天士力2024年年报点评：工业超预期，三九入主在即

中心思想 市场动态与政策驱动下的产业转型 本报告深入分析了当前全球及中国市场在宏观经济政策、技术创新和产业结构调整等多重因素影响下的发展态势。核心观点聚焦于人工智能在制造业的深度融合、新能源产业的持续扩张、医疗健康领域的结构性变革以及中国宏观经济政策对内需的提振作用。报告强调，在政策支持和技术进步的双轮驱动下，各行业正经历深刻转型，企业需抓住机遇，通过技术创新、成本优化和市场拓展实现可持续增长。 关键行业增长点与投资机遇 报告识别出多个具有显著增长潜力和投资价值的领域。在科技领域，工业大模型和AI+制造业的结合被视为推动数字化转型的重要力量。新能源方面，光伏、电动汽车电池及相关绝缘材料的需求持续旺盛。医疗健康领域，中药行业的底部反转、医疗器械的国产替代以及生物制药的创新发展均呈现积极信号。此外，中国积极的财政和货币政策，以及对国内需求的刺激，预计将为相关产业带来新的增长动能。 主要内容 创新奇智 (2121 HK): 聚焦工业大模型，深耕AI+制造业 经营状况与财务表现 创新奇智在2023年实现营收17.51亿元人民币，同比增长12.4%，毛利率提升1个百分点至33.6%。其中，“AI+制造”业务收入达11.76亿元，同比增长24.1%，占总营收的67.2%。客户数量从292家增至397家，增长36.0%。尽管2024年上半年营收因市场环境影响同比下降38.1%至5.72亿元，但调整后净亏损持续收窄，同比减少5.1%至3740万元人民币，显示公司经营指标趋于健康。 工业大模型与技术创新 公司持续推进工业大模型发展，于2024年3月发布AInnoGC 2.0，构建了自主可控的技术和产品体系。其奇智孔明AInno-75B多模态工业大模型通过自研4比特量化算法，实现部署成本减半。公司还引入RAG和Agent工程框架，支撑ChatX系列生成式AI应用迭代。 盈利预测与投资建议 报告预计公司2024-2026年营收分别为12.05/14.59/16.75亿元人民币，调整后净利润分别为-1.17亿/-8909万/-4994万。鉴于公司在AI+制造业的领先地位和财务状况改善，维持“优于大市”评级，目标价下调54%至9.71港元，给予2025年3.5倍PS。 First Solar (FSLR US): 营收不及预期，但产能持续扩张 2024年Q3业绩与全年指引 First Solar 2024年Q3净销售额为8.877亿美元，环比下降12%，主要受MW销量下降和5000万美元的S7启动制造问题保修费用影响。尽管营收下降，毛利率仍增长至50.2%，得益于2.64亿美元的45X税收抵免。公司将2024年全年净销售额指引下调至41-42.5亿美元。 订单积压与产能扩张 截至Q3，公司总订单积压量达73.3GW，可见长期营收前景。Q3生产能力创纪录达到3.5GW，并在阿拉巴马州新增11亿美元设施，使太阳能制造产能增加3.5GW。预计到2026年，美国年产能将超过14GW，全球产能超过25GW。 盈利预测与投资建议 报告维持First Solar“优于大市”评级，目标价下调20%至240.9美元，基于公司EBITDA增长的DCF估值方法。 GE VERNOVA (GEV US): 长期利润改善与股东回报 财务展望与利润提升 GE Vernova上调了多年期财务展望，预计到2028年EBITDA利润率将进一步扩大至14%水平。2024年营收预计为340-350亿美元，调整后EBITDA利润率为5.5%-6%。电力和电气化部门预计到2028年EBITDA利润率将达到16%，风电业务利润率达到10%。 订单积压与产能管理 截至2024年Q3，公司总RPO（剩余履约义务）创历史新高，同比增长5%至1177.5亿美元，其中服务积压占760亿美元。公司已确保从2026年起每年交付70-80台重型燃气轮机的产能，增长27%至50%。同时，公司计划通过简化业务流程、优化IT基础设施等措施，到2028年实现每年1-6亿美元的G&A成本节约。 股东回报与投资建议 公司宣布每股0.25美元的季度股息和60亿美元的股票回购计划。报告维持“优于大市”评级，目标价上调17%至385.93美元，基于更好的长期盈利能力。 中央经济工作会议点评: 提赤字促消费，等待政策落地 宏观政策方向 会议提出实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债券。货币政策将适度宽松，适时降准降息，保持流动性充裕。 扩大内需与产业升级 会议强调扩大国内需求，实施提振消费专项行动，并提出推动科技创新和产业创新融合发展，开展“人工智能+”行动。此外，还提及综合整治内卷式竞争、实施城中村和危旧房改造以及制定促进生育政策。 市场预期与展望 报告预计2025年赤字率可能提升至4%左右，超长期特别国债发行2万亿元左右，地方政府新增专项债额度超4万亿元。市场对提高赤字率和扩大内需有预期，但具体数字和措施仍待两会明确。人工智能方向被认为是本次会议比较超预期的新方向。 东亚银行 (23 HK): 2024年业绩前瞻：平稳运营 盈利预测与估值 报告预计东亚银行2024-2025年归母净利润增速分别为+3.2%、+7.6%。2024年BVPS为38.16港元。维持“优于大市”评级，目标价上调4%至11.45港元，给予2024年0.30倍PBR。 经营展望 预计2024年贷款较上年末负增长0.5%，存款增速为-0.4%。净利息收入（NII）同比下降2.8%，净息差（NIM）预计为2.08%，同比下降4bp。经营支出预计同比增长2.6%，成本收入比为46.7%。减值损失预计同比下降7.0%，信贷成本预计2024-2025年分别为100bps和90bps。 资本充足与股东回报 公司较高的核心一级资本充足率（24Q2为17.1%）为进一步股票回购和增加派息提供了可能性。 美国通胀：居高不下——美国2024年11月物价数据点评 通胀数据分析 2024年11月美国CPI同比小幅回升至2.7%，核心CPI同比持平于3.3%。环比来看，11月核心CPI季调环比连续4个月持平于0.3%。整体通胀回升主要与食品和能源价格波动有关，核心通胀相对稳定，其中核心服务通胀再度缓解。 市场降息预期 截至12月12日，市场预期美联储12月大概率继续降息，概率接近100%，降息幅度为25BP。市场仍预期2025年总降息幅度在50BP附近。 面板月度数据跟踪 市场供需状况 电视面板市场趋向结构性平衡。显示器面板需求持续收缩，市场处于短期季度性下行周期。笔记本面板市场供需相对平衡。 LED板块行业跟踪及24Q3业绩总结 细分市场表现 LED照明市场受房地产、基础设施和公共设施需求影响。2024年7-9月灯具出口额同比下降5.90%/6.80%/10.50%。LED直显受益于市场竞争和规模效应，小间距LED显示屏均价持续下降，Q2 2024同比下降17.3%。MiniLED背光电视全球出货量预计从2023年的320万台增至2024年的450万台，渗透率从1.5%升至2.1%。 推荐公司 推荐关注利亚德、洲明科技、兆驰股份、三安光电。 中药：看好行业底部反转，国企改革与并购重组共振发展 市场规模与结构 2023年中药行业市场总规模超7000亿元，其中中成药市场规模近5000亿元，中药饮片2173亿元，中药配方颗粒超500亿元。中成药院外市场占比从2017年的28%提升至2023年的32%。 行业特点与增长驱动 中药行业供给侧竞争格局稳定，独家品种具备高品牌和产品壁垒。需求侧受老龄化加剧和慢病用药需求推动，院外零售渠道集中度提升利好中药品牌OTC。国资在中药上市公司中占据主导地位，国企改革通过资产优化、管理层变革、激励方案等六大举措注入新动力。 财务表现与投资价值 中药板块分红率（60.4%）明显高于SW医药生物板块整体（47.6%）。2013-2023年，中药板块总营收复合增长率9.6%，归母净利润复合增长率7.3%，兼具稳健增长与较高分红属性。2024年前三季度中药板块增长承压，但部分企业如东阿阿胶、佐力药业、贵州三力仍实现较高增长。 政策与并购重组 中药集采降幅相对温和，独家品种优势明显，OTC非医保类品种集采风险较小。国内医药产业有望掀起并购重组浪潮，并购驱动成长将成为未来重要主线之一，尤其在医疗器械、中药、医疗服务等细分行业。 建议关注 建议关注华润三九、云南白药、羚锐制药、昆药集团、同仁堂、马应龙等。 心脉医疗 (688016 CH): 终端调价带来阶段扰动，股权激励彰显信心 股权激励目标 公司公布2024年员工持股计划草案，设定2025年净利润不低于6亿元，2025-2026年累计不低于13.2亿元，2025-2027年累计不低于21.84亿元，对应每年约20%的净利润增速，彰显增长信心。 产品价格调整与业绩影响 胸主动脉覆膜支架产品终端价格降幅约40%或以上，腹主动脉覆膜支架产品终端价格降幅约20%-35%。受此影响，公司预计2024年归母净利润增长在0-10%左右。 市场拓展与全球化 截至2024年Q3，公司产品累计进入国内超2400家医院，Castor、Minos、Reewarm PTX等核心产品覆盖广泛。新产品Fontus、Talos加速入院推广。海外销售收入1-9月同比增长75%，占比首次超过10%，累计获得海外注册证超60张，产品进入40个国家。公司全资收购欧洲医疗器械公司Optimum Medical，进一步深化欧洲市场覆盖。 盈利预测与投资建议 报告预计公司2024-2026年EPS分别为3.92、5.06、6.07元，归母净利润分别为4.83、6.24、7.48亿元。维持“优于大市”评级，目标价下调26%至137.1元，给予2024年35倍PE。 上海出台支持上市公司并购重组行动方案，并购驱动有望成为医药产业重要主线 政策目标与重点 上海市政府印发《上海市支持上市公司并购重组行动方案（2025-2027年）》，目标到2027年落地一批重点行业并购案例，在集成电路、生物医药、新材料等领域培育10家左右具国际竞争力的上市公司，形成3000亿元并购交易规模。方案聚焦新质生产力强链补链，支持上市公司收购优质未盈利资产，并设立100亿元生物医药产业并购基金。 医药产业并购浪潮 证监会发布“并购六条”支持并购重组。医药行业技术变化、IPO向并购重组发展以及股东推动公司治理优化是主要驱动因素。并购重组有望在医疗器械、中药、医疗服务、血制品与科研服务等细分行业密集发生。 政府采购给与本国产品20%价格评审优惠，支持医疗设备本土产业链 政策内容 财政部发布《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》，要求政府采购活动中，对本国产品报价给予20%的价格扣除参与评审。本国产品标准明确要求产品在中国境内生产，且中国境内生产组件成本达到规定比例。 产业影响 此政策旨在健全提升产业链供应链韧性和安全水平，打造自主可控的产业链供应链，尤其在医疗装备等重点产业链。报告认为，当前我国医疗设备高端替代已成趋势，供应链自主可控建设有望进一步提速。 阿斯利康免疫疗法Imfinzi获FDA优先审评资格 审评进展 阿斯利康免疫疗法Imfinzi（durvalumab）的sBLA获FDA受理并得到优先审评资格，用于治疗肌层浸润性膀胱癌（MIBC）患者，预计2025年Q2得出审评结论。 临床数据积极 中期分析显示，Imfinzi联合新辅助化疗后单药辅助治疗方案，相比传统方案可降低围手术期疾病进展、复发、未接受手术或死亡风险32%，并降低25%的死亡风险。 国家药监局印发《生物制品分段生产试点工作方案》 试点背景与目标 为深化药品监管制度改革，培育生物医药领域新质生产力，国家药监局印发《生物制品分段生产试点工作方案》，遴选符合要求的企业开展生物制品分段生产试点工作，试点时间至2026年12月31日。 试点范围与品种 试点地区包括区域协调发展战略提出探索生物制品分段生产任务的省级行政区域，以及生物医药产业聚集、监管能力强的省级行政区域。试点品种原则上为创新生物制品、临床急需生物制品或其他规定生物制品，如多联多价疫苗、抗体类生物制品等。 新铝时代 (301613 CH): 首次覆盖：电池盒箱体领军企业，一体化构筑成本优势 主营业务与市场前景 公司主营新能源汽车电池系统铝合金零部件，包括电池盒箱体、电芯外壳、精密结构件等。2024年前三季度营收13.8亿元，同比-0.5%；归母净利润1.5亿元，同比+0.7%，毛利率24.8%。电池盒箱体市场空间广阔，预计2030年将突破1042亿元。 行业地位与客户资源 公司是电池盒箱体领军企业，2023年出货量76.3万套，市占率8.0%，位居第三。客户资源优质，是比亚迪铝合金电池盒箱体第一大供应商，并已进入宁德时代供应链体系。 技术与成本优势 动力电池系统向CTB等高集成化方案过渡，带动电池盒箱体ASP上行，CTB单价超2800元，销售占比从2023年的26.3%提升至2024年上半年的56.4%。公司具备从铝棒挤压裁剪生产铝型材工艺，并已建成铝棒熔铸产线，打通“原材料-成品-余料回收利用”一体化生产流程，进一步构筑成本优势。 投资建议 报告预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.1/3.1/3.9亿元。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价89.44元，给予2025年28倍PE。 11月动力电池我国装机量+50%，储能电池销量高增 动力电池装机量 11月我国动力电池装车量67.2GWh，同比增长49.7%，环比增长13.5%。磷酸铁锂电池装车量占比79.7%，同比增长84%。 出口与销量 11月动力和其他电池合计出口21.9GWh，同比增长23.5%。其中动力电池出口量同比下降2.2%，而储能电池（其他电池）出口量同比增长90.0%。11月我国动力和其他电池销量118.3GWh，同比增长40.1%。预计2024年累计产量将超1TWh。 市场集中度 宁德时代和比亚迪11月装机量仍居前二，市占率分别为42.71%和25.11%。亿纬锂能市占率环比提升明显。前三家动力电池集中度为74.5%，前十家为94.9%。 投资建议 建议关注锂电产业链各环节龙头，如宁德时代、亿纬锂能、湖南裕能等。 特斯拉Cybertruck已通过工信部能源消耗备案，或将进入中国 备案信息 特斯拉Cybertruck已通过工信部能源消耗备案，被归类为乘用车（M1），驱动电机峰值功率206/222/222kW，续航里程618km，能耗22.6kWh/100km。 市场展望 通过工信部备案是进入中国市场的重要一步。Cybertruck于2023年12月开始在北美交付，采用自研4680大圆柱电池。 投资建议 关注特斯拉4680电池供应链，包括宁德时代、容百科技、当升科技、振华新材、亿纬锂能、诺德股份、天赐材料、中科电气、多氟多、新宙邦、璞泰来、恩捷股份、星源材质、尚太科技等。 国内外需求共振，景气度持续——电力设备行业 特高压 在大型风光基地建设背景下，特高压及配套主网建设有望持续加速推进，柔直比例有望进一步提升。建议关注国电南瑞、许继电气、中国西电、平高电气、思源电气等。 配网 新型电力系统建设推动配电网向源网荷储融合互动发展，配网侧投资需求有望增加，数智化、一次设备更新改造为重点方向。建议关注国电南瑞、许继电气、东方电子、四方股份、三星医疗等。 出海与智能电表 海外电力设备需求有望持续增长。智能电表行业预计2025年仍处于替换升级上行阶段。建议关注思源电气、华明装备、三星医疗、金盘科技、伊戈尔、威胜信息、炬华科技、海兴电力等。 平安电工 (001359 CH): 首次覆盖：全球云母绝缘材料行业龙头，新能源业务凸显经济效益 公司概况与产品 公司是全球云母绝缘材料行业龙头之一，专业从事云母绝缘材料、玻纤布和新能源绝缘材料的研发、生产和销售。产品广泛应用于电线电缆、家用电器、新能源汽车、储能系统、风电光伏和轨道交通等领域。 财务表现 2021-2024年前三季度，公司营业总收入持续增长，扣非后净利润分别为1.21亿元、1.25亿元、1.60亿元、1.53亿元，同比增长377.17%、2.97%、28.52%、28.64%。海外收入占比持续提高，2024H1海外营收1.39亿元，同比增长34.63%，毛利率52.65%。 市场前景与新能源业务 全球云母材料市场预计至2027年复合增长率达18.00%，达到418.10亿元。公司新能源绝缘材料收入2024H1同比增长204.09%，随着武汉和马来西亚生产基地投产，交付能力将进一步提升。 技术创新 公司坚持技术创新，2024H1研发投入占收入比4.88%。涂层云母带、陶瓷云母带、新能源复合材料等新产品实现规模化销售，高附加值产品收入大幅增长。 盈利预测与投资建议 报告预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.02、2.51、3.12亿元。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价29.43元，给予2024年27倍PE估值。 轨交设备：1-11月铁路固定资产投资yoy+11.1%；地方铁路局发布动车组招标 铁路固定资产投资 2024年1-11月全国铁路完成固定资产投资7117亿元，同比增长11.1%，其中11月单月同比增长12.48%。 客货运需求 2024年1-10月铁路客运量达37.11亿人次，同比增长12.95%；货运量达42.61亿吨，同比增长2.85%。 铁路车辆与招标 宁德时代举办动力型锂电池铁路试运首发仪式，实现中国动力锂电池铁路运输“零的突破”。时速400公里动车组加速生产。广湛高铁发布时速350公里复兴号智能动车组招标，数量15组，预计2025年12月底前交付。 印度CPI跟踪：11月通胀仍在容忍区间内，但仍过高不利于降息 11月CPI数据 印度11月CPI为5.48%，降至印度储备银行（RBI）目标区间（2-6%）上限以下。食品通胀仍高企，达9.04%，其中蔬菜通胀高达29.33%。核心CPI已连续近一年低于4%，11月为3.7%。 RBI立场与降息预期 RBI货币政策委员会投票维持利率不变，并将2025财年GDP目标从7.2%下调至6.6%。尽管消费放缓，但RBI行长重申在降息前将通胀降至目标水平的立场。 印度股市：识别市值停滞但具交付能力的股票 市场表现分析 报告研究了过去三年市值停滞或下降的股票，发现35只股票符合条件，其中Relaxo、Star Health、Mahindra Logistics等跌幅显著。金融服务、消费和快消品行业股票较多。 具交付能力的股票 报告从35只股票中筛选出9只具有显著上涨潜力的股票，包括Bajaj Finance、HDFC Life、Bajaj Finserv、Star Health（金融业）以及Birla Corp、Crompton Consumer、Delhivery、Navin Fluorine、Kajaria Ceramics（非金融业）。 印度钢铁周报：国内钢价小幅回调 钢价与原材料 印度国内HRC价格环比下跌300卢比/吨至47,100卢比/吨，螺纹钢价格环比下跌200卢比/吨至53,800卢比/吨。国内原材料成本环比持平。 市场展望 国内钢铁需求依然强劲，但全球市场钢铁供应过剩导致印度进口增加、出口减少，影响价差。政府对钢铁进口保障关税的决定是行业关键关注点。 总结 本报告全面分析了当前全球及中国市场的多维度动态，揭示了在宏观政策调整、技术创新和产业结构升级背景下的市场机遇与挑战。 在宏观经济层面，中国中央经济工作会议强调提振内需、实施积极财政政策和适度宽松货币政策，预计将为经济增长注入新动力，特别是“人工智能+”行动和促消费政策值得关注。美国通胀虽有缓解迹象，但仍高于降息所需水平，美联储政策走向仍是市场焦点。印度通胀虽在容忍区间，但食品价格高企，央行在平衡增长与通胀之间面临挑战。 产业发展方面，新能源领域持续强劲。First Solar在光伏产能扩张和订单积压方面表现突出，尽管短期营收承压，长期增长潜力显著。GE Vernova通过提升利润率、优化积压订单和实施股东回报计划，展现了良好的长期发展前景。中国动力电池装机量和储能电池销量高速增长，磷酸铁锂占据主导地位，特斯拉Cybertruck进入中国市场也预示着新能源汽车市场的进一步活跃。新铝时代和平安电工作为新能源汽车电池盒箱体和云母绝缘材料领域的领军企业，通过一体化生产和技术创新构筑成本优势，并受益于新能源业务的快速增长。电力设备行业在特高压、配网建设以及海外需求共振下，景气度持续。 科技与制造业融合是重要趋势。创新奇智作为AI+制造业的头部厂商，通过工业大模型AInnoGC 2.0的持续推进和经营指标的改善，有望在新型工业化浪潮中实现长期增长。 医疗健康领域正经历结构性变革。中药行业在国企改革和并购重组的推动下，有望实现底部反转，其稳健增长和高分红属性使其成为优质资产。心脉医疗虽受终端调价影响面临阶段性业绩扰动，但股权激励目标和全球化拓展彰显了其对未来增长的信心。上海出台支持上市公司并购重组方案，以及政府采购对本国医疗设备的优惠政策，将加速医药产业的整合与国产替代进程。生物制品分段生产试点工作方案的印发，也将进一步激活生物制药行业的发展动力。 总体而言，市场在政策引导和技术创新的双重驱动下，呈现出结构性增长的特点。投资者应密切关注政策落地、技术突破以及企业在成本控制和市场拓展方面的表现，以把握各细分领域的投资机遇。