华兰生物（002007）：血制品放量，疫苗承压，生物药突破

中心思想 2024年业绩承压与业务结构分化 华兰生物2024年年报显示，公司营收和归母净利润分别同比下降18%和27%，低于市场预期，主要受流感疫苗价格下调、接种率波动及市场需求变化影响，导致疫苗业务短期承压。然而，血制品业务表现稳健，采浆量实现18%的同比增长，带动收入和利润持续增长。 战略转型与未来增长驱动 尽管短期业绩承压，公司在战略上积极推进多元化布局。参股公司华兰基因的生物类似药贝伐珠单抗获批，利妥昔单抗报产，预示生物药业务即将进入收获期。同时，血制品和疫苗在研管线稳步推进，为公司未来增长提供动力。华泰研究维持“买入”评级，看好公司采浆量爬坡、血制品放量、疫苗有序修复以及生物药起量带来的长期增长潜力。 主要内容 血制品稳健增长与疫苗短期承压 2024年，华兰生物的血制品业务表现出强劲的增长势头和稳健的盈利能力。该业务实现收入32.5亿元，同比增长11%；净利润9.5亿元，同比增长5%；扣非净利润9.0亿元，同比增长19%。具体产品方面，白蛋白、静丙和小制品收入分别增长16%、10%和6%。采浆量达到1586吨，同比增长18%，显示出公司在血浆资源获取方面的持续努力和成效。随着老浆站挖潜和新浆站开采，预计2025年采浆量将继续增长16%，从而带动血制品收入和利润维持快速增长。 与血制品业务形成对比的是，疫苗业务在2024年面临显著压力。疫苗收入为11.2亿元，同比大幅下降53%；销量为1424万人份，同比下降27%。这一下滑主要归因于流感疫苗价格下调、民众接种率波动以及市场需求变化等多重因素。尽管如此，随着市场常态化及竞争格局的改善，预计2025年疫苗收入将实现有序恢复。 生物类似药管线进入收获期 参股公司华兰基因（华兰生物持股40%）在生物类似药领域取得重要进展，预示该板块即将进入收获期。2024年11月，贝伐珠单抗成功获批上市，为公司生物药商业化奠定基础。同期，利妥昔单抗也已报产，预计将于2026年上半年获批。华兰基因计划在2025年加强销售队伍建设，有望通过生物药集采机制实现市场放量。此外，公司在研管线中还包括处于临床三期的阿达木单抗、曲妥珠单抗、地舒单抗，以及处于临床一期的伊匹木单抗、帕尼单抗，进一步丰富了生物药产品储备。 多元化在研管线持续布局 华兰生物在血制品和疫苗领域均有丰富的在研管线，为公司未来发展提供持续动力。在血制品方面，高浓度静丙已申报上市，人凝血因子Ⅸ处于临床III期，Exendin-4-FC融合蛋白处于临床Ⅱ期。同时，公司正加快开发人血管性血友病因子（vWF）、皮下静注人免疫球蛋白、重组人血白蛋白等创新产品。在疫苗方面，冻干MenAC疫苗正准备报产，DTcP疫苗处于临床三期。此外，Hib疫苗、重组带状疱疹疫苗、流感病毒mRNA疫苗和RSV疫苗等多个重磅产品处于临床前阶段，展现了公司在疫苗研发领域的长期投入和多元化布局。 盈利预测调整与“买入”评级维持 鉴于疫苗业务短期承压，华泰研究对华兰生物2025-2026年的盈利预测进行了调整，并新增了2027年预测。预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.7亿元、17.1亿元和20.5亿元，其中2025-2026年的预测值较此前分别下调了18%和12%。此次调整主要基于2024年疫苗业务承压，预计2025年收入有序回升；2025年销售费用率因疫苗销售恢复而有所提升，随后在2026-2027年稳步下降；管理费用率保持稳定，研发费用率在2025年与2024年持平后，随着研发投入加大逐年提升。 华泰研究维持对华兰生物的“买入”评级，并给予公司2025年26倍PE估值，目标价为19.40元（前值为20.01元）。该估值较可比公司一致预期19倍PE均值有所溢价，主要考虑到公司疫苗业务的恢复、血制品和生物药的成长潜力。同时，报告提示了采浆不及预期、血制品需求不及预期以及流感疫苗需求不及预期等潜在风险。 总结 华兰生物2024年业绩受疫苗业务拖累，营收和归母净利润同比下降。然而，血制品业务表现稳健，采浆量和收入均实现增长。参股公司华兰基因的生物类似药贝伐珠单抗获批，利妥昔单抗报产，标志着生物药板块进入收获期。公司在血制品和疫苗领域均有丰富的在研管线，为未来增长奠定基础。尽管短期盈利预测有所调整，华泰研究仍维持“买入”评级，看好公司在血制品放量、疫苗修复和生物药突破驱动下的长期发展潜力。