药康生物(688046) 　　投资要点 　　事件： 2023 年 4 月 19 日晚药康生物发布 2022 年年度报告， 2022 年公司实现营收 5.17 亿元（ +31.17%，括号内为同比，下同），归母净利润1.65 亿元（ +31.79%），扣非归母净利润 1.02 亿元（ +32.16%）；单 Q4 营收 1.30 亿元（ 14.22%），归母净利润 3652 万元（ -7.58%），扣非归母净利润 2446 万元。 　　功能药效势头迅猛，研发投入+产能规划奠定长期增长基础： 分业务来看，商品化小鼠模型销售营收 3.23 亿元（ +27.58%），定制繁育营收 6450万元（ +13.78%），模型定制营收 2328 万元（ -5.22%），功能药效营收 9707万元（ +81.51%）。商品化小鼠模型销售作为公司主要收入来源继续保持较快增长，营收占比 62.7%；随着公司小鼠品系库的丰富、服务体系的完善以及客户需求的增长，公司功能药效业务快速增长，营收占比已达18.82%，我们预计此趋势有望保持。研发层面来看，公司 2022 年研发费用同比增长超 50%，“斑点鼠计划”已完成品系超 20000 个， 2022 年新增 1700 个；“野化鼠” 750 胖墩鼠已向市场批量化供鼠，管线上已有超过 20 个野化鼠品系，自 2023 年起将陆续推向市场。产能层面来看，公司 2022 年已有 20 万笼位，在建 9 万笼位，产能充足。 　　境内有望逐步复苏， 海外保持高速增长： 分地区来看，境内营收 4.49 亿元（ +22.25%），境外营收 6642 万元（ +166.24%），海外业务占比已达12.9%（其中工业客户营收占比超 70%）。国内市场主要区域全覆盖，销售渠道建设完整， 2022 年新增客户 700 家，成都、广东药康均已实现盈利；海外加速渠道建设， 2022 年公司新拓展海外客户超 100 家，以北美为开拓重点，授权 Charles River 代理下一代 NCG 小鼠，有望迅速打开市场。我们认为随着疫后高校科研端复苏，公司对于国内 pharma 客户的开拓以及可能的投融资回暖，国内有望重回高增长；海外拥有更大市场空间，且公司相较于国际龙头在成本、效率、品系数量等方面有较大优势，海外业务有望继续保持翻倍增长。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到行业经营环境的变化，我们将公司 2023-2024 年营收预期由 7.99/11.30 亿元调整为 6.82/8.93 亿元，归母净利润预期由 2.52/3.59 调整为 2.12/2.70 亿元，我们预计公司 2025 年营收和利润分别为 11.49/3.43 亿元， 当前股价对应 PE 分别为 47/37/29×，维持“买入”评级。 　　风险提示： 海外市场拓展不及预期；下游景气度下降风险； 技术授权与更新迭代风险等。