原料药2024Q3业绩综述：补库启动、复苏加速

中心思想 原料药行业景气度回升与补库存周期启动 本报告核心观点指出，2024年第三季度原料药行业业绩持续提升，收入和归母净利润同比显著增长，显示出行业景气度正在恢复。关键财务指标如存货变化表明，行业已进入主动补库存阶段，预示着下游需求的回暖将驱动业绩进一步增长。 投资策略：把握产能消化期的投资机遇 报告强调，从ROE（净资产收益率）和资本开支周期角度分析，原料药行业目前正处于产能消化期的第二阶段，此时资本开支下行，ROE有望迎来拐点，市场触底反弹。因此，当前是积极把握行业投资机会的有利时机，尤其应关注ROE提升明显、产品结构完善、产业链拓展加速的公司。 主要内容 财务复盘：行业优势凸显与趋势向好 行业整体表现优于医药生物板块 2024年第三季度，申万医药生物板块整体营业收入增速为0.2%，归母净利润增速为-13.5%。在此背景下，原料药板块表现突出，收入增速达到7%，归母净利润增速达到26.9%，成长性较2023年第三季度明显恢复（23Q3收入、利润增速分别为-6.4%、-24.0%）。在所有子板块中，原料药板块收入增速排名第2，归母净利润增速排名第1。盈利能力方面，原料药板块毛利率同比下滑0.62pct，净利率同比提升0.74pct，优于医药整体板块毛利率同比下滑1.6pct、净利率同比下滑1.3pct的表现。 纵向比较下的成长与盈利能力改善 成长能力：2024年第一至第三季度，主要原料药公司收入及利润增长加速，得益于部分产品下游需求恢复、价格企稳以及第二增长曲线发力。 盈利能力：2024年第一至第三季度盈利能力同比提升，毛利率基本稳定，净利率略有提升。2023年第四季度毛利率、净利率水平已达到2017年第一季度以来最低值，预计后续产品价格触底、需求回暖将推动行业总体盈利能力恢复。 扩产进程放缓：2024年第一至第三季度资本开支强度（资本开支/固定资产）延续下滑态势，反映行业正在经历去产能、结构调整和优化升级。 季度财务数据分析 成长能力：2024年第三季度主要原料药公司整体收入同比增速达到7.3%，同比提升7.1pct；归母净利润同比增速达到17.1%，同比提升17.5pct，显示收入和利润同比向上趋势延续。诺泰生物（YOY76.51%）、川宁生物（YOY24.43%）、奥锐特（YOY17.97%）、司太立（YOY10.65%）等公司收入增速较高。 盈利能力：2024年第一至第三季度主要原料药公司毛利率及净利率同比分别提升0.03pct、0.49pct。2024年第三季度单季度平均毛利率为38.4%，同比下降0.7pct；平均净利率为11.8%，同比下降0.2pct。诺泰生物、美诺华、海翔药业等公司净利率同比提升较多。 营运质量：2024年第一至第三季度经营活动现金流净额总和达到68.2亿元，高于归母净利润总和（59.7亿元），同比增长18.5%，趋势向好。平均固定资产周转率由2023年第一至第三季度的1.46下降至1.23，可能与新产能投放及产能爬坡节奏有关，预计随着需求回升有望提升。 存货变化：2024年第三季度主要原料药公司库存在2023年第三季度至2024年第二季度持续下降后开始增加，侧面反映市场需求正在恢复或预期将会增加。结合2024年第一至第三季度原料药行业累计产量同比增加7.5%，验证了部分原料药公司去库存接近尾声，进入主动补库存阶段。 资本开支：2024年第一至第三季度主要原料药公司资本开支总和绝对值为50.68亿元，同比下降5.64%，进一步验证行业正在经历去产能、结构调整和优化升级。奥锐特、健友股份、诺泰生物等公司资本开支绝对值同比增加较多。 投资策略：基于ROE与资本开支周期的行业判断 原料药行业投资三阶段理论 报告根据ROE及资本开支周期将原料药投资划分为三个阶段： 第一阶段（供给扩张）：产能扩张周期，资本开支处于高位，供过于求导致经营业绩开始下滑，市场表现不佳。 第二阶段（产能消化）：资本开支下行，ROE迎来拐点，市场触底反弹。公司通常会减少资本开支，经历一段时间产能出清后，ROE出现上行。 第三阶段（供给出清）：供给侧持续出清导致业绩回升，市场表现较好。行业新增产能大幅减少，供给端改善带来ROE回升。 报告判断当前原料药行业处于第二阶段产能消化期，建议积极把握第二及第三阶段投资机会。 ROE作为关键投资指标 原料药公司二级市场超额表现往往与ROE具有较强相关性。年初至今涨幅较好的公司多集中在ROE较高且提升明显的象限。ROE直接反映了原料药公司产业升级的兑现情况。报告看好高ROE公司背后的制造能力，认为随着公司产品结构持续完善、产业链拓展加速，业绩表现有望超预期。 投资标的建议 大宗原料药：关注供给格局集中、需求回暖/稳定、产品价格处于上行/高位的公司，如川宁生物、国邦医药等。 特色原料药：关注产业升级（前向一体化、转型CDMO等）、新产品、新市场开拓下第二增长曲线逐渐凸显的公司，如普洛药业、仙琚制药、健友股份、博瑞医药、诺泰生物、奥锐特、天宇股份、奥翔药业等。 风险提示 竞争加剧导致量价恢复不及预期风险：若竞争持续加剧，可能导致产品价格和出货量恢复不及预期，进而影响业绩。 生产安全事故及质量风险：生产事故可能导致生产交付延误、客户流失，并触发监管审查和罚款，对公司经营和形象产生负面影响。 汇率波动风险：原料药公司海外业务占比较大，人民币快速、大幅升值可能对公司利润产生明显的负面影响。 总结 本报告对2024年第三季度原料药行业业绩进行了全面综述，指出行业正经历景气度回升和主动补库存阶段，收入和利润同比显著增长，优于医药生物整体表现。从财务数据来看，行业成长能力和盈利能力均有所改善，经营性现金流向好，而资本开支强度减弱则验证了去产能的趋势。投资策略方面，报告基于ROE和资本开支周期理论，判断行业处于产能消化期的第二阶段，是投资的有利时机。建议投资者关注ROE提升明显、具备产业升级能力和市场竞争优势的大宗及特色原料药公司，同时警惕市场竞争、生产安全和汇率波动等潜在风险。