中心思想
医药行业投资新机遇：高分红与真创新双轮驱动
本报告深入分析了当前医药生物行业的投资逻辑，核心观点聚焦于在人口老龄化趋势下医疗需求的持续增长与支付端保障的加强，以及新“国九条”政策背景下资本市场高质量发展的要求。报告强调，经营稳健、具备持续高分红能力的企业，以及在创新药械领域取得突破性进展的企业，将成为医药行业长期投资价值的显著亮点。通过对政策导向、市场数据和行业趋势的专业分析，本报告旨在为投资者提供清晰的投资方向，即关注那些能够带来长期稳定回报的高分红公司和引领行业未来发展的真创新企业。
政策与人口结构共塑行业发展新格局
中国医药行业正经历深刻变革，人口结构变化带来的医疗需求刚性增长与国家政策对资本市场高质量发展的引导共同塑造了行业新格局。一方面，日益加剧的老龄化趋势确保了医疗服务的长期需求基础，同时医保支付体系的改革不断提升基金效能，为行业发展提供了稳定的支付保障。另一方面，新“国九条”的出台，特别是对上市公司现金分红的强化监管，促使企业更加注重股东回报和经营稳健性。此外，国家对创新药械的政策支持力度持续增强，推动国产创新能力显著提升，为行业带来了新的增长引擎和投资机会。
主要内容
医疗需求与支付保障：老龄化驱动与医保效能提升
人口老龄化加剧，医疗需求持续增长
中国人口老龄化趋势日益加深，是医疗需求持续增长的根本驱动力。截至2023年末，我国60周岁及以上人口已超过2.96亿，老年人口基数不断扩大。这一趋势直接导致了疾病谱的变化，慢性疾病成为主要的医疗防控目标。例如，1953年中国城市居民主要致死原因为传染病、呼吸系病、肺结核，三者合计占比高达51.7%；而到1985年，这一比例降至12%，心脏病、脑血管病、恶性肿瘤导致的死亡率则分别增加了68.4%、75.8%、165.2%，三者合计占比超过65%。根据2022年《中国卫生健康统计年鉴》，2021年我国城市及农村居民死亡率前五的主要疾病均包含心脏病、恶性肿瘤、脑血管病和呼吸系统疾病。在许多细分领域，如阿尔茨海默病，我国患者人数接近1000万人，但现有药物治疗仍无法根治，凸显了巨大的未满足临床需求和新药研发的紧迫性。
医疗保障水平提升与支付改革深化
我国医疗保障水平持续提高，支付改革旨在提升医保基金效能。2022年全国卫生总费用达到8.48万亿元，占GDP比重为7%，自1978年以来持续上升。社会卫生支出是全国卫生总费用的主要来源，其占比从2000年的25.6%增长至2022年的44.8%，而个人和政府卫生支出分别占27.0%和28.2%。国家基本医疗保险作为医药行业最大的支付主体，2022年支出3.09万亿元，占全国卫生总费用的36%。尽管截至2023年国家基本医疗保险覆盖人口占比已达95%，筹资端增长空间有限，但医保基金运行总体平稳，2023年总收入3.34万亿元（同比+7.87%），总支出2.81万亿元（同比+14.40%）。为应对收入增速下行和支出增速上行，我国自2017年起大力推动基本医保支付方式改革，特别是2021年国家医保局发布的《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》，目标到2025年底覆盖所有符合条件的医疗机构，通过更科学、精细的支付方式，有望持续提高医保基金效能。
新“国九条”引领：高分红与真创新成为投资主线
新“国九条”强化分红监管，高分红企业价值凸显
2024年4月12日国务院出台的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新“国九条”）聚焦加强监管和风险防范，其中明确提出“强化上市公司现金分红监管”，对多年未分红或分红比例偏低的公司实施风险警示（ST），并加大对分红优质公司的激励力度。沪深交易所也修订了配套业务规则，规定主板公司若最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%且累计分红金额低于5000万元，将实施ST；创业板和科创板的绝对值标准调整为3000万元，但对研发投入达到一定标准的公司可豁免。
在医药行业，经营稳健、现金流良好的优质企业通过持续高分红回馈投资者，其长期投资价值显著。2023年，医药板块中迈瑞医疗以70.32亿元的年度累计分红总额位居榜首，云南白药、药明康德紧随其后。从近三年（2021-2023年）平均分红比例来看，华北制药（300.2%）、何氏眼科（236.1%）等公司表现突出。分子板块来看，SW中药II的平均分红比例最高，达到56.6%，其次是SW生物制品（55.3%）和SW化学制药（47.0%）。SW中药II板块中，桂林三金（126.2%）、大唐药业（126.1%）、江中药业（115.1%）等公司近三年平均现金分红比例位居前列，这些公司普遍业绩稳健，现金流良好，净现比多大于1。中药行业受益于人口老龄化趋势，需求确定性高，产品生命周期长，独家品种在集采中具备议价能力，OTC产品自费属性强，因此其分红率的稳定性和持续性较高。
创新引领未来，国产药械突破加速
国产新药步入收获期，长期投资价值显著
政策支持和供需端持续改善共同推动国内创新药板块具备长期投资价值。近年来，国家及地方政府不断出台政策鼓励创新，医保支付体系也在不断优化。从供给端看，国产创新药已具备国际化竞争力，正进入收获期。2023年共有79款新药获批，创近十年新高，其中32款（41%）为国产新药，相较2022年的16款（31%）有显著提升。截至2024年5月24日，已有28款创新药获批上市，其中11款为国产新药。创新药NDA（新药上市申请）数量也快速提高，2023年共有126款创新药进入NDA阶段，其中64款为国产新药。随着NDA审评时间趋于稳定（2023年中位获批时间为503天），今年有望迎来创新药密集获批时期，包括传奇生物的西达基奥仑赛、泽璟生物的吉卡昔替尼、科伦博泰的HER2和TROP2 ADC等重磅产品。
国产创新药的竞争力在全球范围内得到认可，对外授权交易数量和金额均创历史新高。2023年中国创新药和技术平台对外授权交易数量达96笔，交易总金额高达421亿美元。其中，百利天恒与BMS达成的关于EGFR/HER3双抗ADC（BL-B01D1）的交易总金额高达84亿美元，位列2023年全球交易总金额第二。这表明国产创新，特别是ADC、双/多特异性抗体等高创新性产品，受到国际市场的青睐，为企业带来了可观的现金流。此外，国产创新药海外商业化步伐加速，2023年共有4款国产原研创新药在海外主要市场获批上市，与2023年以前获批数量持平。例如，百济神州的泽布替尼2023年销售额高达13亿美元，成为首个年销售额超10亿美元的国产创新药；和黄医药的呋喹替尼在美国上市仅一个多月销售额即达1510万美元，显示出海外市场对企业业绩的巨大提升作用。
政策支持力度增强，创新器械快速涌现
器械端同样呈现创新需求旺盛的态势，尤其在治疗渗透率较低、技术改进空间大、现有产品临床反馈问题较多的领域，如结构性心脏病、骨科、电生理、血管介入等。以骨科为例，随着老龄化加剧，骨科患病率不断增多，但整体手术治疗渗透率仍有待提升。国产产品在本土化设计和创新手术术式方面存在不足，脊柱手术等复杂领域对微创技术创新需求迫切。医学、材料学等行业技术的进步，如运动医学、骨科机器人、3D打印、人工骨等，为骨科医疗器械的创新提供了更多可能。
国家政策对创新医疗器械的支持力度不断增强。自2022年以来，国家医保局等部门多次发文支持创新医疗器械豁免集采或“DRG”政策，鼓励国产企业着力创新。例如，北京医保局在2022年7月、2023年5月和2024年4月相继发布政策，支持创新医疗器械的除外支付、联动采购和审评服务前置，并计划2024年新增10个创新医疗器械获批上市。这些政策为创新器械留出了市场空间，有利于行业创新发展。
在政策支持下，创新医疗器械不断涌现，国产创新力量快速积聚。自2014年以来，国家药监局已批准250个创新医疗器械上市，除2019年外，每年批准产品数量呈上升趋势。特别是自2020年起，审批加速，2022年共批准55个（同比+57%），2023年共批准61个（同比+11%）。2023年获批产品中，47款（77%）为国产产品。从治疗领域看，心血管相关产品占比最高，共17个；其次是骨科相关产品8个，眼科相关产品3个，诊断试剂2个，以及糖尿病、血透等相关医用软件和胶原蛋白溶液等。
总结
医药行业投资策略：聚焦高分红与创新增长
本报告对医药生物行业的深度分析表明，在当前宏观经济和政策环境下，长期投资应重点关注两大核心方向：一是经营稳健、现金流充裕且能持续高分红的优质企业；二是具备强大创新能力、能够满足未被满足临床需求的真创新企业。新“国九条”的出台强化了对上市公司现金分红的监管，促使企业更加注重股东回报，使得高分红策略成为稳健投资的重要考量。同时，在医保控费和常态化集采的背景下，创新能力成为企业实现差异化竞争和持续增长的关键。
风险与机遇并存：精选优质标的实现长期价值
尽管医药行业面临集采超预期、景气度低迷、企业研发不及预期以及国产创新药出海不及预期等风险，但人口老龄化带来的刚性医疗需求和国家对创新药械的持续支持为行业提供了坚实的增长基础。通过数据分析，我们看到中药板块因其经营稳健和高分红特性而备受关注，而创新药械领域则因政策鼓励和技术突破展现出巨大的增长潜力。因此，我们长期看好高分红及真创新的企业，建议投资者关注恒瑞医药、科伦药业、海思科、君实生物-U、奥赛康、迈威生物-U、迈瑞医疗、华润三九、片仔癀、桂林三金、江中药业等相关优质标的，以期在医药行业的结构性变革中把握投资机遇，实现长期价值。
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