场中国心律失常发病率高，手术渗透率有巨大提升空间，国产化率不足10%，技术突破和政策支持将加速进口替代（如惠泰医疗、微电生理）。
IVD： 受益诊疗恢复有望回归高增长，重点推荐发光和ICL。化学发光是IVD中规模最大（2021年超300亿元）且增速较快（2021-2025年CAGR预计15-20%）的细分赛道，国产市占率20-25%，国产替代空间广阔，海外市场也在加速拓展（如新产业、安图生物、迪瑞医疗、普门科技）。ICL（独立医学实验室）在国内渗透率低，在分级诊疗、医保控费、DRG/DIP改革推动下有望快速发展（如金域医学、迪安诊断）。
医疗设备： 受益国产替代大浪潮和大规模设备更新政策。软镜赛道国产企业技术水平与进口差距缩小，产品性价比高（如澳华内镜、开立医疗）。国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》将给国产医疗设备企业带来放量机会（如迈瑞医疗、海泰新光、新华医疗）。
低值耗材： 处于低估值高增长状态，国内入院情况逐步恢复，海外订单好转（如维力医疗、振德医疗）。

中药：

基药： 目录颁布预期，独家基药增速远高于非基药，市场将反复博弈基药主线（如昆药集团、康缘药业、康恩贝）。
国企改革： 央企考核体系调整更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升（如昆药集团、太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九）。
其他： 关注新版医保目录解限品种（如康缘药业）；兼具老龄化属性、中药渗透率提升和医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药、江中药业、马应龙）；具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业的八子补肾、太极集团的藿香正气、健民集团的体培牛黄）。

药房： 展望2024年，处方外流提速（“门诊统筹+互联网处方”模式推广，电子处方流转平台建成）和竞争格局优化（线上增速放缓，上市连锁优势显著，线下集中度提升）是核心逻辑。结合估值处于历史底部，坚定看好药房板块投资机会（如老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂）。

医疗服务： 反腐和集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制、推进医生多点执业，长期利好民营医疗竞争力提升。商保和自费医疗快速扩容也带来差异化竞争优势。建议关注具备全国化扩张能力的优质标的（如固生堂、华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科、海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖）。

医药工业： 特色原料药行业困境反转，估值处于近十年低位。关注重磅品种专利到期带来的新增量（2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间298-596亿美元），以及纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业（如同和药业、天宇股份、华海药业）。

血制品： “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。疫情放开后，血制品行业供需两端弹性有望释放，业绩逐步改善（如天坛生物、博雅生物）。

生命科学服务： 国内市场国产市占率低，替代空间大，需求急迫。政策端重视供应链自主可控，需求端集采、医保控费和进口供应短缺促使客户选择国产意愿增强。建议关注细分行业龙头和有潜力发展为平台型的公司（如奥浦迈、百普赛斯、华大智造）。

CXO： 多肽、ADC、CGT、mRNA等新兴领域蓬勃发展，技术复杂性高，对外包服务依赖性强（如全球ADC外包率已达约70%）。新兴领域有望提供较大边际需求增量。建议关注增长稳健的一体化、综合型公司和积极拥抱新兴领域的公司（如药明康德、康龙化成、凯莱英、药明合联），以及临床外包新签订单增速亮眼的普蕊斯、诺思格。

全球一次性手套产业深度剖析

行业发展周期与市场回归理性

全球一次性手套行业经历了三个阶段：

平稳期（2020年之前）： 供需稳定，企业稳步发展。
狂热期（2020年开始）： 疫情爆发导致需求飙升，产能短期难以扩充，供需错位下价格快速上涨，量价齐升促使企业业绩显著增长并提出扩产计划。例如，Top Glove和英科医疗的净利润在2020-2021年达到峰值。
冷静期（2020年之后）： 疫苗普及、疫情控制导致需求降低，新增产能投放，原材料成本下降，手套价格进入下行通道，行业在供需关系调整中回归理性。Top Glove和英科医疗的市值和净利润在2022-2023年均出现大幅回落。

市场增长潜力与中国机遇

一次性手套行业已恢复正常增长。据MARGMA预测，自2022年起，全球一次性手套使用量将以10%-12%的增幅持续增长，驱动全球市场持续扩容，预计到2025年市场空间将达到136亿美元。

中国一次性手套市场仍有巨大成长空间。弗若斯特沙利文数据显示，2021年我国一次性手套人均消耗量仅为9只/年，与人均消耗量最高的荷兰（317只/年）相比，仅为其1/35。基于中国庞大的人口总量，未来市场潜力巨大。

全球竞争格局与国产厂商崛起

马来西亚和中国是全球一次性手套的两大主要生产地。2022年，马来西亚产量占比全球65%，中国占比20%。

马来西亚厂商： Top Glove、Hartalega、Kossan是前三大厂商，2022年全球市占率分别为11%、5%、4%。马来西亚因天然橡胶产量大、政府支持和行业协会促进，具有先发优势。
中国厂商： 疫情前主要在PVC手套领域有优势（产量占比全球90%），但整体市占率较低。疫情期间，中国厂商积极扩产，承接更多订单，市占率显著上升。2022年，英科医疗、蓝帆医疗、中红医疗在全球市场的市占率分别为7%、5%、2%，相较2019年有显著提升。

主要厂商特征与竞争优势

马来西亚前三大厂商：
- Top Glove： 2023年年化总产能950亿只，全球第一；产品种类丰富；主要使用天然气作为燃料，成本相对较高。
- Hartalega： 2023年年化总产能440亿只；发明丁腈手套制造技术，具备先发优势；持续推动创新，拥有全球最快生产线和多种强竞争力产品（如抗菌手套）。
- Kossan： 2023年年化总产能335亿只；橡胶产品+手套双轮驱动；全球化布局，产品出口90多个国家。
我国前三大厂商：
- 英科医疗： 2023年丁腈手套年化产能480亿只，一次性手套年化总产能790亿只，全国第一；专注于一次性手套主业；成本优势显著（清洁燃煤、上游布局、第三代生产线）；业绩受美元汇率影响；民营企业。
- 蓝帆医疗： 2023年丁腈手套年化产能230亿只，一次性手套年化总产能500亿只；首家完成一次性手套全品类布局的上市公司；PVC手套业务优势显著，2023H1出口市场份额超23%，保持中国和全球第一；高中低值耗材充分布局。
- 中红医疗： 2023年丁腈手套年化产能170亿只，一次性手套年化总产能260亿只；基于手套主业积极推进外延式并购（如收购恒宝健康拓展避孕套业务）；国资背景。

财务与估值对比分析

股权结构： 英科医疗和蓝帆医疗为民营企业，实际控制人分别为刘方毅和李振平；中红医疗有国资背景，实际控制人为厦门市国资委。
产能情况： 国产厂商产能快速赶超马来西亚厂商。2023年英科医疗年化产能790亿只，仅比全球第一的Top Glove低160亿只。国产厂商新建产能占比较高，产线自动化程度高，在成本控制上具备优势。
业绩情况： 马来西亚厂商提价导致部分订单流向中国企业，国产厂商产能利用率上升，收入体量已高于马来西亚厂商。例如，2023年前三季度英科医疗收入50.4亿元，已达到Top Glove同期收入体量的两倍。
市值情况： 国产厂商市值已赶超马来西亚厂商。截至2024年4月9日，英科医疗市值148亿元，高于同期Top Glove的101亿元。
估值情况： 国产厂商PB低于马来西亚厂商，处于破净状态。截至2024年4月9日，Top Glove、Hartalega、Kossan的PB（MRQ）分别为1.15、2.05、1.44，而英科医疗、蓝帆医疗、中红医疗的PB（MRQ）分别为0.92、0.59、0.80。

投资机会与价格筑底上行逻辑

报告认为国产手套价格已筑底且上行可期。

价格筑底： 供给端，各手套厂商暂停扩产，小厂陆续出清，经销商库存消化进入尾声，供给溢出情况缓解。需求端，疫情期间民众使用一次性手套习惯提升，未来使用范围将扩展至更多非医疗场景，带来新的增长驱动力。
价格上行可期： 2023年初，国产丁腈手套价格约15美元/千只，马来西亚丁腈手套约17美元/千只，2美元价差源于美国7.5%关税，属合理价差。2023年上半年马来西亚厂商涨价，国产厂商维持原价，拉大了价差。报告认为，拉大的价差将驱动国产丁腈手套价格上行，直至回归7.5%关税带来的合理价差。
投资建议： 考虑到目前相关标的估值处于低位，处于破净状态，建议关注一次性手套板块投资机会，相关标的为英科医疗、蓝帆医疗、中红医疗。

行业动态与风险提示

近期行业热点事件

国家医保局发布《2023年医疗保障事业发展统计快报》： 截至2023年底，基本医疗保险参保人数达13.34亿人，参保覆盖面稳定在95%以上。基本医疗保险基金总收入3.34万亿元，总支出2.81万亿元。
Vertex Pharmaceuticals收购Alpine Immune Sciences： Vertex以约49亿美元现金收购Alpine，获得其IgA肾病（IgAN）创新药povetacicept，该药在II期研发中显示出同类最佳潜在疗效，有望在2024年下半年进入III期临床。
罗氏Elecsys pTau217获FDA突破性设备认定： 该血浆生物标志物用于支持早期阿尔茨海默病诊断，有望帮助确定淀粉样蛋白病理，扩大及时准确诊断的范围。

投资组合与市场风险

报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、和黄医药、科伦博泰、三生国健、来凯医药、翰森制药、艾迪药业、以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团、信立泰、华东医药、人福医药、苑东生物、通化东宝、健之佳、漱玉平民、普瑞眼科、华厦眼科、三博脑科、九州通、百普赛斯、华大智造、毕得医药、奥浦迈、诺思格、药明合联等标的。新增推荐信达生物、国际医学。

风险提示：