美诺华2024年三季报点评：业绩环比改善，一体化及新业务布局推进

中心思想 业绩改善与评级维持 美诺华在2024年第三季度展现出显著的盈利能力改善，归母净利润增速超预期，这主要得益于制剂代加工业务的增长。尽管原料药业务面临价格竞争压力，导致公司整体毛利率有所下降并下调了未来几年的每股收益（EPS）预测，但鉴于公司在一体化转型和新业务布局方面的积极进展，分析师维持了“谨慎增持”的评级，并上调了目标价格。 战略转型与新业务驱动 公司正积极推进“原料药-制剂-CDMO”一体化战略，并在新产品研发注册、制剂获批以及CDMO项目合作方面取得实质性进展。特别是在CDMO领域，与默沙东（MSD）的合作项目持续推进，并积极拓展多肽等新领域，包括GLP-1药物相关管线的开发，这些战略布局有望为公司未来增长提供新动能。 主要内容 投资要点分析 业绩表现与评级调整 整体业绩概览： 2024年前三季度，美诺华实现营业收入9.49亿元，同比增长2.21%；归属于母公司股东的净利润为6325万元，同比增长15.97%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5245万元，同比下降1.15%。 第三季度单季表现： 第三季度单季营收3.41亿元，同比下降1.46%；归母净利润4431万元，同比增长87.08%，增速超预期；扣非归母净利润3279万元，同比增长20.04%。 EPS预测调整： 考虑到原料药业务受价格竞争影响，分析师将2024-2026年的EPS预测下调至0.41/0.81/1.05元（原预测为0.53/0.98/1.37元）。 评级与目标价： 参考可比公司估值，给予2025年19倍市盈率（PE），将目标价上调至15.26元（原13.72元），并维持“谨慎增持”评级。 盈利能力改善趋势 毛利率分析： 2024年前三季度毛利率为31.88%，同比下降0.6个百分点，主要系原料药板块价格竞争影响。然而，第三季度单季毛利率达到36.09%，同比增长0.02个百分点，环比显著增长11.70个百分点，预计主要得益于KRKA制剂代加工业务的显著增长。 费用率控制： 2024年前三季度销售费用率为3.99%（同比增长0.40个百分点），管理费用率为13.16%（同比下降0.46个百分点），研发费用率为6.79%（同比下降0.14个百分点）。 净利率提升： 在费用率优化的背景下，2024年前三季度净利率提升至7.13%，同比增长0.67个百分点。 一体化与新业务布局进展 原料药业务： 公司持续加快新产品研发注册，2023年和2024年上半年分别提交了18个和10个原料药注册文件。 制剂业务： 截至2023年，公司累计有27个产品在国内获批。2024年上半年，新提交了4个产品国内注册文件，并有12个制剂新产品在国内获批。 CDMO业务： 与默沙东（MSD）的一期项目，9个兽药产品的开发及验证生产正常推进，其中2个产品已处于注册文件递交阶段并取得了研发创新项目订单。默沙东二期签订的3个产品均已于2024年上半年启动开发工作，未来有望进一步扩展人用药合作。此外，2024年上半年新增多家国内领先医药企业制剂CDMO业务合作，多个制剂项目在美诺华天康进行转移验证。 新领域拓展： 基于市场需求，公司积极布局多肽等相关产品管线的开发，包括GLP-1药物的中间体、侧链等。与美国密西根大学合作的GLP-1递送系统已完成开发，预计2024年第三季度在国内完成体外实验以及初步动物实验。 未来增长催化剂 产品研发注册进展加快，有望带来新的市场机会。 产品终端需求超预期，可能推动业绩进一步增长。 潜在风险因素 原料药价格波动风险，可能影响公司盈利能力。 制剂产品集采风险，可能对制剂业务的市场份额和利润造成压力。 总结 美诺华在2024年第三季度实现了显著的盈利能力改善，尤其体现在归母净利润的超预期增长，这主要得益于制剂代加工业务的强劲表现。尽管原料药业务面临价格竞争，导致分析师下调了未来EPS预测，但公司在“原料药-制剂-CDMO”一体化战略转型和新业务布局方面取得了积极进展，特别是在CDMO领域与国际巨头的合作以及多肽等创新领域的探索，为公司未来发展奠定了基础。分析师维持“谨慎增持”评级并上调目标价，表明对公司长期发展潜力的认可，但投资者仍需关注原料药价格波动和制剂集采等潜在风险。