公司首次覆盖报告：小分子CDMO龙头，多肽与小核酸共筑新增长极

中心思想

凯莱英：小分子CDMO基石稳固，新兴业务驱动第二增长曲线

本报告核心观点认为，凯莱英作为全球领先的小分子CDMO企业，正成功从单一小分子业务向“小分子+新兴业务”双轮驱动模式转型。短期来看，随着大订单高基数影响出清，公司常规业务展现韧性，签单已企稳回升；中长期来看，公司凭借前瞻性布局多肽产能卡位GLP-1药物风口，以及在小核酸等前沿领域的持续深耕，叠加全球医药投融资环境回暖，有望打开全新成长空间。

业绩拐点与结构性增长机遇显现

报告通过详实数据指出，公司2025年已进入业绩修复通道，归母净利润预计同比增长22.7%。核心增长逻辑在于：1）新兴业务（化学大分子、制剂、生物大分子）2025H1收入同比暴增51.22%，营收占比已提升至23.71%，成为业绩增长的重要引擎；2）多肽固相合成总产能预计2025年底将达44,000L，已与国内重要客户签订GLP-1商业化订单，正处于高景气赛道爆发的风口；3）全球及国内生物医药投融资环境自2025年起显著回暖，为下游CDMO需求复苏提供了坚实的宏观基础。

主要内容

小分子基石与新兴业务齐头并进

一、股权结构与团队优势

公司股权结构清晰，创始人洪浩博士合计控制约26.75%股权。公司于2025年发布限制性股票激励计划，覆盖649名核心技术骨干，彰显发展信心。核心高管团队背景雄厚，研发人员占比高达46.68%，为公司技术领先性提供充足人才支撑。

二、财务表现：低点已过，增长重启

报告显示，公司2025年前三季度常规（非大订单）业务收入达46.30亿元，同比增长11.82%，业绩韧性凸显。2025Q1-3整体毛利率为42.44%，其中新兴业务毛利率同比提升10.57个百分点至30.55%，主要得益于交付规模提升和产能利用率爬坡。尤为重要的是，公司签单已呈现企稳回升态势，截至2025H1在手订单总额约10.88亿美元，为未来业绩增长提供保障。

三、市场环境：全球与国内医药外包需求共振回暖

• 全球环境：2025年全球医疗健康产业投融资总额达638.82亿美元，同比增长10.13%，下半年回暖迹象尤为明显。全球top30药企平均研发投入保持稳健增长。
• 国内市场：2025年国内医疗健康领域一级市场融资总额达737.77亿元，同比增长39.05%。中国管线BD交易首付款与数量均逐年大幅增长，为CDMO行业提供了充沛的项目来源。
• 市场空间：全球医药外包率预计持续提升，小分子CDMO市场预计2024-2029年CAGR达16.6%，而多肽/小核酸CDMO领域增速更快，CAGR分别达25.6%和31.3%，行业扩容趋势明确。

技术壁垒与产能扩张构筑核心竞争力

四、研发与产能建设：前瞻性布局多肽与小核酸

公司已形成八大研发平台格局，核心技术如连续反应技术、生物转化技术在降低成本、减少三废方面优势显著。在产能布局上，公司前瞻性抓住GLP-1药物爆发机遇，截至2025H1多肽固相合成产能已达约30,000L，预计2025年底扩容至44,000L。小核酸业务自2020年通过与瑞博生物合作实现“热启动”，预计2026年有望有项目进入临床后期阶段，进一步打开成长天花板。

五、业务结构：双轮驱动战略成效显著

• 小分子业务：作为核心基本盘，2025H1实现收入24.29亿元（同比+10.64%），毛利率稳定在47.79%。商业化项目达44个，形成充足订单储备。
• 新兴业务：2025H1实现收入7.56亿元（同比+51.22%），化学大分子板块同比增长超130%，多肽商业化订单已获批上市；生物大分子CDMO业务收入同比增长70.74%，在手订单金额同比增长超60%；临床CRO板块新签项目数稳健增长。

六、盈利预测与估值

报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.64/12.97/15.07亿元，EPS分别为3.23/3.59/4.18元。考虑到公司作为多肽领域核心供应商，新兴业务预计加速成长，给予“买入”评级，认为当前估值处于合理区间。

总结

本报告对凯莱英进行了全面的首次覆盖分析，核心结论是公司正处于从“大订单驱动”向“新兴业务驱动”的业绩增长模式切换的关键窗口期。报告详细论证了以下几个核心逻辑：第一，公司小分子常规业务已成功穿越周期，展现出稳定的业绩韧性，签单回暖为未来收入提供确定性；第二，新兴业务尤其是多肽CDMO业务，得益于GLP-1药物的全球商业化浪潮，正在成为公司业绩增长的核心引擎，产能的快速扩张是其抢占市场份额的关键；第三，全球及国内医药投融资环境的回暖，为整个CDMO行业提供了有利的宏观支撑。总体而言，报告认为凯莱英凭借深厚的技术积淀、前瞻性的产能布局和优质的客户资源，有望在新一轮行业复苏周期中实现持续增长，值得长期关注。