海尔生物（688139）：更新报告：四问海尔生物高成长性来源？

中心思想 增长逻辑转型与核心驱动力 海尔生物的增长逻辑已实现从单一的“王牌产品进口替代”向“海尔品牌在医疗、生命科学领域的持续变现”的战略转型。这一转型以“客户数量拓展”和“单客户价值提升”为核心驱动力，并通过集团赋能持续提升平台价值。公司凭借在国内低温存储领域的高市场占有率和品牌声誉，正积极拓展非存储类新产业，并深化全球化布局，以应对传统业务增长瓶限和市场对高成长性的疑虑。 非存储业务与平台价值凸显 非存储类新产业已成为海尔生物新的增长引擎，2023年其收入占比达38%，同比增长超30%，并在2024年第一季度持续提升。公司通过内生研发和外延并购相结合的方式，不断丰富产品矩阵，尤其在血浆分离机、分析仪器、实验室耗材等高增长、进口垄断领域取得突破。同时，公司通过加强海外市场拓展、提升一体化服务能力以及发挥平台互助赋能效应，构建了稳固的平台价值，预计未来业绩将持续增长，2024-2026年归母净利润预计分别为5.98亿、7.33亿及8.93亿元，对应2024年PE约为20倍，具备估值重塑潜力。 主要内容 非存储业务驱动单客户价值提升 海尔生物作为国内低温存储龙头，拥有覆盖上万家医院、医药生物企业、高校科研机构等终端用户的良好客户基础。公司通过丰富非存储类产品矩阵，有效提升了单客户价值。数据显示，2023年非存储类新产业收入占比已达38%，同比增长超过30%，并在2024年第一季度继续提升，逐步成为公司增长的主要动力。 内生研发与外延并购并举 在产品策略上，公司采取了内生研发与外延并购相结合的方式。自研产品包括生物安全柜、离心机、培养箱等，部分产品已成功进入欧美市场。在外延并购方面，公司自上市以来持续通过收购优质标的快速提升板块能力，例如海尔生物医疗科技（成都）、海尔血技、金卫信、康盛生物、海尔生物医疗科技（苏州）以及上海元析等，这些并购旨在针对原有客户的明确需求，不断丰富产品品类，增强自身成长性，打开业务天花板。 “好行业、好公司、谋同道”的并购策略 公司在2023年年报中明确了“好行业、好公司、谋同道”的并购策略。 好行业： 选择市场空间大、产品成熟且部分被进口垄断的赛道，如血浆分离机（海尔血技）、分析仪器（上海元析）、实验室耗材（康盛生物）、生物安全柜等。这些产品上游价格不敏感、品牌声誉敏感，有望借助海尔的渠道及品牌背书快速放量。 好公司： 标的公司自身具备一定成长性，且盈利能力与母公司相近。以海尔血技为例，其在收购前2018-2020.07净利率稳定在28%左右，收购当年在渠道赋能下提升至33%。年报披露，海尔血技2023年收入较收购前已实现翻倍，2019-2023年收入复合年增长率（CAGR）达到19%。 谋同道： 并购标的选择与原有客户需求重合，实现渠道共享，锚定医院、医药生物企业、高校科研机构等终端用户。同时，公司在并购时会为创始团队保留少数股权，实现各方共创共赢。 全球化布局与平台赋能战略 公司在客户数量拓展方面，除了在国内市场持续细分与下沉，突破空白用户群外，海外拓展已成为重要的增长方向。2023年公司海外收入占比达到34.33%，显示出其在全球市场的强劲势头。 海外市场竞争力全面提升 2023年是公司海外业务重要的蓄势年，公司在产品、营销、仓储等多维度提升了海外竞争力： 产品： 截至2023年末，公司累计已有400余个型号获得境外认证。除超低温产品等优势品类外，液氮罐、培养箱、离心机、实验室耗材等品类也实现了快速增长。公司2023年ESG评级为AAA，进一步体现了其产品核心竞争力和可持续发展理念。 营销： 加强当地化布局，2023年建立了以阿联酋、尼日利亚、新加坡和英国等地为中心的用户体验培训中心体系，并与世界卫生组织（WHO）、联合国儿童基金会（UNICEF）等60余个国际组织保持长期合作关系。本地化营销团队有助于更快打开当地市场，实现品牌认可及业绩转化。 仓储： 2023年新增荷兰、美国等仓储物流中心体系，此举一方面提高了服务和交付能力，另一方面也使得公司海外拓展不受海运价格波动影响，能够持续、稳定地服务海外客户。 平台价值的多元体现 在国内生物医疗及科研服务市场进口垄断、内资分散的背景下，海尔生物的平台价值日益凸显： 基石产品稳固： 公司低温存储产品品牌性强，市场基础广且好，为新成长曲线的拓展提供了坚实基础。 一体化服务能力强： 面对产品及市场格局分散的特点，公司不仅丰富产品矩阵，还以产品为基础持续提供增值服务。服务类收入占比已从2020年的3.02%提升至2023年的17%，成为公司在非优势领域获得客户认可的重要优势。 平台互助赋能： 公司年报指出，与并购标的的主要合作方式为研发、供应链、市场等体系的互补。例如，海尔生物（苏州）2023年新增订单增长50%，海尔血技在并购当年增速明显提升。此外，这种赋能效应不仅体现在海尔生物内部子公司之间，未来或将延伸至海尔集团大健康板块间的相互赋能。2024年6月18日，海尔集团正式控股上海莱士，血制品客户作为海尔生物的重要客户方向之一，兄弟公司未来协同有望进一步增强。同时，股份出让方基立福作为全球医疗健康企业，或将助力海尔集团大健康板块加速出海。 总结 海尔生物已成功实现从传统低温存储业务向多元化医疗、生命科学领域的高成长性转型。通过“单客户价值提升”和“客户数量拓展”两大核心策略，公司非存储业务占比显著提升，海外市场布局日益完善。其“好行业、好公司、谋同道”的并购策略有效拓展了产品线，而稳固的基石产品、一体化服务能力及强大的平台赋能效应则构筑了其独特的竞争优势。展望未来，随着非存储业务产品矩阵的不断丰富和占比的持续提升，公司第二成长曲线已逐步明确，有望迎来估值重塑。基于此，报告维持“增持”评级，并预计2024-2026年归母净利润将分别实现47%、23%和22%的增长。同时，需关注业务拓展不及预期、市场竞争加剧、海外地缘政治及并购整合等风险。