万孚生物（300482）：国际部领衔增长，毛利率稳中有升

中心思想 2024年业绩回顾与挑战 万孚生物2024年实现收入30.65亿元，归母净利润5.62亿元，同比分别增长10.9%和15.2%，略低于Wind一致预期。 业绩未达预期的主要原因在于国内行业政策调整以及北美毒检市场竞争短期加剧。 尽管面临外部挑战，公司核心业务收入仍保持约15%的稳健增长，毛利率提升1.5个百分点至64.2%，经营性现金流持续向好。 国际业务驱动与未来增长展望 国际部业务表现突出，2024年收入同比增长约30%，成为公司业绩增长的主要驱动力。 公司通过丰富产品布局和深化国内外市场竞争力，预计2025年将实现稳健发展，尤其看好国际业务、母公司国内业务及美国子公司业务的向上趋势。 华泰研究下调了2025-2027年的盈利预测，但基于公司作为POCT行业领军者的地位和持续的商业化推广能力，维持“买入”评级，目标价27.07元。 主要内容 2024年经营业绩概览与挑战 收入与利润表现： 万孚生物2024年实现营业收入30.65亿元，同比增长10.9%；归属于母公司净利润5.62亿元，同比增长15.2%。此业绩低于Wind一致预期的32.16亿元收入和6.46亿元净利润。 业绩波动原因： 主要受国内行业政策调整及北美毒检市场竞争短期加剧影响，导致相关业务开展节奏放缓。 核心业务与盈利能力： 公司核心业务收入同比增长约15%，整体保持稳健增长。毛利率提升1.5个百分点至64.2%，主要得益于产品收入结构的优化调整。经营性现金流量净额达3.62亿元，同比增长10.1%，现金流水平持续向好。 国际业务驱动增长，全球化布局显成效 国际部业务： 2024年收入预计同比增长约30%，是公司业绩增长的主要引擎。随着免疫荧光和单人份发光业务的积极放量以及海外专业化推广的持续推进，预计2025年国际部收入将保持快速增长。 母公司国内业务： 2024年收入预计同比增长约10%。公司持续深化门急诊基础市场，并积极向等级医院中心实验室战略渗透，预计2025年国内业务将实现稳健增长。 美国子公司业务： 2024年收入同比略有下滑，主要受北美毒检市场竞争短期加剧影响。但凭借公司毒检业务的显著竞争力以及呼吸道三联检新品获批后的业绩贡献，预计2025年美国子公司将实现较快发展。 核心业务板块未来展望 传染病检测： 2024年收入10.42亿元，同比增长9.5%。考虑到国内外常规呼吸道、消化道及血液传染病检测需求持续提升，预计2025年该板块收入将实现稳健增长。 慢病检测： 2024年收入13.69亿元，同比增长22.4%。随着公司免疫荧光业务国内外推广的稳步开展，以及化学发光等新品的增量贡献（2024年收入超3亿元，预计2025年实现快速增长），预计该板块2025年将稳健发展。 毒检/优生优育： 2024年收入分别为2.86亿元（同比下降13.4%）和2.94亿元（同比增长10.0%）。伴随新品放量及电商渠道的开发，预计2025年这两个板块将实现向好发展。 盈利预测调整与估值分析 盈利预测调整： 考虑到国内行业政策调整对公司国内业务的持续影响以及公司积极强化产品推广投入，华泰研究下调了2025-2027年归母净利润预测至6.52亿元、7.52亿元和8.67亿元，相比2025/2026年前值分别调整-23.3%和-30.5%。同时，上调了2025-2026年公司销售费用率预测。 估值与评级： 万孚生物作为国内POCT行业领军者，产品品类多样且商业化推广持续发力。基于此，给予公司2025年20倍PE估值（可比公司Wind一致预期均值为17倍），对应目标价27.07元（前值为33.52元），维持“买入”评级。 潜在风险提示 核心产品销售不达预期风险： 产品认可度是公司商业化推广进度的关键因素，若产品性能表现不佳，则可能导致产品接受度大幅下降。 核心产品招标降价风险： 公司所属行业为IVD/POCT领域，考虑到医保存在控费需求，可能存在核心产品招标降价风险。 总结 万孚生物2024年业绩虽受国内政策调整和北美市场竞争加剧影响，略低于市场预期，但其国际部业务表现强劲，实现约30%的收入增长，成为公司核心增长引擎。公司通过优化产品结构，使得毛利率稳中有升至64.2%，经营性现金流持续改善。展望2025年，公司凭借丰富的产品布局和国内外市场竞争力的提升，预计将实现稳健发展，尤其看好国际业务、母公司国内业务以及美国子公司业务的向上趋势。尽管华泰研究基于行业政策和推广投入调整了未来盈利预测，但仍维持“买入”评级，并设定目标价27.07元，体现了对公司长期竞争力和市场地位的信心，同时提示了核心产品销售和招标降价的潜在风险。