乐普医疗（300003）：2024年报、2025年一季报点评：25Q1环比改善，看好全年业绩修复

中心思想 2024年业绩承压与2025年Q1显著回暖 乐普医疗在2024年面临多重挑战，导致营收和归母净利润出现显著下滑，主要受药品业务“四同药品”价格专项治理及IVD业务市场竞争加剧等因素影响。然而，公司在结构性心脏病等医疗器械核心业务上仍保持亮眼增长，展现出业务韧性。进入2025年第一季度，公司业绩呈现环比大幅改善的积极态势，营收和归母净利润均实现显著环比增长，净利率回升，表明负面影响正逐步出清，经营趋势向好。 核心业务驱动与长期战略布局 公司作为心血管领域的领先企业，正积极通过“创新、消费、国际化”的中长期战略来驱动未来增长。在核心心血管植介入领域，多款创新器械成功获批，为业绩修复和长期发展注入新动力。同时，公司在创新药及眼科/皮肤科等新业务领域的研发进展，预示着其多轮驱动的增长潜力。尽管短期内盈利预测有所下调，但基于25Q1的强劲回暖和持续的创新投入，市场对其全年业绩修复和长期稳健发展持积极预期，维持“买入”评级。 主要内容 2024年度业绩回顾与业务结构分析 乐普医疗2024年整体业绩表现承压，但内部业务结构呈现分化。公司全年实现营业收入61.0亿元，同比大幅下降23.5%；归属于母公司股东的净利润为2.5亿元，同比锐减80.4%。若剔除减值影响，扣除非经常性损益后的归母净利润为4.4亿元，同比下降65.0%。这表明公司在2024年面临了较大的经营挑战和一次性减值损失。 医疗器械业务表现与结构性亮点 医疗器械业务在2024年实现营收33.3亿元，同比下降9.5%，尽管整体下滑，但部分细分领域表现突出： 冠脉植介入业务：营收达到16.2亿元，同比增长6.4%，显示出该核心业务的稳健增长能力，在整体承压环境下仍能保持正向增长，是公司业绩的重要支撑。 结构性心脏病业务：营收4.7亿元，同比高速增长44.0%，增速亮眼，成为公司医疗器械板块的突出亮点，体现了公司在该新兴高增长领域的市场拓展能力和产品竞争力。 外科麻醉业务：营收5.4亿元，同比微增0.3%，表现平稳，为公司贡献了稳定的收入。 IVD业务：营收3.3亿元，同比大幅下滑51.3%。业绩下滑主要系市场竞争加剧导致价格回落，以及公司内部人员和战略调整所致，反映出该业务板块面临的严峻挑战。 药品业务与医疗服务业务的挑战 药品业务：2024年营收为17.6亿元，同比大幅下降42.3%。此次下滑主要受到2024年“四同药品”价格专项治理等政策性因素的影响，导致药品销售价格和销量承压。 医疗服务及健康管理业务：营收为10.2亿元，同比下降19.2%，同样受到市场环境变化的影响。 2025年第一季度业绩改善与经营趋势向好 进入2025年第一季度，乐普医疗的经营状况出现显著改善，业绩环比大幅回暖，显示出公司正逐步走出2024年的低谷。 整体业绩环比回暖 2025年第一季度，公司实现营业收入17.4亿元，同比下降9.7%，但环比2024年第四季度大幅增长31.8%。归属于母公司股东的净利润为3.8亿元，同比下降21.4%，但环比2024年第四季度更是飙升168.1%。这表明公司在经历2024年的调整后，经营效率和盈利能力正在快速恢复。 各业务板块的复苏态势 医疗器械板块：营收9.0亿元，同比增长2.1%，恢复正增长。 冠脉植介入业务：营收4.5亿元，同比增长2.0%，保持稳健。 结构性心脏病业务：营收1.5亿元，同比增长37.4%，继续保持高速增长，是器械板块的主要增长引擎。 外科麻醉业务：营收1.4亿元，同比增长2.5%，表现稳定。 IVD业务：营收0.9亿元，同比下降20.0%，尽管仍有下滑，但降幅较2024年全年有所收窄。 药品业务：营收5.9亿元，环比大幅增长111.4%。这主要得益于零售渠道库存清理基本完成，市场需求逐步恢复。 原料药营收：0.8亿元，环比增长29.4%。 制剂业务营收：5.1亿元，环比增长135.7%，是药品业务复苏的主要驱动力。 医疗服务及健康管理业务：营收2.4亿元，环比有所改善。 盈利能力显著提升 随着负面影响的陆续出清和组织结构的优化初见成效，公司在2025年第一季度的净利率回升至21.7%，远高于2024年全年的4.0%，整体呈现出回暖向好的经营态势。 战略聚焦与创新驱动 乐普医疗致力于成为心血管领域的领先企业，其核心战略为“创新、消费、国际化”，旨在通过多维拓展保持长期稳健发展。 心血管植介入领域的创新突破 在核心的心血管植介入领域，公司持续加大研发投入并取得显著成果。从2024年初至年报披露日，多款创新器械成功获批，包括冠脉血管内冲击波导管/设备和冠脉乳突球囊等。这些创新产品的上市将进一步巩固公司在心血管介入领域的市场地位，并为未来的业绩增长提供新的驱动力。 创新药与多元化业务布局 创新药领域：公司在创新药研发方面也取得进展，MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验，显示出公司在代谢疾病领域的布局潜力。 眼科/皮肤科产品研发：公司积极推进眼科和皮肤科产品的研发，例如聚乳酸真皮注射填充剂等产品正处于注册阶段。这些多元化的业务拓展有助于公司降低对单一业务的依赖，拓宽增长边界。 盈利预测与投资建议 基于2024年年报及2025年一季报，东方证券研究所对乐普医疗的盈利预测进行了调整。 盈利预测调整 收入及毛利率预测下调：考虑到2024年业绩承压及市场环境变化，分析师下调了公司2025-2027年的收入及毛利率预测。 每股收益（EPS）预测：调整后，预计公司2025-2027年EPS分别为0.54元、0.61元和0.67元（原预测2025-2026年EPS为0.75元、0.90元）。 估值与投资评级 估值方法：根据可比公司2025年平均估值，给予乐普医疗2025年23倍市盈率。 目标价格：对应目标价为12.42元。 投资评级：维持给予“买入”评级，表明分析师对公司未来业绩修复和长期发展前景持乐观态度。 风险提示 报告中也提示了潜在风险，投资者需关注： 研发进展和新产品商业化不及预期：创新产品从研发到商业化存在不确定性，可能影响公司未来增长。 集采或者市场竞争加剧带来的冲击：医药行业政策性风险和市场竞争激烈，可能对公司产品价格和市场份额造成压力。 大额计提减值风险：未来若资产价值发生变化，仍存在大额计提减值的可能性，影响公司盈利能力。 财务数据概览与比率分析 关键财务指标（2023A-2027E） 指标名称 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 7,980 6,103 6,835 7,378 7,968 同比增长(%) -24.8% -23.5% 12.0% 7.9% 8.0% 归属母公司净利润(百万元) 1,258 247 1,010 1,147 1,264 同比增长(%) -42.9% -80.4% 309.1% 13.6% 10.2% 每股收益（元） 0.67 0.13 0.54 0.61 0.67 毛利率(%) 64.2% 60.9% 62.2% 62.5% 63.1% 净利率(%) 15.8% 4.0% 14.8% 15.6% 15.9% ROE(%) 8.1% 1.6% 6.3% 6.7% 7.1% 市盈率 16.6 84.4 20.6 18.2 16.5 市净率 1.3 1.4 1.3 1.2 1.1 增长能力分析 2024年，公司营业收入和归母净利润均出现大幅负增长，分别为-23.5%和-80.4%，反映出经营环境的严峻性。然而，展望2025年至2027年，预计营收将恢复12.0%、7.9%和8.0%的增长，归母净利润更是预计在2025年实现309.1%的爆发式增长，随后两年保持13.6%和10.2%的稳健增长。这表明市场预期公司将从2024年的低谷中强劲反弹，进入新的增长周期。 获利能力分析 2024年，公司的毛利率从2023年的64.2%下降至60.9%，净利率更是从15.8%骤降至4.0%，净资产收益率（ROE）也从8.1%降至1.6%，显示出盈利能力的显著削弱。但随着业务结构优化和负面因素出清，预计2025-2027年毛利率将逐步回升至62.2%、62.5%和63.1%，净利率也将恢复至14.8%、15.6%和15.9%，ROE同步提升至6.3%、6.7%和7.1%，预示着公司盈利能力的全面修复。 偿债能力分析 从资产负债表来看，2024年公司资产总计245.73亿元，负债合计78.33亿元，资产负债率为31.9%。预计未来几年资产负债率将逐步下降，到2027年降至24.9%，显示公司财务结构将更加稳健。流动比率和速动比率在2024年分别为2.34和1.77，预计未来将持续改善，到2027年分别达到3.03和2.40，表明公司短期偿债能力将显著增强。 营运能力分析 2024年，应收账款周转率和存货周转率分别为3.7和1.1，总资产周转率为0.2，相较2023年有所下降，反映出营运效率的挑战。预计2025-2027年，随着业务恢复和管理优化，各项周转率将有所提升，例如应收账款周转率预计在4.4-4.6之间，存货周转率在1.2-1.3之间，总资产周转率恢复至0.3，表明公司营运效率将逐步改善。 估值比率分析 2024年公司市盈率高达84.4倍，主要由于净利润基数较低。随着2025年净利润的强劲反弹，预计市盈率将大幅回落至20.6倍，并在2026-2027年进一步下降至18.2倍和16.5倍，回归合理区间。市净率在1.1-1.4之间波动，EV/EBITDA和EV/EBIT等企业价值倍数也呈现出与市盈率相似的趋势，反映出市场对公司未来盈利增长的预期。 总结 乐普医疗在2024年经历了业绩的显著承压，主要受药品集采政策和IVD市场竞争加剧等外部因素影响，导致营收和归母净利润大幅下滑。然而，公司在结构性心脏病等高增长医疗器械细分领域仍保持强劲势头，展现出核心业务的韧性。 进入2025年第一季度，公司经营状况出现积极转折，营收和归母净利润实现显著环比增长，净利率大幅回升，表明前期负面影响正逐步消退，公司经营已步入回暖通道。这一改善得益于药品业务库存清理的完成以及医疗器械板块的持续稳健增长。 展望未来，乐普医疗将继续秉持“创新、消费、国际化”的中长期战略，通过在心血管植介入领域推出创新器械、推进创新药研发以及拓展眼科/皮肤科等多元化业务，构建多轮驱动的增长格局。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于25Q1的强劲复苏态势和公司在创新方面的持续投入，维持“买入”评级，并看好公司全年业绩修复和长期稳健发展。投资者需关注研发进展、市场竞争及减值风险。整体而言，乐普医疗正从挑战中走出，其核心竞争力与战略布局有望支撑其实现可持续增长。