健友股份（603707）：点评：生物药进入兑现期，看好向上拐点

中心思想 生物药驱动盈利能力提升 健友股份正迎来其第三大增长引擎——高毛利的生物产品线进入兑现期，这将成为驱动公司盈利能力持续提升的核心动力。尽管短期内原料药业务面临压力，但公司通过制剂业务的快速发展，特别是国际市场的非肝素制剂放量和生物类似药的商业化，成功实现了从传统原料药供应商向国际无菌注射剂企业的战略转型。 国际化转型与增长引擎 公司凭借其稀缺的注射剂国际化能力，积极拓展海外市场，并与国内优秀企业合作开发多个生物类似药，如胰岛素、白蛋白紫杉醇、利拉鲁肽和阿达木单抗等，这些产品在海外市场的陆续商业化将带来显著的业绩弹性和确定性。同时，国内制剂业务在集采增量和新批件的加持下，也保持了高速成长，共同构筑了公司未来的增长格局。 主要内容 近期业绩回顾与结构性分析 健友股份在2024年实现了营业收入39.24亿元，同比微降0.20%，但归母净利润达到8.26亿元，同比大幅增长536.09%，扣非后归母净利润为7.82亿元，同比增长566.00%，显示出强劲的盈利能力改善。然而，2025年第一季度业绩承压，实现营业收入8.85亿元，同比下降11.85%；归母净利润0.85亿元，同比下降52.19%；扣非后归母净利润0.75亿元，同比下降56.05%。这主要是由于原料药板块，特别是肝素原料药收入同比大幅下降51.61%，受客户采购策略调整影响。尽管如此，公司制剂业务仍保持快速发展，整体销售收入同比增长18.30%，有效对冲了原料药的下滑，但国内制剂因部分产品续标导致收入阶段性承压。 制剂业务的国内外增长态势 海外制剂持续放量与生物药布局 海外制剂业务是公司增长的重要驱动力。2024年，公司制剂业务实现收入30.50亿元，同比增长10.05%，占总收入的77.74%。其中，非肝素制剂收入达14.67亿元，同比增长24.25%，占制剂总收入的37.38%。美国子公司Meitheal销售收入达到19.35亿元，同比增长18.7%。公司多个药品获得FDA批准上市，包括2024年的盐酸罗哌卡因注射液、氟尿嘧啶注射液、维生素B12注射液，以及2025年4月获批的利拉鲁肽。公司与国内优秀企业合作开发的门冬、甘精、赖脯三种胰岛素、白蛋白紫杉醇、利拉鲁肽、阿达木单抗生物类似药等，预计将在海外市场陆续商业化，为公司带来显著的业绩弹性。 国内制剂市场拓展与转型 在国内市场，公司基础肝素制剂产品及其他无菌注射剂产品在集采的增量加持下，市场拓展不断深入，2024年国内制剂销售数量保持15.7%的增长。具体来看，磺达肝癸钠注射液2024年国内销售收入同比增长103.18%，盐酸苯达莫司汀注射液销售收入同比增长53.96%。2024年，公司在中国市场新增8个药品批件，包括氟尿嘧啶注射液等。公司通过中美双报逻辑的不断落地，以质量领先、成本领先的产品策略快速切入国内无菌注射剂市场，有望在中国市场获得高速成长。原料药业务占总营收的比例已从2019年的超过六成下降至2024年的20.06%（标准肝素原料药实现收入7.87亿元），体现了公司从传统原料药供应商向国际无菌注射剂企业的成功转型。 盈利展望与估值分析 浙商证券研究所预计健友股份2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.65元、0.90元和1.22元。截至2025年5月15日收盘价10.79元，对应2025年预测市盈率为16倍。报告维持“买入”评级，主要基于公司注射剂国际化能力的稀缺性及其业绩弹性。财务预测显示，公司营业收入预计在2025-2027年分别增长21.95%、25.10%和21.01%，归母净利润预计分别增长27.94%、36.92%和36.59%，显示出未来强劲的增长潜力。 总结 健友股份正处于战略转型的关键时期，其高毛利的生物产品线进入兑现期，有望成为公司盈利能力持续提升的核心驱动力。尽管2025年第一季度原料药业务面临短期压力，但公司制剂业务，特别是海外非肝素制剂的持续放量和生物类似药的国际化布局，展现出强劲的增长势头。国内市场在集采和新产品批件的推动下也保持良好发展。公司已成功从传统原料药供应商转型为国际无菌注射剂企业，其稀缺的国际化能力和未来业绩弹性是维持“买入”评级的主要依据。投资者需关注肝素原料药价格波动、重磅品种集采、生产质量事故、竞争以及汇率波动等潜在风险。