被低估的中枢神经药物领军企业-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　恩华药业(002262)

　　公司估值处于低估位置。自从仿制药带量集采开始落实，仿制药逻辑重塑，投资者普遍不看好仿制药整个板块的前景，整个仿制药板块估值中枢都在下移。受仿制药板块估值中枢下移拖累，公司估值处于历史底部位置。但是公司相关产品降价风险或被高估，公司当前估值极具投资价值。且仿制药板块走势基本处于利空出尽位置，未来任何集采或谈判降价不及预期的消息均可能导致仿制药估值修复。

　　公司产品相关市场成长可期。公司主要生产麻醉剂和精神类药物。中国诊疗服务量已摆脱疫情影响，麻醉剂需求恢复，且应用场景仍有很大拓展空间，公司麻醉剂业务有望持续受益于中国诊疗服务量增长以及麻药渗透率提升。随着社会发展，人民精神压力日趋增大，精神卫生意识不断提升，精神卫生药物需求市场空间广阔。

　　公司产品受集采影响有限。公司相当一部分业务属于精麻管制药品（麻醉剂和一类精神药物），此类精麻药品由国家定价，不参与集采，目前尚未发现医保局有下调精麻药品国家定价的意向。公司生产的二类精神药品虽然有部分品种参与集采，但公司深耕中枢神经药物多年，具有成本优势和研发优势，预计未来在集采中能有更多斩获。

　　公司业绩稳步增长，研发投入持续加强。受益于精神药品的广阔市场和迅猛发展，公司利润长年以来保持较快增长。2021 年前三季度，公司收入同比增长 21.79%，快于归母净利润增速 17.76%。公司持续推进一致性评价和仿制药、创新药研发。近年来公司研发投入占比不断提升，2021 年前三季度公司研发费用占收入比例提升至 8.13%。

　　行业估值的判断与评级说明：我们预测 2021-2023 年归母净利润为8.81/10.80/13.14 亿元，对应 EPS 为 0.87/1.07/1.30 元，对应 PE 为18/14/12 倍。给予“推荐”评级。

　　风险提示：相关药品集采降价的风险、精麻药品国家定价下调的风险、新药研发失败的风险等

好的，我已按照您的要求，完成了对研报的分析和总结。以下是报告内容：

中心思想

本报告的核心观点如下：

公司估值被低估： 恩华药业作为中枢神经药物领军企业，受仿制药板块整体估值下移的影响，目前估值处于历史低位，但公司产品降价风险可能被高估，具有投资价值。
市场前景广阔： 公司产品主要集中在麻醉剂和精神类药物领域，随着诊疗服务量恢复、麻醉剂渗透率提升以及精神卫生需求的增长，相关市场成长空间巨大。
业绩稳健增长： 公司业绩已摆脱疫情影响，研发投入持续加强，创新药研发管线丰富，未来有望打造新的增长点。

主要内容

市场对仿制药板块信心不足，公司估值被低估

公司估值处于历史低位

受仿制药板块估值中枢下移拖累，恩华药业估值处于历史底部位置，低于近十年PE（ttm）均值超过一个标准差。
公司产品降价风险或被高估

市场可能高估了仿制药集采对公司产品的影响。公司产品大部分是国家管制的麻醉药品和第一类精神药品，这类精麻药品由国家直接定价，不参与集采。

公司药品相关市场空间巨大，成长前景良好

神经系统药物销售规模受辅助用药监控影响显著

受辅助用药监控影响，神经系统用药总规模在2018年见顶。2021年新冠疫情对诊疗服务的影响逐步消退，神经系统用药总规模大幅反弹。
公司药品相关市场成长性良好

恩华药业生产的药品类别大多属于麻醉剂、精神安定药和止痛药这三类。虽然神经系统药物整体市场规模在辅助用药监控后开始萎缩，但恩华药业生产药品品类相关市场成长性良好。
中国麻醉剂渗透率偏低，使用场景有待进一步拓展

中国麻醉剂渗透率较低，应用场景仍有较大拓展空间。麻醉剂在中国一直受到严格管制，使用范围限制较为严格，使得中国麻醉剂应用渗透率较欧美国家明显偏低。
随着社会发展，精神卫生需求日益增长

现代社会人民面临更多精神压力，心理疾病患者逐年增多。新冠疫情也导致了全球抑郁症和焦虑症发病率急剧上升。

公司股权结构稳定，质押风险可控

公司股权结构稳定

公司实际控制人孙彭生、付卿、陈增良及杨自亮直接和间接控制本公司51.67%的股份。公司股权结构稳定，近年来未出现导致控股权改变的大规模股权变动。
公司股权质押风险可控

公司大股东徐州恩华投资有限公司多次质押持有的公司股票，目前仍有8790万股公司股票处于质押状态，质押股权占公司全部股本的8.72%。公司当前股价距离质押平仓线仍有充足的安全垫，公司大股东股权质押风险可控。

公司专注于中枢神经领域，持续增长可期

公司产品聚焦麻醉剂和精神类药品

公司是专注于中枢神经系统药物研发和生产的领军企业。公司主营业务为医药生产、研发和销售，医药销售含公司生产的制剂销售及医药批发和零售业务。
公司麻醉剂产品竞争对手少

麻醉剂受政策严格管制，市场上竞争者较少。精麻管制药品主要包含麻醉剂和一类精神药品，精麻管制药品受政策严格监管，具有较高的政策壁垒，市场上竞争对手较少。
公司业绩已摆脱疫情影响，未来持续增长可期

公司业绩已摆脱疫情不利影响。受益于精神药品的广阔市场和迅猛发展，公司利润长年以来保持较快增长。
剥离低毛利的分销业务，盈利能力明显改善

公司盈利水平在 2020 年大幅提升。公司于 2019 年年底向南京医药转让了大部分持有的恩华和润股权，恩华和润从控股子公司变为参股公司，从此脱离合并报表范围。

公司加大研发投入，研发管线丰富

公司仿创并重，研发投入进一步加强

公司研发费用占比持续提升。公司主要从事中枢神经类药物及心脑血管类药物的研发，实施了创仿分设，创仿并重，不断加大对创新药及高政策壁垒、高技术壁垒仿制药的研发投入。
公司创新药研发管线丰富

引进和自研双管齐下，创新药研发管线丰富。公司大力研发创新药，在麻醉和精神疾病领域有丰富的研发管线。

布局精准医疗，有望打造新增长点

打造基因检测和外泌体平台

公司子公司恩元生物专注于中枢神经领域相关疾病的精准医疗，通过基因工程、细胞工程、药物靶点的设计、研发和技术成果转化，致力于实现中枢神经领域的诊疗一体化。
布局中枢神经疾病精准医疗服务

精准医疗是一种将个人基因、环境与生活习惯差异考虑在内的疾病预防与处置的新兴方法，是以个体化医疗为基础、随着基因组测序技术快速进步以及生物信息与大数据科学的交叉应用而发展起来的新型医学概念与医疗模式。
恩元生物业务稳步推进，有望提供新的增长点

恩元生物自成立以来业务稳步推进，未来有望大幅放量。2018 年10月，恩元生物设立，专注于中枢神经领域相关疾病的精准医疗，通过基因工程、细胞工程、药物靶点的设计、研发和技术成果转化，致力于实现中枢神经领域的诊疗一体化。

同行业上市公司财务指标对比

盈利指标对比

2021年前三季度，公司销售毛利率为75.28%，同行业中位数为60.54%；公司销售净利率为23.51%，同行业中位数为9.53%；公司ROE为15.13%，同行业为5.81%。公司盈利指标全方位高于行业中位数，表明公司业务盈利能力优异。
流动性指标和经营效率指标对比

截至 2021 年三季度末，公司资产负债率为 12.54%，同行业中位数为 29.31%；公司流动比率为6.94，同行业中位数为2.24；公司速动比率为5.97，同行业为1.81。公司负债水平低于行业平均水平，资产流动性高于行业平均水平。