华创医疗器械求索10：血透行业：需求端潜在空间巨大，供给端迎来多重机遇

中心思想 中国血透市场潜力巨大，国产替代与服务升级并驾齐驱 本报告核心观点指出，中国血液透析市场正迎来前所未有的发展机遇。需求端受益于终末期肾病（ESRD）患者数量的持续增长以及透析渗透率和透析龄的巨大提升空间。供给端则以国产医疗器械的自下而上替代为中短期核心增量，同时，中游血透服务供给不足的现状预示着连锁化和垂直产业链整合将是长期驱动力。借鉴美国透析行业发展经验，中国市场预计将经历快速成长期、整合期和成熟期三个阶段，具备先发优势和完善产品体系的国产器械企业有望在行业整合中占据主导地位。 医保政策驱动行业演进，关注成本控制与医疗质量提升 医保政策在推动透析需求释放的同时，也将逐步引导行业向“控制透析成本、提高医疗质量”的方向发展。在这一过程中，拥有完整产品线布局、积极进行垂直整合并注重技术创新的本土企业，以及未来布局腹膜透析和居家血透服务的企业，将更具竞争优势。同时，随着国内市场成熟，出海开拓低渗透率市场也将成为新的增长点。 主要内容 一、需求端：透析适用人群持续增长，中国渗透率提升空间大 终末期肾病患者数量持续增长，血液透析为主要治疗方式 全球及中国终末期肾病（ESRD）患者数量持续增长，血液透析是ESRD患者的主要治疗方式。根据中国医师协会肾脏内科医师分会数据，2012年至2022年，中国大陆地区接受血透治疗的患者人数从24.8万人快速增长至84.4万人，年复合增长率（CAGR）达到13%。全球ESRD患者数量在2018-2022年间从888万增至1050万，CAGR为4.3%；同期中国ESRD患者数量从277万增至385万，CAGR高达8.6%，高于全球水平。2023年，全球接受治疗的ESRD患者中，72%采用血液透析。 中国透析渗透率与透析龄仍有巨大提升空间 尽管患者数量快速增长，但与发达国家/地区相比，中国大陆的透析渗透率和透析龄仍有较大提升空间。2021年，中国大陆每百万人中仅有621人接受透析治疗，远低于中国台湾（3546人/每百万人）、新加坡（2174人/每百万人）和美国（1677人/每百万人）。同时，中国大陆血透患者平均透析龄从2011年的31.8个月增长至2022年的53.8个月，但仍低于日本（88.8个月）和中国台湾（80.5个月，2019年数据）。医保支付政策的完善和透析行业的发展将逐步释放中国庞大的患者透析需求。 二、供给端：上游器械国产替代自下而上，中游血透服务存在缺口 血透器械市场国产替代加速，技术壁垒逐步打破 中国血透器械市场规模稳定增长，2018-2022年间从108亿元增长至139亿元，预计2022-2030年将以16.9%的CAGR增长至484亿元。其中，透析器市场规模占比最高，2022年为37%（51.2亿元）。国产厂商如威高血净、山外山、宝莱特、三鑫医疗等已逐步完善血透产品线布局。国产替代呈现“自下而上”的趋势，壁垒较低的透析管路已基本实现国产化，透析器国产化率已超40%，血液透析机领域外企产品占比仍超65%，替代空间巨大。透析器核心部件血液透析膜的生产技术已获突破，但聚砜类原材料仍依赖进口，政策（如“揭榜挂帅”）正助力解决这一“最后短板”。此外，透析器集采（如2024年23省联盟集采平均降幅48%）正加速国产替代进程，头部国产企业凭借产能和成本优势有望扩大市场份额。血液透析机领域，国产厂家通过高强度研发投入，已在关键性能上与进口产品相当，产业政策支持将助力其跨越品牌壁垒。 血透服务供给不足，连锁化与垂直整合是未来趋势 中国血透服务市场规模在2012-2022年间从198.4亿元增长至约633亿元，CAGR为12.3%。然而，血透服务供给仍显不足，2021年中国大陆每百万人拥有4.52所血透中心，远低于中国台湾（25.96所）、日本（35.66所）和美国（21.12所）。独立血透中心在北美、欧洲已成主流，但在中国大陆占比仅11.6%（2020年），远低于美国（80%）和德国（69%）。独立血透中心发展面临牌照审批繁琐、医保资质难度大、人才缺口、集采降价压缩利润以及患者认可度不高等瓶颈。为解决这些问题，连锁化和垂直产业链整合被认为是未来趋势。连锁化可提高运营效率、减轻人才压力、降低采购成本并形成品牌效应；垂直整合则使上游器械厂商通过布局中游服务获得成本优势和协同效应。 三、从美国透析行业历史看中国透析市场发展方向 美国医保政策演变：从需求释放到控费提质 美国透析行业的发展历程为中国提供了重要借鉴。1972年，美国将ESRD纳入医保报销范围，迅速释放了患者透析需求，1980-2000年间血液透析患者数量CAGR达8.0%，独立透析中心也逐渐成为主流。随着医保支出负担加重，政府开始实施控费措施，如1983年对部分医疗服务实施捆绑支付，2011年建立新的ESRD前瞻性捆绑支付模式，使得剔除通胀后的人均年医保支出呈下降趋势。成本压力驱动了美国透析行业的整合，诞生了费森尤斯医疗和Davita两大巨头。2008年后，医保政策转向以价值为导向，将透析机构收入与医疗服务质量挂钩，激励行业提高医疗质量。 中国透析行业发展阶段预测与企业制胜要素 预计中国透析医保政策也将向“控制透析成本、提高医疗质量”的方向发展，并推动行业经历三个阶段： 快速成长期： 医保报销初期，患者需求释放，行业快速成长。在此阶段，中国透析器械厂家发展优于透析服务供应商，产品线体系完善的器械厂家更具优势。 整合期： 医保控费和市场竞争压力下，市场玩家通过横向或纵向并购整合扩大规模，形成成本优势。预计具备先发优势和规模优势的透析器械厂家将更容易在行业整合中扩大产业版图，实现垂直产业链整合。 成熟期： 透析渗透率趋于饱和，市场格局稳定，医保政策重视医疗质量。创新能力强的器械厂家和服务供应商将有机会挖掘市场空间，腹膜透析、居家血透等提高患者生活质量的业务将获得优势。此外，国内厂家也可利用性价比优势出海，开发其他低渗透率市场。 四、国内相关标的介绍 报告提及了四家国内相关标的： 山外山： 血液净化行业国内龙头，致力于血液净化设备与耗材的研发、生产和销售，并提供连锁血液透析医疗服务。2023年营收6.90亿元，归母净利润1.95亿元，血液净化设备收入占比达76%。 三鑫医疗： 专业专注于医疗器械研发、制造、销售和服务的国家高新技术企业，是血液净化产业平台运营商和医用耗材领域制造商。2023年营收13.00亿元，归母净利润2.07亿元，血液净化产品收入占比达73%。 宝莱特： 致力于健康监测和血液净化领域的医疗器械公司，监护设备领先，积极布局血液透析全产品线。2023年营收11.94亿元，归母净利润-0.65亿元（因计提减值损失），血透产品收入占比达67%。 威高血净： 掌握血液净化核心技术的行业龙头，专注于血液净化医用制品的研发、生产和销售，产品线丰富。2022年营收34.26亿元，归母净利润3.15亿元，在国内血液透析器和血液透析管路市场份额均位列第一。 五、风险提示 主要风险包括：医保报销政策变动、血透耗材集采降价、研发进度不及预期以及并购整合不及预期。 总结 中国血液透析行业正处于快速发展阶段，受益于庞大的ESRD患者基数和医保政策的推动，需求端潜力巨大。然而，与发达国家相比，中国的透析渗透率和透析龄仍有显著提升空间。在供给侧，上游医疗器械的国产替代是中短期内的核心增长动力，尤其在透析器和血液透析机领域，国产厂商正通过技术突破和政策支持加速市场份额的提升。中游血透服务则面临供给不足的挑战，独立血透中心发展受限，但连锁化和垂直产业链整合被视为解决瓶颈、释放患者需求的长期趋势。借鉴美国经验，中国透析行业将逐步从快速成长期迈向整合期和成熟期，医保政策将从单纯的需求释放转向成本控制与医疗质量并重。在此背景下，具备完善产品线、积极进行垂直整合、注重技术创新并能有效应对市场竞争的本土器械企业，以及未来能布局居家透析和拓展海外市场的企业，有望在激烈的市场竞争中脱颖而出，成为行业领导者。