维尔利（300190）：营收承压，生物能源具备增量空间

中心思想 业绩承压下的盈利结构优化与增长驱动 维尔利（300190 CH）在2024年上半年面临营收压力，实现营收10.04亿元，同比下降11.80%。然而，在非经常性损益的积极影响下，归母净利润同比大幅增长153.09%至4220.84万元，显示出公司在特定时期盈利能力的改善。尽管扣非净利润出现显著下滑，但公司通过优化业务结构，特别是环保设备和BOT运营服务毛利率的提升，以及积极拓展生物能源新业务，为未来的可持续增长奠定了基础。华泰研究维持“买入”评级，并基于公司技术领先、运营能力突出以及生物能源领域的增量空间，给予2024年42.6倍PE，目标价3.41元。 生物能源新业务的战略性布局与市场潜力 公司正积极将战略重心转向生物天然气、生物燃油以及工业废物资源化等生物能源新业务，这被视为其未来业绩增长的关键驱动力。目前，维尔利在沼气工程领域拥有深厚积累，已建成日产1万立方米以上沼气工程350余项，年产沼气能力超8亿立方米，为生物天然气制备提供了丰富的原材料。上半年已签订的沼气项目日处理能力约9万立方米/天，对应日产生物天然气约5.65万立方米/天，展现出该板块巨大的市场潜力和公司的执行能力。这一战略转型有望为公司开辟新的增长曲线，抵消传统业务面临的挑战。 主要内容 2024年半年度经营业绩概览 维尔利于2024年8月30日发布半年报，报告期内公司整体经营业绩呈现出营收承压与净利润高增并存的特点。 营业收入表现： 2024年上半年，公司实现营业收入10.04亿元，同比下降11.80%，表明公司在当前市场环境下仍面临一定的营收增长压力。其中，第二季度实现营收6.20亿元，同比下降13.28%，但环比第一季度增长61.63%，显示出季度间的波动性。 归母净利润与扣非净利润： 上半年归属于母公司股东的净利润为4220.84万元，同比大幅增长153.09%。然而，扣除非经常性损益后的净利润为-4807.83万元，同比下降1248.05%，这强烈暗示了非经常性损益对当期净利润产生了显著的正面影响。第二季度归母净利润为525.50万元，同比下降11.60%，环比下降85.78%，反映出季度盈利的波动性及非经常性因素的集中体现。 盈利预测： 华泰研究预计公司2024-2026年每股收益（EPS）分别为0.08元、0.15元和0.24元，预示未来几年盈利能力将逐步恢复并增长。 各业务板块财务表现与订单情况 公司业务板块的结构性变化和毛利率表现是其盈利能力改善的关键因素。 环保工程： 该板块实现收入3.18亿元，同比增长12.87%，是少数实现收入增长的业务板块。然而，其毛利率为11.96%，同比下降5.40个百分点，表明该业务的盈利空间受到挤压。 环保设备： 环保设备业务收入为1.80亿元，同比下降4.47%。尽管收入略有下滑，但毛利率表现亮眼，达到37.30%，同比大幅提升8.65个百分点，成为公司整体毛利率改善的重要贡献者。 运营服务： 运营服务收入为1.94亿元，同比下降22.32%。毛利率为15.49%，同比微增0.75个百分点，保持相对稳定。 BOT运营服务： BOT运营服务收入为2.80亿元，同比下降27.1%。与环保设备类似，该板块的毛利率也实现显著提升，达到24.03%，同比增加7.69个百分点。 整体毛利率： 综合来看，2024年上半年公司整体毛利率为21.05%，同比提升1.91个百分点，主要得益于环保设备和BOT运营服务毛利率的改善。 订单获取情况： 截至2024年上半年，公司在手订单总计132个，其中已确认收入订单47个，确认收入3.2亿元；未确认收入订单金额达11.68亿元。上半年公司新增EPC订单29个，合计金额3.7亿元。此外，各业务板块新中标订单金额合计达12.34亿元，为未来营收增长提供了保障。 生物能源战略布局与市场潜力 维尔利正积极响应国家能源战略，将生物能源作为新的增长极。 业务拓展方向： 公司近年重点拓展生物天然气、生物燃油业务以及工业废物资源化（如RDF、SRF等替代燃料）业务，旨在构建多元化的生物能源解决方案。 沼气工程基础： 根据2024年8月29日公司半年度报告，维尔利在沼气工程领域拥有深厚的技术积累和项目经验。目前，公司日产1万立方米以上沼气工程已达350余项，按规模推算，可产沼气超8亿立方米/年，为生物天然气制备提供了丰富的原材料基础。 生物天然气项目进展： 截至上半年，公司已签订的沼气项目合计日处理能力约9万立方米/天，对应日产生物天然气约5.65万立方米/天。这表明公司在生物天然气领域的项目落地和产能建设正在稳步推进。 协同合作： 在生物燃油以及工业废物资源化业务方面，公司正积极与相关机构协同合作，共同探索和开发新的市场机会，进一步拓宽生物能源业务的范围。 估值分析与投资建议 华泰研究基于对维尔利业务前景的判断，给出了具体的估值和投资评级。 可比公司估值： 截至2024年8月30日，可比公司（惠城环保、联合水务、唯赛勃）2024年Wind一致预期PE均值为28.4倍。 维尔利估值： 考虑到维尔利在环保领域的技术领先优势、突出的运营能力，以及生物能源新业务所具备的巨大增量空间，华泰研究给予公司2024年42.6倍的PE估值。 目标价与评级： 基于上述估值，公司目标价定为3.41元人民币（前值为3.50元人民币），并维持“买入”的投资评级。这反映了分析师对公司未来增长潜力的信心，尤其是在生物能源领域的布局。 财务预测与潜在风险 华泰研究对维尔利未来三年的财务表现进行了预测，并提示了潜在风险。 营业收入预测： 预计2024年至2026年营业收入将持续增长，分别为26.13亿元、30.85亿元和36.35亿元，同比增速分别为18.13%、18.06%和17.83%，显示出稳健的增长预期。 归母净利润预测： 预计归母净利润将从2024年的62.17百万元增长至2026年的187.59百万元，同比增速分别为131.49%、91.47%和57.60%，表明公司盈利能力将显著改善。 每股收益（EPS）预测： 预计2024年至2026年EPS分别为0.08元、0.15元和0.24元，与净利润增长趋势一致。 净资产收益率（ROE）预测： 预计ROE将从2024年的1.78%逐步提升至2026年的4.95%，反映公司资本回报能力的增强。 市盈率（PE）预测： 预计PE将从2024年的36.59倍下降至2026年的12.12倍，随着盈利增长，估值将更具吸引力。 风险提示： 报告特别指出，公司面临的主要风险包括应收账款余额较高，这可能对公司的现金流和资产质量构成压力；以及生物能源板块项目落地进度不及预期，可能影响公司新业务的增长贡献。 总结 维尔利（300190 CH）在2024年上半年展现出营收承压与归母净利润高增并存的复杂局面，其中非经常性损益对净利润的贡献显著。尽管传统业务面临挑战，公司通过环保设备和BOT运营服务毛利率的提升，实现了整体毛利率的改善。更重要的是，维尔利正积极拓展生物天然气、生物燃油及工业废物资源化等生物能源新业务，凭借其在沼气工程领域的深厚积累和已签订的项目进展，该板块被视为公司未来业绩增长的核心驱动力。华泰研究基于公司技术领先、运营能力突出以及生物能源的增量空间，维持“买入”评级，并设定目标价3.41元。未来，公司需关注应收账款风险及生物能源项目落地进度，以确保其战略转型和盈利增长目标的实现。