收益凭证新规落地，引导健康发展

中心思想 收益凭证新规落地，促进行业健康发展 中国证券业协会发布《证券公司收益凭证发行管理办法》，标志着2023年初征求意见稿的正式落地。新规旨在完善收益凭证的定位、发行销售规范、合规风控和监测监管要求，以引导业务健康发展，并进一步保护投资者利益。 政策支持持续，券商板块迎来配置机遇 当前监管层自上而下提振资本市场，市场交投活跃，成交额维持高位。在政策持续支持下，券商板块的估值处于历史低位，且偏股型基金持仓仍有提升空间，为投资者提供了把握结构性配置机遇的窗口。 主要内容 分级余额管理，优质公司更为受益 新规对证券公司收益凭证实行分级余额管理，根据上一年度分类评价结果（A/B/C类及以下）设定不同的待偿还余额上限，分别为净资本的60%、50%和40%。对于评级下调导致超限的公司，需在6个月内有序压缩存量规模，且在达到规范要求前不得新增发行。此外，针对发行期限在1年以内（含1年）的收益凭证、短期融资券、同业拆借、短期公司债券，其待偿还余额之和也设定了相应的净资本比例上限（100%/80%/60%）。值得注意的是，新规将B级公司的收益凭证额度统一为净资本的50%，相较征求意见稿更为宽松，有利于券商业务开展，使优质公司在业务拓展中更具优势。 规范挂钩标的，明确定价利率水平 为保护投资者利益，新规明确规定浮动收益凭证因挂钩标的相关风险导致的亏损金额不应超过固定收益金额。挂钩标的范围包括股票、股票指数、大宗商品等，但禁止挂钩私募基金、私募资管产品、衍生品等，以规范底层资产监管。同时，浮动收益凭证内嵌衍生品部分需全面纳入公司衍生品合规风控体系，并按照衍生品实质计量风控指标，以加强风险管控与防范。此外，固定收益凭证的利率水平若偏离比较基准超过40%，需向内控部门报告并提供合理说明。 规范销售环节，推动提升综合能力 新规对销售环节提出了具体要求，包括实名认购、全本金认购，且单个投资者的认购金额不得低于5万元。为防止变相突破投资者人数限制，新规禁止通过设立多个私募资产管理产品同时投资于同一收益凭证、拆分份额或转让份额等方式。尽管截至2024年8月底，存量收益凭证中机构投资者持仓规模占比高达82.51%，但新规预计将有效规范销售过程中的乱象，实现穿透监管。对于证券公司而言，新规的实施将促使其进一步提升产品创设、销售交易与风险管理能力，以增强综合竞争力。 政策支持持续，把握板块配置机遇 当前资本市场政策支持力度持续，中央层面定调，证监会和证券业协会协同完善制度和业务规则，为行业中长期发展奠定基础。市场数据显示，10月以来成交额持续维持在万亿以上，两融余额快速回升至1.66万亿元，有望驱动行业业绩修复。券商板块当前PB为1.53x，处于2014年以来的32.6%分位数，估值偏低。同时，24Q3偏股型基金券商仓位环比提升0.35pct至0.62%，但仍处于低位，显示未来配置空间较大。建议投资者把握分化行情下的结构性机遇，重点关注：1）估值在1xPB左右的低估值优质龙头；2）具有并购预期、同一控制或地方国资背景的券商；3）权益敞口高、经纪业务弹性强，以及在衍生品业务方面领先的公司。 总结 《证券公司收益凭证发行管理办法》的落地，通过分级余额管理、规范挂钩标的及销售环节，旨在引导收益凭证业务健康发展，提升风险管理水平，并保护投资者利益。在当前监管政策持续支持资本市场、市场活跃度提升的背景下，券商板块估值处于历史低位，且机构持仓有提升空间，为投资者提供了结构性配置机遇。建议关注低估值龙头、并购主题标的以及在经纪和衍生品业务方面具有优势的券商。