卫宁健康（300253）：25年业绩有望显著改善

中心思想 2024年业绩承压，2025年有望显著改善 卫宁健康在2024年面临营收和归母净利润双重下滑的挑战，主要原因包括客户需求释放递延、招投标节奏滞后、交付验收延后以及新一代产品WiNEX处于升级替换期尚未形成规模收入。然而，公司通过加强费用管控，实现了经营性现金流的显著改善。展望2025年，随着院端AI需求的加速释放和WiNEX核心系统的推广，公司业务有望恢复增长。 AI医疗与核心系统优势驱动未来增长 公司前瞻性布局AI医疗领域，其医疗垂直大模型WiNGPT及智能助手WiNEX Copilot已在北京、上海等地医院落地，并加速部署，为公司带来新的业务增长动力。同时，卫宁健康凭借其在医院核心系统市场连续四年排名第一的领先地位，持续优化WiNEX产品，提升交付效率和盈利能力，这些核心优势将共同驱动公司未来的业绩增长。 主要内容 2024年财务表现与挑战分析 卫宁健康发布的2024年年度报告显示，公司实现营业收入27.82亿元，同比下降12.05%；归母净利润为0.88亿元，同比大幅下降75.45%。其中，2024年第四季度营业收入为8.69亿元，同比下降31.17%，归母净利润为-0.67亿元，而去年同期为盈利2.06亿元。收入下滑的主要原因在于部分客户需求释放递延、招投标节奏滞后、交付验收延后，以及公司新一代产品WiNEX正处于升级替换过程中，尚未转化为规模收入。利润端下降则主要由于投资损失和减值损失的增加。 费用管控与现金流显著改善 尽管营收和利润承压，公司在费用管控方面表现出积极成效。2024年全年毛利率为41.68%，同比下降3.32个百分点。其中，软件及服务业务收入21.52亿元，同比下降9.25%，毛利率为50.10%，同比下降3.34个百分点；互联网医疗健康业务收入3.37亿元，同比增长7.83%，毛利率为17.05%，同比下降0.41个百分点。销售费用率和研发费用率分别同比下降2.2个百分点和1.02个百分点，管理费用率同比上升1.1个百分点。值得注意的是，公司2024年经营性现金流达到4.08亿元，较2023年同期的1.85亿元显著改善，表明公司经营质量有所提升。 AI医疗前瞻布局与院端应用加速落地 卫宁健康自2017年成立人工智能实验室以来，持续前瞻布局AI技术。2023年，公司紧跟新技术发展趋势，领先行业发布了医疗垂直领域大模型WiNGPT，并将其以智能助手WiNEX Copilot的形式融入到新一代WiNEX产品中。WiNEX Copilot的AI功能已覆盖100多个临床应用场景，并在北京、上海等地医院成功落地。截至2024年年底，公司已累计为20多家用户部署大模型及AI应用；进入2025年第一季度，新增部署用户数量达到80多家，显示院端AI产品正在加速落地，有望为公司带来新的业务增长动力。 市场份额领先与WiNEX持续优化 公司在医疗信息化市场拥有领先的市场地位和广泛的客户基础，累计服务各类医疗卫生机构用户超过6000家，其中包括400多家三级医院。根据IDC数据，卫宁健康在2020年至2023年连续四年排名中国医院核心系统市场份额第一。公司持续在WiNEX产品上投入研发，通过优化，WiNEX在数据、业务、接口和知识模版交付方面的效率约提升20%。预计2025年WiNEX有望加速推广，进一步提升交付效率和盈利能力。 盈利预测与投资评级调整 鉴于医院客户预算承压可能调整收入增速，华泰研究对卫宁健康2025-2027年的归母净利润预测进行了调整，预计分别为4.23亿元、5.42亿元和6.91亿元（原预测2025-2026年为5.51亿元和6.95亿元）。尽管预测有所下调，但考虑到公司在AI新产品方面的加速落地潜力，华泰研究维持了“增持”的投资评级，并给予公司2025年60.0倍PE的估值，目标价为11.48元人民币（原目标价10.20元，对应40倍2025年PE）。报告同时提示了WiNEX推广低于预期以及医疗反腐对公司业务影响的不确定性等风险。 总结 卫宁健康在2024年面临业绩下滑的挑战，主要受市场需求递延、招投标滞后及产品升级换代等因素影响。然而，公司通过有效的费用管控，实现了经营性现金流的显著改善，展现了较强的经营韧性。展望未来，公司在AI医疗领域的前瞻性布局，特别是WiNGPT大模型和WiNEX Copilot在院端的加速落地，以及其在医院核心系统市场持续领先的地位和WiNEX系统的不断优化，将成为驱动其2025年业绩恢复增长的关键动力。基于对公司未来增长潜力的分析，华泰研究维持了“增持”的投资评级。