医药生物周跟踪：还得是“重构者”-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

医改深化下的“重构者”投资主线

本报告核心观点指出，在2025年医改持续深化的背景下，医药行业的投资主线应聚焦于那些能够重塑行业格局的“重构者”。这些企业通常具备三大核心特征：一是创新药械的研发与商业化能力，通过新产品驱动业绩增长；二是明确的增量市场突破，特别是通过“出海”战略拓展全球市场；三是具备发起并购整合的能力，通过产业链延伸和市场份额提升来强化竞争力。报告强调，中期投资应以医改破局的视角，关注这些具有确定性收益潜力的“重构者”。

医药板块超额表现与结构性机会

近期医药板块整体表现强劲，本周（2025.3.24-3.28）医药（中信）指数上涨1.04%，跑赢沪深300指数1.03个百分点，在所有行业中涨幅排名第一。2025年以来，医药板块累计涨幅3.5%，持续跑赢大盘。尽管当前医药板块整体估值（27.04倍PE）仍低于历史中枢水平，但结构性机会显著。化学制剂、化学原料药和生物医药等细分领域增幅显著，创新药板块个股普涨。报告认为，在医药行业供给侧改革和创新升级的推动下，具备“重构者”角色的子领域，如创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞争力的出海企业，将成为并购整合和新品突破的引领者，逐步成为重构产业生态的主角。

主要内容

周思考：还得是“重构者”——医药创新

医改背景与投资策略：2025年以来，各行业表现交织，在医改深化的背景下，报告强调中期投资应着眼于“格局的重构者”，而非短期主题。本周（2025.3.24-3.28）化学制剂、化学原料药及生物医药板块受业绩报告披露和交易项目公告催化，增幅显著，展现出超额表现趋势。
“重构者”的关键特征：
- 创新药械的业绩驱动：截至2025年3月28日，部分A股及H股创新药企业公布2024年业绩，多家企业表现亮眼。A股中，荣昌生物、君实生物等收入实现高增长；H股中，三生制药、翰森制药及中国生物制药等归母净利润提升显著；百济神州、信达生物以及康宁杰瑞于2024年首次实现扭亏为盈。2025年至今国内获批上市的创新药物种类多样，主要集中在肿瘤、自免、代谢和抗感染等热门治疗领域。
- 出海战略的增量突破：出海被视为企业发展的难而正确之路。2025年国内药企License-out项目频发，与海外药企的合作有望快速实现业绩突破，重构医药格局。产能和渠道的优化将继续发生，特别是面向全球市场的CXO、原料药、医疗设备企业。
- 并购整合的行业驱动：新旧动能快速切换对传统药企带来挑战，IPO等融资渠道收窄也为现金流丰富的企业带来并购机会。2024年以来医药行业并购明显加速，主要发生在急需新产品的传统产品和服务类企业，通过并购延伸产业链、抢份额、补短板、强体系。
2025Q2医药行业观点与投资建议：报告推荐医药行业中具备“重构者”角色的子领域，包括有较大α增量的创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞争力的出海企业。投资建议包括科伦药业、泽璟制药、康方生物、药明康德、康龙化成、泰坦科技、毕得医药、国邦医药、天宇股份、上海医药、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东阿阿胶、羚锐制药、云南白药等。
风险提示：品类价格政策超预期、贸易摩擦影响订单不确定性、医疗环节政策推进导致产品放量低于预期的风险。

三医政策周跟踪

医保基金“三结算”改革进展：2025年3月26日，河南省安阳市医保基金“三结算”（即时结算、直接结算、同步结算）改革取得实质性突破，首笔4.1万元医保基金通过“即时结算”模式拨付至安阳市人民医院账户，初步实现全链条协同目标。
青海试点即时结算系统：2025年3月27日，青海作为试点省份，为促进医疗、医保、医药协同发展和治理，积极推进即时结算系统落地，已选取7家医药机构先行试点并成功完成即时结算业务全流程操作，旨在提升医保基金使用效率。

行情复盘：跑赢大盘，板块普跌

医药行业行情：持续跑赢大盘

指数表现：本周（2025.3.24-3.28）医药（中信）指数（CI005018）上涨1.04%，跑赢沪深300指数1.03个百分点，在所有行业中涨幅排名第1。2025年以来，医药（中信）指数累计涨幅3.5%，跑赢沪深300指数4个百分点，在所有行业涨幅中排名第10。
成交额与估值：截至2025年3月28日，医药行业本周成交额3597.2亿元，占全部A股总成交额比例为5.7%，较前一周增加0.7pct，但仍低于2018年以来的中枢水平（7.8%）。医药板块整体估值（历史TTM）为27.04倍PE，环比提高0.28。医药行业相对沪深300的估值溢价率为127%，环比增长3.62pct，低于四年来中枢水平（138.2%）。

医药子行业：板块分化，化学制剂领涨

细分板块涨跌幅分析：根据Wind中信证券行业分类，本周中药饮片（-4.0%）、医疗服务（-1.5%）跌幅靠前；化学制剂（+4.8%）、化学原料药（+2.8%）、生物医药（+1.5%）、医药流通（+1.1%）涨幅较大。根据浙商医药重点公司分类，创新药（+9.8%）、仿制药（+3.9%）和API及制剂出口（+3.6%）涨幅较大；医疗服务（-1.1%）、医药商业（-1.0%）、医疗器械（-0.9%）跌幅最多。创新药板块普涨，科济药业、智翔金泰、康诺亚、荣昌生物、康弘药业涨幅最高；CXO板块中博腾股份涨幅最大。
行业策略展望：医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待催化。国内医药行业处于供给侧改革深水区，创新升级、渠道结构变化是主要方向。老龄化加速、创新药械鼓励政策以及医疗环节改革深化将带来处方外流、医药CSO、各环节集中度提升等投资机会。
2025年度策略观点与推荐组合：2025年创新驱动更加乐观。宏观层面医改持续深化，医疗环节成为重点；行业基本面经营效率改善，创新药械迎来更好发展窗口。投资视角上，化学制剂、医疗耗材、医疗设备等存在较大预期差和较好景气边际变化。2025年度推荐组合包括科伦药业、恩华药业、九典制药、健友股份、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东阿阿胶、上海医药、泰坦科技、康方生物、药明康德、康龙化成。

限售解禁&股权质押情况追踪

限售股解禁：2025年3月29日至2025年4月30日，共有14家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中成大生物、可孚医疗、药康生物涉及解禁股份占总股本比例较高。
股权质押变动：本周（2025.3.24-3.28）股权质押方面，威尔药业第一大股东质押比例提升较多，金城医药第一大股东质押比例下降较多。