CDMO业务延续强劲增长，产能持续扩张

　　九洲药业(603456) 　　事件： 　　公司发布2022年年报和2023年一季报：2022年公司实现营收54.45亿元，同比增长34.01%；归母净利润9.21亿元，同比增长45.28%；扣非归母净利润为9.27亿元，同比增长61.70%。2023年一季度公司实现营收17.51亿元，同比增长27.49%；归母净利润2.81亿元，同比增长35.07%；扣非归母净利润为2.74亿元，同比增长40.19%。 　　事件点评： 　　业绩持续保持快速增长，盈利能力提升。2022年公司实现营业收入54.45亿元，同比增长34.01%。其中公司API及中间体业务销售收入16.37亿元，同比增长24.91%；CDMO业务销售收入34.17亿元，同比增长47.84%，占营收比重提升至63%。公司营业收入快速增长，主要由CDMO业务高速增长驱动。2022年公司毛利率为34.66%，较2021年提升1.33Pct，净利率为16.91%，较2021年提升1.3%，期间费用率为12.63%，较2021年下降2.06Pct，主要系汇兑损益引起的财务费用率下降。 　　受益于下游产品商业化不断放量及管线优化，CDMO业务持续高速增长。1）根据诺华公告，2022年Entresto实现销售收入46.44亿美元，同比增长31%（按美元计价，下同），Kisqali实现销售收入12.31亿美元，同比增长31%，2023年Q1，Entresto实现销售收入13.99亿美元，同比增长28%，Kisqali实现销售收入4.15亿美元，同比增长74%，同时，Kisqali辅助治疗三期取得积极数据，未来有望进一步拓展市场空间。2）公司CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的临床前/临床I、II、III期的漏斗型项目结构。2022年，公司成功通过1个NDA新药项目NMPA原料药上市前现场核查，同时成功助推我国首个治疗抑郁类的自研1类新药上市；公司承接的项目中，已上市项目26个，处于III期临床项目61个，处于I期和II期临床试验的有764个，较2021年分别增加6/12/182个，项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。已递交NDA的新药项目数明显增加，将持续助推公司业务快速增长。 　　自建收购并举，产能持续扩张。公司通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设，进一步提升CDMO业务的承接能力、加强原料药和制剂一站式服务的协同效应。1）内部建设：目前瑞博台州（一期）近1,700立方新基地建设工作有序推进中；瑞博苏州已完成中试车间的主体建设，后续将落实设备安装工作，多肽GMP生产线已建成；瑞博美国已建成GMP多功能中试车间；药物科技完成一期扩建工作；四维医药制剂基地已建成的一期口服固体制剂车间正式投入使用，取得了《药品生产许可证》C证，已承接多个客户的制剂委托生产服务。2）外部并购：公司于2022年上半年收购康川济医药51%股权，同年，康川济医药完成了2,600平方的研发场地扩建工作；2022年下半年收购瑞华中山100%股权，目前项目已完成交割。截至2022年底，公司在建工程为8.39亿元，同比增长77.99%。 　　API及中间体业务发展稳健，毛利率略有下降。2022年，公司API及中间体业务实现销售收入16.37亿元，同比增长24.91%，毛利率为30.49%，较2021年下降2.02Pct。其中，抗感染类药物、中枢神经类药物、非甾体类药物、降血糖类药物销售收入分别为5.91/5.61/2.88/1.97亿元，同比增速分别为31.03%/45.06%/35.70%/-24.43%。 　　2023年一季度业绩延续高增长。2023年一季度公司实现营收17.51亿元，同比增长27.49%；归母净利润2.81亿元，同比增长35.07%；扣非归母净利润为2.74亿元，同比增长40.19%。主要系公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，完善以项目运营为导向的矩阵式管理模式，深度拓展客户管线及产品管线，快速提升研发能力及产品交付能力，CDMO业务强劲增长带动公司整体业绩延续高增长。 　　投资建议： 　　我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为11.61/15.49/20.53亿元，EPS分别为1.29/1.72/2.28元，当前股价对应PE为25/19/14倍。考虑CDMO业务项目管线日益丰富，部分商业化大品种受益于终端市场放量、销量持续增长；API业务稳健发展；原料制剂一体化稳步推进；我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　重点CDMO订单放量不及预期；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险。