中国医药制造行业展望，2025年1月

中心思想

宏观驱动与产业升级

2024年以来，中国医药制造行业在国民经济稳健增长、人口结构步入“少子型老龄化”阶段的宏观背景下，叠加卫生总费用增速远超GDP、医保谈判与国采常态化为创新产品腾出市场空间、以及医药“出海”政策基础不断夯实等多重利好因素，正加速推进产业升级。行业发展主线聚焦于“创新”和“出海”，预计2025年医药市场需求将保持旺盛，行业扩容韧性强劲。

创新出海双主线与信用展望

在“创新”和“出海”双主线驱动下，部分细分行业如医疗器械，在设备更新政策和国际市场拓展的利好下，信用水平有望边际提升。然而，行业内企业仍需关注研发创新风险、产品出海进程及产品差异化竞争前景。尽管2023年行业整体收入和盈利小幅下滑，但随着外部政策影响出清，2024年以来部分细分行业盈利能力企稳回升，资本结构保持稳健，整体偿债能力较强。中诚信国际预计，未来12~18个月医药制造行业整体信用质量将保持稳定，部分细分行业可能迎来边际提升。

主要内容

宏观经济与政策环境分析

经济稳健增长与人口结构变化

2024年以来，中国国民经济稳中有进，增长动能不断增强，前三季度GDP同比增长4.8%。同时，在低生育率驱动下，中国已实际步入“少子型老龄化”阶段，且老龄化程度不断加深，对慢病治疗、长期护理等需求保持旺盛。在此背景下，中国卫生总费用从2014年的3.53万亿元跃升至2023年的9.06万亿元，年化增长率约为11%，远超同期GDP增速。卫生总费用结构也逐步由个人现金支出向政府与社会支出倾斜，个人现金卫生支出占比近十年累计下降4.66个百分点，有效减轻了居民医疗负担，促进了医药行业总体市场规模的稳步提升。2023年全国七大类医药商品销售总额（含税）达29,304万亿元，同比增长7.5%，增速提高1.5个百分点。2024年1~11月，规模以上医药制造工业企业营业收入与利润总额增速接近回正，反映出医药市场下游需求旺盛，行业扩容韧性强。

医保集采常态化与设备更新政策

政策环境方面，医保谈判与国采持续常态化推进。2024年11月和12月分别进行了第五批高值耗材国采（人工耳蜗及外周血管支架）和第十批药品国采。第十批药品国采共有62种药品集采成功，234家企业的385个药品拟中选，价格降幅较大，但单品采购规模不大，对仿制药行业整体冲击正在弱化。中成药集采也持续扩围，2024年12月全国中成药采购联盟集采175种，平均降幅64%。这些政策在卫生费用总量增长中腾出空间支持创新产品进入市场，加速产业升级。 此外，2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出到2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上，并统筹安排3,000亿元左右超长期特别国债资金支持。截至2024年9月末，医疗设备更新批复项目已超过1,000个，预算总金额突破412亿元，采购意向金额超110亿元，项目总数372个，市场需求出现明显回升。

医药出海战略与国际化趋势

在监管层积极推动与国际医药法规接轨、标准互认和质量互信的趋势下，国内创新药企融入全球医药市场具备良好政策保障。《政府工作报告》、“十四五”生物经济发展规划等一系列文件鼓励国内药企加快“走出去”，在海外建立研发机构、开展临床试验、建设生产基地、销售网络等。这为国内医药企业在本土竞争加剧背景下，转向海外市场寻求发展机遇提供了政策支持。

医药制造细分领域发展与财务表现

细分领域发展趋势

化学原料药： 2024年以来，国内原料药市场在连续三年同比下滑后迎来量价齐升，1~11月化学药品原药产量达320万吨，同比增长6.30%。化学原料药制造PPI自2024年下半年开始明显反弹。未来几年专利悬崖到来将带动仿制药企扩产，国产大宗和特色原料药有望凭借产业链和成本优势拓展国际市场。行业竞争充分，产品序列丰富、产业链一体化优势明显的企业有望保持竞争地位，行业整体信用水平预计稳定。

化学制剂： 在集采和医保谈判常态化背景下，行业从普药竞争转向创新药拓展，产能整合加速，产业结构优化。化学制剂仍是医药工业第一大细分领域。2023年CDE受理需技术审评的化学药品注册申请9,813件，IND、NDA受理数量均创历史新高；同年批准IND和NDA数量分别同比增加15.92%和21.57%，为市场提供良好增量基础。研发管线全面、进展顺利及创新药差异化竞争优势明显的企业有望提升信用水平，但需关注研发风险。整体信用状况预计保持稳定。

生物制药： 2024年中国生物制药领域延续“出海元年”以来的火热形势，海外授权总金额高达525.7亿美元，同比增长27.4%，ADC、双抗药物合作交易频繁。海外BD项目为研发实力突出但资金紧张的中小型Biotech提供流动性与资金来源。血液制品行业保持高门槛严监管，采浆量和血制品板块收入同比上升，行业集中度有望提升。人用疫苗行业受同质化竞争和价格战影响显著，如二价HPV疫苗价格不断刷新低价记录，竞争激烈。只有创新能力优异、具备差异化产品序列优势的疫苗企业有望保持边际利润。

医疗器械： 随着研发制造水平提高，国产替代持续推进，高附加值产品有望拓展国际市场。2024年高端医疗设备、IVD等出海快速增长，上半年医院诊断与治疗类产品出口额达103.95亿美元，同比增长2.5%。美国仍是第一大出口市场，占比23.7%。2024年全年医疗器械出口规模实现强劲增长，12月份单月出口金额超20亿美元。在国内市场，设备更新政策逐步落地，国产医疗设备企业在各省招标中表现突出，市场占有率和地位稳步提升。2023年我国医疗器械市场规模迈入万亿门槛，2019~2023年复合增长率达13.53%。医疗器械出海和国内政策利好将为行业提供新的增长点，信用质量有望稳中有升。

中药： 2024年11月国家医保谈判共有11个中成药品种谈判/竞价成功，其中10个为独家品种，价格降幅最大超80%。中成药集采持续扩围，竞争加剧，利润空间承压，但也促使企业加速中药新药研发。2024年全年CDE中药新药申请受理数量已超过2022年的两倍，主要中药企业均有品种处于审评进程中。新获批中药创新药品种适应症分布广，完善了中药品种体系。中药行业竞争格局稳定，成熟品种市场份额高，创新品种逐步推向市场，发展空间广阔。新药研发管线丰富、风险可控、现有品种市场地位稳固的企业有望保持良好经营业绩与信用水平。

样本企业财务数据分析

中诚信国际选取了360家A股上市公司作为样本企业进行分析。2023年医药制造各子行业经营业绩继续分化，行业收入及盈利水平小幅下滑。但2024年以来，随着行业政策等外部环境影响出清，部分细分行业盈利能力企稳回升，整体盈利及获现能力较强，资本结构稳健，整体偿债能力保持较强水平。

化学原料药： 2023年营业总收入合计小幅下降，扣非净利润合计下降20.98%。2024年前三季度营业总收入合计同比回升4.70%，但扣非净利润合计仍小幅下滑1.38%。经营获现能力偏弱，收现比保持在0.9左右。总债务增速放缓至5%以内，资产负债率稳定在25%左右，财务杠杆较低。经营获现对总债务覆盖能力持续偏弱，短期债务占比高（80%以上），货币资金对短期债务覆盖程度相对较低，近40%尾部企业货币资金无法覆盖短期债务。

化学制剂： 2023年营业总收入合计增速放缓至2.11%。2024年前三季度同比增长6.29%，增速恢复。毛利率趋于稳定，销售费用率下降带动期间费用率下行，控费良好，扣非净利润合计保持增长。2024年以来盈利能力显著分化，创新药企增幅显著高于其他企业。债务规模增幅不大，总债务合计增速低于2%，资产负债率保持在35%左右，总资本化比率保持在22%左右，资本结构稳健。经营获现能力较好，能覆盖投资需求。经营获现对总债务及货币资金对短期债务的覆盖程度一般（2024年前三季度中位数分别为0.23倍和0.28倍）。

生物制药： 2023年营业总收入合计有所增长。2024年前三季度受HPV疫苗等竞争加剧影响，营业总收入合计同比下降16.73%。毛利率小幅下降，期间费用率持续走高，扣非净利润合计继续下滑，但仍保持较高水平（扣非归母净利率13%左右）。总债务保持较高增速（20%左右），但财务杠杆水平较低，资产负债率及总资本化比率中位数分别为16.74%和5.87%，短期债务占比相对较低（45.60%），资本结构稳健、债务结构较优。经营获现能力波动但仍较好，资本支出旺盛。经营获现对总债务覆盖能力弱化，货币资金对短期债务覆盖能力显著下滑但仍能良好覆盖（2024年前三季度中位数2.99倍）。

医疗器械： 2023年受公共卫生事件后需求回落、集采、反腐等影响，营业总收入合计明显下滑，扣非净利润合计下降超50%。2024年前三季度营业总收入合计小幅回升1.27%，但扣非净利润合计仍小幅下滑，业绩下滑压力显著缓解。盈利水平仍高于其他子行业（扣非归母净利率13%以上）。总债务增速保持在22%以上，财务杠杆仍处于较低水平，资产负债率中位数保持在19%左右。货币资金对短期债务的覆盖倍数中位数高达7.49倍，保持很高水平。

中药： 2023年受OTC端需求增加影响，营业总收入合计增长5.70%，盈利水平同比上升24.79%。2024年以来营业总收入合计及扣非净利润合计分别回落3.18%及8.82%。控费良好，期间费用率整体下行，但销售费用率相对较高。总债务增幅不大，财务杠杆处于中游偏高水平，资产负债率中位数保持在30%左右，资本结构稳健。经营获现下滑，对总债务覆盖能力弱化，货币资金对短期债务覆盖能力小幅增强（2024年前三季度中位数分别为0.31倍和2.92倍）。

总结

2024年以来，中国医药制造行业在宏观经济稳健、人口结构变化、卫生总费用持续增长以及医保集采、设备更新、医药出海等政策利好共同作用下，正加速向“创新”和“出海”两大主线转型升级。尽管2023年行业整体业绩有所波动，但2024年以来外部环境影响逐步出清，部分细分行业盈利能力企稳回升，整体盈利和获现能力较强，资本结构稳健，偿债能力保持较强水平。

具体来看，医疗器械行业受益于国产替代和设备更新政策，加之国际市场拓展，信用质量有望稳中有升。化学原料药和中药行业在市场供需改善和创新品种推动下，预计信用水平保持稳定。化学制剂行业则在集采常态化背景下，向创新药领域持续拓展，创新型企业优势将进一步凸显。生物制药行业“出海”势头强劲，但部分细分领域竞争加剧，盈利能力承压，不过其较低的财务杠杆水平仍能提供较好的风险缓冲。

中诚信国际预计，2025年医药市场需求将继续保持旺盛，行业扩容韧性强劲。未来12~18个月，医药制造行业整体信用质量预计不会发生重大变化，部分细分行业有望迎来边际提升。行业企业需持续关注研发创新风险、产品出海进程及差异化竞争前景，以应对市场挑战并抓住发展机遇。