医药行业周报：受海外及国内多重因素叠加影响，医药板块放量反弹-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　本周观点

　　本周医药板块出现底部放量反弹，这种市场情绪的转变是由多重因素叠加而成。一方面，随着美国7月非农数据的疲软，引起资金对海外主要市场经济衰退的担忧，不仅股市表现出跷跷板效应，非美货币也随之大涨，助推国内市场对外资的吸引力提升。另一方面，国内提出加速培育壮大新兴产业和未来产业，有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业，而作为高成长性科技型企业为代表的医药行业，资本的涌入与支撑将无疑是具有确定性的；同时，国家药监局本周同意在北京、上海开展优化创新药临床试验审评审批试点，明确药审中心在受理临床试验申请后30个工作日内完成审评审批，并通过药审中心网站通知申请人审批结果，缩短药物临床试验启动用时。

　　另外，我们梳理了ADC的药物结构、作用机制、上市产品、市场规模以及重大并购&合作交易等。

　　ADC技术已充分验证，市场前景广阔。ADC是癌症靶向治疗的“生物导弹”，关键要素包括抗体、有效载荷、连接子和偶联方式。ADC具有特异性靶向作用和高效抗肿瘤效果。主要优势在于有望降低药物的MED并增加MTD，拓宽治疗窗口。全球已上市15款ADC药物，2023年收入超过百亿美元，预计2028年ADC领域市场规模达到260亿美元。MNC采取收购和BD方式获得海外ADC龙头企业的核心资产。2021年以来，中国药企在ADC领域与MNC达成多项合作，交易规模日益扩大。2023年12月，百利天恒与BMS就BL-B01D1（HER3x EGFR ADC）达成独家许可与合作协议，潜在总交易额最高可达84亿美元，创下国内创新药License out交易的首付款及总交易额双项记录，是首款成功出海的双抗ADC新药。

　　投资建议

　　本周医药板块上涨3.21%，跑赢沪深300指数3.94pct。从交易量来看，交投活跃度出现明显放大。板块内部来看，子板块中，医药外包、原料药、医院及体检板块表现较好，医疗设备和药店则跌幅靠前。我们建议重视医药板块内部主题投资的机会，尤其是阶段性布局中小市值的投资策略：

　　创新药——持续关注“对外授权/全球化商业布局”标的，我们推荐关注的研究包括：1）加科思戈来雷塞（KRAS G12Ci）联用JAB-3312（SHP2i）治疗1线非小；2）君实生物BTLA单抗联用PD1单抗和化疗治疗ES-SCLC；3）乐普生物MRG004A（TF-ADC）治疗胰腺癌等。长期来看，拥有管线Licence-out预期和全球化商业布局的企业值得关注，前者推荐关注来凯医药-B(2105.HK)、华领医药-B(2552.HK)、诺诚健华(688428)；后者推荐关注君实生物(688180)。

　　原料药——①2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年1-4月，规模以上工业企业原料药产量为114.9万吨，同比增长2.6%，其中4月为30.2吨，同比增长6.0%；2024年Q1，印度原料药及中间体从中国进口额为8.27亿美元，同比增长3.35%，进口量为9.14万吨，同比大幅增长7.21%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年Q2-Q3原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业*（603229）；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、华海药业*（600521）、共同药业（300966）；3）原有产品受去库存影响较大且当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大。

　　CXO——板块表现分化：1）创新药CXO整体处于行业周期底部，业绩增速有所放缓或者下滑，未来从Biotech投融资的恢复到订单的落地以及业绩的改善仍需一定时间；2）仿制药CXO持续高增长，新签订单保持高增速，未来发展势头良好。未来随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台；公司层面我们建议关注：1）受益网传创新药支持政策的国内临床CRO，如泰格医药（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如：百诚医药（301096）、阳光诺和（688621）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）。

　　仿制药——前九批集采纳入374个品种，集采进入后半程，同时政策边际改善，集采规则优化，集采风险已逐步出清。随着重磅专利药物陆续到期，《第三批鼓励仿制药品目录》发布共收录39个品种，仿制药市场空间将持续扩容。相关企业不断推进仿制药国际化进程，积极开拓新兴市场，2022年，国内共18家企业获得美国FDA的73个ANDA批文（62个品种），2023年H1取得34个ANDA批文（32个品种）。仿制药企业稳定的利润给公司的估值提供了安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。

　　风险提示

　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。

中心思想

医药板块触底反弹与创新驱动

本周医药板块在海外经济衰退担忧缓解及国内政策利好双重因素叠加影响下，出现底部放量反弹，市场情绪显著转变。美国7月非农数据疲软引发的经济衰退担忧，促使资金流向非美市场，提升了国内市场对外资的吸引力。同时，国内加速培育壮大新兴产业和未来产业的政策导向，以及国家药监局优化创新药临床试验审评审批试点，为医药行业，特别是高成长性科技型企业，提供了强有力的资本和政策支持。报告强调了抗体药物偶联物（ADC）技术作为癌症靶向治疗“生物导弹”的巨大市场前景和投资价值，其已充分验证的疗效和不断扩大的市场规模，预示着该领域将成为未来医药创新的重要增长点。

细分领域投资机遇与风险并存

报告深入分析了医药板块内部的结构性投资机会，指出创新药、原料药、CXO和仿制药等细分领域均存在独特的增长逻辑和投资策略。创新药领域应持续关注“对外授权/全球化商业布局”的标的；原料药行业受益于下游制剂专利到期和去库存周期的结束，需求端边际改善明显；CXO板块则呈现分化，仿制药CXO保持高增长，而创新药CXO正处于周期底部，未来有望随投融资回暖而改善；仿制药领域在集采风险逐步出清和政策优化下，市场空间持续扩容，国际化进程加速。尽管市场前景乐观，报告也提示了全球供给侧约束、美联储政策、投融资不及预期、医药政策推进、医药反腐、原材料价格上涨、创新药进度及市场竞争加剧等多种风险，强调投资者需审慎评估。

主要内容

行业观点与投资策略

ADC技术：癌症治疗新突破与市场潜力

抗体药物偶联物（ADC）被誉为癌症靶向治疗的“生物导弹”，其核心在于通过连接子将细胞毒性药物精准递送至肿瘤细胞，实现特异性靶向和高效抗肿瘤效果。ADC药物由单克隆抗体、细胞毒性有效载荷、连接子和偶联方式四个关键要素组成，其优势在于有望降低最小有效剂量（MED）并增加最大耐受剂量（MTD），从而拓宽治疗窗口，减少全身毒性。

从市场规模来看，ADC领域展现出强劲的增长势头。截至2024年6月，全球已批准15款ADC药物，其中5款用于血液瘤，10款用于实体瘤。2023年，这15款已上市ADC药物的市场规模已超过百亿美元，其中第一三共/AZ的Enhertu（HER2 ADC）销售额高达25.7亿美元，同比增长104.8%。Nature子刊预测，到2028年，已获批及处于3期临床开发的ADC药物收入预计将达到260亿美元。

在并购与合作方面，跨国药企（MNC）积极通过收购和业务拓展（BD）方式获取海外ADC龙头企业的核心资产。例如，日本第一三共的5款核心产品与阿斯利康、默沙东达成合作协议，单个产品首付款均超10亿美元，潜在总交易金额高达350亿美元。欧美ADC龙头Biotech企业如Immunomedics、Seagen、Immunogen等也均被大型制药公司以百亿美元规模收购。中国药企在ADC领域也表现活跃，自2021年以来与MNC达成多项合作，交易规模日益扩大。例如，荣昌生物的HER2 ADC维迪西妥单抗以2亿美元首付款、总金额26亿美元与Seagen合作；科伦博泰与默沙东达成三项交易，获得2.57亿美元首付款，总金额达118亿美元。2023年12月，百利天恒与BMS就BL-B01D1（HER3 x EGFR ADC）达成独家许可与合作协议，潜在总交易额最高达84亿美元（首付8亿美元），创下国内创新药License out交易的首付款及总交易额双项记录，是首款成功出海的双抗ADC新药。

投资建议：聚焦创新与结构性机会

本周医药板块整体表现强劲，上涨3.21%，跑赢沪深300指数3.94pct，交投活跃度明显放大。在细分板块中，医药外包、原料药、医院及体检板块表现较好，而医疗设备和药店则跌幅靠前。报告建议重视医药板块内部的主题投资机会，尤其是在阶段性布局中小市值公司方面。

创新药： 持续关注“对外授权/全球化商业布局”的标的。推荐关注的研究包括：加科思戈来雷塞（KRAS G12Ci）联用JAB-3312（SHP2i）治疗1线非小细胞肺癌；君实生物BTLA单抗联用PD1单抗和化疗治疗ES-SCLC；乐普生物MRG004A（TF-ADC）治疗胰腺癌等。长期来看，拥有管线License-out预期和全球化商业布局的企业值得关注，前者推荐来凯医药-B(2105.HK)、华领医药-B(2552.HK)、诺诚健华(688428)；后者推荐君实生物(688180)。
原料药： 行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额预计为1750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，有望带来原料药增量需求。从生产数据看，2024年1-4月，规模以上工业企业原料药产量为114.9万吨，同比增长2.6%，其中4月为30.2万吨，同比增长6.0%。2024年Q1，印度从中国进口原料药及中间体额为8.27亿美元，同比增长3.35%，进口量为9.14万吨，同比大幅增长7.21%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。判断2024年Q2-Q3原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、华海药业、共同药业（300966）；3）原有产品受去库存影响较大且当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大。
CXO： 板块表现分化。创新药CXO整体处于行业周期底部，业绩增速有所放缓或下滑，从Biotech投融资恢复到订单落地及业绩改善仍需时间。仿制药CXO持续高增长，新签订单保持高增速，发展势头良好。未来随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善。行业层面建议关注：1）美联储利率政策变化；2）投融资的边际变化；3）海外需求的逐步复苏；4）中美关系及地缘政治；5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台。公司层面建议关注：1）受益网传创新药支持政策的国内临床CRO，如泰格医药（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如百诚医药（301096）、阳光诺和（688621）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如泓博医药（301230）。
仿制药： 前九批集采已纳入374个品种，集采进入后半程，政策边际改善，集采规则优化，集采风险已逐步出清。随着重磅专利药物陆续到期，《第三批鼓励仿制药品目录》发布共收录39个品种，仿制药市场空间将持续扩容。相关企业不断推进仿制药国际化进程，积极开拓新兴市场。2022年，国内共18家企业获得美国FDA的73个ANDA批文（62个品种），2023年H1取得34个ANDA批文（32个品种）。仿制药企业稳定的利润给公司估值提供了安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。

行业与公司动态

本周医药行业及相关公司动态频繁。在公司层面，普洛药业、海南海药、恒瑞医药、国药现代、百奥泰、健友股份、华纳药厂、罗欣药业等公司均有药品获批或通过一致性评价，有利于其产品线拓展和市场竞争力提升。药明康德、奇正藏药、恩华药业、华特达因、迈克生物等发布了上半年业绩报告，业绩表现各异。通化东宝、博瑞医药、泽璟制药、迈威生物等则在临床试验进展或合作协议方面取得突破。值得注意的是，大博医疗和普利制药因信息披露不规范等问题收到监管措施决定书，提示了合规风险。迈得医疗董事长提议回购股份，兴齐眼药撤回溶菌酶滴眼液注册申请。

在行业层面，创新疗法持续推进。艾伯维的1类新药ABBV-382注射液获批临床，用于治疗HIV；赛诺菲的1类新药Amlitelimab注射液获批临床，用于治疗重度斑秃。Vertex的在研疗法Suzetrigine（VX-548）获得FDA优先审评资格，有望成为二十多年来首个用于治疗急性疼痛的新机制药物。Umoja Biopharma的CD19靶向原位生成CAR-T细胞疗法UB-VV111获FDA批准进入临床。默克发布半年报，制药业务收入增长7.6%至41.84亿欧元。BridGene与Galapagos扩大合作，达成针对靶向SMARCA2 PROTAC的交易，潜在总价值高达1.59亿美元。

医药生物行业市场表现分析

市场走势与估值概览

本周（2024年8月4日）医药板块整体表现活跃，上涨3.21%，显著跑赢沪深300指数3.94个百分点。从二级子行业来看，医药外包（+8.27%）、原料药（+6.03%）和医院及体检（+5.97%）表现居前，显示出市场对这些领域的较高关注度。相比之下，医疗设备（-2.06%）和药店（-0.68%）则出现跌幅，疫苗（+0.60%）表现平平。

个股方面，香雪制药以73.25%的周涨幅领涨，睿智医药（+29.38%）和舒泰神（+29.12%）紧随其后。跌幅榜前三位则为一品红（-14.83%）、老百姓（-11.25%）和博瑞医药（-10.76%）。

在估值方面，截至8月2日收盘，以TTM整体法（剔除负值）计算，医药行业整体市盈率为24.15倍。医药生物行业相对于整体A股剔除金融行业的溢价率为39.59%，表明市场对医药行业的长期增长潜力仍抱有较高预期。

沪深港通资金流向

沪深港通资金的持仓情况反映了外资对A股医药板块的偏好。本周（2024.7.29-2024.8.2），春立医疗、药明康德、荣昌生物、亚虹医药-U、东阿阿胶、博雅生物、普利制药、和元生物、迈威生物-U、药石科技等公司的沪深港通资金持股数占比有所增加，其中春立医疗增幅最大，达到1.15%。这表明外资对这些公司的配置意愿增强。

与此同时，华特达因、艾德生物、兴齐眼药、海尔生物、佐力药业、江苏吴中、益丰药房、川宁生物、微电生理、乐普医疗等公司的沪深港通资金持股数占比则有所减少，其中华特达因减少0.45%。

在沪港通资金持仓比例前十的股票中，益丰药房以8.25%的持股比例位居榜首，其次是东阿阿胶（7.84%）和金域医学（7.73%），显示出这些公司在外资投资组合中的重要地位。其他进入前十的包括山东药玻、艾德生物、百济神州-U、春立医疗、科伦药业、迪安诊断和迈瑞医疗。

总结

本周医药板块在多重利好因素驱动下实现底部反弹，市场情绪显著回暖。ADC技术作为癌症治疗的“生物导弹”，其广阔的市场前景和不断扩大的交易规模成为行业亮点，2023年市场规模已超百亿美元，预计2028年将达260亿美元。投资建议聚焦创新药的全球化布局、原料药的需求回暖、CXO的结构性增长以及仿制药的集采风险出清和国际化进程。尽管行业整体向好，但全球供给侧约束、美联储政策、投融资不及预期、医药政策推进、医药反腐、原材料价格上涨、创新药进度及市场竞争加剧等风险仍需警惕。市场表现数据显示，医药板块跑赢大盘，医药外包、原料药、医院及体检等子板块表现突出，而沪深港通资金的流向也反映了外资对部分优质医药股的青睐。综合来看，医药行业在政策支持和技术创新的双轮驱动下，结构性投资机会凸显，但投资者仍需保持专业分析和审慎态度。

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