化工行业2022年度中期策略报告：重视盈利确定性机会，推荐周期改善与成长类标的

中心思想

化工行业下半年盈利改善与结构性成长机遇并存

本报告核心观点指出，2022年下半年化工行业盈利压力有望充分释放，并迎来周期性改善与结构性成长共振的投资机遇。上半年国际油价大幅上涨压制了行业整体盈利空间，但预计下半年油价重心将有所回落并在100美元/桶左右震荡，成本传导压力将缓解。同时，随着国内稳增长政策的持续发力，下游需求将逐步复苏，为行业盈利改善提供支撑。

把握周期弹性与强α成长属性的优质标的

报告建议投资者重点关注两类投资机会：一是受益于需求复苏和政策刺激的周期性弹性标的，包括地产、基建上游原材料（纯碱、PVC、减水剂）、底部反转的化纤和轮胎龙头，以及高景气延续的资源品（磷化工、煤炭）。二是具备强α成长属性的标的，涵盖传统能化领域通过产能扩张实现新增长、技术突破国外垄断的芳纶龙头，以及“双碳”目标下气凝胶赛道中具备全产业链竞争优势的企业。

主要内容

一、油价影响行业盈利，预计H2压力充分释放

高油价下原料成本抬升，压制行业整体盈利表现

化工行业与原油价格高度关联，油价大幅上涨通常会抬升原料成本，难以完全传导至下游，从而压制行业盈利能力。例如，2022年第一季度，尽管油价上涨带来库存转化收益，但石油化工行业的毛利率仍小幅下降。历史数据显示，低油价通常利好化工行业盈利，而高油价则导致盈利受损。

上半年油价大幅上涨，大宗商品盈利受到挤压

2022年上半年，国际油价重心大幅抬升，Brent和WTI原油价格年初以来分别上涨51.7%和48.6%。这主要受地缘政治冲突导致俄罗斯原油出口受限、OPEC+及美国原油增产乏力等供给端因素主导。高油价导致主要石化产品（如LLDPE、PP、EO/EG、涤纶长丝等）与原油的价差环比收窄，表明原料成本难以顺利向下游传导，行业盈利空间受到挤压。

油价企稳叠加需求向好，行业压力充分释放

预计下半年国际油价仍将高位震荡，但重心或稍有回落，预期在100美元/桶左右。供给端，地缘政治不确定性持续，俄罗斯原油产量预计下降，OPEC+增产潜力有限，美国原油产量恢复缓慢。需求端，美联储激进加息和经济下行压力增大将导致石油需求趋弱。在油价难以继续冲高甚至稍有回落的预期下，成本有望逐渐向下游传导，叠加疫情有效控制下的复工复产，行业压力将充分释放。

二、稳增长政策持续发力，看好H2周期&成长共振

Q1行业景气延续，各子行业盈利分化明显

2022年第一季度，基础化工行业营收达5837亿元，同比增长27.43%；归母净利润707亿元，同比增长39.61%，盈利能力维持历史高位。然而，各子行业盈利分化明显：氟化工、钾肥、纯碱、磷肥及磷化工、农药、氮肥等表现较好，而涤纶、轮胎、粘胶、改性塑料等子行业则因原料成本抬升而表现不佳。

原料成本抬升+疫情压制需求，Q2盈利预期影响较大

受疫情影响，4月我国社零消费同比下降11.0%，工业增加值同比下降2.9%，化工子行业普遍转为负增长。5月数据有所改善，但下游地产、汽车、家电、纺服等行业仍显弱势。第二季度主要产品价格表现分化，但价差普遍不尽如人意，仅28.4%的产品价差年初以来上涨，主要原因在于疫情压制需求和原料成本抬升压缩利润空间。

稳增长政策持续发力，目前或是布局优选时点之一

5月以来，随着国内疫情有效控制和复工复产，化工品需求及盈利情况自底部区间有所改善。国家出台了一系列稳增长政策，包括加强基础设施建设、调整住房信贷政策、减征乘用车购置税等，预计将持续提振经济活力，拉动基建、地产、汽车等下游领域对化工品的需求。因此，下半年行业盈利有望逐渐改善，当前是行业布局的较好时点，建议关注龙头企业的业绩弹性和优质产能扩张带来的成长属性。

三、把握需求复苏投资机会，看好优质标的业绩周期弹性

稳增长政策持续发力，利好地产、基建上游原材料表现

1. 新能源拉动需求增长，纯碱有望延续高景气 纯碱需求持续可观。内需方面，地产竣工速度有望加快，光伏装机量（1-5月同比增长139%）和新能源汽车产销量（1-5月同比增长112%）持续高增长，带动光伏玻璃和电池正极材料对纯碱的需求。外需方面，欧洲能源危机导致海外纯碱生产成本抬升、开工率下降，我国纯碱出口量大幅增加（1-5月同比增长68.6%）。纯碱近端供应弹性小，产能和开工率提升空间有限，库存处于历史低位。预计纯碱将继续保持供需紧平衡态势，高景气有望延续。重点推荐远兴能源、三友化工。
2. 地产竣工速度有望加快，看好PVC景气向上表现 随着华东疫情控制和稳增长政策落地，下半年地产竣工速度有望加快，国内PVC需求存修复预期。同时，海外PVC生产成本高企，我国PVC粉出口量创近5年同期新高。中长期来看，电石产能受限（2025年控制在4000万吨/年以内），而BDO等下游新增产能将增加电石需求，推动电石价格上涨，进而支撑PVC价格。国际油价高位运行也为乙烯法PVC提供成本支撑。重点推荐中泰化学。
3. 基建、地产发力预期下，看好减水剂龙头表现 我国混凝土外加剂市场保持稳定增长，但1-5月受疫情影响需求表现欠佳。随着中央财经委员会会议强调加强基础设施建设和国务院常务会议调增信贷额度用于基建，以及房地产政策放松，基建、地产投资有望持续发力，减水剂需求将环比改善。行业集中度不断提升，苏博特、垒知集团、红墙股份等龙头企业产量年均复合增长率远高于行业平均水平。重点推荐苏博特、红墙股份。

关注底部反转机会，看好化纤、轮胎龙头表现

1. 海内外需求持续修复，看好化纤底部反转 海内外纺服需求持续修复，美国服装销售额和我国纺织及服装出口金额均保持高增长。目前化纤行业盈利基本处于历史谷底，涤纶长丝价差下滑至历史底部区域，粘胶短纤盈利中枢有望上移，氨纶景气度下降空间不大。行业向龙头集中趋势显著，优质化纤龙头企业积极扩张产能，落后小产能面临淘汰。看好华峰化学、新凤鸣等龙头企业景气底部向上且兼具成长性的投资机会。
2. 成本下降叠加需求恢复，轮胎底部反转信号强烈 轮胎主要原材料（天然橡胶、合成橡胶、炭黑等）价格回落，预计轮胎企业成本压力将逐步释放。国内方面，机动车保有量创新高，政策刺激汽车消费（乘用车购置税减半），预计汽车产销量触底回升，带动轮胎配套市场需求改善。国际方面，全球海运费价格高位回落（CCFI和BDI较疫情高点分别回落10%和61%），海外需求恢复，龙头企业出口效益有望改善。轮胎市场成本、内需和外需均有改善预期，底部反转信号明确。重点推荐玲珑轮胎、赛轮轮胎。

资源品高景气延续，看好优质全产业链龙头标的

1. 磷矿石价格持续上涨，磷化工全产业链龙头充分受益 全球农产品价格大幅上涨（CBOT大豆、玉米、小麦年初以来分别上涨25.2%、28.0%和19.5%），提升农户种植积极性，拉动化肥需求。磷矿石作为战略性矿产，供应持续紧张（产量较2016年高点下降28.7%，龙头企业以自用为主），同时新能源汽车磷酸铁锂电池对磷矿石需求增量（1-5月动力电池磷酸铁锂装车量同比增长186.2%）打破原有供需平衡。磷肥出口效益亮眼，国内外价差走阔（磷酸一铵、磷酸二铵出口价差较2021年均值分别上涨119%和142%）。重点推荐自有磷矿资源、成本端不受扰动的磷化工龙头云天化。
2. 煤炭供需紧张局势持续，看好保供下的疆煤弹性标的 在保供政策下，我国煤炭产量保持稳步增长（5月同比增长10.3%，1-5月累计同比增长10.4%），但中长期产能瓶颈仍存。海外能源供应紧张导致国际煤价大涨，我国煤炭进口量延续低位。随着稳增长政策落地，煤炭需求将逐步复苏。当前煤炭供需偏紧状况未改，预计煤价将持稳运行。重点推荐保供背景下煤炭产能持续放量并深化LNG贸易业务的广汇能源。

四、关注成长确定性机会，看好强α成长属性标的

传统能化领域产能复制扩张，打开新一轮成长空间

“双碳”目标下，石化、化工等高耗能项目审批愈发严格，但龙头企业凭借资金、研发、能效、管理等优势，有望通过规模化扩张长期受益。国家鼓励轻烃路线发展，进行先发布局的乙烷路线龙头企业将中长期受益。在当前油、煤、气价格水平下，煤路线具有较强成本竞争力。重点推荐卫星化学（C2二阶段项目投产，新材料产业园布局）、宝丰能源（焦炭项目投产，内蒙烯烃项目贡献业绩）、华鲁恒升（德州+荆州基地产能扩张）、荣盛石化（浙石化二期全面投产，金塘岛新材料产业园）、万华化学（三大产业集群扩张，乙烯二期项目）。

技术破垄断+需求高增长，看好芳纶龙头企业成长表现

芳纶作为新型高科技合成纤维，在国防军工、工业过滤等传统领域及新能源汽车、5G通信等新兴领域应用广泛。全球芳纶产能主要被国际大公司占据，但国内企业技术已实现突破，泰和新材已发展成为我国芳纶龙头企业，并持续扩产。我国芳纶需求高速增长，产业工装、防弹防护、5G建设和新能源等领域将带来芳纶需求持续增长，对位芳纶进口替代和出口量也将增加，未来市场空间广阔。重点推荐依托自主技术优势持续扩张芳纶产能的龙头企业泰和新材。

双碳目标打开气凝胶成长赛道，看好全产业链企业竞争优势

气凝胶是已知导热系数最低、密度最低的固体材料，具有超强隔热、耐火、长寿命等优异性能，被誉为“改变世界的神奇材料”。早期应用于航天、军工，现已扩展至石化、工业、建筑、交通、日用等领域，新能源汽车、户外等市场也将逐渐打开。在“双碳”目标下，国家和地方密集出台政策鼓励气凝胶行业发展，并出台多项标准推动行业规范化。气凝胶应用灵活宽泛，下游需求空间广阔。通过降低干燥成本和原料成本（如多晶硅行业副产四氯化硅），以及规模化生产，气凝胶成本有望下降。拥有上游原材料资源、具备全产业链优势的企业将脱颖而出。重点推荐晨光新材、宏柏新材。

五、投资建议

2022年下半年，化工行业在油价重心回落、成本压力释放以及国内稳增长政策刺激下，预计盈利将逐步改善，迎来较好的布局时点。建议投资者关注两类投资主线：一是把握需求复苏机会，看好优质标的业绩周期弹性，包括受益于地产、基建发力的纯碱（远兴能源、三友化工）、PVC（中泰化学）、减水剂（苏博特、红墙股份）；关注底部反转的化纤（华峰化学、新凤鸣）、轮胎（玲珑轮胎、赛轮轮胎）龙头；以及资源品高景气延续的磷化工（云天化）、煤炭（广汇能源）全产业链龙头。二是关注成长确定性机会，看好强α成长属性标的，包括传统能化领域产能复制扩张的卫星化学、宝丰能源、华鲁恒升、荣盛石化、万华化学；技术破垄断、需求高增长的芳纶龙头泰和新材；以及“双碳”目标下气凝胶赛道中具备全产业链竞争优势的晨光新材、宏柏新材。

六、风险提示

本报告提示的主要风险包括：原料价格大幅上涨的风险、下游需求不及预期的风险、主营产品景气度下降的风险以及项目达产不及预期的风险。