高管增持传达信心，Q2现金流改善明显

中心思想 核心管理层增持彰显信心，业绩与现金流持续向好 瑞康医药的核心管理层及骨干成员计划未来六个月内增持公司股份，金额不低于3600万元，此举在市场回调背景下，充分传达了对公司未来发展前景的坚定信心。公司2018年上半年预计营业收入和归母净利润分别同比增长49.21%和12.85%（扣除坏账计提影响后为43.51%），延续高速增长态势。同时，公司通过“开源节流”策略，使得2018年二季度经营活动现金流量净额大幅改善至-1.53亿元，创2016年以来单季度最佳表现，显示出资金使用效率的显著提升。 全国器械网络布局深化，盈利能力与行业地位稳步提升 公司已成功从地方性药品流通企业转型为覆盖全国31个省份的药械流通企业，通过“并购+合伙人”模式搭建起广泛的器械网络。器械一票采购比例从2016年的6-7%大幅提升至2018年上半年的40%，并力争全年达到80%以上，为“两票制”的执行做好充分准备。这一战略转型和布局，结合医药流通行业短期（利率企稳、两票制负面影响减弱）和中长期（行业整合、商业公司职能提升）的积极逻辑，预示着公司盈利能力和业绩增速有望持续提升，市场估值具备吸引力。 主要内容 核心管理层增持，充分传达长期信心 公司董事、高级管理人员和核心骨干成员计划在未来六个月内增持公司股份，增持金额不低于3600万元。此次增持发生在公司股价随大盘系统性风险出现回调之际，但公司基本面保持强劲。2018年中报预计营业收入达155亿元，同比增长49.21%；归母净利润5.8亿元，同比增长12.85%（扣除2017年一季度应收账款坏账计提比例调整影响后，同比增长43.51%），延续了高速增长态势。增持人员包括董事周云、副总经理吴玓、财务总监苏立臣、副总裁秦晓华以及核心成员谈碧洲和栾秀文，每人增持金额均不低于600万元，此举向市场传递了对公司未来发展的积极信号。 现金流大幅改善，开源节流多渠道保证业务经营 公司通过“开源节流”双管齐下的方式保障资金正常运转。“开源”主要指根据市场状况进行正常的经营性融资；“节流”则通过优化支付手段、供应链金融和加速回款等措施解决资金需求。自2018年二季度以来，公司利用产业集中度提升的趋势，强化应收账款账期管理并优化支付方式，显著提高了资金使用效率。2018年二季度经营活动现金流量净额为-1.53亿元，同比和环比均大幅改善，创2016年以来单季度最佳水平。尽管存在负的经营性现金流，但主要由公立医疗机构的应收账款构成，其中账龄在1年以内的应收账款超过96%，坏账风险极低。 器械网络覆盖全国，盈利能力及业绩增速有望持续提升 瑞康医药已成功从山东地方性药品流通企业转型为全国性药械流通企业，产业链延伸广泛。公司通过“并购+合伙人”模式，已搭建起覆盖全国31个省份的器械网络，2015-2017年合计并购子公司129家。公司对各省级平台公司保持100%控股，这些平台公司再控股51%的下游公司，实现了所有合作公司在平台公司下的有效集中管理。同时，器械一票采购比例显著提升，从2016年的6-7%提升至2017年的17%，2018年上半年达到40%，并力争全年达到80%以上，为器械“两票制”的全面执行做好了充足准备。 看好医药流通短中长期逻辑 短期逻辑：政策利好与现金流改善 医药流通板块的短期利好包括：1）利率水平预计从2018年三季度起企稳并有望逐步下降，缓解资金成本压力；2）“零加成”和“两票制”的负面影响预计从2018年三季度起逐步减弱，现金流压力有望改善，同时“两票制”对纯销的正面影响将更加显现。 中长期逻辑：行业整合与职能升级 中长期来看，医药流通行业将受益于：1）行业政策进一步推动小型企业被收购兼并或逐步退出市场，龙头公司市场份额将长期提升；2）随着一致性评价的深入开展，通过一致性评价的药品质量趋同，对普药和普通专科仿制药的营销要求和必要性下降，商业公司有望承担更多销售职能（类似于美国模式），从而获取更强的议价能力，提升毛利率。目前A股流通板块上市公司2018年估值处于12-20倍区间，大部分在15倍左右，估值具备吸引力。 盈利预测与风险提示 盈利预测 预计公司2018-2020年摊薄每股收益（EPS）分别为0.88元、1.15元和1.45元，对应市盈率（PE）分别为13倍、10倍和8倍。器械业务占比和省外业务占比的提升将带来业绩提速及盈利水平的大幅提升。议价能力的增强及金融工具的运用预计将带来现金流的持续改善。首次覆盖给予“买入”评级，目标价19元。 风险提示 主要风险包括省外并购标的业绩不及预期，以及器械“两票制”政策推进低于预期。 财务指标概览 指标名称 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 23294 31679 41500 53120 营业收入增长率(%) 49.14% 36.00% 31.00% 28.00% 归母净利润(百万元) 1008 1320 1725 2184 归母净利润增长率(%) 70.66% 30.93% 30.68% 26.59% 摊薄每股收益(元) 0.67 0.88 1.15 1.45 市盈率(PE) 20.07 12.73 9.74 7.70 经营性现金流(百万元) -2422 802 124 482 毛利率(%) 18.44% 17.82% 17.82% 17.82% 销售净利率(%) 4.33% 4.17% 4.16% 4.11% ROE(%) 12.92% 14.46% 15.90% 16.75% 总结 瑞康医药在核心管理层增持的积极信号下，展现出强劲的业绩增长和显著改善的现金流状况。公司通过全国性的器械网络布局和“并购+合伙人”模式，成功转型并提升了市场竞争力，为“两票制”的实施做好了充分准备。结合医药流通行业短中期的积极发展逻辑，公司未来盈利能力和业绩增速有望持续提升。基于对公司未来发展的信心，预计2018-2020年EPS将持续增长，当前估值具有吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。投资者需关注省外并购业绩及器械“两票制”政策推进的潜在风险。