皓元医药（688131）：2024年报点评报告：前端持续高增，后端趋势向上

中心思想 业绩与增长双驱动，盈利能力持续修复 皓元医药在2024年实现了收入和利润的双高增长，其中收入同比增长20.75%，归母净利润大幅增长58.17%。公司前端生命科学试剂业务表现尤为突出，持续高增，而后端特色原料药、中间体和制剂业务通过产能升级和订单结构优化，展现出向上趋势。 经营质量稳健提升，未来发展前景可期 公司盈利能力触底回升，毛利率显著改善，经营性净现金流大幅转正，存货周转率稳定，显示出经营质量的持续优化。展望未来，随着前端业务的持续拓展和后端业务的价值量提升，公司预计将保持稳健的盈利增长，并维持“增持”评级。 主要内容 2024年度业绩回顾与分析 收入与利润实现显著增长 2024年，皓元医药实现营业收入22.70亿元，同比增长20.75%，延续了高增长态势。归属于母公司股东的净利润达到2.02亿元，同比大幅增长58.17%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.79亿元，同比增长62.50%。从季度表现来看，2024年第四季度收入为6.51亿元，同比增长29.21%，归母净利润和扣非归母净利润均实现大幅增长，显示出公司业绩的强劲修复势头。 业务成长性分析：前端突破与后端升级 前端生命科学试剂业务持续高增 2024年，公司前端生命科学试剂业务实现收入14.99亿元，同比增长32.41%。其中，工具化合物和生化试剂收入达10.8亿元，同比增长31.2%；分子砌块收入4.2亿元，同比增长35.7%。这一高增长得益于公司在海外多地高效拓展商务、国内多渠道发力以及多品类差异化SKU的前瞻备库，同时“乐研”与“MCE”品牌效应持续增强。展望未来，随着国内生化试剂竞争格局趋稳，公司在国内科研和药企渠道仍有较大拓展空间；海外市场方面，随着商务中心设立、直销经销体系完善及本地前置仓加速周转，预计海外拓展将继续加速。 后端特色原料药、中间体和制剂业务趋势向上 2024年，公司后端特色原料药、中间体和制剂业务实现收入7.55亿元，同比增长2.49%。其中，创新药业务收入4.87亿元，同比增长1.34%；仿制药业务收入2.67亿元，同比增长4.68%。公司看好2025年后订单结构的改善将带来新的增长动能。随着马鞍山3个车间以及重庆皓元抗体偶联产能的投产运营，公司在小分子、多肽以及ADC（抗体偶联药物）特色领域的服务能力得到进一步完善。同时，海外现场审计的持续推进和商务拓展进入收获期，预计公司小分子产能将从中间体项目向原料药切换升级，多肽、ADC等新产能也将贡献新增量。 盈利能力与经营质量改善 毛利率触底回升，盈利能力持续修复 2024年，公司整体毛利率为47.96%，同比大幅提升3.97个百分点。其中，前端毛利率为60.22%，同比大幅提升2.79个百分点；后端毛利率为20.05%，同比下滑约5.63个百分点。分析认为，前端产品毛利率已基本企稳，主要受益于规模效应、供应链优化以及海外占比的持续提升。后端毛利率预计即将触底回升，得益于产能填充的价值量提升以及资本开支的边际减弱。费用端，2024年公司销售费用率、管理费用率和研发费用率均呈现明显下降。尽管2025年受股份支付费用和可转债费用影响，费用率或略有提升，但整体来看，后端业务减亏趋势和前端分子砌块扭亏趋势明确，看好2025年利润增长的确定性。 经营性现金流大幅转正，经营质量持续优化 2024年，公司经营性净现金流为3.82亿元，实现大幅转正，显示出公司经营状况的显著改善。具体来看，公司整体存货周转率接近1，同比略有提升；应收账款周转天数为77天，同比提升约2天；应付账款周转天数为94.5天，同比降低约5.5天。预计公司大幅备库阶段已过，后续库存周转或持续加速，同时随着客户结构与供应链管理的持续优化，公司经营质量有望持续提升。 盈利预测与投资评级 业绩增长预期与估值分析 根据预测，公司2025-2027年营业收入将分别达到27.25亿元、32.45亿元和38.80亿元，同比增长20.05%、19.07%和19.56%。同期，归母净利润预计分别为2.50亿元、3.07亿元和3.99亿元，同比增长23.90%、22.84%和29.96%。对应的每股收益（EPS）分别为1.18元、1.45元和1.89元。以当前股价计算，对应的市盈率（PE）分别为35倍、29倍和22倍。鉴于公司稳健的增长前景和持续优化的经营质量，报告维持对其“增持”的投资评级。 总结 皓元医药在2024年展现出强劲的业绩增长和显著的盈利能力修复，营业收入和归母净利润均实现大幅提升。公司前端生命科学试剂业务凭借海外拓展和品牌效应持续高增，而后端特色原料药、中间体和制剂业务通过产能升级和订单结构优化，具备新的增长潜力。毛利率触底回升，经营性净现金流转正，存货周转率稳定，共同印证了公司经营质量的持续优化。展望未来，公司预计将保持稳健的业绩增长，并有望在2025年实现利润的确定性增长。报告维持“增持”评级，但提醒投资者关注汇率波动、市场竞争加剧、研发进展不及预期以及全球新药研发景气度波动等风险。