胰岛素恢复增长，业绩质量继续改善

# 中心思想 * **胰岛素业务恢复增长，驱动业绩提升**：通化东宝的胰岛素业务在2019年前三季度恢复增长，尤其是在第三季度表现强劲，预计全年有望达到15%的增速，成为公司业绩增长的重要引擎。 * **业绩质量持续改善，为未来发展奠定基础**：公司通过优化渠道库存、加强学术推广等措施，提升了业绩质量，为甘精胰岛素等新产品的上市和长期发展奠定了坚实基础。 # 主要内容 ## 公司三季报分析 * **营收与利润分析**：2019年1-9月，公司实现营业收入20.09亿元，同比增长2.41%；归母净利润6.88亿元，同比增长0.08%；扣非后归母净利润6.88亿元，同比增长3.40%。业绩略低于市场预期，主要受房地产业务收入下滑影响。 * **胰岛素业务增长分析**：母公司报表显示，1-9月营业收入同比增长12.37%，Q3单季度同比增长35.05%。受益于去年同期基数较低，预计Q3单季度胰岛素收入增长约40%，1-9月胰岛素收入增长约15%。 ## 销售费用与业绩质量 * **销售费用分析**：1-9月销售费用为5.57亿元，同比增长20.67%，销售费用率同比增加4.09pct。销售费用增长主要由于公司加大学术推广力度，为甘精胰岛素上市做准备。 * **业绩质量改善**：Q3末应收账款余额同比略有增长，但较H1末有所下降；1-9月经营性现金流净额同比增长32.48%，超出归母净利润增速，表明公司渠道库存持续优化，业绩质量持续改善。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：预计2019-2021年收入分别为28.29亿元、32.98亿元和38.41亿元，增速分别为5%、17%和16%；净利润分别为9.00亿元、10.79亿元和13.05亿元，增速分别为7%、20%和21%。 * **投资评级**：维持“买入”评级，给予目标价23.87元，对应20年45倍PE。理由是公司甘精胰岛素即将上市，后续产品线丰富，业绩有望保持稳健增长，且目前估值处于历史低位。 ## 风险提示 * 二代胰岛素增速下滑超预期 * 在研品种上市进度低于预期 * 胰岛素被纳入集采，价格超预期下降 # 总结 本报告分析了通化东宝2019年三季报，指出公司胰岛素业务恢复增长，业绩质量持续改善。销售费用增加是为未来甘精胰岛素上市做准备。维持“买入”评级，但需关注二代胰岛素增速、在研品种上市进度以及集采降价风险。